公司治理结构的模式

二、公司治理结构的模式

公司治理要解决的就是基于一种效率和公平的前提，对各相关利益主体的责、权、利进行相互制衡的一种制度安排问题。公司治理问题所涉及的主体（即相关利益方）主要包括：股东、经营者、债权人、雇员、顾客及社区等，所以作为公司治理中的各利益主体行为的来源，是紧密与各市场环境相关联的，市场环境的健全与否将直接影响公司治理的模式，与市场相对应的，就是政府行为在公司治理模式选择中所扮演的角色，政府利用其掌握的经济计划、产业政策、财政金融等手段直接或间接干预企业的治理模式。鉴于此，我们可以将公司治理的一般模式，如图1—3所示：

图1—3　公司治理模式的一般构架

（一）外部监控治理模式（以美国为例）

1.股权结构

美国目前最大的股东是机构投资者，如养老基金、人寿保险、互助基金以及大学基金、慈善团体等。其中养老基金所占份额最大。在20世纪90年代初，机构投资者控制了美国大中型企业40%的普通股，拥有较大型企业40%的中长期债权。20家最大的养老基金持有上市公司约10%的普通股。不过，尽管机构所有的持股总量很大，一些持股机构也很庞大，资产甚至达几十亿美元，但在一个特定公司中常常最多持有1%的股票。因而在公司中只有非常有限的发言权，不足以对经理人员产生任何压力。

2.市场控制公司

在美国主要依靠资本市场上的接管和兼并控制公司。美国的机构投资者，不长期持有一种股票，在所持股公司的业绩不好时，机构投资者一般不直接干预公司运转，而是改变自己的股票组合，卖出该公司的股票。持股的短期性质使股票交易十分频繁，造成公司接管与兼并事件频频发生。研究表明，股票价格的波动太大，与企业的盈利水平关联不强。因此，利用股票市场对公司进行控制难以有效。而且，由于股票流动性大、周转率高，出现严重的持股短期化，经理人员面对主要股东的分红压力只能偏重于追求短期盈利，对资本投资、研究与开发不太重视。

近年来，美国实业界采取了一些措施，力图改进美国的公司治理结构。例如，美国证券交易委员会1992年规定：①增大关于公司执行人员的报酬与津贴的披露程度，要求董事会报酬委员会在其年度代理声明中公开说明怎样确定以及为什么这样确定执行人员报酬水平。②强化机构股东的作用。同时，尝试加强商业银行的作用，允许商业银行从事证券交易活动。

美国公司的治理模式，如图1—4所示：

图1—4　美国公司治理结构图——“一会制”

（二）内部监控治理模式（以日德为例）

1.日本的公司治理结构

（1）股权结构。自20世纪60年代以来，日本控制企业股权的主要是法人，即金融机构和实业公司。法人持股比率在1960年为40.9%，1984年为64.4%，1989年增加到72.0%。法人持股主要是集团内企业交叉或循环持股，集团形成一个大股东会。

（2）控制结构与主银行制度。日本公司的董事会成员主要来自企业内部。决策与执行都由内部人员承担。监督和约束主要来自两个方面，一方面是来自交叉持股的持股公司，一个企业集团内的企业相互控制。总经理会（社长会）就是大股东会。如果一个企业经营绩效差或者经营者没有能力，大股东会就会对该企业的经营者提出批评意见，督促其改进工作，直至罢免经营者。另一方面重要监督来自主银行。主银行一般有三个特点：提供较大份额的贷款、拥有一定的股本（5%以下）、派出职员任客户企业的经理或董事。银行几乎不持有与自己没有交易关系的公司的股份，持股目的基本上是实现和保持企业的系列化和集团化。主银行监督公司运转的方式根据具体情况而定：在公司业绩较好、企业运转正常时，主银行不进行干预，但在公司业绩很差时，就显示控制权力。由于主银行对企业的资金流动密切关注，所以能及早发现财务问题，并采取行动。譬如事先通知相关企业采取对策，如果公司业绩仍然恶化，主银行就通过大股东会、董事会更换经理人员。主银行也可以向相关企业派驻人员，包括董事等。借助于这些手段，主银行就成了相关公司的一个重要而有效的监督者。

在公司交叉持股和主银行持股体制中，持股目的只在于使股东稳定化，相互支持和相互控制，而不是为了得到较高的股息或红利。所以，股票轻易不出手，周转率低，股票市场因此也对经理人员影响甚微。就股票市场上的兼并而言，日本也很少发生。日本的兼并活动进入20世纪60年代后虽然也增加了，但主要发生在中小企业之间或大型企业与中小企业之间。而且，即使兼并，也很少采用公开购买股票的方式，往往是合并双方的大股东先行商谈，再转移股票。

