政府干预与政府失灵

对世界上主要工业化国家和正在工业化国家的观察得知,不论是在风险投资的发源地美国,还是在风险投资的后起之秀以色列,各国政府在其风险投资发展过程中或多或少地发挥了作用。大部分风险投资市场是由政府支持开始的,如果没有政府的某些资助形式是不可能发展起来的(Lerner,2005)。Lerner(1994)指出,风险投资存在一种“正反馈”,即早期进入的风险投资机构可以拓展风险投资市场,为后续进入的风险投资机构铺好路:在一个城市或者一个行业做,做第100次风险投资交易会远远比第一次容易得多。这种正反馈主要是由几种信息产生的:企业家将会习惯于同风险投资家进行交易;像律师事务所和会计师事务所之类的专业中介机构将会熟悉风险投资构成,从而为企业家和金融机构更好地提供建议。当风险投资者的投资行为成为一种可能的方式时,机构投资者将会从这种事实中获得巨大的舒适性,从而更愿意资助风险投资资金;风险投资家更容易找到能分享交易的同行,风险投资的复杂性决定了其决策共享的重要性,当他们共同决策时,可以做出更有效的决定。另外,从静态观来看,公共风险投资活动应该帮助解决市场失灵导致的创新型公司存在的资本缺口(Mc Glue,2002)。这种说法是基于风险投资市场中的不确定性、信息不对称性导致的市场失灵。从动态观来说,一个年轻的正处在发展中的私人风险投资市场可能需要一个刺激来激励其发展(Leleux和Surlemont,2003)。风险投资的网络越大,其正面的作用越强(Sorensen和Stuart, 2001)。这些关于公共风险投资作用的研究揭示了公共风险投资活动应当帮助风险投资业摆脱幼稚期,获得繁荣发展。Avnimelech(2004)对比以色列与美国风险资本市场,以以色列为例提出并论证了共同进化理论。共同进化理论中涉及三对主体:风险资本家与高科技产业,初创企业与风险资本,政府与高科技产业。首先, OCS对R&D领域从19世纪90年代早期开始的培育促进了高科技产业的发展,这吸引了海外投资者、回国的以色列投资人以及一些机构投资者开始关注以色列的高科技产业,寻找投资机会,形成了风险资本家与高科技产业的共同发展。其次,在第一对主体发展的基础上,以色列军事R&D产业的重组,产生了科学家投身创业事业,成为以色列科技创业家的先锋军。与此同时,政府与私人风险资本的加入推动了初创企业的发展。再次,以色列政府在风险产业萌芽阶段对高科技领域大力支持,在繁荣阶段对风险产业大力支持,可以看出政府与这两个领域的良性互动。总之,共同进化理论的三对主体是相辅相成、共同进化发展的。进而Avnimelech(2008)又研究了以色列的创新和科技政策(ITP)计划,根据政策的目的分成了三阶段,建立了一种风险投资发展的三阶段模型(ITP模型)。认为政府在促进风险投资的发展过程中,是由这三阶段环环相扣的,即政府应该按照这三个阶段来发展一国的风险投资。阶段一,风险投资对商业部门的R&D和创新、新创企业的支持作用,该阶段主要由政府承担责任,向企业的R&D提供保证;阶段二,政府和私人机构共同发挥作用阶段,也是政府政策、操作等最复杂的阶段,是需要经历长期时间的;阶段三,由私人部门主导,政府这时的作用仅仅是催化风险投资的发展。他提出其他正处在工业化的国家也可以应用ITP模型,并依此与以色列进行比较。最后,Avnimelech认为,在阶段二中,任何国家都有共同的促进发展风险投资特别相关的过程和政策。

2.6.1 政府干预路径选择

各国(地区)政府主要通过三条路径来发挥作用:一是直接资助高新技术创业企业,增加高质量风险企业供给。主要通过提升国家和地区创业意愿和创业活动,促进大学技术转移,鼓励技术创业,以及扶持创业企业和中小企业的企业创新基金等措施。二是扶持风险投资产业,增加风险资本供给。主要通过逐步放宽出资人投资的政策壁垒,培育、扶持天使投资和机构投资者,增加本国(地区)风险投资市场的吸引力,吸引全球有经验的风险资本家。三是优化投融资环境。通过完善当地资本市场、拓展风险投资退出渠道、搭建信息平台、扶持中介机构、推进股权文化等措施,提高投融资效率。如图2-26所示。

