现行的政府引导基金机制评估与优化

4.6.1 政府引导基金绩效指标体系构建与合作绩效评估

《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》(以下简称《指导意见》)中虽然明确,引导基金作为公共财政资金,“应以独立事业法人的形式”设立。《指导意见》之所以明确引导基金的组织形式,是为了有效解决以下问题:一是为便于引导基金独立地对所扶持创业投资企业行使权利并承担义务与责任,必须赋予其独立法人地位;二是为避免其蜕化为商业性基金,有必要明确引导基金的“事业”性质;三是为将引导基金纳入“公共财政体系”,从根本上解决将引导基金资产纳入经营性国有资产所带来的一系列问题,也有必要明确引导基金的“事业”性质。但在实际访谈中发现,很多地方因为引导基金的出资方是政府,国资委会不同程度地介入。另外,引导基金母基金的绩效考核办法未定、对国有资产保值增值的预期与担忧,以及政府工作人员的考核机制等,这些不可避免地会影响到公共风险资本与私人风险资本合作机制的设计与执行失灵。有些地方虽然设立了引导基金,但在实际运行中却不敢投出去,因为没人敢承担流失国有资产的罪名。引导基金既不同于国有资产保值增值,也不同于公共财政一次性投入,需要在一段时间内持续运营,风险投资半数以上的项目都是亏损,投资项目考核是按照总量还是单个项目,目前还没有明确的规定。引导基金母基金评价指标体系的缺位,严重影响了其运作效率。

因此,建立一套完整科学的引导基金绩效评估体系,有助于促进政府引导基金更好更快地发展。公共风险资本不能仅仅从财政出资的角度以保全资本为首要目标,而应建立包括社会效益、公共风险资本对私人风险资本的引导效果、产业催生力度、资产保值增值能力等维度在内的绩效评估体系,这对于引导基金的绩效评估也是重要的后控环节。我国的政府引导基金刚起步,对于绩效评估还不够完善,只有建立了良好的绩效评估体系才能不断反思完善。鲍晓燕和李洪江(2011)通过国际比较,总结了政府创业投资引导基金的绩效指标,分别从政策目标、运营状况评估绩效的研究、规章管理、综合角度等进行分析。梁娟、孔刘柳(2011)、刘健钧(2009)、李洪江(2010)、高民芳、徐焕章、贾艳玲(2006)都构建了政府引导基金绩效评价指标体系,主要包含了政府对社会资金的杠杆效应、对高新技术初创企业的扶持效果、自身运行效率、对风险投资行业的促进作用这四个方面。本书借鉴美国风险投资基金投资业绩指数的设定,依据《指导意见》,以及与上海创投、浦东科投、上海创投协会访谈,从政策效益指标、经济效益指标、风险管理指标三个维度构建更为丰富和准确的指标体系,如表4-20所示。

表4-20 政府引导基金绩效测度指标体系

由于本指标体系的结构形式是层次型评价指标体系,并且考虑到指标的信息基础,在实际应用中,可以以政府工作人员、风险投资人、风险企业主作为专家组,对指标体系各项指标的重要程度进行专家打分;在专家打分的基础上,运用层次分析法确定指标体系的权重。

有效的专家打分是指标体系权重精确度和科学性的重要保障。采用层次分析法,通过对判断矩阵进行一致性检验等措施,有利于提高权重确定的信度和效度,具有较强的可操作性。

4.6.2 现行的政府引导基金引导与激励机制的优化

1.限制约束条款的科学合理性

现行的政府引导基金多通过限制约束条款来实现对阶段、产业、地域的引导,如表4-21所示。

表4-21 浙江、江苏、上海引导基金限制约束条款

资料来源:根据三地创业投资引导基金形成的官方文件整理所得。

这三个地区在公私风险资本合作约束机制方面均对投资行业、参股创业投资企业投资的地区以及所投创业企业的发展阶段做出一定的规定。以浙江省要求最为明确,包括细分行业、投资浙江省内、初创期的资金占比。江苏省在投资地区的要求上非常严格,均要求所投企业为江苏省内注册企业。相比之下,上海市创业投资引导基金在这三方面的要求比较宽松,行业限制在战略性新兴产业、提倡投资于创业早中期的项目,对于地区的要求则仅仅鼓励创业投资企业投资于上海市内企业,并不做硬性规定。

引导基金的设立是为了弥补风险投资市场的失灵,因而对参股风险投资企业所要投资的行业和投资企业阶段做出一些限定,以实现公共风险资本对私人风险资本在行业和投资阶段的引导作用。但有些地区的限制条款过于严苛,一方面会带来逆向选择问题,例如,一些地方政府要求与其合作投资的创业投资企业的管理团队在不同地方均设立管理公司,投资范围仅限于本地等,甚至出现“择地不择优”的现象,不利于吸引和培养优秀的投资管理机构。尤其是三、四级城市,或县级地所设立的政府引导基金,可能因为在当地找不到足够多的好项目,导致一些优秀的创投企业不敢或不愿意与政府引导基金合作。另一方面会导致引导基金甚至相关投资资金的低效率使用,尤其是对于某些区级、县级政府投资设立的引导基金,其初衷是鼓励当地创业投资和创业企业的发展,但是由于很多地区并没有足够多和足够好的项目来支持创业投资发展,过于限制创业投资企业投资本地区就会造成多只基金抢投一个企业的现象,形成一定的投资泡沫。

