资产管理业务的营运与管理

9.3　资产管理业务的营运与管理

9.3.1　资产管理业务的操作步骤

1.审查申请

这是投资银行资产管理业务的第一环节。在这一环节中，投资银行要审查客户申请，要求其提供相应的文件，并结合有关的法律限制决定是否接受其委托。委托人可以是个人，也可以是机构。个人委托人应具有完全的民事行为能力，机构委托人必须合法设立并有效存续，对其所委托的资产具有合法所有权，一般还必须达到受托人要求的一定数额。一些按法规规定不得进入证券市场的资金不得用于资产委托管理。

2.签订协议

经过审查合格后，投资银行将与客户签订资产委托管理协议。协议中将对委托资金的数额、委托期限、收益分配、双方权利义务等做出具体规定。

3.管理运作

在客户资金或证券(及其他托管资产)到位后，投资银行便可以开始按照协议规定运作托管资产。通常情况下，投资银行都通过建立专门的附属机构来管理投资者委托的资产。投资银行在资产管理过程中，应该做到专户管理、单独核算，不得挪用客户资金，不得骗取客户收益。同时，投资银行还应该遵守法律上的有关限制，防范投资风险。

4.返本付酬

这是资产管理业务的最后环节，即委托期满后，投资银行将按照资产委托管理协议要求，在扣除受托人应得的管理费和报酬后，将托管资产的本金和收益返还委托人。

9.3.2　资产管理业务的营运章程

投资银行资产管理业务的营运章程即资产委托人和资产管理人所订立的资产管理契约，它是规范资产管理行为、保障委托人和受托人权益的重要法律文件。投资银行的全部资产管理行为都应当在资产管理契约的指导下实施。

资产管理契约的基本框架和内容包括如下部分：

1.前言

在资产管理契约的前言部分中应该注明：订立资产管理契约的目的是为了明确资产管理当事人的权利义务关系，保障资产管理业务的顺利实施。

订立资产管理契约的基本原则应包括：①合法性原则。资产管理契约的基本精神与所有条款必须符合证券法、公司法以及其他相关法律法规的根本精神及相关条款。②保护委托人利益原则。委托人是资产管理业务中的核心力量，只有保护委托人的利益才能从根本上保护受托人的利益，保障资产管理业务的健康发展。③防范风险原则。委托人参与资产管理的一个重要原因就是委托人自身不谙证券投资，无法控制风险。因此有效防范风险将是管理人吸引委托人参与资产管理、保障自身业务发展的重要原则。

2.资产管理的当事人

在资产管理契约中必须明确参与资产管理业务的各方当事人。一般情况下，资产管理业务的当事人为资产委托人和资产管理人。但必要时也会出现资产托管人。在契约的这部分需要详细注明资产委托人、资产管理人以及资产托管人的名称、住所、性质。如果当事人是法人，则还应该注明其法定代表人姓名，并简要介绍其基本状况。

3.资产管理的基本状况

详细阐述某项资产管理的具体状况需要从资产管理的类型、委托人性质、委托资产的种类、价值及估价方式和资产管理的有效期限这几个方面加以说明。由于不同的资产管理类型将决定资产管理当事人不同的权利义务关系，因此首先必须明确资产管理的类型。而确定委托资产的初始价值则是进行收益分配的基础。如果委托资产是现金，双方的估价不会有任何争议。但如果委托资产是股票、债券、银行定期存单等流动性的金融资产，则需要确定一个合理的价值评估方式并在资产管理契约中予以明确。对于可流通的股票，通常可以资产管理契约签订日的前一段时间内(建议为一个月)的平均每日收市价来确定。债券既可以前一个交易日的收市价来确定价值，也可以未来收益贴现法来确定。而银行存单一般以贴现方式来确定其价值。当然上述方式仅作为参考，不排除在实际操作中，受托人为了争取客户而采取对委托人较为有利的价值确认方式。资产管理的有效期限将是资产管理人判断该项资产管理业务风险的重要依据。国外资产管理业务中管理人将契约时效低于1年的资产管理视为风险较大的业务，并采取较为稳健的投资策略。

