可控性降低的原因

二、可控性降低的原因

改革开放以来，特别是加入WTO以后，我国市场经济蓬勃发展，与此同时，我国外汇储备也出现大幅增长，1999年我国外汇储备超过1000亿美元，2001年超过2000亿美元，截至2009年底我国外汇储备已达23991亿美元，居世界第一。随着外汇储备的急剧增加，外汇占款在货币投放中的地位上升，对我国货币政策的传导作用产生了复杂而深远的影响。外汇储备对货币供给的影响可以表述为:国际收支经常项目和资本项目顺差引起外汇储备增加，外汇储备增加导致外汇占款的增加，由于外汇占款是基础货币投放的重要组成部分，因而基础货币增加，通过货币乘数货币供应量成倍增加。表2反映我国外汇储备、外汇占款与基础货币投放以及M2的情况。

表2　2000—2009年我国外汇储备、外汇占款与央行基础货币及货币供应量M2的关系

注:外汇储备以百万亿美元为单位，其余皆以百万亿人民币为单位;2009年外汇占款和基础货币为当局公布的截至2009年11月底的数据;外汇占比=外汇占款/基础货币数据来源:中国人民银行网站，国家外汇管理局，《中国金融年鉴》

2000—2009年我国外汇占比走势呈现出不断攀升的趋势，特别是在2003年之后，外汇占比迅速增长，随后保持在100%以上的高位，到2009年外汇占比达到了最高峰。因外汇储备迅猛增加而导致的基础货币投放量的增加使得自2005年起我国出现比较严重的“流动性过剩”，为了回笼过剩的流动性，央行不得不加大了央行票据的发行力度，在表二中即表现为外汇占比超过100%。随着我国外汇储备的不断增加，基础货币与外汇占款也随之增加，且基础货币增长速度与外汇占款增长速度具有高度的相关性，这反映了近年来外汇占款的快速增长导致了基础货币的快速增长这一现象。外汇储备已成为影响我国货币供应量的重要因素。

此外，从表2中还可观察到，我国的货币乘数在为期不长的十年内出现了大幅的波动，与传统的认为货币乘数具有稳定性相左。我国的货币乘数在2005年之前，基本维持在2．5左右，并处于不断小幅上升的过程。2005年之后，我国的货币乘数出现了大幅的振荡:由2005年的2．93迅速猛上升到2006年的4．44，上升幅度高达51．5%;之后受国际金融危机及国内宏观经济下行的影响出现回落，但货币乘数仍高于3．5;2008年之后，随着经济的回暖，货币乘数回升，到2009年超过了2006年的最高点，达到十年来的最高值4．54。由此可见，一方面随着外汇储备的急剧增加，外汇储备变动对我国货币供应影响的加大、外汇储备在货币投放中地位的上升，大大降低了货币供应量中介目标的可控性;另一方面我国的货币乘数并不具有稳定性，往往在短期内大幅地震荡变化，从而进一步降低了作为中介目标的货币供应量的可控性。