中资地产股

第五章　中资地产股

近年内地房地产市道十分景气，各大城市的楼价愈升愈高，中资地产股亦趁市旺陆续来香港上市，筹集资金以增加土地储备，扩大旗下版图及规模，一时间令在港挂牌的内地房产股激增至约二十家，上市后股价表现也普遍为投资者带来惊喜。

虽然内地楼价在过去几年飞升，中央亦多次推出宏调政策为楼市降温，但对房产股的影响相当短暂，主要是市场对楼房实质需求增加，经济腾飞加上股市暴涨产生财富效应，以及人民币升值令资产价格上涨，种种诱因均令房屋需求持续上升，楼盘销售强劲，房地产股的股价自然拾级而上。一般来说，内地房地产股毛利率较香港为高，合理毛利率为25%至35%，而40%至50%已属较高水平。由于建成楼房通常需要3至4年时间，所以近年推售的楼盘大部分地皮都在几年前地价低廉时购入，楼价暴涨令毛利率大幅上涨，为房地产股带来丰厚的利润。

现时在香港上市的内地地产股以发展一二线重点城市为主，若以主攻城市分类，除上海及北京外，大部分都以广州或广东地区为核心。上海和北京房地产股在上两章已经介绍，这里将集中谈广州/广东的地产股。广东邻近香港，是香港人最熟悉的地方，在地理位置上占有优势，交通方便且同声同气，所以较受香港人欢迎，是香港人愿意选择居住或投资用作度假的首选。目前在港挂牌的广东地产股包括合景泰富(1813)、深圳控股(0604)、合生创展(0754)、碧桂园(2007)、富力地产(2777)及雅居乐(3383)等，见表5.1。

表5.1　广东房地产股主要数据

以市值规模计，碧桂园最大，市值约2000亿元，其他发展商与其有相当距离，其拥有的土地储备相当惊人，几乎有香港的九龙半岛那么大，是中国最大的地主，其次是富力地产及雅居乐。从毛利率看，一般都在30%至40%之间，反映规模小的房产商在营运效益上亦不比同业逊色。从盈利增长角度看，内地房地产股的估值相对欧美成熟市场，其估值并非太高。楼价上涨令地产股手持的物业、土地储备的估值提升，即使只是账面利润，亦足以令每股资产净值增加，肯定利好股价的表现。

事实上，愈来愈多地产股除开发核心地区外，亦逐步将业务扩展到其他城市以分散投资，所以地产股的盈利基础将更加稳固。从两地股价角度看，由于香港平均市盈率低于20倍，和A股估值相差甚远，所以争取回归A股上市对于香港的中资地产股有很大诱因，长远对股价肯定有正面刺激作用，加上内地楼房需求仍然庞大，特别是广东，由于楼价较上海及北京低，以及邻近香港，尤其是深圳，相信受宏观调控的影响会相对较轻，而广州也有2010年亚运会概念，随着地价上升，楼价亦会向上，楼市的势头持续向好，房产股前景仍然乐观。

收入来源→盈利能力→股价表现

·销售物业及租赁物业租金

·地价、楼价，影响毛利率

·供应:包括土地供应，新楼盘开工量，预期未来楼盘供应

·国家政策:宽松/严打，可能开征物业税、取消楼花制度等措施

·预测楼市周期的涨跌，人民币升值，股市壮旺的财富效应

风险因素方面，目前高负债比率仍然是内地地产股面对的最大风险，楼市在景气的时候负债偏高问题不大，但一旦楼市逆转，情况就可能完全不同，房价不涨将直接打击毛利率，楼市下跌更会影响资产估值，其承接的风险亦将大大增加，处理不好将会出现很大问题，投资者应留意这一点。此外，预期内地宏观调控措施会陆续出台，未来若取消销售楼花，开发商资金回笼速度将会减慢，继而可能影响项目发展，开发商定位可能出现洗牌情况，而较小型的开发商亦可能面对同业较大竞争。长远来说，加息及加存款准备金率等措施不会对整体市场造成太大震荡，相信宏观调控亦不会有太激烈的政策。

