李嘉图等价定理的理论及政策启示

第五节　李嘉图等价定理的理论及政策启示

通过对李嘉图等价定理的分析可以看出，李嘉图等价定理的成立需要具备许多苛刻的条件，定理成立的条件之一，即不能存在无限债务。虽然这一条件在现实中也已经得到检验是成立的，但是眼界无限、完全资本市场和一次性总付税都与现实并不相符，而且这些条件在目前情况下几乎不存在。因此，就各国目前的经济状况而言，李嘉图等价定理并不成立。

一、李嘉图等价定理的现实思考

（一）李嘉图等价定理与道德风险的启示

债务是经济问题，但同时往往被视为道德问题。从道德角度来看，欠债还钱，天经地义。但对公民个人而言，“上代欠债下代还”是难以接受的。这已不单单是道德风险的问题了，减少债务已成为热点政治问题，处理不好甚至会引发社会动荡。首先，道德风险并不是中立的，而是随着时代和人们的认识而变化的。其一，债务形成的利息往往被视为穷人的一大负担。利息是资本的不当得益，这种说法最早由亚里士多德提出，而基督教对“高利贷”的定义也暗含此说，伊斯兰教干脆完全禁止利息。《申命记》提出债务7年一面的建议，后来犹太传统保留了这种做法。经济学家引入“恶债”（odious debt）的概念，这种情形下不能强迫人民偿还暴君或贪污统治者欠下的债务，但传统道德观也并非永远站在借方这边。其二，有时人们视债务为灭亡之道，赖账则是失信于人。18世纪、19世纪，英国债务人往往锒铛入狱，在狄更斯小说《小杜丽》中就有相关描写。不过这种做法的缺陷是把一代又一代的债务人投入监狱，但其数量却并未减少。其三，20世纪以来，在道德之战中债务人开始占上风。个人或企业破产不再是什么可耻之事，可能仅仅是运气不好罢了。倘若消费者入不敷贷，遭到指责的也不会是借款不负责，反而是放贷过松成了众矢之的。受政府鼓励而按揭买房的人不断增加，在拖欠债务时也不像以前那么麻烦了。最近美国房产业下滑，不少美国业主直接采用了“叮当邮件”（jingle mail）——把钥匙放到债权人信箱中，然后走人。在商界中，管理失败不再是无能的表现，而是代表创业精神。《美国破产保护法》允许已申请破产保护的公司经理保留其职位，并暂时中止债务人对公司债券的主张。在多数国家利息可获得减税的诱惑下，美国一些3A公司也相信公司平衡表若能充满债务，则企业更有效率，因为坚信该金融理论并付诸行动的企业增加，所以3A公司的数量锐减。反过来，借款成本增加则被视为无德投机的后果。其四，针对国家信贷违约掉期（sovereign credit-default swaps）的作用更是充满争议，这种掉期实质是针对某国是否会赖账进行赌博。处于此次市场海啸的南欧很快就把矛头指向所谓的“盎格鲁—撒克逊阴谋”，称对冲基金、信用评级机构甚至报纸阴谋地以极不公正的方式推高了其借贷成本。德国政府也采取了实际行动，禁止卖空政府债券和部分信贷违约掉期。

其次，主权国违约而承担道德风险也并非不可能。尽管希腊获得欧盟和IMF的一揽子纾困计划，但还是有许多人认为该国难以按时足额偿还债务。面对实施财政缩减政策惩罚国民和失信于外国债主的两难选择，一般都会认为后者更容易。主权国拖欠债务甚至赖账也绝非天方夜谭。卡门·莱因哈特（Carmen Reinhart）和肯·罗戈夫（Ken Rogoff）在《这次有所不同》（This Time is Different）中提到，过去赖账现象很普遍。经济学之父亚当·斯密在《国富论》中也写道：“我相信国债积累到一定程度的时候，就极少有公正、全额还款的个例。”

