债务与（微弱的）去杠杆化
Richard Dobbs ，Susan Lund ，Jonathan Woetzel ，Mina Mutafchieva
大部分高负债国家只依靠现有的手段刺激经济增长、减少财政赤字还不够，需要借助新的工具开始去杠杆化，同时管理并监控债务。
2008年世界金融危机爆发后，麦肯锡全球研究院启动了对这一课题的深入研究。2010年1月发布的第一份报告分析了世界十大经济体的债务增长，明确了自1930年以来历史上的45次去杠杆化过程。2012年1月，我们的第二份有关债务与去杠杆化的报告跟踪考察了受金融危机影响最严重的三个国家——美国、英国和西班牙的去杠杆化进展。 2015年2月发布的第三份报告，将分析范围拓展到了全球47个国家。
2008年，全球金融危机爆发并导致了第二次世界大战结束以来最漫长、最严重的全球经济衰退，此后，人们普遍预计各经济体将会开始去杠杆化，可实际上并没有发生。与此相反，几乎所有国家的债务都在继续增加，债务绝对值和对GDP的比例均在上升。这在部分国家造成了新的危机风险，许多国家的增长前景也受到制约。
■债务继续增长。自2007年以来，全球债务总额增加了57万亿美元，债务对GDP比例上升了17个百分点。其中，发展中国家占到近一半，这在许多国家反映出金融深化得比较健康。在发达经济体中，政府债务大幅增加，私人部门的去杠杆化则受到限制。
■减少政府债务需要更为多样化的解决方案。政府债务自2007年以来增长了25万亿美元，从当前的经济基本面状况看，许多国家的政府债务还将继续增加。对大多数高负债国家而言，若要着手去杠杆化，就需要实现高得令人难以置信的实际GDP增长，或极大地削减财政赤字。政府减债需要考虑更为多样化的解决方案，包括增加资产出售，课征一次性税收，提高债务重组项目的效率等。
中国的债务[1]：关注三大风险
虽然中国目前的债务负担仍然可控，但我们发现了三个方面的风险。首先，家庭、非金融类企业和政府的债务约有一半同房地产存在直接或间接的关联。其次，地方政府融资平台（LGFV）借贷的快速增长也会带来风险，许多平台可能难以还清债务。2014年开展的地方政府财务审计发现，近期新增贷款中有超过20%用于偿还旧债，而债务偿付资金有40%来自于土地出让[2]。第三种风险的成因是，中国约有1/3的未偿付债务是由快速增长、透明度低的影子银行体系提供的。
一种合理的担忧是：房地产行业过度延伸，地方政府财务运作不可持续，两者结合有可能在中国引发一波贷款违约潮，破坏常规银行系统，进而有可能导致一批将资金投入影子银行体系的投资者和企业遭遇损失。虽然这有可能对经济造成严重破坏，但我们还发现，即便违约率达到足以引发危机的水平，中国政府也有能力救助金融部门。如果政府决定救市，就基本上能避免发生全面的金融危机。由于中国的资本账户并未完全自由化，对于全球经济的溢出效应很可能是由于中国GDP增速减慢带来的非直接影响，而非通过金融市场直接传导危机。
要排除这些隐忧，就必须在未来果断进行改革。目前已在进行的市政财务体系改革尤其重要。对中国有益的改革措施还包括加强放贷机构的透明度和风险管理，改善房地产行业数据，建立统一、清晰的破产流程以处置不良债务。最后，增加投资的选择种类将会减少对于高风险影子银行工具的需求，提供房地产行业之外的投资渠道。
■影子银行已经淡出，但非银行类信贷仍然很重要。好消息是：金融部门已经开始去杠杆化，危机期间带来最大危害的影子银行正在淡出。但是，企业债券、非银行中介贷款等其他类型的非银行信贷依然十分重要。自2008年以来，企业新增信贷成长几乎全部属于非银行来源信贷。由于银行贷款在新的监管环境中继续受到限制，此类非银行中介有可能会快速填补信贷空白。
■家庭借贷增加。在金融危机的四大“重灾国”——美国、英国、西班牙和爱尔兰——居民家庭已开始去杠杆化。但在其他许多国家，家庭债务占家庭收入的比例则继续上升，部分国家甚至大大超过了危机国家的历史最高水平。为了妥善管理较高的家庭负债水平，确保安全，就需要更灵活的住房抵押贷款合同、更清晰的个人破产规则，以及更严格的放贷标准。
中国的债务正在快速增加。从2000年到2007年，中国债务总额的增长速度仅略微超过GDP增速，对GDP比例达到158%，与其他发展中经济体的水平持平。然而此后，中国的债务开始快速增加。到2014年年中，中国债务总额达到了GDP的282%，大大超过了发展中国家的平均水平，甚至高于部分发达经济体，包括澳大利亚、美国、德国和加拿大。2007年以来，中国经济体系新增债务总量达到20.8万亿美元，占全球同期债务增长总量的1/3以上。这波债务增长的最大动力来自非金融类企业借贷，包括房地产开发商。中国的企业债务对GDP比例为125%，已然位居世界第一。
有些现象令人担忧：有一半债务同中国房地产市场存在直接或间接联系，近一半的新增贷款来自不受监管的影子银行系统，而许多地方政府的债务有可能无法维持。
显而易见，去杠杆化十分罕见，解决方案仍然远远不够。考虑到大部分高负债国家的债务规模，只依靠现有的手段刺激经济增长、减少财政赤字还不够，需要借助新的工具开始去杠杆化，同时管理并监控债务。新方法包括：促进住房抵押贷款和其他债务合同的创新，更好地分摊风险；制定更为清晰的债务重组规则；取消债务的税收优惠；采用宏观审慎的措施抑制信贷热潮。债务仍然是经济增长融资的必要工具，但发起、使用、监控和（在必要时）解除债务的方式必须改进。
Richard Dobbs为麦肯锡全球资深董事，兼任麦肯锡全球研究院(MGI)资深董事，常驻伦敦分公司；
Jonathan Woetzel（华强森)为麦肯锡全球资深董事，麦肯锡全球研究院(MGI)亚洲区领导人，城市中国计划（UCI）联席主席，常驻上海分公司；
Susan Lund 为麦肯锡全球研究院(MGI)董事，常驻华盛顿分公司；
Mina Mutafchieva 为麦肯锡咨询顾问，常驻比利时安特卫普分公司。
请至www.mckinsey.com/mgi阅读报告全文。
麦肯锡公司版权所有©2015年。未经许可，不得做任何形式的转载和出版。本文经麦肯锡中国公司授权出版。
【注释】
[1]这里我们指的是总体债务，包括政府、非金融类企业、家庭和金融部门。
[2]中国国家审计署：《全国政府性债务审计结果》，2013年12月30日； Leo F. Goodstadt：《地方政府危机2007—2014：当中国的金融管理在动摇》（The local government crisis 2007–2014:When China's financial management faltered），香港金融研究中心工作报告，2014年第27号，2014年10月。
免责声明：以上内容源自网络，版权归原作者所有，如有侵犯您的原创版权请告知，我们将尽快删除相关内容。
