承销商在市场的功能

（一）沟通信息，提高市场效率

在国内，公司IPO的投融资双方信息不对称现象很严重，发行企业拥有关于自身经营状况及未来现金流的全部信息，而作为外部人的投资者对此却知之甚少，他们对于在市场上已公开的信息，也会怀疑其真实性、全面性。同样，发行企业可能对IPO市场投资者的需求信息掌握过少，尤其是对市场关于其股票发行价格的定位、不同价位的需求量不清楚，需要通过值得信任的第三方来回馈需求信息。作为质量认证中介、信息生产中介的承销商可以起到沟通发行人与投资者的信息桥梁作用，由于主承销商必须通过国家监管机构的认证，这就使一般投资者在心理上对其认可度提高。另外，通过在IPO市场的新股的发行资历，承销商可以利用自身的声誉来提升IPO公司质量的公信度（在一个完善的证券发行市场中，在声誉机制的作用下，出于对自己声誉和未来收益的关切，高声誉的证券承销商规模较大，在IPO估价中专业性更强，对IPO定价质量较高，所承销的IPO证券的抑价水平也应该越低。），于是，承销商可以节约股票发行人的发行成本，减少投资人对发行人信息的搜寻成本，承销商制定的发行价格能够包含更多的市场信息，从而减少发行市场与流通市场的首日价差，提高IPO市场的资源配置效率。

（二）公司价值发现

承销商通过自身对公司经营的尽职调查，收集股票供给者与需求者的信息，从而起到了价值发现作用，尤其是在超额累计询价定价办法下，通过初次询价与累计询价，充分搜集了市场对IPO企业的信息、对企业未来发展的观点，从而为承销商制定较合理的定价水平提供了依据，为承销商形成客观的发行价格奠定了基础。

（三）稳定IPO股票短期价格

稳定IPO新股价格的行为也称托市行为。在短期内，刚上市的新股价格可能受到过度投机影响，产生剧烈的价格波动，为防止新股跌破发行价，IPO市场制度允许承销商在一定范围内进行稳定价格的市场活动。发达的市场经济国家将其设计成一种制度，以维护新股价格稳定为目的，承销商甚至可以以普通交易者身份进入二级市场交易，当然，这种制度也可能形成个别承销商有意抬高价格的舞弊行为①。在国外，承销商一般用三种方法来稳定价格。

1.联合做空

在承销团队成员之间分配的额度不足（形成空头），使各成员只能去二级市场上购买，从而使二级市场价格保持稳定或上升。

2.绿鞋机制

又称超额配售选择权（OverallotmentOption），“绿鞋机制”由美国名为波士顿绿鞋制造公司1963年首次公开发行股票（IPO）时率先使用而得名，是超额配售选择权制度的俗称，因此也叫绿鞋期权（GreenShoeOption）。

超额配售选择权是指发行人在股票上市后一段时间内授予主承销商的一我国证监会通过颁布《股票发行与交易管理暂行条例》《关于禁止股票发行中不当行为的通知》《证券法》，规定市场参与者不得操纵股票市场价格，禁止证券公司保留所承销的证券，并且规定承销商“不得向企业允诺在股票上市后维持其股票价格”.基本上阻断了承销商利用直接交易股票的方式进行托市的行为。但2000年颁布的《上市公司向社会公开募集股份操作指引（试行）》、2001年颁布的《超额配售选择权试点意见》规定，首次公开发行股票数量在４亿股以上的，发行人及其主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权，在承销协议中发行人授予主承销商超额配售选择权，实行绿鞋机制，为承销商在短期内（30日）间接托市提供了途径。

项选择权。按照惯例，获此授权的主承销商按同一发行价格超额发售不超过包销数额15%的股份，即主承销商按股份的115%向投资者发售。

在本次包销股票上市之日起30日内，当股票股价上扬时，主承销商即以发行价行使绿鞋期权，从发行人购得超额的15%股票以冲掉自己超额发售的空头，并收取超额发售的费用。此时不必花高价去市场购买，只需发行人多发行相应数量的股份给包销商即可。实际发行数量为原定的115%.

