期货市场的发展

（一）期货品种扩大

期货交易品种经历了由商品期货（农产品期货—金属期货—能源化工期货）到金融期货（外汇期货——利率期货——股票指数期货——股票期货）的发展历程。

1. 商品期货（Commodity Futures）

从19世纪中叶现代意义上的期货交易产生到20世纪70年代，农产品期货一直在期货市场中居于主导地位，同时新的期货品种也在不断涌现。随着农产品生产和流通规模的扩大，除了小麦、玉米、大米等谷物以外，棉花、咖啡、白糖等经济作物，生猪、活牛等畜产品，木材、天然橡胶等林产品也陆续在期货市场上市交易。19世纪下半叶，伦敦金属交易所（LME）开了金属期货交易的先河，先后推出铜、锡、铅、锌等期货品种。伦敦金属交易所和纽约商品交易所（COMEX，隶属于芝加哥商业交易所集团旗下）已成为目前世界主要的金属期货交易所。

20世纪70年代初发生的石油危机给世界石油市场带来巨大冲击，石油等能源产品价格剧烈波动，直接导致了能源期货的产生。纽约商业交易所（NYMEX，隶属于芝加哥商业交易所集团旗下）已成为目前世界最具影响力的能源期货交易所，上市的品种有原油、汽油、取暖油、天然气、电力等。商品期货的种类如图1.1所示。

图1.1　商品期货的种类

2. 金融期货（Financial Futures）

20世纪70年代，布雷顿森林体系解体。浮动汇率制取代了固定汇率制，世界金融体制发生了重大变化。随着汇率和利率的剧烈波动，市场对风险管理工具的需要变得越来越迫切。商品期货的发展为金融期货交易的产生发挥了示范效应，期货业将商品期货交易的原理应用于金融市场，金融期货便应运而生。1972年，芝加哥商业交易所（CME）设立了国际货币市场分部（IMM），首次推出包括英镑、加拿大元、德国马克、意大利里拉、法国法郎、日元和瑞士法郎等在内的外汇期货合约。1975年，芝加哥期货交易所推出第一张利率期货合约——政府国民抵押协会（GNMA）抵押凭证期货合约，1977年美国长期国债期货合约在芝加哥期货交易所上市。继外汇和利率期货推出之后，1982年堪萨斯期货交易所（KCBT）开发出价值线综合指数期货合约，使股票价格指数也成为期货交易品种。1995年，中国香港开始股票期货交易。金融期货种类如图1.2所示。

图1.2　金融期货的种类

3. 其他期货品种

随着商品期货和金融期货交易的不断发展，人们对期货市场机制和功能的认识不断深化。期货作为一种成熟、规范的风险管理工具，作为一种高效的信息汇集、加工和反应机制，其应用范围可以扩展到经济社会的其他领域。因而，在国际期货市场上推出了天气期货、房地产指数期货、消费者物价指数期货、碳排放期货等期货品种。以天气期货为例，天气的变化（雨雪冰冻、强降水和台风等）给能源、农业、保险、旅游等行业带来的影响，往往并不反映在价格上，而是反映在对相关行业产品的需求上。例如，暖冬减少了对制冷所用电力的需求，这不但会造成电力企业部分产能闲置，发电成本提高，而且会抑制对石油、天然气和煤炭等能源的需求，导致对上游企业产品的需求减少。为了规避此类风险，芝加哥商业交易所率先推出了天气期货，包括温度期货、降雪期货、降雨期货、霜冻期货和飓风期货等。

（二）交易规模扩大和结构变化

根据美国期货业协会对全球主要衍生品交易所的统计，2003—2014年，全球期货和期权的交易规模呈现出逐步扩大的趋势（见图1-3）。从全球期货期权交易量来看，除了2009年与2008年几乎持平之外，一般年份都保持稳定的增长。其中，在2009年稍作喘息之后，2010年全球交易量增长了26.67%。2007—2011年期货期权市场的交易量共增长了60.9%。全球金融市场还处于经济危机的寒冬缓慢恢复中，在这场暴风雨中，衍生品市场遭受冲击较小。原因主要来自于新兴市场如巴西、中国、俄罗斯和印度等交易量的爆发。即使是危机的中心地——美国市场，2007—2011年期货期权交易量也出现了33.3%的增长。然而，在经历了全球金融危机之后，各国皆对衍生品市场风险加强了监管，众多交易所将合约规模提高以防止过度投机。这样就导致了2012年全球衍生品市场成交量遭遇了近十年来最大幅度的下滑。美国期货业协会（FIA）对全球84家交易所衍生品成交量的统计显示，2012年全球在交易所内交易的期货、期权等衍生品交易总量同比下降超过15%，打破了近十年来全球场内衍生品市场成交量逐年上升的情况。在经历2012年全球场内衍生品市场成交量大幅下滑后，2013年全球交易所合约成交量微弱反弹2.1%，达到216.43亿手。2014年全球交易所合约成交量较2013年微弱反弹1.5%，达到218.73亿手，其中，期货合约与期权合约成交量均有所反弹，2014年全球期货成交量增长0.3%至121.65亿手，规模仅次于2011年的最高水平；而场内期权成交量增长相对较大，同比增长3.1%。