再次，是否承担道德风险的根本在于西方民主制度。现代西方民主制度的弊端，在于政客为了取悦选民，总是向其许诺“免费午餐”，只顾享受当下，不惜遗患未来。如今各国政府要度过一段艰难的时期处理未偿债务，要决定减少赤字的速度，还要承担阻碍经济发展的风险，也要尽力让社会均摊由此造成的痛楚。高福利的背后，是高筑的债台。在自己任期内做个老好人，把麻烦事踢给下任即可；即便出现问题，亦可归咎于前任。希腊、意大利街头那些怒火中烧的失业者已经醒悟：原来他们的前辈早就透支享受了本该属于他们的东西，而现在却要他们来承担责任并付出代价；美国则面临着“茶会”活动分子的愤怒，上万亿元的赤字和政府增加对经济的干预都让这些人怒不可遏。

（二）李嘉图等价定理与信任危机的启示

各种债务问题目前都已沦为信心游戏。市场分析人士经常将债务危机解读为信心危机，亦有政府官员表示“信心胜于黄金”。在过去几十年中，各种经济问题都依赖债务解决，时至今日，债务反成为一大难题。债务何以由福祉沦为负担？有人戏言，人是生而自由的，却无处不在“债务”之中。倘若生于发达国家，人生中第一张信用卡就代表着一个新的阶段，其现实意义甚至远远超过选举权。一般言之，首次购房的房款带来的债务是普通人年收入的数倍。就算你能抵挡诱惑，不以贷款满足欲望，身上也还担着一部分国债。为什么个人、企业及国家需要借款？最明显的一个直接的原因在于借贷是保持其所期生活和消费水平的唯一途径；另一个理由是乐观的信心，他们相信负债所获回报高于所付利息，贷方坚信借方收入必然提高。

不过在某些发达国家现在恐怕难有这样乐观的信心了。由于人口老龄化以及劳动力减少，这些国家经济增长可能要比以前慢。这样他们可能要向未来贷款，借以维持某种难以持续的生活水平，希腊就是这么一个范例。标准普尔公司（Standard＆Poor's）预计，希腊经济要到2017年才能恢复到其2008年的水平。如此情形下的国债增加无异于一场庞大的骗局，若非得到天助，譬如某种科技大突破，得以刺激经济增长，否则就要求人口不断增长，以承担债务。即便专家也质疑现在西方国家工业普遍受到管制、无竞争力的劳动力和庞大的政府负担下，如何在高债务下维持其生活水平，承担日益昂贵的公共领域支出？最重要的是哪有能力支付本金和利息呢？

发达经济体目前均处于自危的境地，市场注意力犹如希腊神话中美杜莎的目光，射向哪里，哪里就要遭殃。8月，标普下调美债评级，美债收益率攀升，美股风声鹤唳。意大利，亚平宁半岛上这一欧元区第三大经济体，也越来越难以抵挡蜂拥而至的国债抛盘，成为继希腊之后，欧洲即将倒下的另一张多米诺骨牌。各国所能做的只是祈祷违约之火先烧别人，为自己赢得些许喘息之机。7%一向被分析人士认为是欧债危机中各国国债收益率的“生死线”。一旦突破该水平，就意味着该国难以再维持如此高的融资成本，其通过公开市场融资的大门将被迫关闭。不仅是希腊和意大利，“主权债务违约”的幽灵一直在大西洋两岸游弋，欧元之火接二连三，美债评级亦被下调。美联储、欧洲金融稳定基金（EFSF，European Financial Stability Facility）四处救火，忙得不可开交。人们不禁担心这些昔日富可敌国的西方发达经济体，如今却濒临破产，甚至将“乞讨”之手伸向“金砖四国”，希望中国就救援欧洲问题果断决定，警告说如果欧洲债务危机扩大蔓延，亚洲新兴经济体最终也会被殃及。

针对信心危机开付的药方，各国领导人为重建市场信心，可谓不遗余力。针对主权债务危机，经济学家开出的药方是让市场相信，有一位可靠的“最后贷款人”永远站在投资者身后，担保违约不会发生。哪怕谁也不要主权债券了，“大公无私”的最后贷款人也会站出来，照单全收。这位最后贷款人，在美国是美联储，在欧洲则是EFSF。美联储曾于2008年和2010年推出两轮总额接近2万亿美元的“量化宽松”政策；EFSF的救助规模起初设定为4400亿欧元，但后来发现仅希腊一个国家就需4400亿欧元救助资金，这意味着欧洲EFSF的全部资金仅能用来救助希腊一个国家，那么日后意大利、西班牙、葡萄牙显然就“无米下锅”了。于是，欧盟不得不在10月底的峰会上宣布扩容EFSF至1万亿欧元。治疗信任危机的另一个办法是重组内阁，把债务问题归咎于前任领导人治国无方。奥巴马不断指责前总统布什为富人减税的政策，认为这是导致美国财政赤字不断攀升的根源。在希腊，官员更是犹如走马灯般频繁更迭，然而一个众人心照不宣的事实是：所有这些挽救信心的行动，就如同“头痛医头，脚痛医脚”的西药，最多只能缓解症状，无法根除症结。真实的信心需要切实的经济基础来巩固，而非来自政治与经济上的应急举措。今日来临的危机，是西方国家长期寅吃卯粮、债务不断积累的必然结果。随着时间的推移，“治标不治本”的信心游戏将难以为继。美国国债泡沫的破灭，欧元区成员国的陆续退出，或许只是时间问题。