当股价下跌时，主承销商将不行使该期权，而是从股票二级市场上购回超额发行的股票以支撑价格并对冲空头（平仓），以赚取中间差价。此时实际发行数量与原定数量相等，即100%.由于此时市价低于发行价，主承销商这样做也不会受到损失。

国际市场几乎每个新股发行都有绿鞋。在实际操作中，超额发售的数量由发行人与主承销商协商确定，一般在5%~15%范围内，并且该期权可以部分行使。同时，承销商在什么时间行使超额配售权也存在一定变数。

行使超额配售权，对于上市公司来说可以多融入资金，对于承销商来说，则可以按比例多获得承销费，利于新股的成功发行，在一定程度上也保护了投资者利益，因而是多赢的安排。它还有一个附加效果是，超额配售的股票一般会配售给与承销团关系密切的投资者，由于配售价格与发行价一致（一般低于市场价），投资者有利可图，主承销商也可借此进一步巩固与各财团的关系。

绿鞋机制主要在市场气氛不佳、对发行结果不乐观或难以预料的情况下使用。目的是防止新股发行上市后股价下跌至发行价或发行价以下，增强参与一级市场认购的投资者的信心，实现新股股价由一级市场向二级市场的平稳过渡。

采用“绿鞋”可根据市场情况调节融资规模，使供求平衡。

3.无保护的空头头寸

又称为“光脚鞋”（bareshoe）。在许可卖空的情况下，如果超额配售未获发行人许可，则被称为“光脚鞋”,在IPO实务中，如果承销商经过路演询价等信息获取过程，判断出股票的需求不足，认为股票上市后市场价格很有可能跌破发行价，那么承销商会在超额配售选择权之外，同时持有无保护的空头头寸。承销商会销售超过原定发行量115%的股票，在部分国家，最高可以达到原定发行量的135%.在承销商持有的35%的空头头寸中，其中15%的股票来源受绿鞋期权保护，另外20%则是无保护的空头头寸，必须通过二级市场买入股票来平仓。如果股票上市后价格超过发行价，则承销商可以通过行使绿鞋期权来回补15%的空头头寸，但其余20%的空头头寸则需通过二级市场买入来平仓，承销商会遭受一定的损失。如果股票上市后股价下跌，则承销商可以通过二级市场购入35%的股票来回补空头，此时承销商买入股票将对股票价格构成支撑，同时承销商通过回补前期空头而获利。绿鞋期权和无保护的空头头寸通常被承销商合并使用，以增大买卖空间、操作灵活度和市场支撑能力。

一旦股票上市后股价上涨，包销商就必须以高于发行价的价格购回其所超额配售的股份，从而遭受经济损失。

4.稳定报价策略

在承销期内，承销商报一个不低于发行价的卖出价格，任何卖家都可以按此价格出售股票，以稳定市场人心。

我国法律明确禁止操纵股票市场价格行为，但对承销商的托市行为与市场操纵进行区别对待，其界线并无明确区分，出于支持股票市场稳定的考虑，在实践中并未严格禁止，2006年的绿鞋机制则为承销商稳定价格提供了法律上的许可。事实上，我国承销商的托市行为在实证中得到了支持（徐文燕、武康平，2001;黄鑫、沈艺峰，2005;范小勇、邓学衷，2005）。

（四）对IPO企业质量的公信宣示

承销商是公司股票发行过程中的核心参与者，可以向投资者发出关于发行人质量状况的信号，一流的承销商承销IPO股票时，其良好的声誉就形成了对所承销股票的一种无形保证，由于能使投资者产生安全感而极大提高上市公司股票发行成功的概率。Booth和Smith早在1986年就提出了“认证中介理论”,他们认为承销商的声誉是承销商内在特质的一种信号显示机制，是对承销商过去承销行为的一种综合记录和概括，投资者可以根据承销商声誉的记录来判断承销商职业操守的好坏和专业水准的高低。在强式有效市场中，投资者拥有这样一个信念和预期：越是声誉好的承销商，可信性程度越高。

一级市场的参与主体有拟上市公司、投资者、券商三方。公司代表原股东的利益，希望发行价越高越好，也就是说，他们有高估公司价值的动机；投资者则希望用最低的价格买到股票，也就是说他们有低估公司价值的动机。承销商作为中介机构，与IPO公司签订承销协议并代表IPO公司向市场出售股票，以销售额来收取佣金，故而，他们也有希望发行价偏高一些的动机，但这样做却要冒发行失败的风险，最终将影响到其声誉和以后的承销业务，综合权衡后，承销商可能处于比较公正的立场，一般会控制股票价格不要明显地偏离公司的真实价值。