新兴市场经济体的金融开放与美元化

新兴市场经济体金融开放是逐步放松乃至放弃资本项目外汇管制的过程，最终实现货币自由兑换。随着新兴市场经济体的金融越来越开放，美元的世界货币作用也越来越明显。在此，我们将关注一个普遍存在的现象：美元化。从历史看，美元化体现在法定货币、融资选择及资产选择三个方面，但就一般而言，主要侧重于后两个方面。

一、金融开放概述

1.金融开放的概念

根据世界银行和国际货币基金组织的定义，新兴市场经济体或新兴市场一般包括三类：发展中国家；转轨制国家，一般指俄罗斯等独联体国家和东欧国家；发达的经济体，例如亚洲四小龙。也就是说，除发达国家之外，都归类为新兴市场经济体。

金融开放就是放松乃至放弃资本流动管制。金融开放与金融改革关系密切，一般认为，国内的金融改革在先，金融对外开放在后。但有少数国家同时推进金融开放和金融改革，也有的以金融开放促金融改革。

金融改革包含三个重要内容：利率市场化，市场进入自由与交易自由。

2.拉美国家的金融开放

部分拉美国家于20世纪70年代前期开始了金融自由化与金融开放，且开放的速度很快。例如，乌拉圭在1974年取消了利率上限，阿根廷和智利在1976年也取消了利率上限。同时，阿根廷和乌拉圭在改革的早期就撤销了大部分的资本管制；而智利虽然全面实施了贸易自由化，但对于资本自由流动却采用了渐进的政策——参见专栏20：20世纪70年代智利的金融开放和“国内货币主义”。由于大多数国家开放过快，以及财政、货币政策不配套等原因，开放引起了很多问题：有的财政赤字很大，如阿根廷在1976—1980年的年赤字额相当于GDP的8%；有的通货膨胀率很高，如1977年阿根廷超过200%，智利和乌拉圭约为50%；有的由于实际汇率升值导致贸易收支恶化乃至资本外流、产出减少^[1]。总而言之，拉美的金融开放并非一帆风顺，最终还引起了80年代前期的债务危机。

专栏20

20世纪70年代智利的金融开放和“国内货币主义”

1973年智利军事政变后的新政府实施了激进的经济改革，其中包括金融改革。1974年起开始实行国内金融和资本项目的自由化，1975年实现了利率自由化。

智利金融开放的理论依据是弗里德曼－梅尔策的“国内货币主义”，这种理论主张控制国内货币基数，取消资本项目管制，并实施浮动汇率制。按照这种理论开放的结果是，智利在1977—1978年间由于控制了国内货币基数，高通货膨胀率得到了整治，物价稳定了。例如，按年度的通货膨胀率计算，1977年第二季度的通胀率达到100%，1978年、1979年和1980年第二季度同比分别下降到41.2%、32.9%、32%；而1981年仅为8.5%^[2]。但同时，由于资本项目管制被撤销了，一年期名义存款利率远高于外国——1978—1980年分别是55.6%、44.1%、32.7%，导致外国资金大量流入，形成了国内外汇市场压力；又由于采用了浮动汇率制，比索升值了。比索升值导致其出口竞争能力的下降，为此又引发了持续的比索贬值^[3]。最终，当局不得不在1979年第四季度采用了固定汇率制。

3.东亚经济体的金融开放

在东亚，中国香港地区和新加坡早在20世纪60年代就开始实施金融开放政策，至今已获得了巨大的利益。以下，主要从利率市场化的视角展开分析。

香港在1964年就实施了存款利率的市场化，20世纪70年代大幅放松了外汇和金融管制，创建了亚洲美元市场。随着中国内地改革与开放带来的经济持续高速增长，香港背靠内地、与内地经济密切相连，获得了丰硕成果；再加上香港的市场经济非常发达，交易自由，其世界排名第三的国际金融地位日趋稳固。2013年其人均GDP高达38 797美元（世界排名第二十四），高于英国的38 002美元（第二十五），远高于2万美元多的韩国。

新加坡在1968年10月为建亚洲美元市场取消了相应的外汇管制，从此开始了国际金融市场的建设。1978年6月取消了全部外汇管制，1984年成立国际金融期货交易所，1990年6月非居民持有本地银行股权的比例限制从20%增至40%，1998年成为第四大外汇市场。经过30年时间，新加坡的国际金融市场已获得了长足发展，其人均GDP在2013年达到52 179美元（世界排名第十），高于美国（第十一）、欧洲主要囯家及日本。