日本公司的治理模式，如图1—5所示：

图1—5　日本公司治理结构图——“三角制”

2.德国的公司治理结构

德国公司治理结构的一个重要特点是双重委员会制度，即有监察委员会（监事会，相当于美、日的董事会）和管理董事会（董事会，相当于美、日的高级管理部门或执行委员会）。监事会成员不能充当董事会成员，不得参与公司的实际管理。

（1）股权结构。在德国，最大的股东是公司、创业家族、银行等，所有权集中程度比较高。德国的银行是全能银行，可以持有工商企业的股票。银行持股在1984年和1988年分别为7.6%和8.1%，如果加上银行监管的投资基金的持股（同期分别为2.7%和3.5%），则银行持股达10.3%和11.6%。而且，银行持股的大部分是由三家最大银行持有，其中德意志银行影响最大。银行对企业的贷款性质也使银行成为一个重要的利益相关者。另外，公司交叉持股比较普遍，权威部门对持股的管制也比较宽，只有持股超过25%才有义务披露，超过50%才有进一步的义务通知管制机构。

（2）控制结构与全能银行。在德国，银行控制方式是通过控制股票投票权和向董事会派出代表。据德国垄断委员会统计，在100家最大的股份公司中，银行在75家派驻了代表，有些还是监事会主席，银行代表就占股东代表的22.5%。其中，在44家中占有的股份低于5%，在至少19家中基本没有什么股份。德国公司治理的另一特色是强调职工参与，在监事会中，根据企业规模和职工人数的多少，职工代表可占到1/3到1/2的席位。

德国公司的治理模式，如图1—6所示：

图1—6　德国公司治理结构图——“两会制”

（三）家族监控治理模式（以韩国为例）

1.公司股权与资本结构^[21]

韩国的财团是通过直接和间接的交叉持股组成的企业集团，从30家大财团来看，财团家族自身的出资比例为17.2%，外部个人或机构出资比例为42.8%，财团内部各企业相互出资比例为40%。考虑到相互持股的抵消效应，财团家族的实际出资比例也只有28.7%。而如果从10大财团来看，则这一比例只有22.9%。根据一项调查发现，在1996年，如果以持股10%作为分界线，14%的公司属于公众持股公司，68%为家族控股；如果以30%为分界线，则76%为公众持股公司，20%为家族控股。

韩国企业的自有资本比例非常低。韩国上市公司前10位的企业平均自有资本比例为9.4%，其中近一半的企业不足5%。与此相对应的，自然就是企业的负债率普遍较高。

2.公司治理结构

在韩国企业中，家族资本的影响无处不在，不仅中小企业为家族或个人所拥有，而且许多大财团也常是由某一家族直接或间接控制。从整体上讲，韩国企业中，家族及其控制的高级经理层全面主导企业的发展，主要表现为高度的集权模式。

在韩国，社会公众虽然占有一定份额的公司股权，但由于都是小股东，对市场起不了决定性作用。韩国的机构投资者持有公司很大份额的股权，独立地看这些投资机构对某一家公司的持股比例，信托投资公司最多达20%，银行或保险公司为10%，证券公司为8%。但由于这些机构投资者都是由韩国的企业集团控股，母公司对它们的监控削弱了它们在很多情况下行使大股东权力的机会。因此，机构投资者的作用是被动的，对公司的管理层难以形成一个监督力量。

为了保护小股东的权益不受侵害，韩国在1982年颁布了一项规定，凡对公司出售或兼并决定持有异议的股东可以要求公司买回其手中的股票，价格经协商确定，不受后来的交易价、证券交易委员会及法庭定价的影响。在依靠大的投资信托公司的基础上，小股东的类似愿望常常得以实现。而且韩国正在考虑设立更多的外部股东和审计委员会，并逐步调整其会计标准，朝着国际惯例的方向迈进。

值得指出的是，从现代公司的演变历程来看，随着所有权的日益分散和企业规模的扩大，家族监控的企业将面临着两个方面的挑战：一是管理才能首先在所有者家族中成为稀缺资源，迫使家族企业把企业的经营管理权让给非股东的经营者，这必然使家族的控制权被削弱。二是对物质资本的需求将导致单独由家族提供成为不可能，而对外部资本的寻求也就意味着对控制的分割。很显然，家族企业的变迁是循序渐进的，早期家族仍然拥有对公司的控制权，但经营权的旁落以及资产份额的降低，将更进一步使家族发现控制公司难度的增加，尤其是当家族内缺乏有效监控型的人才，而与企业的关系实质上仅仅表现为资产纽带时，在职业经理阶层的兴起浪潮下，他们会发现集中拥有某一家企业的股票要冒极大的风险，于是更趋向于分散投资。如此循环的结果，在没有人为干预的情况下，股东及其他相关者为了防止经营者不负责任的行为，对市场体系的建立健全提出了要求，这会导致家族监控模式向外部监控模式的转变。