（三）李嘉图等价定理下政府与市场关系的启示

人们对市场的信仰也随着此次危机的爆发而减小，市场能够准确、理性地判断风险一说也随着银行在信贷紧缩中的作用和金融救市的代价而动摇。债务风险的出现，迫使人们开始重新思考政府与市场的关系，开始怀疑市场的有效性。由于市场本身存在盲目性、自发性和滞后性等缺陷，认为政府才能修正市场失灵。尤其在后次贷危机时期，有扩大政府能力、夸大监管作用的嫌疑。认为政府是全能政府，在危机中承担无限责任，只能造成道德风险加剧。政府也不是“万能政府”，代替不了市场经济自身运转的高效率。在应对危机时期，强化政府的作用不是要政府取代市场的作用，更不是回到计划经济的老路，而是应矫正市场机制中那些不健康的成分，规范市场经济秩序，禁止对公众有害的市场行为，使市场经济回到正确的发展轨道。主权债务危机的蔓延告诫各国政府应舍弃借助危机萌生的全能政府理念，严格厘清政府与市场的边界。在保证政府在适当、适度干预的前提下使市场效率实现最大化，又不至于积累过多的市场风险。

凯恩斯学派从价格黏性的角度找到了政府干预经济的理由，认为宏观经济政策具有合理性。金融危机的爆发，激发了各国对凯恩斯需求管理的狂潮，各国政府采取“无节制”的凯恩斯主义加上货币主义的刺激计划，这在短期也许是正确的，但从长期来看，被喻为“看不见的手”的市场机制，才是自动调配资源，使其得到最优化的有效方式。根据科斯定理，在不考虑交易费用的情况下，只要私有产权界定清楚，各方可以通过市场自由交易达到最优结果。政府宏观调控就是在经济发生波动时采取反周期政策来减少波动，使经济更加平稳，但是在很多场合下非但没有使经济平稳发展，反而加大了经济周期波动的幅度。无论是此前的次贷危机，还是这次的主权债务危机，充分验证了政府过多地干预经济总是弊大于利。无论何时，政府不能代替市场的作用。愈演愈烈的主权债务风险让我国重新思考反危机机制，也需要我国重新评价“凯恩斯主义”的成本。“赤字财政”作为市场失灵时政府对市场的补救，只能作为启动力量使用而不宜长期化，唯此才能由政府投资带动民间投资，恢复市场活力，但如果超过启动力量的定位，变成政府代替市场，则可能带来更大的风险，陷入“凯恩斯陷阱”。

西方国家出现主权债务危机，是“以赤字还赤字”、“以债养债”模式的必然结果，对中国来说也是重要警示。之所以出现李嘉图等价的无限债务问题，原因就是政府的投资和扩张，并没有创造一个新的增长点和消除增长的瓶颈，那么政府的财政收入在未来是不会增加的。只有政府这个经济主体摆脱眼界有限的限制，创造未来更大的增长以及随之而来的财政收入，才不会出现李嘉图等价的问题。如果通过政府国债筹集的资金用于基础设施和公共服务，能够给人们提供应有的效用，能为私人投资创造良好的条件，那么国债形成的政府支出就具有生产性。由于政府债务融资并非完全用于消费性支出和转移支付，而是有相当一部分用于公共工程和基础设施投资，这便形成了政府所拥有的各种“可再生性资产”，而且如果国债资金纯粹消费性支出越少，可再生性资产越多，则通过资产增值实现债务偿还和负担减轻的能力就越强，债务政策的可持续性也就越强。更进一步考虑，如果国债资金用于诸如教育、培训等方面的经常性支出，形成人力资本，将会产生正的外部性，提高财政支出的社会效益，增进后代人的收益或效用，类似的消费性支出活动将不会造成后代人的净负担，从而有利于国债政策的可持续性，并降低债务风险。因此，只要国债形成的政府支出是用于与公共物质资本、人力资本形成有关的项目，就将有利于债务政策的可持续性。