东亚其他的经济体大多是进入20世纪70年代才开始放松金融管制的。例如，1971年马来西亚对4年以上定期存款利率实行自由化，1978年印尼允许私人商业银行存贷利率自由化，菲律宾撤销超过2年的定期存款利率上限的限制。东亚经济体全面进入自由化进程则是在80年代，至90年代中后期基本上完成利率自由化和资本流动自由化（参见表3－1）。例如，90年代，韩国和泰国均基本实现了资本流动自由化，使得韩国和泰国的金融开放程度越来越高，金融业获得快速发展。2013年，韩国首尔的国际金融中心排名为世界第九，高于第十的法兰克福；泰国曼谷为世界第五十九，紧跟北京第五十八。

表3－1　东亚经济体的利率自由化和资本流动自由化

资料来源：河合正弘《アジアの金融资本市场》，日本经济新闻社1996年，第6—7、38—39页

二、金融开放的负面影响

从宏观上来说，金融开放是为了促进国际贸易和国内经济的发展；从微观上来说，通过利用国内外两个市场，企业可以扩大投融资的选择，降低融资成本，提高投资收益。因此，无论从宏观还是微观看，金融开放均利大于弊。然而，金融开放有些负面影响。

1.资产选择的美元化

在新兴市场经济体的金融自由化与金融开放过程中，货币替代是一种较为普遍的现象，即新兴市场经济体的居民将本国货币兑换成美元、马克（欧元）或者日元等外汇，即称为美元化。由此可知，美元化不仅仅局限于美元，而泛指外汇。IMF将美元化定义为：“居民持有较大比重的以外币标值的资产。”据其统计，“过去10年，在得到IMF支持，实行调整规划的国家中，至少一半国家可以算作美元化经济体，有一些国家的美元化程度还相当高”^[4]。

据此，美元化可作如下定义：（1）美元化是指新兴市场经济体的投资者偏好外汇资产，将本币转换外汇的行为。（2）新兴市场经济体中持有美元比重增大，持有美元以外的外币资产也是美元化。但是，这个美元化的定义留下了两个问题：（1）发达国家的投资者进行资产的转换或选择，是否也可称美元化？一般认为答案应是否定的。即，美元化问题的讨论一般是从新兴市场经济体的立场出发的。如果是关于发达国家的讨论，应称资产选择或资产重组。（2）持有外币资产达到怎样的程度才算美元化？IMF的定义和文献并没有给出一个量化标准，一般的观点参见专栏21：美元化的量化标准。

专栏21

美元化的量化标准

从IMF的资料看，量化的方法是将居民持有的外币存款和货币供应量（M2）进行比较。根据表3－2披露的部分转轨制国家的美元化比率，一般以为，居民持有的外币存款相当于M2的10%以上（即百分比达到两位数）就可以视为有美元化倾向。据此，表3－2中，1993—1996年期间7个转轨制国家均有不同程度的美元化。

表3－2　部分转轨制国家的美元化比率　　　单位：%

续　表

注：美元化比率＝外汇存款与广义货币M2之比
资料来源：《世界经济展望：1997年10月》，中国金融出版社1998年，第112页

新兴市场经济体出现美元化主要基于这样两种动机：（1）保值动机。在本币出现高估，预期本币将贬值，或已经在贬值的本币可能会进一步贬值之际，为了保值，居民将本币换成外汇持有。（2）盈利动机。如果外汇处于高利率或将升值，为了寻求高收益，将本币换成外汇持有。当然，资产选择的美元化的前提条件是该国政府允许居民将本币换为美元等，即美元化一般是在该国金融开放之后才存在的现象。以下的讨论将围绕货币高估的形成和寻求高收益这两点展开。

首先是关于货币高估。货币高估可能由以下三种原因造成的：

其一，通货膨胀因素。1922年的购买力平价理论（PPP）告诉我们：（1）货币供给增加会导致该货币购买力下降，该货币的汇率应该要下降。（2）均衡汇率应等于基期汇率乘以国内外物价指数之比。即，

其中，ER是比较期的、以直接标价法标价的均衡汇率，R0是基期汇率，PI和PI＊分别是国内外物价指数。

与发达国家相比，新兴市场经济体大多有一定程度的通货膨胀，PI上升较快。假定PI＊不变或上升较慢，ER就上升，即本国货币应贬值。如果经济体采用的是固定汇率，在货币当局的干预下汇率不变，这就意味着货币高估。这种情况很容易发生在经济快速发展的新兴市场经济体，因为由扩张型的财政政策和宽松的货币政策所支持的经济快速发展往往伴随着较高的通货膨胀率。同时，为了给持续的经济发展营造一个良好的环境，当局总是倾向于采用固定汇率或维持汇率的稳定。

其二，由贸易收支和经常项目逆差引起。均衡汇率还可以定义为一国的国际收支在中期能够达到平衡的汇率水平，这样，国际收支的变化将决定均衡汇率的变化。从这点出发，当国际收支出现逆差（顺差）时，可以理解为该国货币出现高估（低估）。如果本币汇率及时下调，即货币贬值（上调，即升值），收支逆差（顺差）很有可能得到调节。

