第十章 爱知世界博览会的举办及其对股票市场的影响[1]
伊泽俊泰
名古屋学院大学
据报道，日前闭幕的爱知世界博览会的实际入场人数超过早先的预测，整个博览会取得成功并顺利闭幕。本章主要关注的是本次世博会举办之前的一系列过程。
一般来说，像国际博览会这样的超大型活动都会带来包括会场建设、振兴旅游业、介绍新兴技术等等的各种商业机遇。在爱知县，人们同样也期待着这样的经济效果。但是，从1997年6月决定承办世博会，到世博会场的建设过程中，发生了许多的迂回和曲折。因为对环境和财政问题的考虑，会场的规划几经更改。而且，实际上人们对于这次世博会能否成功举办也提出过颇多的质疑。在本章中，作者着力关注世博会相关企业群体的股价变动，并通过这种“事件分析”的手法来揭示在世博会筹备期间，关于会场规划更改的新闻报道究竟带来了哪些影响。
从事实分析的结果中，我们可以观察到，在世博会的举办被确定时，以当地建筑为中心，企业的股价对于世博会规划的扩大与缩小等消息作出如何反应。尤其可以观察到建筑行业和交通行业的股价在扩大建设规划的消息下受到的巨大正面影响，以及在缩小建设规划消息下的巨大负面影响。
一、导 言
日前闭幕的“2005年日本国际博览会”（简称“爱知世博会”，爱称由2002年1月所得“爱·地球博”）在为期185天的展会期间吸引了约2205万的入场者，大大超过了原先1500万的目标入场人数。因此，入场费用收入比预计增加了约100亿日元，整个爱知世博会在巨大的成功中落下了帷幕。
此外，近年来以名古屋为中心的中部地区的经济活动的振兴，受到了全国的关注。支持着这个地区经济活跃状况的，一方面是以汽车、机床为中心的制造业的生产、出口的情况良好，另一个方面，建造中部国际机场与举办爱知世博会这两大事业的贡献也不容小觑，特别是为了配合爱知世博会的举办而加紧进行的中部国际机场和东海环状车道等基础设施的建设，为该地区的经济活跃化立下了汗马功劳。
爱知世博会相当于21世纪初人们所说的“一般博览会”[2]。这种类型的博览会之前在我国也曾举办过，即1970年的“日本万国博览会（大阪世博会）”。从表10－1中列出的第二次世界大战后的主要世界博览会的概要比较中我们可以看出，虽然与石油危机之前经济高速成长期策划的一般博览会的规模相比较小，但是就爱知世博会的现有规划来说，在近30年间，其会场面积仅次于塞维利亚（西班牙）世博会，位居第二；参与国家数目仅次于汉诺威世博会（德国），位居第二，可见规模相当可观。
然而在世博会结束之后，追述从爱知世博会的构想到举办计划的决定这一段过程，令人回想起其中曾经经历过前所未有的迂回曲折。本章所关注的是20世纪90年代后半期，从爱知世博会的构想到计划决定之间所发生的事情。在计划期间的迂回曲折过程中，这也曾一度危及博览会的举办。本章的课题就是计划的变化对于地区经济究竟有怎样的影响。
1988年10月，在爱知县举办世界博览会的构想被正式提出。原先当地政府的基本构想成型时，该项目是一个区域面积250万平方米，预计入场人数4000万人，会场建设费用达2500亿日元的巨型项目。但因为受到环境等问题的制约，计划反复修改，最终定为会场面积173万平方米，预计入场人数1500万人，会场建设费用1350亿日元。这个计划的更改不仅大大影响着相关人士，也牵动着周围的企业、市民的期望，而有关其经济效果的估算也被迫进行了多次的修正。
爱知世博会的举办之所以会被迫作出上述的计划更改，主要是考虑到当时的社会经济状况。从爱知世博会的基本构想，到决定举办、正式开工之间，正值泡沫经济崩溃后的所谓“十年不景气”时期，该计划是在消费和投资陷入低谷的情况下制定的。这一时期为了拉动景气，国家债台高筑，税收下降，人们普遍担心，国家和地方政府参与举办这样的大规模项目可能会造成将来的财政负担。无条件地欢迎大规模公共展览活动的时代已经过去了。比如，1996年预定在东京沿海地区举办的“世界都市博览会”因为东京都的财政恶化而饱受非议。在前年的东京都知事选举中，主张中止都市博览会的候选人当选，结果都市博览会便被迫中止告终。此外，依据1996年由桥本内阁推行的财政改革路线来看，在当时的经济状况下，即便是由国家举办的国际博览会也很难指望财政上的慷慨支出。