4.委托资产的托管

资产管理的当事人通常只有资产委托人和资产管理人两方。这时，投资银行或资产管理公司充当了资产托管人和资产管理人的双重角色。但有时资产规模较大的委托人，特别是一些社会公益性的基金，会从资产安全性的角度出发，要求由第三方的银行、信托投资公司、保险公司或投资银行来充当专门的资产托管人，监督资产管理人的行为。当第三方的资产托管人加盟资产管理业务之后，不仅会由于收取托管费用而提高资产管理的运作成本，而且参与资产管理业务当事人的关系也可能发生微妙的变化。在只有资产委托人和资产管理人两方参与的资产管理业务中，当事人双方是一种信托关系；而一旦有托管人加盟以后，资产委托人和资产托管人之间可以理解为委托关系，而资产托管人和资产管理人之间则形成了一种信托关系。

5.投资策略和投资组合的确定

确定委托资产的投资策略和投资组合的过程，也就是体现管理人独特的投资风格和委托人个性化需求的过程。这一过程建立在双方相互协商的基础上。如果委托人喜欢追逐高收益，同时具有较强的风险承受能力时，可以将委托资产的投资组合确定为风险偏好型；如果委托人更看重管理人对于投资风险的控制，那么投资组合就应该被确定为保守型。激进型的投资组合，通常是由管理人主动选择高风险、高收益率的投资品种，确立投资比重；如果要建立保守型的投资组合，管理人通常会主动选择风险适度的投资品种，拟订稳健的投资比例。

6.资产管理中各当事人的权利和义务

资产管理业务当事人的权利和义务分为基本的权利义务和个性化的权利义务两个层面，可以概括为：

受托人的基本权利：要求管理人根据自己的意愿对委托资产进行运作；充分了解管理人资产运作状况及委托资产净值变化情况；享受委托资产的投资收益。基本义务：将委托资产信用托付给资产管理人进行运作；向资产管理人支付管理费用及适当的业绩提成；承担委托资产的投资损失。

管理人的基本权利：运用委托资产进行投资；按规定收取资产管理费用；按规定享受业绩提成。基本义务：保管(或者委托他人保管)并管理；向资产委托人支付收益；向资产委托人公开资产管理的情况。

7.委托资产净值的评估

资产管理程序一旦启动，管理人就必须逐日对委托资产净值进行评估确定。其目的主要是：及时定期地向委托人公开委托资产的经营管理状况；作为提取管理费用的依据。为了提高委托资产净值评估的公信力，在年中、年末以及资产管理契约到期之后，资产管理人应该委托专业的审计事务所对委托资产净值进行评估，并对以往记录进行审核。通常情况下，对委托资产净值的计算原则如下：

对于已上市流通的有价证券，以该证券评估日的收市价格来计算，如果该证券当日没有交易，则以最近一个交易日的收市价来计算；未上市的股票应以买入成本价来计算；派发的红利、股息、利息以实际获得值来计算；未上市的债券及银行存款，以本金加上应收利息来计算；委托资产净值中应扣除各种费用。

以上计算原则实际上就是现有的契约封闭型证券投资基金的净值评估方式。这种净值评估方式存在一定的缺陷，其最明显之处就是没有考虑有价证券的变现对资产净值的影响，而这一缺陷的存在无形中增加了委托人的费用负担。为了解决这个问题，可以采取对委托资产中的有价证券部分提取“变现风险损失准备”以冲抵委托资产净值的方法。具体提取方式包括“总量提取法”、“分类提取法”两种。

“总量提取法”是指确定一个固定“变现风险损失准备”比率，并以此比例对所有的有价证券的市值提取“变现风险损失准备金”；“分类提取法”是指对不同种类的有价证券按照不同的“变现风险损失准备”比率，提取“变现风险损失准备金”。在操作中，对于市场价格与价值较为统一的债券品种应该少提甚至不提“变现风险损失准备”；对于股票，则应该根据所持股票占流通盘的比重来确定具体比例。原则上，对于所持股票占流通股比重低于1%的股票可以不提取变现损失；对于持股1%以上的品种应该根据累进原则计提变现损失准备。

8.资产管理的费用与税收

资产管理业务中管理费用的产生主要来自于对资产管理实际耗费的补偿和管理人合理的预期收益。管理费用的征收原则是：采取确定固定费率，逐日计算，定期提取。

每日管理费用=前一日的委托资产净值×(管理费率÷当年的天数)

在提取管理费用之外，管理人不得再向委托人增加任何其他的费用。管理费率的高低主要取决于资产管理类型、投资技巧程度、承担的风险以及是否提取业绩报酬等。原则上，集合型的费率要低于个体型，采取激进性投资策略部分委托资产的管理费率要高于实施被动化指数性投资的部分。至于资产管理的税收问题，则不必考虑过多。这是因为目前我国个人投资者的资本性收益享受免税优惠，对于机构投资者来说只需缴纳企业所得税。参照西方国家的经验，在资产管理业务发展的初期阶段以及从培育机构投资者的角度出发，资产管理理应享受税收的优惠。

