比率和估值工作表

第二部分　比率和估值工作表

简介

在这本书的第二部分，我们的目标是编辑主要的财务报表中每年的数据，从而进行比率分析。我们将依据比较历史分析来预测资产价值，使用历史的和模拟的输入值，这些值来自财务报表中历史的、实时的和预测的资产价格。

既然已经建立了收入报表预测，我们需要从其他两个关键的财务报表上收集历史数据，分别是资产负债表和收入报表。我们也需要为我们两年的模拟时期模拟这些财务报表。为了编辑比率和进行历史比较分析，我们至少需要两年的数据来模拟每年的资产负债表和现金流报表中的全部数据。

我们能够真正地精确模拟资产负债表和现金流量表，这样每一个表中的会计都能与另一个交错。当然，对于训练中的卖方分析师，这个等级的模拟是可期待的。同时，它对于模拟增长也是有效的（如果说“快和脏”就更为大家所熟知了）。我们能够模拟一个处理完的现金流量表，主要关注在关键的会计上，将会驱动我们无贴现率现金流模型。

大多数卖方分析师保持操作一个季度的资产负债表，也许在收入报表报告的最下方，也许在一个单独的工作表中（我们常常不小心）。但是在这个工作表中，我们将主要关注年度资产负债表和现金流，因为历史比较估值例如价格收入比值，或者P/E，都是以年为单位表达的。

比率和估值工作表满足了几个目标。它是一个可以编辑普通比率的地方，给我们公司在几个广泛地区的表现的直观感觉，这些比率包括内部流动性、运营效率、运营获利能力、风险分析和简介，以及利润和现金流。那些数据中的一些很快就出现在我们的比较估值分析中，它的一些将会出现在我们无贴现率现金流分析中。更进一步，它们中的很多会被联系到一个矩阵或者更高级的扩展表，在那个扩展表中我们编辑和比较不同的公司数据。最后，矩阵扩展表上核对的信息将会操作来建立一个我们独创的对等确定估值（PDV），它用一个指定的对等组量化了一个公司的价值关系。这个专利的度量标准是几个当中的一个，将会在我们最终的股票的美元价值估值中出现。

历史比较和DFCF：选哪一个呢？

在这本书的第三段，我们将会为无贴现率现金流（DFCF）分析准备一个工作表。这个分析的形式算了（贴现）将来的现金流也计算（贴现）一个“终端”资产价值。相应的它被看作为主要的预测。DFCF是预测一个时间框架内的历史表现，那个时期一般不太长，平均大约是两到三年。DFCF，它将将来现金流和最终价值加和，然后贴现到当前价格上，对于资产美元价值的评估确实很有帮助。

比较历史估值则完全不同，它使用一个更长的历史时期（典型的是五年）来模拟估值预测一个相对短的跨度——基本上来说是两年。使用一个五年的历史时期是想包含经济循环的全部阶段，来防止由于经济循环中特殊时期的扭曲。给定更短的将来时间跨度，在比较分析中，对现在价值的贴现被看作是不必要的。比较估值也形成了一个相似的值（例如历史P/E被用来确定一个小时的将来的P/E），因此DFCF被指定来计算资产的美元价值。历史比较数据也能被用来模拟资产的美元价值。我们将分享我们的方法，在目前如何这样做。

两种估值风格（历史比较和DFCF）在分析师中一时流行这个一时流行那个。像股息支付和无股息支付股票也在投资者中流行转换一样。重申我们的方法：我们不是在这里争论相关的往前看的估值方法好，还是向后看的估值方法好，我们将把他们的优点看作是已知的，然后使用它们来帮助确定资产的美元价值。在我们最终分析中要做的是分配每一种风格（和第三个对等估值风格一起）一个比重，根据市场将来的主观和客观的考虑，确定我们最后的资产美元价值。

历史比较法：初级

比较估值的核心是确定历史估值关系的基础，将串联的使用模拟的输入值来预测将来的估值测量。这些估值测量是典型依据普通股份的价格和各种每股测量标准，最常见的是价格和收入、价格和主要收入、价格和帐面价值、价格和现金流以及相对P/E。

对P/E的过度信赖

我们的目标是使用它的交易领域的风险性然后进行调整，从而确定股票值多少美元。股票分析已经被描述为既是艺术也是科学，这个说法是公正的。不幸的是，它也被描述为一个灰色地带，估值分析师能够变得模糊——更多情况下——回到熟悉的地方。

任何已经获得金融MBA学位的，或者已经通过了CFA项目的人，都会遇到了估值方法过剩的问题，这些方法有时候是跟着时代而流行。长期被忽略的股息贴现模型（DDM）看上去将会再次回到大众的视野中了，就像它常常做的：增长股票从天堂掉落。在学术金融中，估值方法，如DDM、无贴现现金流（DCFC）和历史比较法都被视为公平的教育。