图2-26 政府促进风险投资与风险企业路径解析

注:(1)课题组成员根据杨军(2006)修改而得。

(2)粗线条处为政府干涉路径。

1.直接资助高新技术创业企业,增加高质量风险企业供给

美国近年来大量披露的生物医药领域的发明均源于政府的大力资助。根据NSF的统计,美国健康机构(National Institutes of Health)2007年提供了304亿美元的政府资助,占政府总资助额的56%,远远超过第二名的11%,美国波士顿地区生物制药行业集群的形成与MIT和哈佛大学获取了大量的政府资助息息相关。进入21世纪,美国很多州政府和大学致力于通过各项制度创新,将政府科技资助和社会投资有效结合起来,以期实现从发明到市场的“全程无缝链接”。

美国国会在1982年7月通过了《小企业创新发展法》。美国小企业管理局(SBA)依据该法律制定了“小企业创新研究计划”(SBIR)。该计划要求在联邦政府机构中,凡是研发经费超过1亿美元的部门,都要按照其研发经费的一定比例(1982年为1.25%,1993年为1.5%,1995年为2%,1997年为2.5%)向SBIR拨款,然后SBIR运用这笔经费来直接资助科技型中小企业技术项目的可行性研究、项目的研究与开发、技术成果商业化三个阶段的活动,其中以资助项目的研究与开发为主,而对技术成果商业化阶段不再提供资金支持。SBIR在1982年到1996年这14年的时间里,共支出经费约65亿美元,总共资助了4万多个技术创新项目,促进了美国激光、医疗和机器人等技术领域的商业成果转化,增强了美国在世界上的综合竞争力。SBIR计划采用直接资助的方式,通过政府的拨款无偿地向科技型中小企业提供研发资金。SBIR资助的范围限定在了科技型中小企业项目可行性研究和项目研发阶段。该阶段为企业的非竞争性阶段,虽然企业所需资金量相对较小,但企业所面临的融资市场失灵问题最为严重。

法国在20世纪80年代成立了面向中小企业直接融资的“中小企业设备银行”和为风险企业提供信用担保的“中小企业融资担保公司”。90年代法国调整了中小企业融资思路,终止了直接贷款形式,采取由政府金融机构和商业银行合作贷款的形式,扩大了信用担保范围。

根据公共金融理论,对于产生正外部效应的活动应该以补贴的方式进行鼓励。种子期和初创期的科技型中小企业,是一国未来高科技的代表,在发展初期,研发强度高,现金流经常出现负值。企业R&D投入具有强正外部性,在市场条件下企业的R&D投入量是低于社会最优数量的。因而高科技中小企业的R&D活动可以看成是一种广义上的公共品,根据现代公共品理论,政府应该承担提供公共品服务的义务,通过税收减免、直接资助等科技投入活动支持企业的研发活动,从而产生更多的新技术,也就产生了对风险资本的需要。