9.资产管理收益的分配

资产管理收益分配的原则，主要取决于资产管理业务的类型。集合型资产管理由于存续的时间较长，委托人数量、委托资产规模不确定，因而适宜于采取定期分红的制度。而对于个体型资产管理而言，一对一的合作形式使得委托人是否提取已实现的投资收益的选择余地要大一些。风险共担型资产管理由于资产管理人承担了较大的经营压力，所以理应提取较高比例的业绩提成。原则上，管理人可以享受超过保证收益率部分利润的50%～100%。而在完全代理型资产管理中，业绩提成和管理费率大致呈反向变化的关系，因此管理人的实际收益水平应该掌握在稳定的水平。

10.资产管理的信息披露

资产管理业务的信息披露主要是指资产管理人向委托人进行财务公开与操作公开。任何类型的资产管理的信息披露都应该包括以下两条基本内容：①随时向委托人公布最近一日资产管理的投资组合；②随时向委托人提供最近一日委托资产的净值、盈亏情况与持有证券的变动情况。

与基金管理的信息披露相比，资产管理业务的信息披露在时间上强调的是随时性而不是定期性，披露对象是委托人而非社会公众。在集合型资产管理中，由于委托人以及委托资产数量和规模可能是不固定的，因而管理人应该及时公布委托人与委托资产增减变动的数量与时间，并且每隔半年编制详细的资产管理业务报告向委托人公开。此外，为了完善资产管理服务，管理人还应该根据委托人的要求提供被投资证券的基本面状况以及关于宏观背景和市场走势方面的分析报告。

11.资产管理契约的修改、终止和委托资产的清算

资产管理契约的修改主要包括管理人变更和契约条款修改两个方面的内容。当管理人的自身状况发生了重大变化，无法继续履行契约规定的应尽义务时，从保护委托人利益的角度出发，委托人有权利要求更换管理人。原则上新的资产管理人应该无条件地承担原管理人的义务，将资产管理契约执行到底。导致契约条款修改的主要原因是由于国家政策和市场环境发生重大变化而导致部分契约条款无法执行。当出现以下情况之一时，资产委托人从保护自身利益的角度出发可以与受托人提前解除委托管理关系：①委托资产出现严重亏损(具体比例由双方协商确定)；②资产管理人出现解散、依法被撤销、破产等不可抗力情况；③管理人被中国证监会撤销资产管理业务资格；④管理人严重违反资产管理契约。

资产管理契约一旦被提前解除或者到期，委托资产也将进入清算程序。整个清算过程大致分为资产评估、变现和分配三个阶段。如果是个体型的资产管理，委托资产的所有权自始至终都归一位委托人所有，委托人可以自行决定是否将委托资产全部变现，因而清算工作重点在于确定一个评估的时点。理论上应该以契约解除日或者到期日作为资产评估的基准日。而在集合型的资产管理中，由于契约条款各不相同，委托人参与的时间有先有后，因此清算工作较为烦琐。为了避免不必要的纠纷，委托资产在清算时应该全部变现。分配程序首先应该偿还委托人的初始委托资产，然后根据管理人和不同委托人订立的不同契约来分配委托资产的增值部分。

12.争议的解决方案

在资产委托人和资产管理人之间，不可避免地会产生利益冲突和其他纠纷，这就需要当事人在签署资产管理协议时，必须对于可能发生的冲突事先注明处理办法。在纠纷发生后，原则上双方应该本着互让互利的精神协商解决；如果不能协商解决，则指定一家仲裁机构调解和仲裁，或者通过法律诉讼的方法来解决。

9.3.3　资产管理业务的行为规范

资产管理业务的健康发展，离不开健全的法律对其经营行为的监督和规范。美国是资产管理业务最发达的国家，也是相关法律和监管体系较为完善的国家。美国关于资产管理的规范，比较早的法律有《1934年证券交易法》、《1940年投资顾问法》、《1940年投资公司法》、《1970年证券投资保护法》等，也有相关的条款对资产管理及投资公司的交易行为做出规范。日本涉及资产管理的法律主要有《证券交易法》、《证券交易法执行细则》、《信托法》、《证券投资信托法》等，其中《证券投资信托法》对资产管理公司(委托和受托公司)的主体资格、投资限制、信息披露、从业人员资格等都做出了详细规定，是一部比较详尽的关于资产管理的法典。此外，韩国等都在信托类法规中对资产管理和代客理财业务做出了明确的规范。