而且，现如今人们的环保意识大大提高，对于从前的开发一边倒的举办计划也开始抱有疑问，现在的时代中人们的价值观已变得多样化。尤其是原先爱知世博会的主会场定在濑户·海上森林，市民们为了保护那里珍稀的动植物，频频举行反对举办博览会的活动，因而在政策上就是否应该举办也产生过质疑。
世界博览会的举办对爱知县来说，一方面是值得期待的国际性活动，但另一方面，又如上所述，是顶着巨大的逆风而定下的计划。经历着这迂回曲折的人们又是如何把握住举办爱知世博会的经济效果的呢？
为了对这种国际博览会的经济效果进行现实的分析，人们常采用的是产业关联表的投入—产出分析和使用宏观模型的计量经济学推算。比如，在共立综合研究所（1997年）和本校的《名古屋学院大学EXPO2005项目》中，有小井川（1999年）基于1990年的产业关联表，对总产出的增加作了推算。另外还有日本政策投资银行东海支店企划调查科（2006年），UFJ综合研究所（2002年）等在1995年产业关联表的发布之后进行了重新推算。根据上述的调查得出的结论，世博会的举办对于建筑业、服务业和商业会有较大的需求扩大效果，而且劳动者收入也有望增加。
除此之外，对世博会的将来期望也通过大范围的民意测验的方法进行了调查。根据名古屋学院大学EXPO2005项目进行的对当地产业界的民意调查显示，认为爱知世博会的举办是商业机遇而乐意接受的呼声非常微弱，对于其举办能带来利益的期待也非常小。
如上，对于经济效果，人们一方面期待着能有大量的需求创出，而另一方面当地中小产业界内则传递出冷淡的气氛。此外，各媒体报道说，在全国范围内，对于爱知世博会本身的认知至今都比较低，这也与当初的经济效果预测相差甚远。而原本“爱·地球博”这一爱称也是因为“爱知世博会”被指过于地方化而衍生出来的。
世博会的举办对于地区经济的动向到底有没有巨大的影响呢？在本章中，作者为了分析对于博览会将来的期望对相关企业群的资产价值有何影响，通过观察拥有广泛的市场参与者的股票市场的股价反应来一探究竟。
像国际博览会这样的大规模公共事业的展开，从准备时期到真正举办需要很长的时间跨度，还需要如会场预定地点的土地修整、交通设施的准备（比如道路、铁路等）、展会会场的建造等等大规模工程。这些工程当然是由作为承办团体的国家、地方自治体等委托给民间的企业去完成，因此可以推测这些企业将从中获益。另外，世界博览会比从前更具有展示企业的技术、产品的特性，对于参展的企业来说，可以扩大将来的销路，有利于这些企业的获益。
在股市中，各种各样的投资家、投资机构广泛地收集企业收益的信息，并参与到市场中。在股市中充斥的各种消息，如果有什么预料之外的新闻的话，如果是企业收益的利好消息就会使股价上扬，相反，负面的消息则会使股价下跌。总之，通过观察股价对消息的反应可以看出人们对未来的期望。这种验证与企业收益相关的新闻的出现和股价的反应的方法叫做“事件分析”[3]，常被用于企业金融领域。在这个方法中，将影响股价的新闻被报道前后的处在整个事件中的股价收益率，和没有该事件影响时期的股价收益率作比较。分析其中的乖离（超过部分的收益率）是否存在有意义的差值，并以此估计该事件的影响。在过去这个领域的研究中，主要是分析有关特定企业的合并、削减人员、实施与特定行业密切相关法规改革的新闻报道与该企业产业的股价浮动之间的因果关系，当然也会被运用于更广泛的领域。
比如，福田·计（2002年）、福田（2002年）通过观察日本政府的实施财政政策消息对股价（日经平均）影响的变化，论述20世纪90年代财政支出扩大螺旋形现象所产生的状况。另外，和本研究关系密切的，还有Berman，Brooks and Davidson（2000），他们进行了悉尼奥运会的新闻与当时股价的分析研究。他们将奥运会举办的新闻的影响按整个股市、不同产业、不同州际来进行分析，观察到在特定产业和承办的东道国存在着正面影响。