图3－1　国际收支平衡和均衡汇率

在图3－1中，我们以日元兑美元的均衡汇率为例。S－S曲线表示日本的国际收支各项目产生的外汇供给，D－D曲线表示外汇需求。当市场汇率处于1美元兑100日元的水平之际，国际收支平衡（处于Q0的位置），因而该汇率水平可以理解为均衡汇率。当市场汇率变动至90日元之际，国际收支出现逆差，表明日元被高估。或者当市场汇率调整至110日元之际，国际收支出现顺差，说明日元被低估。这种货币高估或低估如果得不到及时的纠正，国际收支不平衡就很可能会持续下去。

从国际收支平衡考虑均衡汇率的经济意义和政策意义在于，汇率被扭曲会使收支不平衡持续或加剧，收支不平衡会导致货币高估或低估，如果适当地、及时地调整汇率就可能重新实现国际收支平衡。

在新兴市场经济体中，国际收支持续逆差的现象是普遍存在的，因此其货币高估也是普遍存在的，尤其容易发生在固定汇率制度的场合。在理论上，固定汇率制本身并不意味着汇率水平长期不变，如果货币当局发现货币明显高估自然可以下调汇率以纠正高估。可是汇率的历史表明，一旦采用了固定汇率制，汇率水平的调整就难以兑现。其原因有多种：

第一，国际收支不平衡有时是经济周期变化的结果，随着经济周期的转换，收支不平衡可能自动得到调节，所以汇率调整无需在短期内作出反应。而且，判别货币高估的具体程度并不容易，因为国际收支调节理论并未告诉我们在何种汇率水平上可以实现收支平衡。

第二，货币高估即便被及时发现，也没有理由让人相信高估肯定能够得到及时的纠正。因为货币贬值意味着货币当局的政策失败，为了避免损坏自身的形象，当局将尽可能地拖延贬值。1994年12月的墨西哥比索贬值和1997年7月的泰铢贬值分别是在新总统上台和新的财长上任后实施的。同时，贬值将带来经济利益的重新分配，会涉及不同经济集团的利害关系。例如，货币贬值有利于国内的出口企业，不利于其进口企业；已经对外投资、持有外汇资产的企业因为贬值而增加以本币计价的收益，但持有外汇负债者则因为贬值而增大了外债支付的本币成本。经济利害关系的变化必然会影响选票，进而成为政治问题。另外，经验表明货币一旦贬值，市场信心大减，可能成为货币持续贬值的导火线，严重妨碍经济增长。

因为货币高估问题经常不能得到及时的解决，货币替代就应运而生。例如，在2003年1月29日以前，埃及长期实行固定汇率制，中央银行将埃镑兑美元的汇率固定在1美元4.51埃镑的水平上，汇率波动限制在上下3%的幅度内，如果银行和兑换所超过这个汇率波动限制幅度，将受到政府严厉的制裁。但另一方面，埃镑兑美元的黑市价格一直在1美元5.3—5.38埃镑，即，埃镑对美元高估18.4%。尽管埃及是一个外汇管制相当宽松的国家，但货币高估显然导致了黑市的繁荣，货币替代盛行。

让我们再来讨论寻求高收益问题。一般原理提出，从获得高收益的视角看，应对本外币金融资产的收益作如下比较——在两国模型的场合：

本币资产实际收益率＝本币资产名义收益率－本国通货膨胀率

外币资产实际收益率＝外币资产名义收益率－外国通货膨胀率

如果进行国际比较，本币资产的实际收益率＜外币资产的实际收益率，则持有外币资产为好。

然而在现实中，对外投资后并不在国外消费，因而应扣除通货膨胀因素，并同时考虑汇率波动风险。由此，国际投资收益率的比较公式应修改为：本币资产的名义收益率＜外币资产的名义收益率＋外币贬值率

第三，经济封闭，外汇管制等导致该国货币被人为高估，1990年代转轨制国家广泛存在这种状况。例如，在当时的苏联，1990年11月1日卢布官方汇率在30年后第一次大幅度贬值，由1美元兑0.6卢布贬到1美元兑1.80卢布。又如，在中国，1981年1月1美元兑换1.5人民币，1994年1月初兑8.7元，显然过去的卢布与人民币汇率均是高估的。

2.融资选择的美元化

融资选择的美元化是在金融开放条件下，当局基本上放弃了对居民对外借款的限制，使企业和银行等能自由地选择在国内市场还是在国际市场上融资。在实践中，居民大多会选择在国际市场上融资，借入外债，以降低成本。这是因为新兴市场经济体大多存在着资金缺口，即经济高速增长对资金的需求很大，以及有一定的通货膨胀，国内利率大多高于国外，这样，在国内市场融资成本较高。另一方面，许多新兴市场经济体努力维持汇率的稳定，使对外借款几乎没有汇率风险。例如，20世纪90年代泰国泰铢的利率在10%—18%，美元利率只有5%，存在大约10%利率差，同时因为泰铢兑美元汇率稳定，不存在汇率风险。因此，这大约10%的利差，使得对外借款可能让企业的借款成本下降10%。居民对外借款不仅降低了融资成本，而且有利于企业进一步增强竞争能力和增加利润。