（四）典型公司治理模式的比较

下面，我们对美英和德日两种典型公司治理模式的特点做一简要的比较和评价。

1.结构、形态和功能

公司治理结构的股东会、董事会、经理班子的设置、组成和功能在这四个代表性的国家中有所不同。美英的股东是高度分散的，而且依托一个庞大的资本市场，具有较强的流动性。持股人更关心的是股票的涨落，对公司重大问题的参与方式主要是通过股票买卖来表现，这也称为“用脚投票”。市场上股票价格的变动对管理者形成间接约束。德日的股东相对集中、稳定。在德国多是大银行直接持股；日本则是企业间环形交叉持股，主体银行虽不直接持股，但对企业有实际的控制权。德国的公司设监事会（supervisory board）和管理委员会（management board），分别相当于其他国家的董事会和经理班子。其监事会由股东代表、雇员代表和独立董事共同组成。其管理委员会每个委员具有同等的权力（都称执行董事），没有实际意义上的CEO，决策的原则是一致通过（consensus）。从其运行机制看，更像是其他国家的董事会，而不像CEO为首的行政系统。近年来德国的这一结构正在发生变化，监事会的权力在削弱，设立CEO及相应的行政决策系统的呼声也愈来愈强。美国的董事长一般兼任公司的CEO，因而拥有较大的权力。其他国家多是分设的，英国和日本的董事长（会长）多是退休的公司总裁或外部知名人士，是非执行人员，只是董事会的召集人和公司对外形象的代表。他们对公司决策制定过程影响有限，主要责任是对管理者的监督和维持公司与社会、政府、商界的关系。德国的监事会主席是由股东方产生的，在董事会投票持平时有两票权（casting vote）。尽管存在这些差异，上述国家公司董事会在如下几个方面的功能具有共同点：①对经理人员的选择和监控。②对公司财务预算、发展战略、资本项下活动和股权变更的审批权。③承担公司的社会责任和保护相关利益者的权益。

2.制衡关系

德国股东与董事会（监事会）具有一定的同一性，其制衡主要表现在监事会与经理人员（管理委员会）之间。日本的股东与董事会之间的关系与德国类似，由于董事会多是公司内部人员产生，董事会与经理班子也不构成合理的制衡。对经理班子的选择、监控，主体银行有较大的发言权和影响。由此，德国的监事会、日本的主体银行作为一种制度安排，形成了某种方式的组织控制。与德日不同，美英的董事会多是由外部人员或独立董事组成，并没有实际的股东背景。从理论上讲，这种结构难以真正实现股东、董事会与经理班子之间的制衡，但在实际上这种制衡作用是存在的，而且是有效的。其原因主要是外部市场机制在发生作用。

3.目标和方式

第一是目标。德日认为应着眼于公司的长期效益，承担社会责任和义务，企业的经营不仅要满足所有者，同时也应考虑其他相关受益人。而美英则更着重短期效益，把股东财富最大化视为企业经营的最高目标。第二是管理方式上，德日重协调、合作，美英重分工、制衡。第三是利润分配的政策。与德日相比，美英公司更愿意把收入中较大的比例作为红利，这样资金就重新回到了市场而不是留在企业组织内部。第四是股权的变更和资产买卖。德日的股东比较集中、稳定，市场上的兼并与收购不如美英活跃，恶意收购很少发生。美英则相反，股市交易活跃，兼并、收购频频，恶意收购已成为市场活动中的一个重要方式。第五是管理人员的流动。德日的管理人员一般是大股东选派，其变动主要受大股东的影响，所以比较稳定。美英管理人员的产生可以看成是管理人员市场供求的一种交易，因而相对流动性较大。

4.理论背景

（1）“现代企业理论”认为，企业是对市场的替代，即通过组织行为来代替价格机制配置企业内部资源，以降低市场交易费用。这一替代的代价是代理人的出现及由此产生的约束、激励的成本。

企业的外部仍是一个市场环境，企业内部的资源配置也并非是纯粹的组织行为，其中含有一定成分的市场因素。企业在进行内部资源配置和对经理人员实施约束和激励时，核心的问题是在多大程度上依赖和引入市场机制。这一平衡点的确定取决于相关的成本和效益。在不同的国家，市场资源和组织资源的状况是不同的，由此也就导致了组织控制和市场控制两种不同类型的公司治理模式。