本章在过去的先行研究的经验上，在举办计划的变更中对围绕着爱知世博会举办的新闻加以分类，以计量的手法来观察新闻报道对整个股市、特定企业的股价的影响。如前所述，不同于一帆风顺的经济成长期，筹备爱知世博会的10年，是长期不景气企业投资意欲衰退，除了一部分的成长领域外，对将来需求扩大普遍持悲观意见的时期，而且这一时期日本政府大量发行国债造成财政恐慌，国家无力充分支援大规模公共事业的开展。在这个时期举办“爱知世博会”，对于得到项目委托的企业来说，可以说是提供了绝佳的收益机会。另外，也许将来的观光游客增加，还可能提供投资机遇。然而另一方面，因为无法期望从国家、地方政府那里得到很大的援助，巨额的建设费用中的很大部分不得不由民间来负担。对于那些背负着沉重负担的企业来说，世博会举办之后，将来收益会减少。而且像爱知世博会这样举办规模一下扩大、一下缩小地反复，对这些企业的收益的影响也同它本身一样激烈地变化着。在此，我们按事件顺序仔细追溯新闻纪事，从中抽取我们认为对股市有影响的爱知世博会关联事件，通过对每天股价数据的反应，通过计量的方法来加以确定。作为研究对象的股价数据，是我们认为与爱知世博会事业关系密切的个别企业群的股价数据。
本章的构成如下，在本部分介绍之后，在第2部分中将就实证分析方法的设计与事件的选择进行说明。之后在第3部分中，记述观察股价影响得出的计量分析结果。同样这一部分中，与事件分析相同，将分类别进一步进行论述。在第4部分中总结通过实证分析得到的结论，并结束本章。
二、实证分析的设计
（一）新闻事件的设定
为了估计股价受到的影响，必须分类整理、抽取与爱知世博会有关的主要的大事（事件）。首先，让我们来追溯一下至今为止的会场计划的概要吧（参见表10－2）。
表10－2 爱知世博举办计划的变更
（续表）
（续表）
在表10－2中，按时间顺序列出了与爱知世博会（爱·地球博）的举办计划相关的主要事件。放眼看去，从1995年12月的世博会构想内阁会议决定（海上森林会场540万平方米，入场人数2500万人，建设费约1000亿日元）开始到现在，计划更改的大小事件不少。第一个是在1997年6月的BIE（国际展览局）总会上决定爱知世博会的举办时，当时增加了1000亿—1500亿日元的建设费。第二个大事件是在之前因为存在贵重的动植物，而受到环境保护团体指责的会场预定地点——海上森林发现确认有苍鹰的营巢，于是作出缩小会场计划的更改（将爱知青少年公园作为替代地点追加进来）。确定了分会场之后，就必须要对会场间的交通方面进行追加投资，建设费用的增加额上升到1800亿日元。
第三个冲击性事件是，2000年1月，BIE官员对当时的通商产业省担当部局新住项目进行批判的议事录内容公开，计划受到挫折。新住项目被批评为“错误的开发事业”，结果只能撤销，而“海上森林”会场也被迫大幅度缩小。
之后博览会协会成立了由市民团体、环境保护团体的代表及有识之士组成的“爱知世博会研讨会”，让市民们参与到会场计划的决策中。研讨会在短时期内对计划进行了重新研究，同意大幅度缩小对“海上森林”的利用。在此基础上，博览会协会于2000年8月定下了整体计划，并向BIE进行了登记申请。这时定下的会场面积约为180万平方米，入场人数1500万人，建设费用1350亿日元。这就是与计划有关的第四个大事件。
由于进行了登记申请，虽然被认为会场计划已经决定，但在中部地区财界的三顾之礼之下，请堺屋太一担任最高顾问后，情况突然发生转变。堺屋在刚刚就任时就批评当时的会场计划，并不断提出会场、入场人数的扩大（到2000万人）、巨大展会场建设、通向会场的铁路交通等等构想。这些构想一度受到财界的支持，县政府、博览会协会也曾就扩大进行探讨。但由于受到研讨会成员的反对，加上县政府的财政困难，再次实施环境评估的制约，县政府和博览会协会也终于变得消极起来。结果在6月末，堺屋的最高顾问职务辞任之后，扩大议案也成了一张白纸，决定仍旧是回到了利用现有设施的基本计划上来。这便是第五个事件。