这从宏观层面看是货币错配问题，即居民借入外币，再兑换成本币使用。因为汇率稳定，企业的进口与借入外债时并没有买入远期外汇，没有进行套期保值，从而形成潜在外汇需求。一旦本国货币贬值，企业会抢购外汇，导致本币进一步贬值。可以想象，这时，即使没有外来投机，危机也会因为这两类潜在的外汇需求而发生。众所周知，一个国家的外汇储备有限，难以抵挡市场的投机。因此，融资选择的美元化虽然有利于企业降低成本，但是在宏观层面却存在着巨大的风险。

另一方面，新兴市场经济体大多是出口创汇能力不足而进口需求非常大，贸易收支或经常项目出现逆差是其特征。居民对外借款是一种外资流入，有助于抵补逆差，实现国际收支的总体平衡。例如，在泰国的场合，1997年危机前的13年期间，居民对外借款等的外资流入抵补连年的贸易逆差有余，不仅维持了国际收支平衡，而且还增加了外汇储备。外汇缺口问题得以解决，且可以维持汇率稳定，这些均有利于国民经济的发展。然而，居民对外借款又会使货币需求增大，推动投资——包括对股市、房地产等非生产性投资，从而可能形成资产价格泡沫。即便借款用于生产性用途的，也未必能保证不产生危机，例如生产周期过长导致无力偿还外债；重复引进设备、过度竞争导致企业破产，银行不良贷款增加等。泰国的场合，两者兼有，其危机的形成原因在1993年以前主要在于生产周期过长引起资金周转问题，1993年以后则主要在于非生产性投资产生的泡沫。对外借款的增加积累了货币贬值的压力，最终使货币当局维持汇率稳定的努力失败——参见专栏22：金融开放与金融危机。

专栏22

金融开放与金融危机

（一）拉美金融危机

1.危机背景

1870—1930年，拉美国家主要依靠初级产品出口，是外向型经济。1930—1982年，拉美转向进口替代的工业化，以内向型经济为主。1982年爆发了债务危机，拉美工业化进程就此中断。1982年以后，拉美国家在美国的指导下，采用外向型经济发展方式，进行新自由主义改革，主要包括土地私有化、国企私有化、贸易自由化、资本自由流动。2000年，墨西哥人均GDP为5 866美元，阿根廷人均GDP为7 698美元，大部分拉美国家的城市化率达到75%以上^[5]。但是，这些国家进行自由化改革后，经济还是主要以资源加工业为主。这样的经济结构遭遇贸易金融自由化，就容易导致危机，例如1994—1995年的墨西哥金融危机，1999年巴西金融危机以及1999—2003年的阿根廷金融危机，等等。

2.危机原因

总的来说，大部分拉美国家经济改革的成效并不好。从体制与机制方面看，有如下原因：

有美国学者认为，这些国家的政府决策受到大量利益团体的影响从而不独立，以及缺乏对政府权力的限制，即索罗斯提及的“裙带资本主义”。这种发展中国家在体制建设方面的较大缺陷，是导致在拉美和东南亚实行市场经济体制但不能取得很好的效果的原因之一。

另一个原因是，这些发展中国家在学习西方主流经济学的理念来发展本国经济的过程中，也许是理解偏差或没有因地制宜，使得一些国家的市场经济不同于发达国家的市场经济。

（二）1997年亚洲金融危机

1.危机背景

泰国的贸易收支逆差在1986—1994年间平均占GDP比重超过5%，1995年及1996年贸易收支逆差占GDP比重均超过8%。但是，资金净流入大于贸易逆差，使得泰铢在1986年到1997年6月这段时间内稳中有升，同时泰国的外汇储备得以增加。1997年7月2日泰铢危机爆发，泰铢当天贬值20%，累计最大贬值幅度达55%。货币贬值导致金融危机，至1997年12月8日泰国政府关闭了58家主要金融机构中的56家。

危机还在其他东亚经济体间传染。从泰国立即传到东盟，10月又到东北亚，受冲击较大的国家的共同点就是汇率钉住美元，货币存在高估。同时，危机使国际油价下跌。在此背景下，1998年初，俄罗斯政府宣布无力偿还债券本利同时卢布贬值^[6]，俄罗斯将债券利率从20%提高至50%—70%，使得对冲基金巨亏。俄罗斯危机蔓延至美国，对冲基金长期资本管理公司为此几乎破产，为补充资金而低价出售了巴西的资产。巴西政府为防资金流出大幅度提高利率水平，为2002年拉美危机和阿根廷比索贬值埋下了导火索。

