管理不确定性的期权思维

3.2.1　创新过程中不确定性的特征

1）持续性

在企业创新的过程中，与之相伴的是风险的持续性。创新是长期持续推出创新项目的过程，在时间、投入和产出上均呈现持续性。在此过程中，充斥着各种风险因素。创新主体不可避免地会遇到各种各样的不确定性。因此，贯穿企业持续创新的整个过程与不同阶段都存在着不确定性因素，也就导致创新预期结果的不确定性。

2）动态性

创新过程中面临的各种风险因素并不是完全独立的，相互之间存在着各种联系。这些联系使得创新过程面临的风险变得更加复杂和多样。创新主体需要不断地在不确定的创新环境中寻找确定的创新成果。

3）交互性

创新不是简单地由若干创新项目叠加，而是多类型、多项目的复杂非线性的动态过程。创新活动中蕴含的诸多风险因素之间也相互影响。

4）不可逆性

不可逆过程是指不会自发地逆转并恢复到原来状态的过程。创新投资也具有不可逆的特征，表现为：一是资产的专用性，资产专用性意味着资产需求方对于该项资产的评价具有更高的一致性，资产的拥有者如果降低该项资产的评价，其他需求方可能同样也降低了对该项资产的评价；二是信息的不对称，即使投资对象不是特定资产，买卖双方也会因为信息不对称导致“柠檬问题”，使得转售价格低于购买成本。

3.2.2　实物期权的基本思想

期权是一种衍生产品或者工具，是投资者支付一定费用获得的不必强制执行的选择权。一个典型的金融看涨期权赋予期权投资者在特定的时间期间，按照特定价格获得一定数量金融资产的权利。投资者获得期权后拥有的选择权，在有利条件下可以行使权利，在不利条件下可以选择放弃权利。实物期权起源于学术界和实务界对传统投资评价的净现值技术的置疑。传统的净现值法（NPV），尤其是将期望现金流按照风险调整折现率折现的净现值法（DCF）应用最为广泛。迈尔斯（Myers，1977）首先指出，当投资对象是高度不确定的项目时，传统净现值理论低估了实际投资。迈尔斯认为，企业面对不确定作出的初始资源投资不仅给企业直接带来现金流，而且还赋予企业对有价值的“增长机会”^[2]进一步投资的权利^〔41〕。不确定条件下的初始投资可以视同购买了一个看涨期权，期权拥有者因此拥有了等待未来增长机会的权利。这样，企业就可以在控制下界风险的前提下，利用不确定获得上界收益。如果“增长机会”没有出现，企业的下界风险仅为初始投资，这部分可以视为沉没成本，可以视为期权的购买成本；如果“增长机会”来临，企业进一步投资，新的投资可以视为期权的执行，期权的执行价格就是企业进一步投资的金额。

特里杰奥吉斯（Trigeogis，1996）把实物期权分为七类：延迟投资期权（Option to defer investment）、改变运营规模期权（Option to alter operating scale）、转换期权（Option to switch to use）、放弃期权（Option to abandon）、增长期权（Corporate growth options）、分阶段投资期权（Option to staged investment）和复合期权（Multiple interacting options）。其中转换运营规模的期权包含了扩张期权（Option to expand）、收缩期权（Option to contract）、停启期权（Option to shut down and restart）^〔42〕三类。表3-2总结了特里杰奥吉斯对实物期权的分类及具有代表性的研究者。

表3-2　特里杰奥吉斯的分类及相关文献

（续表）

3.2.3　管理不确定性的期权价值

当投资成本、投资收益、竞争者行为等信息存在不确定性时，决策者能够从“管理不确定”中创造价值，即在控制不确定性或有损失的同时，获取不确定的或有收益（马莎·阿姆拉姆＆纳林·库拉蒂拉卡，2001）^〔43〕。马莎·阿姆拉姆以和纳林·库拉蒂拉卡在2001年应用“不确定锥体”来反映时间和投资价值之间的关系，他们认为外部的不确定性通过公司资产会转变为投资价值的不确定性。运用实物期权思维的管理者能够减少坏结果的发生，增强好结果的发生，从而改变了不确定性对投资价值的影响。如图3-1所示。

图3-1　不确定锥体

决策者应该研究“可管理的灵活性”，使不确定锥体向上方倾斜和旋转，从而提高投资价值。“可管理的灵活性”包括战略灵活性和运营灵活性，灵活性的存在一方面可以限制下界损失，另一方面可以帮助企业充分挖掘战略投资的上界收益。实物期权的价值主要来源于不确定性中蕴涵的战略灵活性和运营灵活性。

1）战略灵活性与增长期权

战略灵活性是面向未来投资的灵活性，初始小额投资使企业拥有分阶段的增长期权，企业以此进行核心竞争力的探试和组织学习，企业根据竞争情报决定是否追加后续投资。投资决策并不是孤立的，投资项目之间存在相互依赖性。初始投资是否有价值取决于是否追加后续投资，而后续投资决策又依赖于对初始投资的情报分析。即使初始投资失败，企业也能够积累不投资无法了解的知识和经验。战略灵活性的期权价值反映企业在未来进行后续投资构成新的核心竞争力的灵活性价值，是基于新资产的期权价值。

2）运营灵活性与运营期权

运营灵活性是针对现有投资的灵活性，在不确定的市场环境中，决策者需要依据竞争情报不断调整投资策略和思路，采取等待、推迟、扩展、放弃投资的行为，促使实现投资价值最大化。运营灵活性的期权价值是企业在不确定的环境中积极管理现有资产的灵活性价值。运营灵活性的期权价值并没有创造新资产，而是提高了现有资产的使用效率和效益。

3）竞争性交互作用

一方面，企业非常重视先占优势，当企业独占市场时，它能够在最优情况下进行投资决策。如果企业预测到竞争者将采取先占策略时，该企业可能会提前自己的先占行为。另一方面，虽然企业获得进入市场的先占优势，但先占行为破坏了延迟投资的期权价值，一旦竞争者进入市场，也会造成先占者的价值耗散。竞争性的交互作用影响了期权的独占性，科斯特（Kester）1984年的分析如图3-2所示^〔44〕。

如果未来演进的方向是显然的，企业会关注具体的方向，如果未来演进的方向是不确切的，企业需要在探索方面支付成本。实物期权理论可以度量不确定下的灵活性价值，企业运用实物期权分析能够减少探索可能带来的损失。在主导认知不变的情况下，企业能够利用运营期权来获得运营灵活性价值，用以开发现有的核心竞争力；为了探索新的主导认知，企业需要设定或购买增长期权，用以探试新的核心竞争力；如果增长期权符合企业的发展方向，企业会选择执行增长期权，如果增长期权并未取得理想的绩效，企业会选择放弃增长期权的进一步执行；当企业发现原有的主导认知已经不能适应企业的生存环境时，企业会执行转换期权，调整技术与组织的整合方式，转向新的主导认知和核心竞争力^〔45〕。图3-3反映了这一过程。

图3-2　竞争与期权的独占性

图3-3　实物期权视角下的企业发展路径