业务简介

从事房地产开发及销售业务。

公司点评

富力地产主攻广州房地产，拥有土地储备3113万平方米，足够未来3至5年发展，物业项目约有70个，目前在销售项目22个，总建筑面积约375万平方米。除发展销售物业外，集团亦有投资物业，旗下富力丽思·卡尔顿酒店将于今年底开始营业，富力君悦大酒店将于2008年初开业。

2007年中期业绩优于预期，毛利率由31.9%升至32.8%，旗下超过80%于今年完工的项目，以及10%将于2008年完工的项目已经售出，预计全年售楼目标160亿元，落成楼面155万平方米，按年增加51%，至8月底销售已达95亿元，预售落成38万平方米，下半年将有119万平方米，平均每平方米售价1万元;今年以来已购入土地超过500万平方米，包括开拓广州以外城市，首次购入上海地皮青浦区项目，以50亿元获得可建楼面达157万平方米天津河西区地皮，另购入山西太原市土地，总建筑面积211万平方米，及取得北京住宅地，每平方米楼面地价约240元。

业绩扫描及股价走势

亿元人民币　　　　2007年中期　　　　　增长　　　　　2006年全年　　　　　增长

营业额　　　　　　　31.97　　　　　　152.0%　　　　　101.87　　　　　　74.0%

纯利　　　　　　　　6.68　　　　　　　158.0%　　　　　21.35　　　　　　68.9%

每股盈利(分)　　　　20.73　　　　　　　144.0%　　　　68.99　　　　　　 41.6%

每股派息(分)　　　　15.00　　　　　　　50.0%　　　　60.00　　　　　　　263.6%

前景展望

富力地产继续积极扩展，增添土地储备，未来每年计划收购土地平均600万平方米，2007年至今物业销售已锁定全年盈利80%，为行业中最高，早前更首次进军上海市场，并将据点拓展至山西省，收购建筑公司有助成本节省，纯利率可望由20%提升至25%，3年后销售目标是500亿元，按此计盈利可达125亿元，2008年销售额已由原先估计的230亿元提高至250亿元，可交付楼面达300万平方米，2009年将达345亿元，2009年及2010年每年估计达500万平方米，未来发展将会加快，前景非常乐观，是投资内地房产股佳选。

潜在机会

预期2007年底前发行A股，纯利率将由20%提升至25%，未来3年销售增加三倍。

潜在风险

宏观调控及新一轮加息周期仍是两大主要不明朗因素。

业务简介

物业开发与投资、基建项目投资、工程与项目管理、建筑与土木工程、地产代理与管理等。

公司点评

中国海外是内地龙头房地产股，拥有土地储备1900万平方米，大部分在一线城市，并扩展至17个城市。上半年共购入8幅地皮，分布于苏州、成都、青岛、珠海、宁波、长春及香港。将斥资逾200亿元参与西安世界级文化遗产“唐大明宫”国家遗址公园建设及周边地区改造工程，2008年初前动工;总资产359亿元。

2007年中期业绩胜预期，当中包括物业重估收益2.4亿港元，期内售楼收益85.5亿元，经营溢利大升93%至18亿元，总销售楼面面积93万平方米，整体增值税3亿元;净负债比率由34%降至28%，手持现金45亿元，银行借款72亿元，应付担保票据23亿元。今年售楼收益已达130亿元，涉及楼面170万平方米，下半年有33亿元入账，另有40亿元尚未入账。

同系香港上市公司

中国建筑(3311)。

业绩扫描及股价走势

亿港元　　　　　2007年中期　　　　　增长　　　　　2006年全年　　　　　增长

营业额　　　　　　47.60　　　　　　32.2%　　　　　109.10　　　　　　　56.5%

纯利　　　　　　　13.70　　　　　　60.2%　　　　　23.71　　　　　　　　54.5%

每股盈利(港仙)　　19.20　　　　　　44.4%　　　　　35.50　　　　　　　　47.9%

每股派息(港仙)　　5.00　　　　　　　－　　　　　　10.00　　　　　　　　42.9%

前景展望

中国海外是最早进军二线城市的地产开发商，业务较多元化，土地成本低廉，每平方米仅2000元，无惧宏观调控，现有土地储备足够4至5年发展，未来计划投入资金1000亿元，并积极发展商业物业，目标是2010年将盈利比重由目前少于10%提升至20%，北京及上海2008年将有商业项目动工。公司红利认股权证若获悉数行使，将可在2008年8月前获得76亿元，届时可获得现金正数，有助于巩固资本基础，提升盈利及支持较高市盈率，提升每股资产净值，前景乐观。