Jewkes(1958)和Mansfield(1977)通过一系列案例研究,提出溢出效应在小企业中特别明显,主要是由于这些组织艰难有效地进行自身知识产权保护,以及不能在产品市场上充分挖掘R&D投入带来的高额利润。Griliches(1992)回顾大量研究之后发现,企业R&D投入的自身回报和社会回报之间差距巨大,估计差距可高达企业自身回报的50%～100%。Jaffe(1996)研究 R&D的溢出效应,发现R&D对社会有正的外部性,企业的研发投资总是低于社会最优量,政府有必要把企业的研发行为作为一种公共品进行资助。而小企业是风险投资的投资主体,政府通过科技投入鼓励小企业进行研发投入,使其拥有更多的具有巨大市场潜力的知识产权,从而从需求方促使风险投资发展。Lerner(1999)研究了从美国小企业创新研究项目获得资助企业的表现和后续融资问题,发现受资助企业成长更快,更容易获得后续的风险投资。Toole和Czarnitzki(2005)研究发现美国受SBIR资助的生物科技公司在后续风险投资市场上更容易获得资助,指出政府资助表明这些公司的技术具有更大的潜力,政府的科技资助为高科技企业获得后续风险投资贴上了一张技术可行性证明,特别是在风险投资市场萎缩的情况下。Toole(2005)进一步指出,大部分以高校为基础的技术处于早期阶段,技术和市场均具有很高的不确定性,很难获取外部融资, SBIR填补了从实验室发明到私人资本跟进之间的资本鸿沟。Takalo(2010)研究发现,在一定条件下,公共的R&D补助减少技术型公司资本成本,从而削减了其融资约束。Elston(2011)指出高技术创业决策依赖于初始和早期阶段资本的获取。Vanacker(2011)研究发现新企业申请更多的津贴补助一段时间后呈现更高的增长。王江琦(2012)、陈颉(2012)研究发现,我国政府R&D投入、设立二板市场、建立科技孵化器在吸引高层次科技人才创业、支持初创企业、鼓励创新投入方面均具有积极作用。

Schertler A.(2007)研究发现,知识资本量高的国家可能具有较高的风险资本投资额。分析发现政府资助的知识资本在风险投资中具有特殊作用,风险资本投资延迟依赖于政府资助的知识资本。相似的,Manuela Gussoni(2009)指出科技资金投入较多的国家倾向于拥有较多的风险资本投入,研究发现科技资助资金与风险投资额具有较强的相关性。同时指出政府背景的科技投入对于吸引风险资本投资扮演着特殊的角色。Sahaym(2010)通过使用美国制造业中400个不同行业样本,得出R&D支出增加产业中风险资本的交易数量,并且在增长迅速并不断进行技术变革的行业中,R&D支出对于风险资本活动具有特别强大的影响。

有相当的研究显示政府在筛选创业企业时表现不佳。Josh Lerner(1999)以美国小企业创新研究计划(SBIR)为研究对象,结果发现过去10年间,获得资助的项目虽然更容易吸引创业风险资金,但绩效并没有显著区别。研究表明,政府资助在公司质量认证时发挥了重要作用,但在项目授予决策过程中也会发生扭曲。政府直接干预可能会导致资源配置失效,挤出私人风险资本。所以过去20年,外国政府开始通过向私人风险投资机构注资的方式,来扶持具有发展潜力的高新技术新创企业(Armour和Cumming,2006;Da Rinet,2006)。Colombo(2007)对意大利550家高科技初创企业进行研究,利用Mosconi和Seri在2006年建立的动态二元生存模型,考察接受公共风险资本资助的企业是否产生预期的“信号传导作用”和“替代效应”,发现导致融资失败的原因在于企业的隐藏价值未被识别,同时发现公共风险资本的参与的确产生了替代效应,并且公共风险资本介入风险投资产业并没有产生预期的信号传导作用。Secrieru和Vigneault(2004)研究公共风险资本参与对创业活动、风险资本地理分布和管理咨询的影响。研究发现,政府项目并不能产生最优的创业数量,如果政府不能提供足够水平的行业建议,那么就不应在提供资本的情况下干预商业决策;基于政府的再分配动机,最优的资本分配相比利润最大化的资本分配,不是过度投资,就是投资不足。