单纯的地域性限制不符合风险投资项目最优的原则,给参与合作的私人风险资本设定了不利于发展的条件,会导致公共风险资本的吸引力下降,从而降低其对私人风险资本的引导作用。长此以往,政府引导基金的放大作用将会受到限制,且资金使用较为分散,不利于提高资金的使用效果。因此,各地区引导基金的条款设计还需要在现有引导基金绩效评估的基础上,根据各地区的基础条件修改设计引导基金制度,不盲目跟风模仿。各地区应该利用自身优势,顺势而动,择机而发,利用市场化的指引将资本留在本地。

2.收益分享、风险分担机制

根据清科研究中心统计数据,中国目前的引导基金投资比例大部分控制在20%～35%。例如浙江省创业投资引导基金就规定公共风险资本部分不超过创投企业实收资本的25%,且不能成为第一大股东。北京市创业投资引导基金也规定政府公共风险资本参股部分不得高于企业实收资本的30%,且不能成为第一大股东。政府引导基金简单作为LP的身份,对降低资金成本、吸引私人风险资本进驻本地区是有效的,但对于早期阶段的市场失灵问题则是低效甚至失效的。政府为了能够吸引私人风险资本的加入,没有寻求更为合理的让利和激励机制,简单作为LP的身份,纵容了私人风险资本的逐利本性,将公共风险资本与私人风险资本共同投入高利润产业,从而造成一定程度的挤出效应,引发了政府失灵。

《中国政府引导基金运作机制专题研究报告(2012)》指出,创投机构在与政府引导基金的利益诉求分配机制上大致分为三种:一是对于完全要求本金安全的政府引导基金,在基金清盘或分红时,优先给予本金支付或利息支付;二是若政府愿承担部分风险,能参与投资分红,同时VC能在4～6年内按最早的出资额或出资原值加上利息,回购政府在合资基金的股份;三是若政府愿与创投机构共同承担风险及收益,通常投资机构会留下半数的投资收益。但在政府引导基金的市场化运作过程中,风险投资机构与政府双方存在利益诉求上的分歧,政府财政出资首先考虑的是资本安全,而创投机构却追求更高的投资回报,这导致“利益共享,但风险不共担”的局面出现。对于失败后的风险分担,政府引导基金表现得过于保守,很多引导基金明确规定:一旦项目清盘,先保证引导基金部分的股份退出。以色列IN-BAL计划的失败,让很多政府对下行风险保护心存疑虑,公共财政的后续审计以及公共资金的使用效果在绩效评估体系不明的情况下,实际运行环节呈现强烈的风险规避心态:不求有功,但求无过。

因此更为科学合理的风险分担机制要因地制宜,在失败后的风险共担机制上,要努力做到风险资本同等的“共担”,在项目失败时,和私人资本一样按照出资比例获得清偿权利;否则,政府公共风险资本将演变为另一种形式的银行贷款,或者高一级形式的优先股,大多数引导基金都过分强调资本的安全性,因此规定了一系列退出时优先保全政府公共风险资本的条款,导致了公共风险资本定位宣传和实际操作不符,从而影响了风险投资机构与政府引导基金合作的意愿,也限制了对私人风险资本的引导作用。

与此同时,风险共担机制的设置也要防止风险保护过度所带来的投机行为和制度红利捕获问题。江苏、上海等地均鼓励子基金申请多级政府引导基金,包括市县区级引导基金,但仅有江苏省对所有政府性引导基金合计参股比例做出明确规定——不能超过50%,其他引导基金目前尚未见到这方面细节的规定,这有可能会造成某些声誉较好、业绩优良的子基金很容易从各级政府那里申请到公共风险资本,造成一只基金当中政府背景资金成为主导,从而大大削弱了政府引导基金的资金放大功能。

3.优化政府引导基金合作伙伴筛选机制

政府引导基金合作伙伴的质量对于政策目标的达成以及合作绩效有重要影响。当前引导基金在全国范围如雨后春笋般不断涌现,但是在引导基金迅速设立的背后存在着管理的隐患,所以建议设立合作风险投资机构准入门槛,宁缺毋滥,避免政府引导基金将资源浪费,或者由于引导基金的信息缺失,为引导基金管理人制造了寻租的机会。目前我国政府引导基金选择合作伙伴的筛选机制多采用统一招标方式或单个申请的方式。上海对于合作伙伴的选择主要是基于事前质量的控制,而在合作子基金的后期对于风险企业的选择给予更大的自由;而浙江的引导基金合作伙伴的筛选机制,则强化了合作伙伴筹资和投资的控制力度。

目前,上海创业投资引导基金、北京中小企业投资引导基金等都采用公开招标的形式,而风险投资和科技创业活动相对不发达的地区则更多采用单个申请或邀请的方式。依据课题组的问卷和访谈,可以考虑采取邀请招标的形式,既体现了公平性,也能够吸引更多的风险投资机构参与合作。