（2）假定外部市场和内部组织状况没有明显差异，两种类型产生的原因就更多地反映了主观方面的偏好，这就是“稀缺资源的最优配置理论”和“创新企业理论”的争论。组织控制和市场控制两种模式也分别基于上述两种理论。

“稀缺资源的最优配置理论”实际源于亚当·斯密“看不见的手”的理论，但它将其引入到企业内部资金的配置。这一理论认为：企业创造出的利润应通过红利分配使其回到市场中，由市场机制重新配置，以实现更好的效益。把利润留在企业由组织来配置，会破坏市场机制，形成市场机制缺陷，影响配置效率，并为管理人员滥用职权创造机会。

“创新企业理论”认为：创新是一个开发过程，它需要有计划、有组织、长期地分工协作，而这一过程的一个基础条件是资金的稳定来源。市场抽取公司的财富来增加那些追求短期效益的证券投资者的收入，会破坏组织创新、影响长期效益。

除了资金外，在企业内部资源配置中对股权、资产、技术专利和人员，两种理论也存在不同观点。争论的焦点同样是应由市场还是组织来配置，应鼓励流动还是保持稳定。

（3）影响公司治理模式的另一个理论问题是对传统私有产权的认识。私有产权的法律基础在实践中随着企业制度的发展受到了一次又一次的挑战。从传统业主式企业到现代企业，企业的控制权从所有者、经营者、生产者三位一体的业主，演变到高度分散的所有者，职业化的、管理者和工人三者相互分离又相互联系的结构。从狭义上讲，产权的界定是明晰的，并受到法律的保护；从广义上讲它的外延已从所有者扩展到其他的利益相关者，包括管理者、工人、客户、供应商、银行、社区等。对产权的新的认识是一个以所有权为中心的社会关系的集合或称为产权束。这一新的认识被组织控制派所接受。在其构架的公司治理结构中也包括了利益相关者，并把承担社会责任、满足所有者和利益相关者的利益作为其重要的目标。而市场控制派仍然坚持传统的私有产权观念，从而认为实现股东利益最大化是企业追求的惟一或最重要的目标。

（4）“人力资本理论”也对公司治理结构模式产生影响。把人作为一种资源，在现代企业管理中已被广泛接受。但把人作为资本，目前还仅仅是一种新的认识。现代企业中生产要素及其持有者的组合是由资本持有者雇佣管理者和工人，由此资本持有者成了企业的所有者，资本成了诸多生产要素中的核心。这种制度安排有其必然性和合理性（张维迎在《企业的企业家》一书中曾做过专门的研究）。需要指出的是，这种制度安排产生了一个误导，即认为企业的剩余应全部属于资本持有者。人力，包括工人、技术人员和管理人员，与土地设备一样是一种从属的生产资源。人力资源的理论并没有突破这个框架。在人类经济发展迈向知识经济的今天，人们愈来愈认识到人所拥有的知识和技能通过管理和技术创新给企业带来的价值是不可忽视的，在这个意义上讲，人力不仅是一种生产资源，同时也是一种资本，因而应参与剩余分配。

两种理论对企业创造出的价值应如何配置更为有效存在不同观点。人力资本理论提出了一个更为深刻和尖锐的问题，即是谁创造了价值、谁应该拥有这些价值。市场控制坚持人力只是参与创造价值的生产要素之一，资本是创造价值的主体，资本持有者应拥有全部的剩余收入。而组织控制认为人力是创造企业价值的关键，人力作为一种资本应分享企业控制权和剩余索取权。而对可交易的、无固定利息股票持有者具有对企业控制和剩余分配特权提出质疑。这些不同的认识在两种不同的治理结构的构成、运作方式、目标中可以反映出来。

（5）两种治理模式的产生是由不同的实际状况决定的，同时也受到主观偏好的影响。但其进一步的发展则有一个自我强化的过程。这就是制度变迁理论中所讲的“路径依赖”。制度变迁理论认为，初始点确定后，制度在演化过程中其外部环境和自身状况会出现一种正反馈现象并导致初始制度的强化和变化空间的缩小。比如，德日的组织治理结构模式，在“路径依赖”的影响下，随着其发展组织资源愈来愈丰富、完善、有效，市场资源的发展、被利用度则受到制约，反之亦然。当然，制度变迁中也存在突变和创新，因为决定制度变迁的一个更为基础的因素是制度运行的交易费用。如果一种制度交易费用过高，即会产生新制度创新的诱因和空间。从目前的实际情况看，两种模式在某种程度上都存在着自我强化，同时我们也可以看到随着外部环境的变化和新的理论认识的产生，两种模式也面临新的挑战。