潜在机会

过去5年利润复式增长达42%;母公司已展开A股整体上市筹备工作;市值大且交投劲，是入选蓝筹股的热门股票。

潜在风险

增值税对公司有影响，2007年及2008年分别预留9亿及8亿元资金;内地可能再压抑过热楼市;红利认股权证行使后每股盈利将被摊薄。

业务简介

开发大型优质房地产项目，并专注开发商用房地产。

公司点评股价走势

方兴上市后负债比率会降至约10%，发展项目主要在北京、上海及珠海，目前持有上海高阳国际客运中心B开发项目50%权益、北京凯晨世贸中心50%权益、珠海一间花园项目100%权益、北京中化大厦和北京王府井大饭店各25%权益及上海汇港土地储备50%权益。

前景展望

方兴刚上市不久，收购中化大厦和王府井大饭店各余下75%权益，及北京凯晨世贸中心余下的50%权益，集资亦用作发展上海汇港土地开发项目物业，收购中化集团于金茂的54.87%权益、世贸投资15%权益和中化香港于上海银汇的55%权益，前景审慎乐观。

潜在机会

注资概念，包括收购上海地标项目金茂等权益。

潜在风险

内地针对房地产过热的宏观调控措施可能还会出台。

业务简介

投资控股、物业开发、物业投资及物业管理业务。

公司点评及股价走势

合生拥有土地储备1550万平方米，足够未来5年发展，斥资60亿元收购北京京润二期80%权益，及以14亿元购入上海一商业用地。2007年上半年销售收益达46亿元，增长15%，平均每平方米售价1.05万元，增长30%，下半年将集中推上海、广州、宁波等楼盘，合共楼面80万—100万平方米，全年售楼目标110亿元，增30%;现时手持现金30亿元。

前景展望

合生主力发展国内大型项目，有助扩充广东省以外的地区，增加一线及其周边城市如宁波等地的土地储备，2007年底可增100万—200万平方米土地储备，部分收购拟以发行新股支付，每股盈利将被摊薄，宜中长线投资。

潜在机会

收购令资产净值提升，估值偏低，较资产净值有较大折让。

潜在风险

负债偏高，资产增长相对缓慢。

业务简介

开发中高档优质住宅物业、商用物业、酒店及物业管理。

公司点评及股价走势

合景在广州有一定知名度，现有土地储备380万平方米，足够3至4年发展。主要发展高档次住宅，另亦兴建商厦及酒店，目前在广州有3家酒店，住宅占80%比重，旗下国际金融广场是广州市内地标项目，租金是当地之冠，而广州市珠江新城更被誉为内地三大豪宅之一。

前景展望

合景有80%业务集中在广州，土地储备多在广州黄金地段，有一定竞争优势。集团亦正冲出广州，以36亿元投得的成都地皮，该项目预料成为2009年业绩的引擎，上市后将负债比率降至60%以下，2007年起售楼将进入收成期，预期盈利大增5倍至近10亿元，毛利率达30%，前景看好。

潜在机会

邻近香港占地理位置优势，旗下楼盘对香港人较具吸引力。

潜在风险

楼市受政策影响大，宏观调控及息口趋升，负债较高亦受关注。

业务简介

物业开发、投资与管理业务，交通运输、基建投资及科讯科技。

公司点评及股价走势

深控持有路劲基建(1098)及沿海家园(1124)各23%权益，公司净资产80%位于广东，而其中的50%位于深圳;拥有土地储备总建筑面积1000万平方米，在建项目100万平方米，年内积极投地，先后竞得多幅土地，包括佛山大型地皮，计划兴建别墅、低层住宅、商业设施及五星级酒店。