本章中将作为事件分析的对象的事件大体分为以上这5个。但是每个大事件根据时间的顺序，前后还有各种各样原委细小的事件的存在。于是，为了更进一步详细地抽取出事件的前后发生的事情，我们利用朝日新闻社提供的纪事检索在线数据库“闻藏”，将“爱知世博会”以及“爱·地球博”作为关键词，检索所有1988年之后的事件。在检索时，所有包含这个词汇的《朝日新闻》朝夕刊事件（在东京和名古屋发行）都将被抽出，从中再作浏览。选择以上述5个事件为中心，与之有较深关联的事件，并确定下各个事件发生的具体日期。在事件分析中，对于股价的变动是否是基于某次事件而发生，需要以很高的准确度来加以判断，而对于新闻事件的追溯也必须非常精准。
根据以上的程序，爱知世博会的举办决定，苍鹰营巢的发现，BIE批评的披露，世博研讨会进行的计划重新研究，最高顾问堺屋提出的会场扩大提案，有关这5个大事件前后的主要事件，在表10－3至表10－7中有具体记述。在之后的回归分析中使用的替代变量也将基于这张时间表来进行选择。
表10－3 爱知世博会举办决定前后的新闻（摘自《朝日新闻》）
表10－4 与苍鹰营巢的发现相关联的新闻（摘自《朝日新闻》）
（续表）
表10－5 与BIE批评的披露相关联的新闻（摘自《朝日新闻》）
表10－6 与世博研讨会的重新研究方案相关联的新闻（摘自《朝日新闻》）
（续表）
表10－7 与最高顾问堺屋提出的会场扩大议案相关联的新闻（摘自《朝日新闻》）
（续表）
（二）回归分析的推算式以及数据
在本章中，实证分析的目的是要用股价的每日数据，来估算股价对爱知世博会举办计划具有影响的报道和对计划方案新闻报道做出的反应，从而了解股票市场参与者的期望的变化。像爱知世博会这样计划几经更改、计划规模大小不断变化时，根据新闻的内容如何，对股价产生的影响也是上下不断的震荡。或者还有一种可能，就是因为不断重复着计划的更改，市场参与者对于计划的能否实现产生怀疑，渐渐也就看不到什么反应了。另外，就像爱知世博会的宣传层面常常被指出的那样，在东海三县以外的地区，爱知世博会的知名度还很低，作为国家规模的项目却并没有得到充分的认知，所以投资家们也就并不十分关心这件事了。总之，笔者认为，通过预测这种市场的呼声，可以获知人们对经济效果的期望度。
基于这个目的，在本章中使用通常的事件分析方法，并以下列的市场模型为基础加以考虑。
在（1）式中，rmt为在t时间内，市场整体的股票收益率，rit为t时间内第i家企业的股票收益率，αi为常数项，eit代表误差项。rmt的系数β是通过估算时期来加以假定的。
在股市中如果CAPM成立的话，在新闻事件发生时，股价变动的残存与非正常利润（abnormal return）相关联。在此，将与爱知世博会举办相关联的新闻出现的时间点取值为1，而其他的时间点取值为0，加上这样的假设变量的话，上式变成了以下形式。
在（2）式中，Djt为新闻被报道的当天，仅仅在时间点t＝j的情况下取值为1的替代变量。新闻事件存在数的假设变量的系数，如果在统计层面上有作用的话，就意味着在均衡之中产生了从通常的股票收益率中乖离的超额利润。下面，首先按照（2）式用最小二乘法进行预先推算，观察对于与爱知世博会的会场计划相关的各种新闻，假设变量是否在统计层面上有作用。在此，α和β的计算式用新闻报道日之前121—240天的最小自乘推定值，确保该值不受到时间的影响。
此外还需要观察在新闻被报道的前后，在企业的股票收益率中超额收益率（AR）是如何变化的。该超额收益率与平均超额收益率在下面的式子中给出：
