汇率制度的类型及其分类方法

第二节　汇率制度的类型及其分类方法

一、投机冲击与汇率制度选择的演变过程

1.投机冲击与钉住汇率制度的被迫放弃——“两极论”

二战后布雷顿森林体系确定的钉住美元的汇率制度崩溃后，尽管牙买加体系允许成员国汇率安排多样化，但许多国家还是习惯于采用钉住汇率制。钉住汇率制又称为可调整的钉住汇率制，它的特点是汇率可以在一个狭小的区间内波动（一般1%—3%）。20世纪90年代以来，全球范围内的钉住汇率制度频繁受到投机冲击以至崩溃，例如1992年的欧洲货币体系（ERM）危机、1994年的墨西哥危机、1997年的东南亚国家货币与金融危机、1998年俄罗斯货币危机、1999年巴西和厄瓜多尔货币危机，以及2001年阿根廷和土耳其的货币危机等。这些国家在危机发生前基本实施的是钉住汇率制或者比较严格的管理浮动汇率制。

货币危机发生的强度和范围使人们对钉住汇率制度在资本市场高度全球化条件下的生存能力产生了疑问。例如，Fisher（2001）、Schuler（1999）、Williamson（2001，2002）等认为，在资本自由流动的条件下，除非政府坚决承诺严格的钉住汇率并以相应的政策和机制维护这个承诺^[2]，否则，钉住汇率制不能维持。因而，和越来越高的资本自由流动性相对应的汇率制度只有两种：严格钉住的固定汇率制度或者完全自由浮动的汇率制度，这就是汇率制度选择的“两极论”的观点。

2.“三元悖论”与“中间论”的出现

根据蒙代尔弗莱明模型及“三元悖论”的基本原理：一国在资本自由流动的条件下，如果实行完全固定的汇率制度，货币政策将会完全无效。一国必须在固定汇率制度和货币政策自主权之间做出抉择。但是，一国在不具备实行完全浮动汇率制度的条件下^[3]，是否可以选择介于完全固定和完全浮动之间的中间汇率制度，通过汇率的有限浮动实现货币政策在一定程度上的自主权？这就是汇率制度选择的“中间论”，目的是希望在“三元悖论”的三个角点之间能够找到一个折中的解决方案。

“中间论”最著名的是“汇率目标区”理论（Williamson，1999）。在理性预期假说基础上，汇率目标区制度在理论上具备“蜜月效应”和“平滑粘贴”特征，保证了汇率的相对稳定。首先，针对噪声交易“自我预期、自我实现”的特点，中央银行可以严格控制货币供应量的波动幅度，将进入成本较高的噪声交易者阻挡在外汇市场之外。其次，政府可以公开宣布汇率目标区的上下限，并公开承诺通过货币政策维持该目标区。在目标区界限内部，货币供应量和汇率的稳定相对脱离，货币政策得到了相对独立。当然，非理性投资者的交易活动有可能推动汇率水平向目标区边界突破，但只要中央银行有决心和能力维护目标区的承诺，那么噪声交易者只能承担投机损失。这样，政府的政策行为中少了一个目标，即汇率的绝对稳定，多了一种政策工具，即货币政策。

综上所述，目标区制度下外汇市场的内在稳定性是建立在打击非理性投机和将理性投机这两个层次上得以发挥的，并保证了货币政策的相对独立性。目标区制度的这个特点是对“三元悖论”的一个有益的补充，即在开放经济下一国确实不可能同时实现汇率的绝对稳定和货币政策的绝对独立，但可以通过有弹性的汇率制度，实现汇率的相对稳定和货币政策的相对独立。

3.“中间制度消失论”——“两极论”

介于完全固定和浮动汇率之间的中间汇率制度（Intermediate Regime），在近几年来的危机中总是扮演着重要角色。许多研究结果表明这种汇率制度在长时间内是不可行的，特别在那些资本市场融入全球市场的国家，这种观点被称为“中间制度消失论”，其实是“两极论”的复苏。其核心思想是：在开放经济下，唯一可持久的汇率制度只能是自由浮动或是具有强硬承诺机制的固定汇率制，介于两者之间的中间汇率制度必然消失。Eichengreen（1992）在研究欧洲货币体系危机时最早提出这一命题，此后Obstfeld and Rogoff（1995）认为“各国将被迫在浮动汇率和货币统一之间做出选择。在浮动汇率和采用共同货币之间不存在一个舒适的中间地带”。在开放经济下，外汇市场上的投机力量空前强大，往往超过了政府对市场的控制能力，投机攻击有可能导致整个汇率体制的崩溃。“两极论”据此提出，与严格的固定汇率制度相比，各种中间汇率制度均缺乏坚实的制度基础，汇率的稳定缺乏保证，也得不到市场认可，因此，这种汇率制度在开放经济下是一种危险的制度，必然退出历史舞台。