5.比较、评价

以上对美英和德日两种类型的公司治理模式及其产生的主、客观背景做了介绍。接下来的问题是：孰优孰劣？对此，本文的观点是：

（1）如同世界上许多问题一样，解决问题的方式、途径有诸多选择，并不一定存在一个最优的、被普遍接受的答案。两种类型模式在解决公司控制权、对代理人实施约束和激励方面尽管在方式上有差异，各有所长和所短，但作为一种制度安排都是有效的，不存在明显的、重大的缺陷。不能笼统地判定其中一种模式优于另一种。

（2）如果将公司治理结构的功能理解为一种对公司内部资源配置的机制，两种模式孰优孰劣的问题就回归到一个古老而又流行的争议，即组织和市场配置资源的效率比较。从宏观体制上讲，这一问题的争议已经有了基本的结论，实践证明计划体制不仅不能解决市场失灵反而产生了官僚失灵，但对政府在市场机制下的功能和角色仍存有较大争议。新制度学派关于企业的本质是对市场的替代的认识把这一问题引入到微观层次。争论主要集中在企业作为一种组织在配置内部资源时应多大程度上依赖和运用市场机制和方式。这样，这一争论就从一个理论问题变成一个实践问题。因为决定两种模式的产生和走向的基础因素是其对应的组织和市场资源可利用程度及相应的运用成本。所以，应该研究和争论的问题不是两种方式的优劣，而是在一个特定的时期和环境下对两种方式的选择和平衡点的确定。

（3）制度演变的过程也存在类似生物学中的遗传和变异，这就是前文所讲的自我强化和突变。这个现象说明任何一种制度都是处于动态的过程。考察这一过程会发现，制度的演变并不是一个纯粹的自发或自然过程，在这一过程中存在着利益集团的互动、知识分子的设计和政府的干预。制度的演变和突变无论是自发的还是干预的，都可能带来好、坏两种结果。在制度演变理论中自发论者和设计论者的争论又把我们引入那个古老而又流行的问题上。对此，我们不在这里展开讨论。但需要指出的是，公司治理结构作为一种制度安排，在其演变过程中自然主义和理想主义都可能导致一种坏的结果。如何避免制度向不好的方向变化是制度变迁理论中一个非常重要的课题。

（4）组织控制和市场控制两种模式可以视为一对相互替代的制度安排。一种模式的长短、优劣是与另一种模式对应的。组织控制可以克服市场控制中的市场失灵和避免事后帕拉托效益造成的成本，但由此又带来组织失灵和相应的信息成本。长期以来我们在思想方法上有一个误区，希望找到一种能集合现存不同选择的长和优，摈弃它们的短和劣，这在理论上是荒谬的，在现实中是不存在的。正确的思想方法是利弊权衡基础上的选择，以确保所得大于所失。更为重要的是能寻求和建立一种具有自我调节功能的机制，可以根据外界和自身的变化对利弊得失不断地进行判定并做出相应的调整。

现将公司治理模式作如下的比较，如表1—3所示：

表1—3　公司治理结构模式的特点描述

续表

值得指出的是，从20世纪80年代以来，有种种迹象表明，不同的公司治理模式正在取长补短，走向趋同，经济的全球化以及激烈的市场竞争加快了这种趋同。

美英公司治理模式的主要变革表现在：①放松了银行持有公司股票的限制。美国1987年的《银行公平竞争法案》使商业银行可以涉足证券投资等非传统业务；1997年又取消了银行、证券、保险业的经营限制。英国也有类似的举措。②机构法人股东持股比例持续上升，而且具有相当的稳定性。机构投资者开始重视“用手投票”的治理机制，直接参与公司的重大决策。③强化非执行董事的监控权。一个明显的特征是，美英都普遍要求上市公司建立由非执行董事组成的审计委员会。

德日公司治理模式的主要变革表现在：①逐渐开始强调个人股东的利益，加速证券市场的发展。近年来，德日两国分别对有关股份公司的法律进行了重大的修改，放宽或取消了对证券市场的限制，德日公司的直接融资比重也不断上升。②公司负债率呈下降趋势。随着企业对银行贷款依赖性的不断降低，银行也不得不放松对公司的直接控制。③交叉持股数额减少。在这个过程中，有两种公司表现得最为明显，一是获利能力强的公司，这种公司不愿意承担中介融资的附加成本；二是管理者拥有较多股份的公司，为了摆脱银行的监管，管理者更愿意从市场直接融资。

公司治理模式的这种趋同走势，如图1—7所示：

图1—7　公司治理模式趋同走势