各个国家和地区关于资产管理业务的法律规范虽然由于市场环境的差异各有不同，但归纳起来主要有事前防范和事后弥补两个方面。

1.事前防范及主要措施

事前防范是通过法律规定禁止的行为规范。虽然投资者与管理者在理论上和契约中处于平等地位，但管理人作为主要机构在与投资者的交易中实际上处于优势地位。为平衡双方的权利义务，各个国家和地区的相关法律对资产管理公司的一些行为进行了约束：

(1)关于信息披露和透明度。美国《1940年投资公司法》第64款b(1)规定：“投资公司(资产管理人)每半年都必须向证券交易委员会和投资者递交书面报告，详尽说明所持证券的风险状况。”同时在第44款信息披露规则里规定：“投资公司向证券交易委员会递交的所有注册信息申请报告或其他文件都必须公开发布。”日本的《证券投资信托法》第二十条规定：“(资产管理公司)须依大藏省规定，于信托财产的每一决算的最终日，就该信托财产制作运用报告，以供与该信托财产有关的收益人利用。”“台湾信托法”第三十一条规定：“受托人就各信托，应分别造具账簿，载明各信托事务处理之状况。受托人除应于接受信托时作成信托财产目录外，每年至少定期一次作成信托财产目录，并编制收支计算表，送交委托人及受益人。”在第三十二条中还补充道：委托人、受益人或其他利害关系人“于必要时”有权要求“阅览、抄录或影印前条之文书”。

(2)关于资产管理受托人的尽责条款和法律约束。“台湾信托法”在第二十三条和第二十四条中规定：“受托人因管理不当导致信托财产发生损害或违反信托本旨处分信托财产时，委托人、受益人或其他受托人得请求以金钱赔偿信托财产所受损害或回复原状，并得请求减免报酬。”“受托人应将信托财产与其自有财产及其他信托财产分别管理。信托财产为金钱者，得以分别记账方式为之。”在“台湾信托法”第六条中还明确规定：“信托行为有害于委托人之债权人权利者，债权人得申请法院撤销之。”

(3)关于保护委托人权益条款。美国《1940年投资公司法》第57款规定：“投资公司若改变投资方针，必须获得大部分股东或基金持有者的表决通过……”第13款a(2)也规定：“除非由大多数股东投票表决通过，投资公司不得以借款、发行证券或其他方式融资，也不得买卖固定资产或其他实物商品。”“台湾信托法”第十五条规定：“信托财产之管理方法，得经委托人、受托人及受益人之同意变更。”韩国《证券投资信托法》第二十六条规定：“受托会社应将受托财产与自有财产或其他信托财产分别管理。而且受托会社不得为自有财产而利用受托的信托财产。”

(4)关于资产管理业务的外部监督。美国《1934年证券交易法》第17节(b)规定：“证券交易委员会或对应管理机构在认为对公众利益、保护投资者目的为必要的情况下，其代表可以随时对从事证券交易业务的已注册代理商的所有记录作合理的定期、特殊的检查。”美国《1940年投资公司法》第29款关于定期或非定期财务报告规定：“投资公司必须向证券交易委员会按时递交季报、中报、年报，详细说明公司的资产状况和经营情况。”日本的《证券投资信托法》则规定：“(证券投资信托)公司欲另行经营信托契约以外的业务时，必须取得大藏大臣的同意。”以限制资产管理公司在兼营其他业务时损害投资者利益。韩国在《证券投资信托法》中也明文规定，作为资产管理人的“委托会社不得兼营其他业务”，除非得到财政部长官的特别许可。“台湾信托法”规定了“信托检察制度”：“信托监察人执行职务，应以善良管理人之注意为之。”信托监察人执行监督职能，应贯彻半数通过原则，以实现监督的透明性和公正性。而且监察人的聘任及辞职都“得经指定或选任之人同意或法院之许可”。日本在该项业务的协调和监督方面，自律组织—证券投资信托协会发挥了很大作用。