接下来对用于推定的数据进行说明。首先在股价方面，使用每日的数据，采用每天的最终值。对于收集股价数据的企业分两个种类进行采集。第一个股价数据组是从因为世博会相关项目而产生需求的建设业相关行业的企业中选取。被选为样本的，多是在爱知县受到项目委托可能性较高的企业，以及中经联（社团法人中部经济联合会）中担任常任理事以上职务的成员所在的建筑业企业，选择了在东证和名证两方面活动的企业17家（大成建设、大林组、清水建设、鹿岛建设、熊谷组、不动建设、大末建设、大东建托、积水房屋公司、Toenec公司、三机工业、矢作建设工业、名工建设、德仓建设、C－Cube公司、日本电话），并获得其股价数据。
第二个股价数据组选择的是在爱知世博会建设费的民间负担部分的450亿日元中，负担了由名古屋工商会议所和中部经济联合会分派出来的135亿日元的主要9家企业。通常，像世界博览会这样的国家规模的巨型活动，国家大多会承担半数左右的事业费用，但是对于爱知世博会，由于国家财政紧张，国家承担的建设费用被压制在三分之一，这使得当地商界的主要企业负担建设费用。这些主要企业中，丰田汽车、中部电力、东海银行（当时）各负担20亿日元，名古屋铁道、JR东海各负担12亿日元，日本电装负担7亿日元，日本绝缘材料公司、东邦燃气、丰田自动织机制作所各负担3亿日元。它们都可以称得上是爱知县商界的主要企业集团。这些企业承担了爱知世博会相关事业和会场展出，一方面，世博会的成功对这些企业的将来业绩可能会有一定的影响，而另一方面，因为承受着巨额的负担而对将来收益也可能造成不安。特别是对于这些民间负担，在世博会举办决定之时，对于会场计划的更改，中部商界屡屡呼吁要求缩减负担金额，从而可以看到企业自身做出的敏感的反应。因为极端的会场缩小计划，一方面害怕对于世博会的成功失去把握，另一方面要承担巨额的费用负担也是事实。鉴于这几点，观察股票市场这些企业的股价对此做出的反应也成为目的之一。
以上的企业的股价数据，由东洋经济新报社“股价CD－ROM”以及“Pan Rolling股市数据”的下载网页（http://www.panrolling.com/execs/data/）获得。
对于在推算中使用的事件假设，将从表10－3到表10－7中抽出的《朝日新闻》纪事在下面做成复数形式。假定股价在报道发表后立刻做出反应，根据《朝日新闻》纪事推断出报道时间，在适当的日期中设置假设变量。如果新闻报道日恰逢周末或是节假日等股票交易暂停的时期，则将之后最近的股票交易日（如果是周末发生的事，那就是下周的星期一）设定为假设变量。
三、对于股价的影响：回归分析结果
（一）决定爱知世博会举办时的影响
在表10－8中，列出了对于在爱知世博举办决定时（1997年6月12日）前后间隔60天的新闻（参照表10－3），股价所做出的反应。在此列出的股价数据中，在上文举出的样本企业中的JR东海因为当时还未上市，所以不包括在内。
首先观察建筑业界企业做出的反应，可见当地的矢作建设工业（大股东是名古屋铁道）、名工建设（大股东是JR东海）、德仓建设等的股价对于决定举办日的假定（D970613），显示出正面作用的反应。即举办的决定使得股价有所上升。对于总公司设在爱知县的建筑业界企业，股价的上升幅度非常大，作用非常显著。可以说，这是投资者们对于当地建筑业界所受委托项目将有所增加的预测的结果。通过观察爱知县商界的主要企业集团的反应可以看出名古屋铁道做出的正面作用的反应。从名铁的股价反应，可以看出其与国际博览会举办时，交通手段等新工程相关项目将增加的预测相一致。
在表10－9中列出的是事件周围的超额收益率的推移。据此，传出举办决定的新闻的当天和第二天，超额收益率变大，产生了作用。
表10－9 世博会举办决定日前后的超额收益率
（续表）
（二）发现苍鹰营巢时的影响
在表10－4中列出了该新闻：在会场预定地点“海上森林”，确定发现了濒临灭绝的苍鹰的营巢。
实际上，对于在“海之森林”有苍鹰居住的可能性，在该事件之前很早就由一部分专家指出了[4]。因此，1999年4月30日由日本野生鸟类协会发布的营巢确认新闻，某种程度上有可能是市场参与者之间穿插进来的消息。从表10－8中列出的对于这一新闻的反应来看，没有企业出现有意义的股价变动。之后根据爱知县的调查，县知事正式宣布由于确认了营巢而将重新考虑计划的那天（5月19日）也同样如此。