对打破李嘉图等价的无限债务的现实思考，实际上是对中国1998年以来政策实践的总结。面对1998年的亚洲金融危机，当时中国实施积极的财政政策，投资在基础设施上面，如高速公路、港口、电网改造等，政府的公债占国内生产总值的比重是30%。从2003年至2009年，我国平均的增长率是在10%以上，打破了当时一些国外经济学家认为中国不可能再继续以9%左右的速度增长下去的观点，其原因就是扩张性财政政策解决了增长的瓶颈，增长率提高了，政府的税收增加了，债务比也降低为20%。目前，中国作为一个发展中国家，产业升级有相当的空间，在基础设施、教育和社会保障体系方面的投入还需要很多，再加上有较高的民间积累和相对宽裕的政府财政，在中国打破李嘉图等价定理的无限债务的恶性循环是有可能的。

二、李嘉图等价定理与债务风险作用机制的政策启示

债务危机是当今世界经济的一大课题，这次债务危机又为我们敲响了警钟。进入21世纪，随着政策环境改善，配套经济环境加强及人们意识的飞跃，我国债务规模明显加快，特别是1998年实行积极的财政政策以来，国债规模更是一年一个台阶。经过上面对债务危机的原因和影响的分析，可得到以下正面的启示：

第一，提高债务风险意识，建立、健全我国国债规模的风险监控预警体系。关于我国债务规模的具体限度，国内专家争议颇多。从国债负担率来看，我国债务规模似乎并不大，远低于西方发达国家，距60%的国际公认警戒线尚远。但我国还有巨额的准国债，即由政府主管部门和政策性银行发行的债券，一旦陷入危机，这些债券同样要国家偿还。况且，我国债务规模是近几十年积累起来的，增速过快。从国债偿债率看，我国债务更呈现风险苗头。因此，我国应加强风险意识，通过监测预警指标的变动，及时采取相应措施，防止诸如地方债务失控的局面在我国出现。第二，加强债务宏观管理。在债务结构上，要把握好三个比例。一是长期债务与短期债务的比例。合理搭配长短期债务，避免形成还债高峰期，破坏债务均衡偿还而给政府财政形成压力。二是对固定利率贷款和浮动利率贷款做到合理控制。我国近几年浮动利率贷款比重有所上升，要防止其比重太大，受国际环境影响而造成偿债压力。通过固息债有效地在低价位锁定国债成本，从而进一步确定国债基准利率。三是把握好官方贷款和商业贷款的比例。我国目前总债务中的官方来源比重较低，这自然加大了我国外债成本。此外，在外债管理体制上，防止多头管理，过度分权。多部门借款、分部门用债势必造成债务资金的浪费，降低了债务资金的使用效率。对外债与外国直接投资的关系也要明确，应以外国直接投资为主，辅以外债引导。第三，多渠道融资，提高政府财政收入比重，减少财政赤字。债务融资固然有其便利的一面，但对整个国家的长远经济建设来说，绝非长久之计。因此，应采用多种途径融资，减轻财政压力。对债务赤字，也要辩证来看，不能说有赤字就不好，也不能说赤字对经济毫无影响。我国目前的财政赤字具有长期化、增速快的特点，而且实际财政赤字比账面赤字严重得多。这些都直接影响到了整个国家的债务承受能力。