即便如此，亚洲金融危机之后，在IMF的敦促与支持下，危机重灾国泰国、印尼和韩国进一步推进金融开放，而马来西亚则选择了外汇管制来抑制外来冲击，直至2005年7月20日。

2.危机原因

（1）泰国政府长期实行固定汇率制，国际收支持续逆差，泰铢应该贬值而没有贬值，这使得泰铢汇率持续高估，给外来冲击提供了可能。其部分原因如美国批评的那样，泰国也存在着“裙带资本主义”问题：泰国的汇率政策制定者与泰国的对外贸易者存在利害关系，无法公正地制定泰国的汇率政策。

（2）外来资金的持续净流入，掩盖国际收支失衡问题。

（3）房地产泡沫破之后，银行对房地产商的贷款成为不良资产，导致银行体系的破产，这表明金融监管不到位。

（4）危机形成的直接原因：人事变动和汇率政策变动。1997年6月21日泰国财政部长庵雷·威拉旺辞职，7月2日新财政部长塔隆宣布放弃执行了13年的固定汇率制，从而直接引发了泰铢大幅贬值。发展中国家产生危机的一个特点就是人事变动会引起政策变动。

因此，金融开放与金融危机之间确实存在着相当密切的联系。即，如果金融不开放，不会发生大规模的资金外逃和抢购外汇。但是，金融不开放会抑制对外经济乃至国内经济的增长。

三、货币战

货币战起源于20世纪30年代，是由政府宣布本币对外贬值，以图扩大出口、恢复经济或促进经济发展。需要注意的是，政府宽松的货币政策带来的货币供给增加与政府宣布本币贬值间存在区别：货币供给增加在引起本币贬值的同时会造成本国通货膨胀，而政府直接宣布本币贬值对国内经济的影响较小。

通过货币战来促进经济发展的原理是：出口方面，在外汇计价的场合，出口单价不变，贬值对外国进口商无变化，但出口商的本币收入相应增加，出口积极性提高。在出口单价下调的情况下，贬值会降低外国进口成本，可能使外国进口增加。如果出口的是价格弹性较大的商品，外国进口增加的幅度大于单价下调的幅度，本国出口额增加，有利于增加生产、就业及收入，也有利于贸易收支调节（减少逆差）。

进口方面，贬值使本币的进口成本增加，抑制进口，同样有利于贸易收支调节。另一方面，在国内消费金额不变的前提下，抑制进口会提高对本国产品的消费，促进本国产品的生产和销售，由此可增加就业与收入。

不仅如此，进出口行业以及进口替代行业的生产、就业、收入、消费及税收等好的变化会带动其他行业，发挥外贸乘数作用，从而促进整个经济的发展。

因为本币贬值促进经济发展是一个很有效并且简单的政策，当一国实施贬值促进本国经济发展时，其他国家也希望通过货币贬值来达到相同的效果，从而引起各国货币间的竞争性贬值，效果被抵消，导致双输的局面。1930年代的大萧条中，主要工业国家竞相贬值引发货币战，从1933年开始持续到1936年英美法签订《三方货币稳定协议》而结束，没有最终胜利者，各方都是输家。

由此可见，货币战原本是指政府宣布汇率贬值并引起他国竞相贬值。但时至今日，货币战扩展为通过干预外汇市场或过度发行货币引导汇率贬值并引起他国竞相贬值的行为。参见专栏23“巴西宣布对欧洲和美国进行货币战”。

专栏23

巴西宣布对欧洲和美国进行货币战

最近的货币战案例是，2012年3月24日，巴西宣布对欧洲和美国展开货币战^[7]。

其背景是，2002年12月，巴西雷亚尔兑美元汇率为1美元＝3.533雷亚尔。此后直到2008年8月4日，雷亚尔汇率持续升值为1美元＝1.56雷亚尔。也就是说，在不到6年的时间内，雷亚尔升值了126.5%。此后在2010年5月，雷亚尔的汇率回落至1美元＝1.88雷亚尔。

对此，巴西总统罗塞夫抱怨欧洲和美国的扩张主义货币政策，认为这种货币“海啸”会损害新兴国家的工业。同时，巴西财政部长基多·曼特加在德国参议院也说，如果巴西不采取措施避免雷亚尔升值，其比价可能升至1美元兑换1.4雷亚尔，整个巴西的工业将会破产，将丧失国际竞争力，不能出口任何东西。

由于雷亚尔的升值幅度过大，使得巴西的出口企业甚至整个工业都受到极大的损害，因此，巴西宣布对欧洲和美国进行货币战，即进行外汇市场干预，抑制雷亚尔过度升值是合理的。但这货币战已不同于上述传统的概念。