前景展望

深控战略重点将开始转向获取深圳的小型黄金地块，旗下数个深圳楼盘包括水松大厦、高尔夫海景花园、天安龙岗、龙晨花园二期及深业新岸线二期平均售价较2006年底上涨20%—50%，未来5年将力争保持约1000万平方米的土地储备，并继续出售旗下非核心资产，宜中线投资。

潜在机会

投资回报高，出售小型地产商29%权益，预料获1亿元特殊收益。

潜在风险

楼价上涨过快令面临的风险亦增大;扩大土地储备后公司曾配股。

业务简介

物业开发、物业管理及室内装饰工程。

公司点评及股价走势

雅居乐是内地第四大土地储备房地产商，拥有土地储备2300万平方米，目前在16个城市共有45个项目进行，当中海南项目占地超过300万平方米，其中80%为度假村，预料2008年初推售，其余20%将兴建6家酒店，2009年完成，兴建道路等配套及补地价成本是每平方米400元。

前景展望

雅居乐最大优势在于拥有大量廉价土地储备，保证边际利润及资产高回报，未来预料受惠于内地楼价趋升及土地储备增加，预料年底土地储备将增加到3000万平方米，带动未来盈利上升，预测今明两年净利润复合年增长率可达50%，销售面积增至280万平方米，前景亮丽。

潜在机会

股价并未真正反映其增长前景，其楼盘在香港有一定知名度。

潜在风险

宏观调控力度若加大，亦为销售带来潜在风险。

业务简介

从事房地产开发、建筑及装饰、物业管理及酒店营运业务。

公司点评及股价走势

碧桂园现拥有土地储备5400万平方米，是中国最大地主，总资产342亿元。2007年中期纯利14.2亿元，增长1.6倍，毛利率37.3%，净利润率由13.2%大增至23.5%;期内销售额60亿元，升48%，其中房地产收益35亿元，增56%，上半年销售楼面93.5万平方米，负债比率74.6%。

前景展望

碧桂园是内地房地产股龙头，土地成本低廉，平均每平方米只有210元，市场定位较独特，兴建度假与消闲结合楼房，上市后积极增加广东以外土地储备，包括天津、武汉等，并进军酒店业，现经营三家酒店，受惠楼价大涨，加上下半年有160万平方米销售面积入账，前景相当乐观。

潜在机会

碧桂园在香港有一定知名度，亦是香港人投资的热门楼盘。

潜在风险

内地有可能加大力度调控房价上涨过急。

业务简介

从事房地产开发及相关投资。

公司点评及股价走势

新世界中国手上项目均位于经济发达城市，包括上海、北京、广州、天津、武汉、沈阳、长沙、贵阳及成都等地，2006年斥资43亿元在内地4个二线城市(成都、长沙、贵阳及海口)购入多个项目，可建楼面逾727万平方米;占地约3000亩，总投资额达100亿元的贵阳大型楼盘“金阳新世界”在年中开始预售。

前景展望

新世界中国是新世界系在内地房地产开发的旗舰公司，土地储备足够长期发展，过去数年平均毛利约20%，内地房地产市场增长势头未受宏观调控影响，未来数年将逐渐步入收成期，宜中长线投资。

潜在机会

人民币升值，内地楼价上涨，有助于毛利率提升。

潜在风险

宏观调控压抑房地产，加息等不明朗因素。

业务简介

从事优质住宅物业的开发，目标客户为国内中高收入人士。

公司点评及股价走势

绿城是浙江民营房地产开发商，年内积极投地，以合共约67亿元先后投得杭州钱江新城区地皮、绍兴、江苏南通及上海杨浦区多幅土地，增加约100万平方米土地储备。2007年增加土地储备222万平方米，令土地储备总建筑面积增至1400万平方米。

前景展望

绿城在杭州和长三角发展高质素住宅项目相当成功，有助于未来扩展到其他城市，近期一系列收购土地，表现相当进取，公司自2006年年底至今收购土地总代价已达到100亿元，估计未来可能会就部分发展项目引入合作伙伴，有助于降低扩张过快的风险，前景审慎乐观。

潜在机会

估值低于其他内地房产股，市况若持续畅旺估值有提升机会。

潜在风险

扩张步伐太快，可能需要进一步配股等募集资金，增加风险。