拓展土地储备融资方式的思路

8．3．2　拓展土地储备融资方式的思路

8．3．2．1　土地资产证券化

1．发行土地债券

土地债券是指由土地储备机构为筹措土地收购、整理资金，以收购储备土地或政府指定范围的土地作抵押，向社会公开发行债券，所筹集资金专门用于土地开发项目，然后通过土地收益承诺以一定利率支付利息并按约定条件偿还债务。投资者可以在证券交易所进行交易转让，也可以向商业银行进行质押套现。对于土地债券的具体设计来讲，第一，可以采取发行中长期债券的形式，且发行期限最少不得低于一年，这样就可以有效维护土地市场的稳定和土地储备制度的有序运行。第二，介于政府性质与企业性质之间的土地储备部门发行的土地债券，可以认为是地方政府为经营城市发行的市政债券。第三，在选择利率工具时，建议土地债券的票面利率(名义利率)采用固定利率的形式，它的利率须参照同期中央银行颁布的基准利率并结合通过市场机制形成的风险溢价水平确定。第四，如果某种土地债券的期限过长，或者在即期市场利率走向对发行方不利的情况下，可以通过和债权人签订可赎回的土地债券协议来有效控制市场波动与风险，提高市场购买信心。

2．设立土地基金

土地基金是指由政府设立土地基金及其管理机构，以土地资源为载体，通过对外发行以土地的未来收益流为担保的土地收益凭证，向大众募集资金，然后将募得的资金委托给土地储备中心，进行城市土地开发、经营等土地整理工作，土地的出让、出租等所获得的收益都进入土地基金，并根据土地收益凭证来进行收益分配。土地基金的设立在现在看来主要有两个不可忽视的障碍:①法律上的障碍，中国《基金法》对于产业投资基金并没有相应的法律支持;②利益分配的障碍，土地储备机构运营所得可以分为三大部分，即土地出让金、土地增值税和土地收益，如何确定三者之间的分配比例是目前需要继续解决的重要问题。

3．土地信托

土地信托是指土地储备机构以自己的名义，将储备的土地委托给专门的信托公司，由信托投资公司作为受托人，负责信托土地开发的融资活动。土地信托与其他融资模式相比具有更广阔的运作空间。首先，它资金成本低，信托投资公司是直接募集社会资金的专业机构，它的利润主要来自按收益比例收取的手续费;其次，它的募集方式灵活多变，依照有关规定，只要信托投资公司确认，可以随时在市场上发行土地信托，并且募集的资金量不受任何法律条文和行政规定限制;再次，它的利率相对灵活，发行土地信托可根据一定阶段市场资金利率的平均水平不断更新利率水平，灵活性更高。

8．3．2．2　依托土地项目的融资方式

1．BT方式

BT是Build和Transfer这两个英文单词的缩写，其含义是政府通过合同约定，将拟建设的某个基础设施项目授予建筑商，在规定的时间内，由建筑商负责该项目的融资和建设，合同期满，建筑商将该项目有偿转让给政府。在这种模式里，土地储备项目的收购、土地整理、拆迁等事项由项目公司融资建设，项目建成后立即移交土地储备中心储备或等待时机推向市场，土地储备中心向开发商发放确定利率的收益凭证，开发商可以凭借收益凭证从土地储备中心获得稳定的收益，或者在土地储备中心备案后进行流转变现从中获取收益。

2．TOT方式

TOT(Translation－Operation－Translation)融资模式，就是政府将已经建成投产运营的基础设施项目移交给投资方运营，政府凭借所移交的基础设施项目未来若干年内的收益，一次性地从投资方融到一笔资金再将这笔资金用于新的基础设施项目建设。即融资方(政府)把已经投产运行的项目在一定期限内移交给外资(或内资)投资商经营，以项目在该期限内的现金流量为标准，一次性从投资商那里融得一笔资金，用于建设新的项目。TOT对政府土地储备是一种十分有效的融资方式。

3．PPP/PFI方式

PPP(Public－Private－Partnerships)或PFI(Private－Finance－Initiative)融资模式是指公共部门与私人企业合作的模式，指利用私人或私营企业资金、人员、技术和管理优势，向社会提供长期优质的公共产品和服务。这种模式是土地储备中心、营利性企业和非营利性企业基于某个土地储备项目而形成相互合作的关系。合作各方参与某个项目时，土地储备中心并不是把项目的责任全部转移给私人企业，而是由参与合作的各方共同承担责任和融资风险，共享投资收益。

8．3．2．3　运用其他社会资金

1．保险基金

2009年4月，中国保监会公布了涉及保险资金运用的五项文件，其中在《关于增加保险机构债券投资品种的通知》中明确说明，新增加的债券投资品种包括财政部代理发行、代办兑付的地方政府债券，境内市场发行的中期票据等非金融企业债务融资工具，大型国有企业在香港市场发行的债券、可转换债券等无担保债券。因此，土地储备过程中发行的政府债券将会成为保险资金投资重点领域。

2．社保基金

社保基金数量巨大且来源稳定，完全可以提供土地储备所需的大量资金。同时，将其投资于土地储备基金，也可有力地解决社保基金购买政府债券等单一品种所必须面临的选择受限与收益率低的问题。社保基金享受政府多方面的优惠政策措施，中国在未来可能会采取国际上通行的EET模式(规定投资者在社保基金缴费及投资阶段享受免税待遇，在退休后领取时则须缴税)，这使得投资者在投资高收益的土地储备基金时可以免交高额的累进所得税，因此会更有效地调动投资者的积极性。开发养老保险基金作为土地储备资金来源是一个现实可行的办法。

材料:房地产泡沫

查尔斯·P·金德尔伯格在为《新帕尔格雷夫经济学大辞典》撰写的“泡沫”词条中写到泡沫可以不太严格地被定义为一种资产或一系列资产价格在一个连续过程中的急剧上涨，初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，从而吸引新的买者——这些人一般是以买卖资产牟利的投机者，其实对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣。随着价格的上涨，常常是预期的逆转和价格的暴跌，由此通常会导致金融危机。

所谓泡沫指的是一种资产在一个连续的交易过程中陡然涨价，价格严重背离价值，这时的经济中充满了并不能反映物质财富的货币泡沫。资产价格在上涨到难以承受的程度时，必然会发生暴跌，仿佛气泡破灭，经济开始由繁荣转向衰退，人称“泡沫经济”。泡沫经济的两大特征是商品供求严重失衡，需求量远远大于供应量和投机交易气氛非常浓厚。房地产泡沫也是泡沫的一种，是以房地产为载体的泡沫经济，是指由于房地产投机引起的房地产价格与价值的严重背离，市场价格脱离了实际使用者的支撑。

最早可考证的房地产泡沫是发生于1923—1926年的美国佛罗里达房地产泡沫，这次房地产投机狂潮曾引发了华尔街股市大崩溃，并导致了以美国为首的20世纪30年代的全球经济大危机，最终导致了第二次世界大战的爆发。而从20世纪70年代开始，到20世纪90年代初期破裂的日本地价泡沫，是历史上影响时间最长的房地产泡沫，从1991年地价泡沫破灭到现在，日本经济始终没有走出萧条的阴影，甚至被比喻为二战后日本的又一次“战败”。

房地产泡沫的特征主要有以下几点。

1)房地产泡沫是房地产价格波动的一种形态。

2)房地产泡沫是指房地产价格呈现出的陡升陡降的波动状况，振幅较大。

3)房地产价格波动不具有连续性，没有稳定的周期和频率。

4)房地产泡沫的产生主要是由于投机行为，是货币供应量在房地产经济系统中短期内急剧增加造成的。