债务危机与李嘉图等价定理的关系对中国的经济发展也有众多反面启示，表现在：首先，需要摆脱政府眼界有限、“国进民退”的怪圈，激发经济主体的积极性。相对于欧洲国家来说，我国政府并没有高福利政策，但是大量的重复建设和惊人的贪污浪费也导致公共开支十分庞大，加上经济转轨和社保基金的巨大缺口等原因，隐性的财政风险不容乐观。因此，目前迫切需要激发各类经济主体的积极性，提高资源配置效率。希腊今天的局面警示中国过分地依赖出口拉动经济是不可取的。在拉动经济的三驾马车中，出口一直是我国政府促进经济发展的杀手锏，但是这种发展方式极易受到外部冲击。虽然目前中国出口恢复较好，但是未来发达国家增长趋缓的风险将会显现，在欧洲债务危机背景下，我国出口回落是可以预见的，在未来的一段时间里，我国主要的出口国——欧美等发达国家低增长的情况还将持续，从长期来看，出口导向型模式是不可维持的，我国应尽快转变经济增长方式，从依靠外需转到以内需为主。扩大内需是我国经济结构性转换的核心环节，消费是比出口、投资更好、更长效拉动经济增长的持续动力，倘若不主动转向内需为主，在面临危机时将处于被动的位置。在出口战略上，将主要向欧美国家出口转向亚洲新兴国家、东盟、非洲国家的出口，出口产品也应全面转型升级，单纯初级产品、劳动密集型产品结构是不可持续的。

其次，健全资本市场，特别是债券市场，打破财政机会主义。金融危机发生后，迅速出台的扩张性政策使得地方政府融资平台放开，也使得风险迅速积聚。尽管目前已经严格了审查制度，但地方政府财政机会主义的结果最终会由中央政府埋单，债务风险形成的路径不透明，甚至要明确自身的债务水平都很难。因此，要借鉴希腊政府债务欺诈导致债务危机的教训，防范地方政府财政机会主义带来的风险。财政透明度是一国制定宏观政策的基础。目前比较权威的是国际货币基金组织财政事务部在《财政透明度手册》中的定义：财政透明度是指向公众公布政府结构与职能、财政政策取向、公共部门账目和财政筹划。根据该定义，财政透明度的核心是要求以及时的、系统的方式对所有相关的财政信息（包括预算信息）进行充分披露，包括用来编制预算的经济假设、政府资产和负债、税式支出以及对数据可靠性的建议。目前中国财政透明度整体较低，在预算内财政收支之外，存在规模庞大的预算外收支，并由此引出了各部门、各单位的“小金库”；在政府的预算报告中缺乏详尽的数量指标，人们难以对资金使用进行绩效评估，在披露债务指标时数据不完全，没有包含所有既有债务，等等。随着我国经济日益融入全球化，透明度问题将越来越多地被关注，此次欧洲主权债务危机也告诉我们，应该加强政府财政的透明度。我国应与国际接轨，加强与国际机构的沟通、协调，缩小与国际货币基金组织提出的《财政透明度良好行为准则》的差距。解决办法之一：我国和日本相比税收较高，但政府负债很低，所以应该平衡一下，适度推进地方政府债务。由于地方政府收入来源有限且不稳定，在医疗和教育方面又要加大开支，地方政府的财政赤字压力持续扩大，难免实行短视的、财政机会主义的行为。而目前2000亿的地方政府债券，与庞大的地方债务相比，实在是杯水车薪。因此，随着人民币国际化，从外汇储备、贸易结构、外债负担以及整体债务状况等方面更加全面地审视我国的债务问题，健全资本市场，也可以使中央和地方政府财政更加透明，更好地防范债务风险。

再次，要真正打破李嘉图等价定理，需要走可持续发展之路。欧元区债务危机，主要爆发在欧洲发达国家，甚至是核心国家。欧美发达国家如何应对债务危机，不仅关系到全球经济的健康发展，也影响到中国经济发展的前景。欧洲主权债务危机暂时告一段落之后，如何从欧美发达国家的债务风险中吸取经验，调整传统的经济结构和经济发展战略，是我国经济面临的重大挑战。这也启示我们，在加强债务风险管理水平的同时，调整自身的经济结构更加重要。不论出于什么原因，依赖房地产业或者只强调某一方面的繁荣，必将导致经济发展之路越走越窄，抵御风险的能力越来越差，只有实现经济均衡，才能真正走上可持续发展之路。

综上所述，李嘉图等价定理在现实生活中很难成立。正因为如此，政府在筹措财政收入和调控经济运行时，不仅仅要防范巨额债务、不可持续的赤字路径和财政机会主义下所带来的债务风险问题，更要依据当时的经济运行状况和宏观经济政策目标的要求正确选择征税或举债。