然而，对于6月1日县政府的首脑们决定会场计划缩小的新闻，股价的反应中，样本公司中有一家显示了正面效应（大林组），而德仓建设和名古屋铁道的股价则显示了负面变化。从会场缩小这样的负面影响来看，大林组的变动也许并不合适，但对于当地建设关联企业，却是与会场缩小相适合的结果。之所以当初对苍鹰的发现没有做出明确的反应，是因为当时受到反对运动的影响，而一方面在县政府则传出仍旧维持当时2500万人规模的入场人数，正在考虑并利用周边新会场的消息，投资者们都在等待会场规模更改的确切消息所致。在此之后，县政府发布了将爱知青少年公园作为替代会场的决定。
（三）BIE批评被披露时的影响
BIE在2000年1月20日所作的对新住项目批评的披露，使备受瞩目的500亿日元规模的推倒重建事业遭到撤回，是具有很大影响力的一则新闻。其间新闻的动向如表10－5所列。在表10－8中给出了回归分析的结果。但是1月20日新闻报道的最初时候，几乎观察不到股价受到影响。此后，在2月12日报道说BIE将进行计划的重新研究，有关爱知世博会要在5月份登记变得困难的消息四处散播，在大型建设业企业中可以观察到负面作用的股价反应。因为这个消息，大规模的住宅建设事业的预测也完全化为乌有，建筑企业的股价的反应与事件内容确实显得一致。在此之后的县政府的放弃新住项目的观察报道（3月9日）中，各个当地建筑企业中只有一家显示出负面作用的反应，在建筑业界中，反应比较分散。
（四）世博研讨会重新研究计划时的影响
因为放弃了新住项目，“海上森林”会场被迫缩小。爱知县政府和博览会协会将入场人数下调到2000万人。但是，要求保护“海上森林”的舆论呼声日渐增强，对于世博会举办的疑问也不断增多。而且又受到BIE的登记申请的实质性期限（2000年9月）的限制，世博会的举办岌岌可危。此时成立了以市民团体、环境团体组成的“爱知世博会研讨会”。虽然从前并没有市民参与会场计划制定的先例，但是该研讨会的成员在各种各样的制约中于很短的时间内，制定了善待“海上森林”等等重新研究会场的提案。按该研讨会的结论，“海上森林”会场大幅度地缩小，并定下了整体面积180万平方米（约为原先计划的三分之一）、入场人数1500万人的整体计划，并在9月完成了BIE的登记申请。
在此期间的新闻事件在表10－6中有所记述，回归分析结果记载在表10－8中。对于研讨会做出“海上森林”会场大幅度缩小计划的新闻（2000年7月25日），当地建筑企业中有一家（矢作建设工业）做出了股价下落的反应。但是，其他的反应都属于正面影响，并不能说这一定是因为对会场计划得以确定而表示的好感。从对其他新闻的反应来看，削减入场人数消息（8月11日）对当地建筑企业中的一家有负面作用的效果，但总体上说，并没有出现其他显著的反应。就登记申请内阁会议决定的新闻报道（9月19日），观察到铁道企业中有一家的股价有上升反应。这可能是因为会场计划得以确定后，关于交通设施修建的方针也变得容易决定，因此做出了好感的反应。
（五）最高顾问堺屋再扩大会场提案时的影响
BIE登记申请之后，博览会计划虽然看似已经确定，但是因为计划不断缩小（会场面积，入场人数），对世博会能否成功的疑问的声音越来越强。要求中部商界削减民间负担的建设费用的呼声也在登记申请前后变强，结果建设费用也被压缩到了1350亿日元。银行、智囊机构也都开始写出对于经济波及效果进行大幅度向下调整的报告[5]。出于对世博会的期望下降的担心，在中部商界中，为了谋求充实博览会的内容，出现希望请曾参与组织大阪世博会的作家堺屋太一（原经济企划厅长官）当总负责人的动向[6]。堺屋作为博览会协会的高级顾问，从开始就对爱知世博会进行了积极性的发言，提高了当地商界的期望，但他坚决不担任总负责人的职务。可是他担任了第二年成立的爱知世博会最高会议的最高顾问。堺屋顾问在就任之前就开始对爱知世博会的会场计划进行积极的发言，提出对现有计划的批评、扩大会场的提案，以及巨大展会会场建设的构想。