(5)关于资产管理公司法人责任及公司变更的条件特别是针对管理人变更后的义务延续。“台湾信托法”规定：“受托人变更时，信托财产视为于原委托人任务终了时，转移于新委托人。共同受托人中之一人任务终了时，信托财产归属于其他受托人。”“受托人变更时，由新受托人承受原受托人因信托行为对受益人所承担之债务。前项情形，原受托人因处理信托事务负担之债务，债权人亦得于新受托人继受之信托财产限度内，请求新受托人履行。”如果资产管理公司在运营过程中涉及诉讼纠纷，则“对于信托财产之强制执行，于受托人变更时，债权人仍得依原执行名义，以新受托人为债务人，开始或继续强制执行”。

(6)关于从业人员的行为约束方。“台湾信托法”规定：“受托人除信托行为另有约定外，非经委托人及受益人之同意，不得辞任。但有不得已之事由时，得申请法院许可其辞任。”“受托人违背其职责或有其他重大事由时，法院得应委托人或受益人之申请将其解任。”日本的《证券投资信托法》不但规范受托人的行为，同时对委托人假借资产管理为手段进行关联交易行为也有明文禁令：“委托公司不得指示受托公司以信托财产取得公司本身或主要股东所持有的有价证券，或者作为信托财产而持有的有价证券向前述的人卖出或贷出。”

2.事后防范的主要措施

与事前防范相对应，事后的损失弥补主要体现在对中小投资者的损失补偿制度上，主要有风险准备金制度和保险制度两种。

(1)风险准备金制度。日本的《证券交易法》对证券公司规定了三种准备金：①买卖损失准备金，用于补偿证券买卖损失额超过收益额之用；②收益准备金，相当于《公司法》中的盈余公积金，用于公司弥补亏损和发展；③交易责任准备金，用于补偿证券买卖及其他交易的事故而产生的损失。日本证券公司合作组织还集资成立了“委托保管证券补偿金和股票价格变动准备金”。前者补偿有价证券托管过程中造成的损失；后者包括单位型准备金和追加型准备金，单位型准备金是为了提高股票价格的稳定性，防止受托资产大幅度跌价而积累的准备金。

(2)保险制度。1970年，美国根据《1970年证券投资保护法》成立了一家非营利的政府机构——证券投资者保护公司(SIPC)，为证券经纪商和自营商的顾客提供保险服务，每个顾客购买证券在50万元以上都可以参加保险，保证顾客在证券公司失去偿还能力时得到赔偿。该法还规定，投资人可以将自己在经纪公司户头上用于从事证券投资的账款进行投保，最高法定保险金额为5万美元。

本章小结

1.资产管理(asset management)业务就是投资银行接受客户委托，在严格遵循客户委托意愿的前提下，对客户资产进行有效的管理与运营，在保全客户委托资产的基础上，实现其资产增值的新型业务。资产管理业务有其自身的发展背景：经济的金融化程度越高，金融资产的多元化越发展，以信托关系进行的资产管理的范围和深度就越大；随着资产管理的社会需求日益增长，要求进行专业化资产管理的资产规模就会越大。因此，资产管理对投资银行来说越来越成为一项重要的业务，其委托佣金也将越来越成为投资银行收入的重要来源。

2.按不同划分办法可将资产管理业务分为不同的多种类型：按资产管理业务的组织形态不同可分为私募基金、公募基金和资产信托三种类型；按托管资产形态的不同可分为货币资金管理、有价证券管理、投资基金管理和其他资产管理四种类型；按服务方式的不同可分为个人专户型资产管理和集合型资产管理两种类型；按利益分配机制的不同可分为完全代理型资产管理和风险共担型资产管理两种类型。资产管理业务的特点分别是受托资产的多样性、业务营运的代理性、投资操作的自主性、资产管理的个性化和外部监管的困难性。

3.投资银行资产管理业务的操作步骤可分为审查申请、签订协议、管理运作和返本付酬四个环节。投资银行对其委托资产的营运应在资产管理契约的指导下实施，其经营行为应接受国家相关法律制度的规范和约束。各个国家和地区关于资产管理业务的法律规范虽然由于市场环境的差异各有不同，但归纳起来主要有事前防范和事后弥补两个方面。严守经营行为规范是资产管理业务健康发展的前提和基础。

关键术语

资产管理　委托代理　私募基金　公募基金　资产信托

货币资金管理　有价证券管理　投资基金管理

其他资产管理

思考题

1.资产管理业务的发展背景及趋势是什么?

2.简述国外投资银行资产管理业务的发展现状。

3.简述资产管理业务的种类和内容。

4.资产管理业务的特点有哪些?

5.资产管理业务的营运步骤有哪几个环节?

6.简要回答资产管理契约的内容由哪几部分构成。

7.简述投资银行资产管理业务的行为规范。