绪论顺风行船跃千里

绪　论　顺风行船跃千里——2006年中国创业 风险投资业印象

科技部研究中心创业投资研究所所长房汉廷

回眸2006年的中国创业风险投资业，虽然没有2005年那种“逆转性”变化带来的惊喜，但“顺风好行船”的感觉还是非常强烈。制度面的彻底改善，环境面的积极优化，使压抑已久的中国创业风险投资业终于守得云开雾散，一串串数字显示的结果都昭示着一个新时代的真正开始。如果非要用几个词汇概括的话，我最愿意选择“大印象”、“大进展”和“大期待”这九个字。

一、大印象：中国创业风险投资制度建设的“嘉年华”

每年盘点，我们都是忐忑不安的——2004～2005年度，我们把中国的创业风险投资业定性为“柳暗花明时”；2005～2006年度，我们大胆地将其定性为“逆转性变化”。不过，在2006～2007年度的报告中，我们的心情是欣慰的、释然的，不仅仅是那些数据说明我的快慰是真实的，更重要的是看到国际创业风险投资基金的蜂拥而入和国内创业风险投资人久违的忙碌和快乐。如果也用一个短语概括的话，笔者更倾向于用“云开雾散”。

浓浓的“云雾”一直是中国创业风险投资事业发展的主要天气状态。但是，这一切在2006～2007年度都已经发生了重大变化。

从国家政策面讲，一系列的政策倾斜给创业风险投资业的发展提供了一个空前的宽松环境。2006年年初全国科技大会的召开，拉开了创业风险投资“利好”政策的大幕。

《2006—2020中国科学技术发展规划纲要》及《配套政策》中，明确把发展中国创业风险投资作为自主创新的最重要政策工具之一，不仅要在市场准入、市场退出方面做出方向性规定，而且鼓励银行、证券机构、保险机构和企业、私人参与创业风险投资设立和管理。

为落实这些政策，相关部门很快就出台了一系列的措施。

——新修订的《有限合伙法》新增加了“法人与法人的合伙形式”，使创业风险投资人和创业风险投资管理人构建合伙基金有了最重要的法律基础，彻底解决了创业风险投资的市场准入和双重征税问题。

——财政部、国家税务总局颁布的《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》，则对那些公司制的创业风险投资机构给予了高新技术企业同等的税收待遇，也大大降低了税负负担。

——创业风险投资引导基金在苏州、中关村、上海张江等地的成功设立，为刚刚出台的国家创业风险投资引导基金积累了非常宝贵的经验，也为政府支持创业风险投资找到了一条有效的途径，为吸引更多投资者参与创业风险投资事业提供了新的“发动机”。

——未上市公司股权代办系统在中关村的成功试验，为大规模开辟场外交易市场提供了成功模板，为创业风险投资的多样化退出提供了更为便捷的渠道。

——股权分置改革的成功，扫清了中国股票市场的制度壁垒，使很多先期投资的项目，开始在IPO舞台上上演一幕幕的财富神话，而拟议中的创业板市场更将中国的创业风险投资投入到丰饶的“牧场”。

——私募基金从过去的“违规”到2006年的“羞答答”再到2007年的“大行其道”，说明中国金融监管当局正在从被动管制向主动创新的思路转变，一些中小投资者也将通过私募基金分享中国企业成长的快乐并分担这些创业者的风险。

——集合信托计划是信托法早已安排的制度，为基金的设立提供了法律基础，但在2006年之前很少有投资者使用，现在的情况发生了巨大变化，这个办法正在成为“非法人的创业投资机构”准入的便利通道。

——中国进出口银行推出的“特别融资账户”，首先在政策银行层面打通了信贷资本和股权投资的障碍，为大规模探索银行参与创业风险投资起到了开路先锋的作用。

——国家开发银行在全国各个省市实施创业风险投资引导基金全覆盖战略，为创业风险投资未来的燎原之势奠定了坚实的基础。

总之，这些新鲜而又实际的创业风险投资措施，正在为中国的创业风险投资业推开一扇又一扇曾经闭锁的大门，也正是中国创业风险投资工作者多年不懈的努力，终于让中国成为了最具投资价值的热点地区。事实也如此，由于中国创业风险投资制度的不断整备和创新，2006年的中国的确成了国际、国内创业风险投资人的“嘉年华”。

二、大进展：中国创业风险投资开始收获“盛夏的果实”

数字是枯燥的，但数字也是最诱人的。基于2006年度的全国创业风险投资调查，确实昭示了中国创业风险投资正在收获着“盛夏的果实”。

（1）创业风险投资机构与创业风险投资资本双双攀升到历史第二高点。2006年全国创业风险投资机构总数为345家，自有统计以来（1994年），仅低于2002年的366家，其中原创业风险投资机构中有11家到经营期限或停业。全年实际注册（新设立）创业风险投资机构为37家，比2005年实际增加26家，增加幅度为8.2%，增加速度明显提高。

2006年创业风险投资管理的资金总量达到663.8亿元，自1995年有统计以来只低于2002年。管理资本总额的增速低于机构数目的增加速度，但高于2005年的增速，2006年比2005年增加了5.1%。2006年全国创业风险投资机构注册资本为405.8亿元，平均每家创业风险投资机构的注册资本为1.2亿元。