一连串的发言使得计划变成不得不推翻前年的由研讨会定下的基本计划的状况，会场计划再度陷入迷茫。爱知县政府和协会也曾一度对扩大提案进行过探讨，结果受到各式各样的批评和制约，最终放弃了这个想法。结果，2001年6月末，堺屋辞去了最高顾问的职务。虽然在商界也有支持堺屋的提案的声音，但最终结果还是定在利用现有设施的基本构想上。在此期间发生的新闻在表10－7中有记述。反复缩小的会场计划一时间观测到有扩大倾向的可能，股票市场对此作出了何种反应呢？结果记载在表10－8中。
堺屋在就任以后突然对现有计划提出批评，作为最高顾问提出了扩大计划，对于这条新闻（3月20日）的反应，以当地企业群为中心，产生了相当大的影响力。当人们认为已经完成了登记，会场计划已经不会再改变时，突然出现的这条新闻，给股价带来了巨大的影响。建筑企业和期待堺屋登场的当地主要企业集团的股价显示了强劲的上升[7]。可能是因为堺屋这样的全国性的人物发表了对爱知世博会的建议，爱知世博会总算成了全国的投资者们的判断要素。不过，将苦心制定出来的现有计划全盘否定，实在是非常令人讽刺。发言的对与错暂且不谈，仅仅从实证结果来看，可以判断出堺屋的扩大提案与爱知世博会相关企业群的将来收益扩大是联系在一起的。可以解释为，在建筑事业的扩大给收到委托项目的企业带来收益增加的同时，在可以说得上对世博会了如指掌的人物的主导下，对爱知世博会的成功变得可以预见，可以期待其与承担民间负担的当地企业集团的核算相一致。可以观察到这之后，县政府、协会讨论的扩大方案等新闻报道对于一部分的企业的股价有正面的反应。
然而，在神田知事发表否定的言论之后，到堺屋辞去职务为止的反应，虽然都是负面符号，但并非是有关联的。相反，在当地建设企业中有一家企业得出正面的有意义的结果。这可能是在堺屋递交最高顾问的辞呈后，他的计划提案暂且得以保留，以中部商界为中心的支持的呼声还在继续的缘故。6月末，在当地商界呼吁采用堺屋的提案时，该企业显示出正面的反应，可知其对会场扩大提案的期待仍在继续。但是，当堺屋的提案渐渐化为白纸，而爱知环状铁路的会场直达车也被撤回的新闻被报道（8月3日）后，计划又得以回到原来的样子。
四、结 语
在本章中，对与反复进行着更改的爱知世博会的会场计划相关联的新闻报道进行了整理，并对其按变更的阶段归纳出5个主要的事件群“爱知世博会举办的决定、苍鹰营巢的发现、BIE批评的披露、世博研讨会进行的计划重新研究、最高顾问堺屋提出的会场扩大提案”，并对这些事件给当日股价数据带来的影响进行实证分析。依照这些分析，可以解读出股票市场参与者是怎样对事件作出强烈的反应的以及对将来企业收益变化的期待程度。对于被选出的5个主要事件，其实证分析的结果如下。
（1）爱知世博会相关联的新闻事件如果是与计划的发展扩大与确定相关（决定举办、堺屋的会场扩大提案、BIE登记申请等等），对此，当地企业、建筑企业的股价多有被拉高的倾向。相反，如果是出现担心计划将缩小的事件（苍鹰营巢的发现、BIE的批评、撤回会场扩大提案等等），对此，股价多有被压低的倾向，结果和理论上大致相符合。
（2）关于建筑企业，以最大型的企业为中心，对爱知世博会相关联的新闻的反应非常活跃。特别是当地建筑企业有显著的反应，可见认为博览会的建筑项目会拉动当地业界的投资者不在少数。博览会的举办被认为是土地建造、会场建设等等所谓以造房子为主体的事业的倾向依然很强。
（3）关于对股票市场全体的影响，几乎没有观察到有什么必然的影响。但是唯一可以观察到的是，在全国知名的堺屋太一提出会场扩大提案时，股价被拉动上扬的状况。这个倾向可以对作为样本的建筑业、当地主要企业一起进行观察。这条新闻是在人们认为会场计划已经不会再有变动时，突然被提出来的，因为该报道超出了预想，所以产生了巨大的反应也是可以接受的。又或从别的角度来看，也许暗示着爱知世博会的事业本来过于地方化而未被广泛认知，由于堺屋的登场，唤起了更多投资者对世博会的关心。