2.扶持风险投资产业、增加风险资本供给

针对政府直接资助引发的挤出效应和效率问题,一些学者研究表明,风险资本相较于R&D资助对于技术创新具有更有效的促进作用。Kortum和Lerner (1998)研究发现,风险投资在促进美国经济发展中对技术创新有较大的实质性影响,风险资本相较于传统企业的R&D活动而言,对技术创新具有更高效率。Kortum和Lerner(2000)进一步对1965～1992年间美国20个制造行业年度数据分析发现,1美元风险资本对技术创新(专利数量)的贡献大约是1美元R&D投入的3倍,通过衡量风险投资、R&D费用对于创新的差异影响,发现风险投资活动在增加的同时会伴随专利发明显著增加的现象。德国学者Tykvova(2000)在对德国的风险投资行业研究后发现了相似的结论,即风险资本对德国的专利发明活动有显著的促进作用,相较于传统公司R&D资助,风险资本能更加促进技术创新活动。Hall(2002)认为风险资本是解决技术创新融资中出现的信息不对称、道德风险以及高融资成本等诸多问题的高效手段之一,它相较于其他资本市场对技术创新更具促进作用。Engel(2003)、Peneder(2007)都发现企业受风险资本资助时,其增长速度和技术创新水平、技术创新效率、技术创新速度都要明显高于未接受风险资本资助的企业。J.E.Avron等(2009)发现在R&D和创新计划向早期转化过程中严重依赖于早期阶段的资金。欧洲虽然有强大的科学技术研究基础,但是缺少足够的早期资金供给,使得对科学技术的后续开发存在不足。Lerner(2005)研究发现所有的风险投资市场都是在政府的支持下起步的。Cressy(2002)认为政府直接注资风险投资产业主要是由于初创企业融资存在明显的市场失灵和“融资缺口”问题。而且学术界普遍认同风险投资具有正的外部性,能够创造就业机会、促进创新以及加速经济增长(Achleitner和Klockner,2005;Alemany和Mart,2005;Kortum和Lerner,2000;Lerner,2002)。Avnimelech和Teubal(2012)通过对以色列1999年前建立的20家风险投资公司的实证分析认为,首先,以色列政策成功的前提是出现Market A Condition,即在萌芽和早期繁荣阶段,风险资本市场上最初进入者的高利润造成声誉效应,为吸引后续投资者的进入、支持持续性繁荣阶段的出现,以及获得更多的资源(如海外投资者的加入)奠定了基础。其次,Market A Condi-tion是必要条件,但不足以推动风险资本市场繁荣阶段的出现或类似硅谷结构的出现,还需要其他要素,而这些要素的范围和形成速度需要外部力量加以推动。再次,以色列YOZMA计划导致(加速)了Class A Market Forces的形成。文章评估了风险投资公司的社会效应,即风险资本产业的先进入者为后进入者提供了信息、知识和其他溢出效应因素。具体包括:(1)声誉;(2)国际投资者网络(高的监督和交易成本导致国际投资者对于小企业的投资非常谨慎,即使它拥有很高的利润率);(3)推动风险产业繁荣阶段的兴起;(4)先驱活动(推动组织结构、行为和战略多样化)。

所以为了纠正本土风险投资供给不足的问题,很多国家的政府都开始设立政府基金。各国政府建立政府引导基金机制始于20世纪50年代末,以美国的SBIC计划为标志,之后陆续出现了诸如以色列的YOZMA基金、澳大利亚的IIF基金、新西兰的VIF基金、欧盟的El F基金等政府引导基金。SBIC计划采用间接引导的方式,通过SBA对小企业投资公司(SBIC)的扶持来间接引导中小企业的发展。SBIC所投资的企业多为处于初创期甚至是种子期的中小企业,并且投资的行业范围广泛,涵盖了传统产业和高新技术产业。初创期企业进入竞争性阶段,政府通过引导社会资本按照市场化的方式运作,间接扶持中小企业的发展,缓解市场失灵问题。SBIC在1958年成立后的40多年时间里,累计为8万多家中小企业提供了11万多项投资,投资金额达180亿美元以上。除去房地产、石油开采等行业,几乎所有被认证的小企业都受到了小企业计划的帮助,其中最为成功的当属英特尔和苹果。1994年,美国政府对SBIC计划做出调整,增加了“参与(分红)债券”的资助方式,加速了SBIC的发展。在1994～2003年的10年间,SBIC的资助项目达27 500多项,投资金额高达280亿美元。