（2）创业风险投资的资本来源更趋多样化，国内资本特别是企业和个人资本增长显著。在2006年中国创业风险投资中，政府出资与国有独资投资机构出资合计占到总资本的33.9%，其他企业出资占到30.5%，信托和证券公司占到2.4%。从总体上来说，政府和国有独资投资机构所占比重下降了3个百分点，但是政府出资所占比重下降的幅度为4个百分点，国有独资机构反而增加了1个百分点，这说明由政府用于创业风险投资的资金被划为国有资产管理部门的经营性资产的趋势还在继续。而其他企业对于创业风险投资领域的进入提高了3个百分点，个人所占比重也提高了2个百分点，外资因为若干“基金”的到期，在总体份额中下降较多，跌了5个百分点。

（3）创业风险投资机构资本规模不断扩大，基金规模效应逐步显现。2006年，5000万元以下规模的创业风险投资机构占到32%，比2005年下降了约5个百分点；管理资金规模在5000万～1亿元的机构占到27.9%，而在1亿～2亿元的占到18.5%，2亿～3亿元的机构占到13.5%；管理资金规模5亿元以上的机构占到7.7%，和2005年的水平大致相同。2006年不同规模机构管理的资金分布则是，管理资金规模在5000万元以下的机构掌握着中国创业风险投资总资本的4.7%，而规模在5000万～1亿元之间的机构掌握了11.2%的份额；资金规模在1亿～2亿元的机构掌握了13.7%，而资金规模在2亿～5亿元的机构管理资本所占份额为20.7%，而规模在5亿元以上的机构则还是占据了49.6%的份额。

（4）高新技术企业项目仍然是创业风险资本的钟爱，表明创业风险投资对高新技术产业化支持作用依然显著。截至2006年年底，中国创业风险投资机构累计投资4592项，高新技术企业投资项目达2453项，约占累计投资总数的57%；总投资额达到了410.8亿元，其中向高新技术企业的投资额达到了215.9亿元，约占到53%。与2005年相比，2006年中国创业风险投资相当活跃，虽然对高新技术企业的投资数目比例下降，但投资额度却比2005年有所上升。

从创业风险投资的高新技术产业和传统产业投资分布特点看，2006年中国创业风险投资业在继续保持对高新技术产业进行大量投资的同时（达到了60%以上），传统产业获得的创业风险投资支持力度显著增强，无论是投资金额，还是投资项目数都达到了空前的高比例，接近四成。

（5）创业风险投资阶段明显前移，风险识别和风险承受能力增强。与前几年存在一个显著不同的特点是，2006年创业风险投资的“阶段前移”趋势增强，即中前期取代中后期阶段成为创业风险投资大量集中的区域。尽管就投资金额而言，成长期或扩张期所获得的创业风险投资金额最大，接近40%，但是，就投资项目所占的比例而言，种子期所占比例最高，达到了空前的37.4%。这表明，经过多年的政策引导，创业风险投资在支持科技成果转化和初创企业发展方面的基础性作用更加显著。

（6）创业风险投资参股比例增加，逐步向财务投资人回归意向明显。总体上，创业风险投资股权结构没有根本性变化，参股和相对控股方式是创业风险投资机构的主要投资方式，股权比例在30%以下的项目所占的比例高达80%。但是，持股比例在10%以下和持股在20%～30%的项目所占比例有了明显提高，其他各类持股区间均有不同程度的下降，其中，持股比例在30%以上的项目所占比例较上年下降了13.2%。这表明，创业风险投资机构的控股趋向明显减弱，这种情况与项目投资项目数量和投资金额有一定关系。

（7）创业风险投资形式多样化，创业投资机构之间、创业投资项目之间的市场逐步形成。2006年，创业风险投资退出的收入分布呈现出“两头大，中间小”的特点，即单个项目退出收入在500万元以下和2000万元以上的项目所占比例，明显高于其他区间项目所占比例，占77.8%，为历年之首。其中，退出收入在2000万元以上的项目表现尤为活跃，较上年增加了8.2个百分点。

创业者、管理者等在内的回购所占的比例，超过了并购（包括国内外企业收购、协议转让、股权转让、划拨等）等资本重组方式，成为2006年创业风险投资项目的主渠道，占了38.8%。这种趋势表明，随着资本市场的完善，企业内部人控制趋势增强，因此，如何设计一套有效的公司治理结构可能是决定这类企业未来发展的关键性要素。2006年创业风险投资退出项目的另一个特点是“清算项目”所占的比例明显减少，这说明创业风险投资项目的总体运营状况越来越好。

（8）政府部门依然扮演着最大的项目推荐者角色，国家科技投入与创业风险投资的对接效率在不断提高。调查显示，创业风险投资机构的项目来源渠道呈现出非常稳定的态势，连续几年没有发生大的变化。“政府部门推荐”和“项目业主”仍然是创业风险投资机构获得项目信息最主要的两个来源，分别占27.9%、18.5%，此比例较2005年的25.6%和20.3%略有增减，但变化幅度不大。“项目中介机构”、“朋友介绍”和“股东推荐”是除两大主要来源外的相对集中的三个信息来源，分别占17.2%、12.9%和13.1%，其中，“股东推荐”的比例较2005年有所增长（见图5-1）。