最后，作为本章的尾声，作者想指出这种分析手法用于2010年举办的上海世博会的经济效果研究的意义。上海世博会与爱知世博会相比，其构想在事业规模上具有几倍的规模。现在可以预想到，此次的世博会对上海城市的成长、生产力的提高都有巨大意义。中国股票市场也正在进行着整顿，笔者认为在投资者众多的股票市场中进行观察股价反应的事件分析是很有可行性的研究。在世博会的举办决定时和在筹备期间，以及在计划的全貌得以明确时，在那些工商业种类中，会产生怎样的股价反应？这些反应产生的程度和规模如何？通过这些调查，相信可以在获知人们对上海世博会举办的期望程度的基础上，做出重要的研究。
参考文献
1.小井川广志：“2005年日本国际博览会给地区带来效果的定量分析——利用产业关联分析”，《NGU EXPO2005研究》1999创刊号；名古屋学院大学产业科学研究所。
2.共立综合研究所：“2005年爱知万博会对于爱知县产生的经济波及效果”，《报告》，1997，Vol.57。
3.名古屋学院大学EXPO2005项目（2000）：“地区的经济实态，EXPO2005举办效果问卷调查报告”，《NGU EXPO2005研究》第2号，名古屋学院大学综合研究所。
4.日本政策投资银行东海支店企画调查课：《爱知万博的概要和经济效果》（2000）。
5.平野繁臣：《国际博览会历史事典》（1999）内山工房。
6.福田慎一：“为什么日本的财政赤字扩大了？——90年代的从新闻的视角”，《财政评论》2002年第7期，第83—106页，财务省财务综合政策研究所。
7.福田慎一计聪：“财政政策在日本的影响——1990年代的事件分析”，《金融研究》2002年第9期，第55—100页，日本银行金融研究所。
8.UFJ综合政策研究所：“下届万博，机场——爱知经济的课题”，《调查报告》，02/73，UFJ综合研究所。
9.Berman，G.，Brooks，R.，and S.Davidson（2000）“The Sydney Olympic Games announcement and Australian stock market reaction”，Aplied Economic Letters，7，pp.781－784.
10.Campbell，J.Y.，Lo，A.W.and A.C.Mackinlay（1997），The Econometrics of Financial Markets Princeton U.P.
（魏全平译）
【注释】
[1]对本文的完成，参加名古屋学院大学EXPO2005研究项目的成员和名古屋学院大学经济研究会的成员给予了许多有价值的建议。本研究得到财团法人市原奖学财团的研究资助（2005年度）。在此深表谢意。
[2]“爱知世博”依照BIE的正式分类属于“国际特别博览会”的范畴，这是因为博览会条约的修订，“一般博览会”的名称取消所致。考虑“爱知世博”的主题范围的广泛及其规模，大致相当于从前的“一般博览会”。
[3]关于事件分析，例如在Campbell，Lo and Mackinlay（1997）等代表性文献中有所使用。
[4]在《朝日新闻》1995年6月18日朝刊纪事“苍鹰的繁殖调查开始 爱知世博会预定地点成了野鸟的会支部”和1999年1月29日朝刊纪事“海上森林，是苍鹰繁殖还是确认求爱行动的野鸟之会”中都有所记载。
[5]例如，日本政策投资银行东海支店发表波及效果比当初计划减少4000亿日元的预算（2000年10月14日《朝日新闻》朝刊）。
[6]“中经连会长安部：堺屋就任万博综合负责人”，摘自《朝日新闻》2000年12月5日朝刊记事。
[7]在此事件的回归分析中，东海银行与三和银行于3月末进行了合并，由于UFJ银行产生变数，导致无法抽取整个期间内连续的股价数据，所以将其排除在回归分析的对象之外。
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