3.优化投融资环境

(1)基础环境建设。Lerner(2009)发现很多国家、地区政府由于对创业活动的迫切追求,而造成一定的浪费,指出政府应营造环境,充分发挥引导作用。Cum-ming(2010)通过对美洲、欧洲、亚洲39个国家1971～2003年风险投资的3 848家公司的研究,发现跨国法律的不同对风险投资产业投资治理结构有重大影响。较好的法律环境促进更快的交易筛选和交易组织、高的联合投资的概率,以及较低概率的有害联合投资,同时较好的法律环境减少了投资者退出前对周期性现金流的要求,增加对高技术公司投资的概率。Tzeng(2011)研究表明,在起步阶段,国家应通过营造环境、提供必要金融资源、设定政策边界来激励创业。Bonini(2012)研究显示,社会政治和创业环境对投资活动的全面启动和发展有积极的正效应。研究证实创新和创业显著受益于活跃的风险投资产业,创业企业和创业投资良性循环的激发,依赖于一些社会经济的先决条件,这需要由政府和制度先行解决。Lee (2012)研究指出一个创业友好的破产法律降低了退出壁垒,使得创业失败退出的程序相对不那么痛苦,反过来降低了进入壁垒和创业者创立新企业的风险。Sevcik(2012)则指出在缺乏投资者保护的环境中,创业者外部融资的成本更高。Bienz(2012)采用详细的德国数据研究表明完备的合同大大降低了创业者所有权被投资者剥夺的可能性。Cumming和Fischer(2012)研究证明服务对公司融资等有正向影响。在美国,不管是养老基金、保险基金还是捐赠基金等机构投资者经常会雇用投资中介,即“看门人”。“看门人”通常提供的服务包括选择风险投资基金、与基金管理人谈判合伙协议条款、管理所投基金组合和机构的流动性等。第一个类似于“看门人”的组织成立于1972年,芝加哥第一国民银行成立信托部,提供咨询服务。通常,这些顾问会为大投资者设立独立账户,为小投资者的资产交织成一个或更多的“基金中的基金”。20世纪90年代,养老金对风险投资基金的投资有1/3是通过投资顾问进行的。在整个风险资本投融资市场中,需要大量的中介服务机构:①科技中介,提供专业技术知识服务;②律师事务所,提供法律服务;③会计师事务所,提供对企业的审计服务;④管理咨询公司,提供专业的管理咨询服务;⑤仲裁服务、市场调查等中介机构;⑥金融中介,证券公司、信托公司和商业银行等,协调出资方和风险投资机构,使资产供求双方能有效地对接,凭借其自身的专业能力,降低双方交易成本和不对称信息,促成交易;⑦履行监管和自律职能的行业协会等。