图1.3　2003—2014年以来全球期货交易所期货、期权交易量
数据来源：美国期货业协会（FIA）。

进入20世纪80年代以后，世界期货市场发展出现了新趋势。长期居于主导地位的农产品期货的交易量虽仍在增加，但其市场占有率却大幅下降。金融期货和以石油为代表的能源期货发展迅猛，金融期货的交易量超过商品期货，至今保持着在期货市场中的主导地位。金融期货的后来居上，改变了期货市场的发展格局，期货市场的交易结构发生了显著变化。据统计，在世界期货交易总量中，农产品期货交易量1960年占78%，1990年下降到33%，而金融期货的占比达67%。在美国，从金融期货交易量占总交易量的比重来看，1983年为38%，1987年达到63%。以芝加哥期货交易所为例，1976年金融期货交易量占总交易量的比重不足1%，1980年这一比重达到33%，1987年进一步升至77%，1995年已超过90%。

2009年，全球股指期货和期权共交易合约63.82亿张，居各大类期货和期权交易量首位；个股期货和期权共交易合约55.54亿张；利率期货和期权共交易合约24.68亿张；外汇期货和期权共交易合约9.85亿张；农产品期货和期权共交易合约9.2亿张；包括碳排放在内的能源期货和期权共交易合约6.56亿张；贵重金属期货和期权共交易合约1.51亿张；非贵重金属期货和期权共交易合约4.63亿张（见图1.4）。

图1.4　2009年全球期货品种占比
数据来源：美国期货业协会（FIA）。

（三）市场创新和国际化

1982年，芝加哥期货交易所将期权交易与期货交易相结合，推出了美国长期国债期货期权合约，期货期权作为一项重要的金融创新，引发了期货交易的又一场革命。2002年单只股票期货在美国上市，金融期货又实现了一次新的突破。本书的相关章节将对期权和股票期货展开详细讨论。

20世纪90年代以来，随着计算机和互联网技术的发展和广泛应用，电子化交易方式被引入期货市场，并成为期货交易所采用的主要方式。针对活跃的期货品种在不同时区的多家交易所上市交易的状况，相关交易所在竞争压力下积极寻求合作，开展全球联网的电子交易。投资者可以开展跨市场的期货交易，交易所之间搭建起相互对冲体系。最先由路透社、芝加哥期货交易所和芝加哥商业交易所共同开发的全球交易系统（GLOBEX），是期货和期权的全球电子计算机交易平台和全球网络化交易系统，世界各地的交易者可以通过该系统进行全天24小时交易，从而使全球进入了全天候交易时代。电子和网络化交易系统使期货交易突破了时空限制，降低了交易成本。

公司化改制和上市成为期货交易所发展的一个方向。目前，世界上一些著名的交易所已完成了由会员制向公司制的转变，如芝加哥商业交易所、纽约商业交易所、伦敦金属交易所、伦敦国际金融交易所等。新加坡交易所有限公司（SGX）于2000年宣布挂牌上市；香港联合交易所和香港期货交易所经股份制改造，与“香港中央结算有限公司”合并为香港交易及结算所有限公司（HKEX），于2000年上市。交易所的公司化有利于经营效率和决策效率的提高，更能适应期货业的激烈竞争。

在期货市场的发展进程中，联合和合并的脚步从来都没有停歇过。20世纪90年代以来，随着期货业竞争的加剧，这一脚步走得更急更快了。在美国，1994年，纽约商业交易所（NYMEX）与纽约商品交易所（COMEX）合并为纽约商业交易有限公司（NYMEX Inc.）；此后，纽约棉花交易所（NYCE）与咖啡、糖与可可交易所（CSCE）合并为纽约期货交易所（NYBOT）。2007年，芝加哥期货交易所（CBOT）与芝加哥商业交易所（CME）合并为芝加哥商业交易所集团（CME Group）；此后，纽约商业交易有限公司并入芝加哥商业交易所集团，由此芝加哥商业交易所集团包含CBOT、CME、NYMEX和COMEX。在日本，十多家交易所在20世纪90年代合并为7家。在欧洲，1992年伦敦国际金融交易所（LIFFE）与伦敦期权交易所合并，1996年又合并了伦敦商品交易所（LCE）；1998年，德国法兰克福期货交易所（DTB）与瑞士期权和金融期货交易所（SOFFEX）合并为欧洲交易所（EUREX）；2000年，法国巴黎、荷兰阿姆斯特丹和比利时布鲁塞尔的3家交易所合并为欧洲联合交易所（EURONEXT）；2002年，欧洲联合交易所合并了伦敦国际金融交易所。期货交易所的联合和合并使得在同一时区内，活跃品种只在一家或少数几家交易所上市交易。交易的集中化有利于形成更大的规模效应和更具权威的期货价格。

期货市场的创新发展大大推进了期货市场的国际化和一体化。其一，公司制交易所的股东或出资人已经开始多元化，并不局限于本国或本地区的范围。“某某国家的期货交易所”的含义，更多的是指交易所的所在地，而非所有权归属于该国（公民或法人）。其二，市场参与者来自世界各地，期货市场为世界各地的投资者提供交易平台和服务。其三，期货品

种跨国界推出，例如新加坡交易所（SGX）上市了日本、中国香港等国家或地区股票指数的期货合约，伦敦国际金融交易所（LIFFE）上市了德国、日本国债的期货合约。可见，一国的期货市场打破地域限制，交易所、市场参与者和期货品种都呈现出国际化特点。一个区域性期货市场的影响力和竞争力的提高就在于发展成为国际市场，在此市场上产生的期货价格才更具权威性，进而成为国际定价基准。