（9）影响中国创业风险投资决策的最重要的因素是市场和团队，标志着中国创业风险投资机构投资理念与国际基本接轨。在影响创业投资机构进行投资决策的所有因素中，市场前景和管理团队被认为是最重要的两个因素，占比分别是31.8%和22.7%。其次比重较大的是技术因素，占16.8%，比2005年的13.0%有所增加。连续五年的调查均显示，中国创业风险投资机构在进行投资决策时，对投资地点、资信状况、竞争对手情况、中介服务质量及公司结构治理等因素考虑得很少。影响决策的主要是市场前景、管理团队和技术因素三大因素，其次是盈利模式和财务状况。市场前景和管理团队的价值一直以来是最被看重的两大因素，对于寻求资本的创业者来说，他经营的不是具体的利润，而是“前景”，对于挑选项目的投资者来说，他更加青睐的不是“项目”本身，而是“人”，即一个好的团队。

（10）外资创业风险投资项目退出周期缩短，特别是通过清算止损方式比例提高，表明外资风险控制能力比较强。截至2006年年底，在外资创业风险投资机构所投资的企业中，除了继续运行外，被其他机构收购、清算以及准备上市是三种主要的运行方式，所占比例分别为10.7%、8.4%和7%。对内资创业风险投资机构来说，被其他机构收购、准备上市以及原股东回购则成为三种主要的运行方式，所占比例分别为7.8%、5.0%和4.9%。从中可以看出，外资创业风险投资机构一般通过上市和购并来实现更快的退出和回收资金，资金的使用效率要高于中资机构。因此，在创业风险投资资金的运用上，外资机构的效率更高，值得中资机构学习。在其他几种方式中，原股东（创业者）回购和管理层收购的比例差不多。但外资通过清算退出的比例远高于中资机构，说明外资一旦项目不成功，也敢于通过清算，尽快收回成本。另外，对中外资创业风险投资机构来说，已上市也是一种重要的运行方式，其中外资机构所占比例为6.9%，且主要为海外上市。而对中资创业投资机构来说，已上市的所占比例为4%，且主要为境内上市。

三、大期待：中国创业风险投资的“未来像”

中国创业风险投资业的初步发展，只能说是“小荷才露尖尖角”。在调查中，我们也深刻地感受到了创业风险投资人那种更大的期待。如果用“未来像”来描述这些期待的话，无疑以下几点是最重要的。

（1）多样化的市场准入制度。由于不同资本有不同的要求，所以建立一个符合多种类型资本需要的创业风险投资准入制度，一直是业界所期待的。多样化的市场准入制度包括：依据《公司法》设立的有限责任公司和股份有限公司型创业风险投资公司；依据《有限合伙法》设立的创业风险投资合伙企业；依据《信托法》设立的有限创业风险投资集合信托计划；依据《关于设立外商投资创业投资企业的暂行规定》设立的“平行基金”；依据《国家中长期科技发展规划纲要（2006—2020）》设立的创业风险投资引导基金等。

（2）多样化的资金来源渠道。基于创业风险投资对创业和创新活动的巨大外溢效应，需要建立一种适合多种资金的投入渠道。这些渠道包括企业资金、个人资金、银行资金、保险资金，并针对不同类型的资金给予相应的税收抵免，以期形成创业风险投资资金来源的汇集机制。

（3）更加开放的项目来源。创业风险投资项目来源的质量左右着最终投资的成败，业界期望国家有关部门开放各类科技计划项目库，使政府早期支持与创业风险投资后期介入形成一个良好的链接。比如政府开放“863”计划、高技术产业化计划、支撑计划、火炬计划、创新基金、中小企业基金等，使创业风险投资机构能够共享这些项目资源，提高投资成功率，降低投资成本。

（4）多样化的项目孵育手段。创业风险投资只是满足投资项目资金需求的一个环节，要使投资项目获得成功，还需要多样化的孵育手段予以支持。因此，业界期望建立符合项目成长需要的资金供给链。如对于符合国家产业政策和创新政策的种子期项目，政府应该加大财政的直接支持力度，使这些项目更多地渡过“死亡谷”，为创业风险投资的介入提供更多的项目；对于创业风险投资已经进入的项目，银行等金融机构要给予优先信贷资金支持，使其快速完成扩张；对于完成扩张期的企业，资本市场在准入时要给予适当的“绿色通道”。

（5）多样化的项目退出路径。创业风险投资是一个多阶段的投资过程，相应地也需要有多样化的项目退出路径。业界普遍认为，中国需要的多样化退出路径，至少包括：创业风险投资机构之间的退出市场、投资项目的回购市场、战略投资人的并购市场、柜台交易市场、创业板市场、主板市场以及境外市场。特别是对柜台交易市场和创业板市场的需求尤为迫切。此外，对公司型基金也要允许其进行IPO。