四、我国的外汇管制放松

我国外汇管理制度的改革首先体现在法规的变动，在此先对1980年与1997年的法规作比较。以此为基础，叙述我国在1994—1997年间的外汇管理放松，2008年外汇管理条例修订后外汇管理的主要内容与变化，以及进入21世纪来的外汇管理放松举措。

1.外汇管理制度的改革

1978年底，我国宣布并着手创建外汇管理体制。1980年12月底我国颁布了《中华人民共和国外汇暂行管理条例》（以下简称《暂行条例》），该条例于1981年3月1日起实施。《暂行条例》的要点是：

（1）明确宣布我国进行外汇管理的目的是“增强国家外汇收入，节约外汇支出，有利于促进国民经济的发展，并维护国家权益”。（第一条）

（2）一如既往地强调“对外汇实行由国家集中管理、统一经营的方针”，并规定由新成立的国家外汇管理总局管理外汇。（第三条）

（3）国内机关和企事业单位的“外汇收入和支出，都实行计划管理”。同时，为了鼓励出口等创汇活动，“国家允许境内机构按照规定持有留成外汇”。（第五条）

（4）对于国内个人居民外汇，“由外国和港澳等地区汇入的外汇，除国家允许留存的部分外，必须卖给中国银行”，“存放在中国境内的外汇，允许个人持有”。（第十三条）

（5）对外资企业实施外汇收支平衡原则，即侨、外资企业的“一切外汇收入，都必须存入中国银行；外汇市场调剂外汇支出，从其外汇存款账户中支付”。（第二十二条）

与以往严格的外汇管理相比，上述的第（3）、（4）、（5）点在一定程度上显示出我国放松外汇管理的动向。

1996年1月，国务院通过了《中华人民共和国外汇管理条例》（简称《条例》），并自当年4月起开始实施。这标志着我国进入了新的外汇管理体制。

与《暂行条例》相比，《条例》的主要差异之一在于外汇管理的目的。《暂行条例》第一条强调外汇管理的目的是“增加国家外汇收入，节约外汇支出”。这是因为改革开放初期，我国的劳动生产率较低，出口创汇能力有限，但经济发展所产生的进口需求很大，外汇供求存在较大的缺口。这迫使我国实行外汇集中管理制度，将外汇收支置于政府的监管之下，以便有效地利用有限的外汇资源。同时，这也是各国在经济尚处于欠发达阶段的一般特征。此后，经历了15年的改革开放，我国经济实现了持续的高速增长，生产率水平已有了大幅度的提高，出口创汇能力也已大大增强。国际收支（主要是贸易收支）渡过了20世纪80年代中、后期的逆差时期，于90年代进入了顺差时期。为此，外贸与外汇管理都已逐步放松，特别是1994年的外汇管理体制改革。以此为背景出台的《条例》第一条不再突出外汇收支问题，而是强调外汇管理的目的是“保持国际收支平衡，促进国民经济健康发展”。该条款体现了我国在立法上也将国际收支平衡作为宏观经济政策目标之一，且在某种意义上可以认为，我国已基本上解决了外汇缺口问题。

差异之二在于外汇管理的框架。两条例均由七章构成，除了第一章总则与第七章附则之外，内容的安排方面有很大的变更。《暂行条例》的第二至五章分别按国家单位和集体经济组织、个人、外国驻华机构及其人员、外（侨）资企业及其人员的外汇管理进行叙述；第六章涉及对外汇、贵金属和外汇票据等进出国境的管理。与此相比，《条例》的第二至五章分别论及经常项目外汇、资本项目外汇、金融机构外汇业务、人民币汇率和外汇市场等。这是因为，我国在1980年4月恢复国际货币基金组织（IMF）的代表权之后，按照国际惯例，外汇管理的方法与内容也应遵循收支表中经常项目与资本项目的分类法。同时，1994年后外汇业务不再由中国银行独家经营，而是创设了外汇指定银行制度，国内银行与外资银行均可经营外汇业务，并创建了银行间外汇市场，使人民币汇率由过去的官方汇率转为反映外汇供求的市场汇率。第六章告示法律责任，明确逃汇与套汇的具体概念及其处罚标准。

差异之三在于反映外汇管理已大幅度放松。第一，我国在1994年后取消了中资企业的外汇留成制度，改为银行结售汇制。其主要意义是：在微观上，简化了企业的外汇交易手续，有利于企业的对外经济活动的开展；在宏观上，政府不再依靠行政性的外汇管理方法来控制国际收支。这构成了我国外汇管理体制改革的主要特征。为此，《条例》第十条规定：“境内机构的经常项目外汇收入，应当按照国务院关于结汇、售汇及付汇管理的规定卖给外汇指定银行，或者经批准在外汇指定银行开立外汇账户。”第十一条规定：“境内机构的经常项目用汇，应当按照国务院关于结汇、售汇及付汇管理的规定，持有效凭证和商业单据向外汇指定银行购汇支付。”