(2)创业家与创业生态系统。Avnimelech (2004)认为先要有大量的新创企业和风险投资需要的创业家产生,这是对风险投资的一种需求因素。定位于高增长的创业活动将创造就业机会,进而促进经济增长。增长预测受创业者愿望、业务质量、内部市场需求、劳动力供给、国际市场准入和其他因素的影响。通过制定和实施相关政策以鼓励年轻人创业、支持那些拥有高增长预期的企业,是创造就业机会、保证经济增长及社会稳定的关键。创业活动成为全球关注的问题,但是热情和愿景不足以把理想变为现实,如何能够构建一个良好的生态系统来培育计划,创造一个能够使商业成功、经济增长的环境,能够把尽量多的资源整合在一起,允许人们失败,能够不断尝试新的思想至关重要。2012年度全球创业观察(Global Entre-preneurship Mointor,GEM)报告指出,高增长期望的创业家对法律制度尤其敏感。如果法律薄弱,准入制度虽然仍可以增加新创业家的数量,但极少能够获得增长。因此,如果一个经济体的政府只是通过制定简单的准入规则宣称支持创业而没有强有力的法治,创业实体的质量将因此受损,最终,创业对经济的影响将减弱。GEM最新的研究结果表明,在所有发展水平的经济体中,移民创业家都有更高的增长期望。此外,在效率驱动和创新驱动经济体中,他们更倾向于将商品出售给国际客户。因此,移民创业家可以创造就业机会,提高全球竞争力以及影响资源、信息和技术的转移。移民创业家对移民国以及来源国的经济增长和全球竞争力均可以作出重大贡献。虽然人们常常将创业看做创业者个人奋斗的典型事例,但是商业的成功需要依赖大量资源。为此Spinling 在他的研究中引入了创业系统的概念,指出系统中多个参与者的复杂性和多样性以及与环境因素的交互作用,决定了一个地区的创业绩效。一个健康的创业生态系统为新创公司和创业者的竞争与成功提供了难得的沃土:良好的金融资本、人力资本、基础设施、法律体系和政策法规环境等。MIT企业家论坛主席Joe Hadzima在访谈中(2009)强调,MIT大学技术转移与技术创业成功的关键在于有一流的技术、好的商业计划、对于失败的容忍、创业榜样的塑造,更重要的是有一个有利于知识和技术扩散的网络——创业生态系统。MIT每年有20～30家新企业从MIT衍生出来,创业精神盛行在校园,一个创业支持活动的复杂网络在大学内呈现,以支持有创业精神的教师、研究者、学生甚至是校友。全球范围内,创业生态系统的构建也成为广泛关注的问题。印度各地也开始积极构建创业生态系统,如“印度企业家”是世界上最大的促进创业的非营利组织。“印度企业家”是1992年在硅谷由成功的创业者和专业人士所建立,人员主要来源于印度Indus地区,在印度通过搭建风险资本家、商业导师、创业者的网络,为创业者提供顾问服务。西班牙IESE商学院的Julia Prats教授通过对57个国家超过1 000名成功和不成功创业者的调查发现,促进和加速知识密集型创业的关键是忘却创业者是独自工作的杰出个体,集中去构建更多更好的生态系统。由于知识密集型创业过程中的隐性知识问题,所以最富有活力的方式是科学家应该成为创业者。这里的概念不是简单地让科学家去做企业家,而是在合作创新和开放创新的大背景下,为科学(技术)和商业之间的鸿沟架起桥梁。

2.6.2 政府失灵

Florida和Kenney(1988)观察到,简单地提供风险投资并不是如有神助般地创造出高科技创业企业兴旺发达景象的条件。Gompers和Lerner(2003)研究指出,扶植资历不够的非正式投资者可能会对社会整体生产力起到部分的负面作用。Zook(2005)指出直接将额外的资本投入某一地区并不一定能提升该地区现有公司的活跃性。利用公共资金创建风险投资基金,任用缺乏风险投资家所拥有的附加技能的管理人员,只会导致无效的投资。Lerner(2009)指出在全球创业活动活跃的区域,如硅谷、新加坡、以色列的特拉维夫、印度的班加罗尔、中国的广东和浙江等地,政府干预发挥了重要作用。但是,除了为数不多的“明星”地区之外,大多数地区的尝试却收获寥寥。Avdeitchikova(2009)通过对瑞典非正式风险资本地区分布的研究,颠覆了扶持非正式风险资本能够填补地区融资缺口的预设,甚至由于非正式风险投资二次选择的存在,反而加剧了地区股权融资缺口。政府失灵往往表现为公共决策失效、公共品供给低效、政策供给缺失或过溢、行政职权扩张、寻租与腐败。

政府失灵通常分为两类:设计失灵,政策设计从一开始就错了;执行失灵,当计划实施时,产生一些问题。

造成政策设计失灵的主要原因在于政策制定者能力不足。政策设计的有效根基是建立在对市场失灵问题的正确辨识与认知,以及对本国(地区)情况有深刻的理解基础上的。这对政策设计者的能力是一个巨大的挑战。在推动创新经济的过程中,如果政策设计者对创业和风险投资的本质、特征没有充分理解,再良好的意愿也不足以克服设计缺陷,糟糕的设计终难逃脱失败的宿命。设计失灵最主要的是忽视了创业过程的现实性——滞后性。创业过程的现实是结果具有严重的滞后性,很多计划之所以失败,是因为很短几年之后被终止,而忽视了开花到结果是需要时间的。