最终，分析师被留下，靠他们自己决定如何取舍和偏重哪一种估值方法。初出茅庐的分析师有许多方法已经渗透在他们的脑中，但是被丢进了真实的世界。尽管导师告诉这些新的分析师必须对这些估值方法进行分类，找出最适合可获得的信息的集合的那个方法。在一个微观的等级，也就是市场和股票对于新闻有看反应。不要惊奇，分析师最终会选择包含大多数现在的和足够的信息的估值方法。这个信息可能来自不同的途径，从行业博客，董事会与IR人员和其他分析师的闲聊，或者在《华尔街时报》及《金融时代》上的突发新闻。

突发性信息常常会直接或者间接地冲击收入。什么造成了Ceylon电信电报公司在付费电话收入上的极速下降呢？想在一个DDM或者DCFC模型中很快地反应是不容易的，这些模型是用来确定长期或者最终价值的。当他们的Ceylon电信电报股票价格跳水的时候，客户不想要听这些话。

但是每个分析师都知道他们能够收回Borneo付费电话对预测收入的贡献的一部分。瞧，将来的P/E有一个很快的改变。更进一步，因为分析师已经消化了信息，并且调整了整个给定时期内的收入，他或者她能够跟踪EPS趋势上的改变——与股票价格趋势相结合——而掌握P/E的趋势。

这就是为什么分析师，从最紧密地关注大型投行的专家到负责关注所有方面的买方通才都过分地依赖P/E。也有另外一个原因分析师会倒退回P/E上，因为它就是投资公众想要的。考虑到个人负责管理别人的钱，一个新出道的金融顾问或者一个安居个人财产经理，他或她都被希望精通5000支在NYSE和纳斯达克主要交易中的股票。

P/E的计时问题

净收入是一个非常奇妙的东西，它被很小部门的损益表数据所影响，而这些很小很小部门的损益是由收入识别、库存会计、折旧日程、研究和开发（R＆D）成本分配、报酬计时、税务评估等等所影响，当然这个名单可以一直列下去。在一个好的日子，收入都是值得怀疑的。

关于孤立P/E的问题并非其是基于虚幻的。任何测量单位，甚至一个用错误数据得出的预期，也可能包含有用的信息内容，只要它是完整地应用。P/E的问题是他们提供的信息太有限了，并且太容易在经济循环的不同时期产生错误的解读。

有一点点知识的投资者都知道：当P/E是比较低的时候应该买股票，当P/E比较高的时候应该卖掉股票。但是做生意的人都知道，高周期性的股票应该当P/E是高的时候买，而当P/E低的时候应该卖。这个策略在2009年的春夏是相当的奏效，当时每个人都赚了大把的钱。这就是违反直觉的，然后回到我们的财富经理，有5000个股票代码在他或者她面前跳舞——知识能够让我们迷失，而P/E就是正确的解药。

一个更加平衡的方法，对于比较估值

收入可能不会比幻觉更加地捉摸不定，但是至少它是一个分享的幻觉。因为每个公司用差不多相同的方法确定收入，这创造了一个普通的场地（也就是通用的方法），不仅仅对于测量增长和差额，还有资产的估值。

我们的目标是使用收入、收入报表的宽度、现金流量表和资产负债表数据，来形成一个关于前进的企业更加平衡的画面。更进一步，我们不满足于仅仅确定一个比率，然后看它“感觉”如何。我们的目标是使用信息——在这个案例中，就是指比率和历史信息，它们能够对我们的历史比较估值有贡献——来形成一个相当不错的价值评估，以美元为单位。我们想要硬美元价值。

硬美元价值并不经常是错误的。但是在创造资产的硬美元价值的过程中，跟踪这些值在几年以内与实际价值的方差，我们将能够更好地校准直到我们完全做对。

比率和描述的估值工作表

我们模拟季度收入报表是一丝不苟的，因为我们吸收最及时的数据，同时这个等级的灵活性和细致程度最好地反映了市场的需求。然而最终还是使用最普通的估值测量工具：绝对和相对P/E，无贴现现金流估值。根据输入值集合的年度评估，就是收入，运营中的现金流或者另一个数据点。再一次，让我们的牛群慢慢走，我们不会停止质疑这个估值惯例。

我们需要一个地方来“存储”年度的数据，这样它能够被测量、操作、模拟和使用在比率和估值分析中。比率和估值页是这些信息存储的地方，然后使用它们通过习惯的和传统的测量工具来估测价值。

比率和估值工作表的上面40～60行是普通比率。我们将划出空间给基于历史比较的估值分析：P/E、价格与销售额比率、价格与帐面价值比率、价格与现金流比率、价格与自由现金流比率和相对P/E。这些数据是形成估值分析的基础：主要是收入报表的年度编译，资产负债表和现金流量表。它的将会在工作表的底部。

比率和估值工作表总共有5段：

●●现金流量表

●●年度财务收入报表

●●资产负债表

●●比率

●●历史比较估值

因为首先需要财务报表数据，所以我们将按照预先设定好的路径一直往下走。同样的，现金流是量表、年度财务收入报表、资产负债表和比率将会在第8章节和第9章节中讨论，而历史比较估值将在第10章节中介绍。