第二，两条例所指“境内机构”的含义不同。《条例》中的境内机构包含外资企业，这意味着外资企业已基本上享受国民待遇，而不是如以往那样，对中、外资企业的外汇管理作完全不同的规定。

第三，外汇管理放松还反映在对个人的外汇管理方面。《条例》第十三条明确规定：“属于个人所有的外汇，可以自行持有，也可以存入银行或卖给外汇指定银行。”并且，第十四条规定：“个人因私用汇，在规定限额以内购汇。超过规定限额的个人因私用汇，向外汇管理机关提出申请。”明文规定可以购汇，这在过去外汇严重短缺时代是做不到的。

1997年1月，国务院发布了《国务院关于修改〈中华人民共和国外汇管理条例〉的决定》，该修正案主要补充第五条“国家对经常性国际支付和转移不予限制”。其背景是，我国向国际货币基金组织申请并被承认自1996年12月1日起履行《国际货币基金组织协定》第八条款的义务，取消经常性外汇交易管制，实现人民币经常项目可兑换。此外，还补充了第十五条：“个人移居境外后，其境内资产产生的收益，可以持规定的证明材料和有效凭证向外汇指定银行购汇汇出或者携带出境。”这说明居民个人用汇与对外汇款方面的管制有了明显的放松。

2.1994—1997年间的外汇管理放松

1994年我国实施了继1980年以来又一次重大的外汇管理体制改革，至1996年又实现了人民币经常项目可兑换，翌年初又修订外汇管理法规。由此可见，该期间外汇管理放松有非常丰富的内容。以下分三个阶段展开叙述：

第一阶段是1994年初至4月中旬。根据中国共产党十四届三中全会的精神，今后国家将主要运用汇率、税收和信贷等经济手段调节对外经济活动。同时，从建立社会主义市场经济体制出发，中国人民银行推行了一整套外汇管理体制的改革。其主要内容有：（1）取消1980年以来实施的外汇留成制，改为银行结售汇制。取消经常项目（贸易与非贸易）用汇的计划审批，采取银行依据进出口合同等有效单据售汇的制度。（2）采纳单一汇率制，将1993年底1美元兑5.8元的官方汇率与1美元兑8.7元的外汇调剂价格合并为1美元兑8.7元人民币的单一市场汇率。（3）从1994年4月18日起，银行间外汇市场即“中国外汇交易中心”正式运行，人民币汇率实现了统一，并从此由市场供求决定。（4）采用“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制”。

第二阶段是1996年下半年。改革涉及以下三方面内容：（1）外资企业被允许纳入银行结售汇体系，既可以和中资企业一样在外汇银行买卖外汇，又可以如以往那样通过外汇调剂市场交易。因此，外资企业不仅多了一种外汇交易的渠道，而且可以按自己的意愿买卖外汇，享受国民待遇。（2）外资银行被允许经营外资企业等的结售汇业务。这对外资银行而言，不仅可以扩展和外资企业的业务联系，扩大银行的业务规模，而且得以在银行间外汇市场上买卖外汇与人民币，实现了开拓中国金融市场的第一步。（3）在同年底，部分外资银行进一步在上海市浦东地区开办了人民币的存贷款等金融业务，业务对象限于外资企业与外国人。此外，境内个人居民因私到境外旅游、留学等，可向银行购买500美元（港澳地区）或1 000美元（其他国家与地区）的外汇。

1996年12月1日，我国正式成为《国际货币基金组织协定》第八条款国，基本实现了人民币在经常项目的可兑换。

第三阶段是1997年初。1997年1月1日颁布了《中国人民银行远期结售汇业务暂行管理方法》。多年来在各种外汇管理规定中被认可的人民币与外汇间的远期外汇交易终于正式进入实施阶段。其限制条件是：（1）以实际需求（进出口合同等凭证）为原则；（2）期限在120天以内。虽然是有限制的，但毕竟开始了期汇交易，部分满足了企业避免汇率风险的需求。此后，被批准经营该业务的中国银行根据国际惯例公布了远期汇率，其中4个月期的人民币兑美元汇率为1美元兑8.35元——当时的即期汇率约1美元兑8.30元。其计算公式是：即期汇率＋即期汇率×（人民币年利率－美元年利率）×120天/360天。因为人民币利率高于美元利率，所以美元的远期差价是升水。

另一方面，在我国的国际收支顺差持续、外汇储备充裕的背景下，经国务院批准，中国人民银行决定从1997年10月15日起允许进出口业务量大、财务和经营状况较好的中资企业可以保留一定限额的外汇收入。该类企业具体是指进出口总额在等值3 000万美元、注册资本在1 000万元人民币以上的外经贸公司，进出口总额在1 000万美元、注册资本在3 000万元人民币以上的生产型企业，其外汇保留限额不超过其上年进出口总额的15%。此举从宏观上看，在一定程度上减轻了外汇储备增加的压力；从微观上看，方便了企业用汇。因此，当时尽管外汇有贬值的可能及外汇利率低于人民币利率，但部分企业仍愿意持有外汇。