美国SBIC的发展与成功,充分体现了一项政策长期性的重要性。SBIC前20年由于设计与执行中的种种问题,备受争议,所幸的是在坚持实施数十年后显现出强大的社会收益。政策设计中的创造性和灵活性的平衡对政策制定者来讲更是一个巨大的挑战。美国著名的SBIC项目本身就是借鉴了之前政府直接资助失败的教训,立法者意识到无论政府有怎样良好的愿望,也不是合适的决策者——什么样的企业该获得资助?SBIC采取了与私人部门合作的方式,而SBIC通过与公共风险资本合作,拓展了资金来源,降低了资金成本。美国的Apple Computer、Com-paq、Intel都接受过SBIC项目的支持。SBIC成立伊始,也产生了很多问题,比如不合格的投资人,政府资金被当作“唐僧肉”在利益群体之间输送,SBIC资助了限制范围之外的企业(如房地产),SBIC项目失败率很高。但庆幸的是, SBIC项目虽然历经争议却得以持续下来,没有被取消,项目的实际运营得到修正。SBIC因坚持而取得巨大收益,并在全球范围内被广泛模仿。而美国另一项在全球范围内同样有广泛影响力的计划ATP计划(先进技术计划)则在实施18年后终因各种争议而被TIP计划(技术创新计划)所取代。TIP计划旨在通过支持高风险、高收益的技术研究,解决美国关键需求领域面临的社会挑战。从ATP到TIP的变迁在很大程度上体现了美国技术创新资助政策理念和运行机制的调整。政策设计的效果还受到政策规模的制约,常见的失灵是:即便是合理的计划,要么规模太小,杯水车薪,仅有象征意义,会缺乏实际影响力,难见成效;而项目规模太大,则会对市场形成冲击,产生挤出效应。例如,1983年成立的加拿大劳工基金(LSIF),而后迅速发展扩张,在90年代初就已经遍布加拿大,基金汇集了加拿大近50%的风险资本,导致该基金对其他同类型的风险基金有着明显的“挤出效应”,这种挤出造成的损失每年高达10亿加元。政策设计失灵的产生,还常常因为政策设计忽视了市场的主导作用。通常政府计划启动的区域往往是存在问题的区域,例如亟待发展地区,而不是条件最合适的区域。而自上而下的政策设计方法很容易忽视市场的本质规律。通常,政府鼓励投资在限定的产业和区域,而私人部门的兴趣压根就不在那里。无论这些政策选择是出于政治考虑还是政策制定者的过度自信,其结果都是资源的浪费。有效的计划设计应该是根据需求,可靠的私人部门、老练的参与者能够提供相应的匹配资金。一系列的计划必须是经过深思熟虑和充分论证的,应该是敏感地满足私人部门的需求,让市场占据支配地位。此外,公共资金的固有属性也常常会影响政策设计效果。公共资金使用过程中对“公平性”的强烈偏好,不可避免地导致一定的效率损失。

执行失灵是指虽然政策设计合理,但由于运行过程中,政策运行的环境以及参与人员的个体因素等造成未能达到预想效果。执行失灵主要体现为对制度红利的捕获问题。制度红利捕获普遍存在于各项公共资助中。研究显示,公共和私人部门会组织起来以获取公共部门派发的直接或间接的补贴。例如对创业活动的支持,可能产生两类创业者:第一类是创造价值的创业者;第二类则是简单地从系统中“攫取”利润的所谓创业者。例如在20世纪60年代,美国SBIC计划实施初始阶段,在项目迅速推行时期,SBIC授权的许多基金管理者通过不正当方式获取政府资助。因此政府在筛选合作伙伴的时候需要格外仔细,以确保政策受益者应该是根据市场绩效检验的最有潜力的私人部门,而不是那些通过和政府工作人员建立良好关系的私人部门。与此对应,合适的政策执行主体也是很关键的影响因素,以色列YOZMA项目能够成功的一个重要因素在于项目的筛选者是对科技产业有深刻了解的OCS而非INBAL计划当中对科技产业知之甚少的财政部。

造成政府失灵的另一个主要因素是,政策的环境适应性问题。风险资本的运行机制发源于美国,然后在世界各地得到广泛推广和应用,各国(地区)政府在借鉴美国经验时,难免对一些环境变量考虑不周,从而造成直接模仿、照搬后出现形似神不似的现象,导致项目的执行有可能达不到预期效果。