3.2008年的中国外汇管理条例修订

1997年7月后受亚洲金融危机的影响，我国的外汇管理放松基本处于停滞状态。并且，至2000年底之前，市场持续出现人民币贬值预期，导致资金外逃，为此，我国的外汇管理不但没有放松反而强化了。之后，国际收支双顺差趋势越来越明显，人民币升值压力越来越大，外汇储备在2006年底超过1万亿美元^[8]。在这样的大好形势下，我国的外汇管理放松不断取得新的进展。至2008年中国的外汇管理放松的现状如下：

（1）在经常项目方面，对外支付自由，意愿结汇已实现；企业可自由开设经常项目外汇账户，且外汇账户无限额要求。个人居民的旅游、留学等购汇以及对外汇款要求等可基本上得到满足。主要遗留问题是人民币尚不能自由地用于对外计价结算。

（2）在资本项目方面，外国对内直接投资基本自由，我国对外直接投资也明显放松。证券投资的外汇管制开始放松，采用的方式是允许外国合格的机构投资者（QFII）对内投资，以及允许国内合格的机构投资者（QDII）对外投资，以及允许QFII对内证券投资使用人民币（RQFII），但三者的投资额均有限制。在对外借款方面，依然有限制；同理，为了防止外国短期资金冲击国内市场，外汇转换为人民币有严格的限制。但外资银行可全面经营人民币业务。

从法规层面看，2008年8月1日国务院通过了新修订的《中华人民共和国外汇管理条例》（2008年8月5日起实施）。其主要内容如下^[9]：

（1）第五条：“国家对经常性国际支付和转移不予限制。”与1997年修改部分相同。

（2）第九条：“境内机构、境内个人的外汇收入可以调回境内或者存放境外。”前条例（1996年）不允许存放境外。

（3）第十二条：“经常项目外汇收支应当具有真实、合法的交易基础。经营结汇、售汇业务的金融机构应当对交易单证的真实性及其与外汇收支的一致性进行合理审查。”

（4）第十三条：“经常项目外汇收入，可以按照规定保留或者卖给经营结汇、售汇业务的金融机构。”前条例未规定可以保留。

（5）第十六条：“境外机构、境外个人在境内直接投资，经批准后应当到外汇管理机关办理登记。”这是新规定，加强了登记管理。

（6）第十七条：“境内机构、境内个人向境外直接投资或者从事境外有价证券、衍生产品发行、交易，应当办理登记。”前条例规定要审查外汇资金来源。

（7）第十八条：“国家对外债实行规模管理。借用外债应当办理外债登记。”规模管理即总量控制。

（8）第十九条：“提供对外担保，应当提出申请，由外汇管理机关作出批准或者不批准的决定。”

（9）第二十条：“银行业金融机构在经批准的经营范围内可以直接向境外提供商业贷款。其他境内机构向境外提供商业贷款，应当向外汇管理机关提出申请。向境外提供商业贷款，应当办理登记。”首次允许向境外提供商业贷款。

（10）第二十一条：“资本项目外汇收入保留或者卖给经营结汇、售汇业务的金融机构，应当经外汇管理机关批准。”

（11）第二十二条：“资本项目外汇支出，以自有外汇支付或者向金融机构购汇支付。依法终止的外商投资企业，属于外方投资者所有的人民币，可以向经营结汇、售汇业务的金融机构购汇汇出。”

（12）第二十三条：“资本项目外汇及结汇资金，应当按批准的用途使用。”以防止外资流入国内房地产等市场。

（13）第二十五条：“外汇管理机关对金融机构外汇业务实行综合头寸管理。”

（14）第二十七条：“人民币汇率实行以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度。”

与2005年相比，删除了“参考一篮子货币调节”。

从总体上看，以1997—2008年10余年的经济发展为背景，外汇管理有了进一步的放松，主要体现在第九条、第十三条、第二十条。

4.进入21世纪以来的外汇管理放松举措

由于中国的外汇管理放松是全方位的，变化又较大，所以无法全部列举，表3－3仅叙述了2002—2014年间主要的外汇管理放松内容。

续　表

资料来源：国家外汇管理局编各年外汇管理重要文件选编，及《中国货币市场》等

我国政府至今一直坚持开放政策不变，强调采用的策略是渐进式开放，以及明确人民币自由兑换是外汇管制放松的最终目标。因为我国尚处于向市场经济转轨之中，今后我国市场经济转轨的进度将决定中国外汇管制放松及人民币自由兑换的进程。