4.“中间论”与“两极论”的争论

汇率制度一直处于发展变化之中，特别是20世纪90年代以来汇率制度发生了出人意料的变化，这更使人们在面对汇率制度的选择问题时感到迷惑。到底哪类汇率制度是最好的？汇率制度分类的依据是什么？尽管1990年以来采用中间汇率制的国家越来越少，但两极论的观点还是在数个方面受到了挑战。到目前为止还没有确凿的实证研究证明中间汇率制度最终会消失（Masson，2001和Bubula及OtkerRobe，2002），而且这种观点所提出的极端的解决方法也不是不承受市场压力的。采用货币局制度的香港和阿根廷分别在东南亚危机和墨西哥危机中所受到的投机冲击都说明了这一点，而且这种冲击还造成了2001年末阿根廷货币局制度的崩溃（Williamson，1999，2001－2002）。一些学者开始为中间汇率制度的作用辩论，他们认为没有任何一种汇率制度在任何时候都适合任何一个国家（Frankel，1999），而且一些类型的中间汇率制度（如目标区、一篮子、爬行）有利于防止汇率调整不当，并且能提供更大的弹性来应付冲击（Williamson，1999，2000a、b）。趋向两极的汇率制度更适用于那些资本市场完全开放或者相对开放程度较高的国家，而对资本市场开放程度不高的国家而言，中间汇率制度仍是可行的。

问题是不稳定的汇率制度究竟是指哪些汇率制度？由于三大类汇率制度中又包含许多种汇率制度，特别是那些处于过渡阶段的汇率制度到底应该划分为固定、中间、浮动三种汇率制度中的哪一类一直缺乏统一的标准，从而对评价汇率制度抵御危机的能力带来许多不利的影响。例如，传统钉住汇率制度（包括钉住单一货币和钉住一篮子货币），有些认为属于固定汇率制度，因为它的波动幅度相对较小（一般小于3%）；有些却把它划到中间汇率制度，因为它毕竟属于有限弹性的汇率制度。而传统钉住汇率制度恰恰又是发生危机频率最高的汇率制度，如果把它划到固定汇率制度就会得出固定汇率容易引发危机的结论，如果把它划到中间汇率就会得出中间汇率制度容易引发危机的结论。因此，这个看似简单的问题却极易带来研究上的困难和引起争议，完全有必要加以分析和论证清楚。

二、国际货币基金组织（IMF）的汇率制度分类方法

目前汇率制度分类主要是参照国际货币基金组织的做法，IMF在汇率制度的分类上有两种不同的做法：一种是法定分类（de jure），另一种是实际分类（de facto）。

1.法定分类法（de jure）

法定分类法是指根据各国在国际货币基金组织所登录的法定制度对该国的汇率制度进行分类，这种分类法的特点是以各国官方宣称的汇率制度作为分类的依据。国际货币基金组织（IMF）在它的《汇率安排和汇率管制》和《国际金融统计》（IFS）中根据成员国报告的汇率制度对汇率进行了分类，并在1999年对分类方法进行了改革，最终将汇率制度分为8种，按浮动程度由小到大排列，这8种汇率制度依次是：“无独立法定货币的汇率安排（包括货币联盟和美元化）、货币局制度、其他传统的固定钉住制（包括管理浮动制下的实际钉住制）、水平带内的钉住、爬行钉住、爬行带内的汇率安排、不事先公布干预方式的管理浮动、单独浮动。”

Frankel等（2000）也提出一个分类法，认为按照从严格固定或超级固定（super fixed）逐步放松到完全有弹性的制度可做九种划分，但此方法与IMF改革后的八级分类方法没有什么本质的区别，只是把汇率目标区单独提了出来，没有把各国的汇率制度按自己的方法进行详细归类，也没有相应的数据，所以还不能称其为有代表性的汇率制度分类方法。

按照IMF的法定分类法，2005年7月21日前人民币汇率制度属于第3种——管理浮动下的实际钉住制（钉住单一货币美元）。从趋势上来看，无论世界各国还是仅发展中国家看，其汇率制度选择的趋势都是向浮动性更大的汇率制度区间发展。这些汇率安排的分类可以归纳为表7－1。

表7－1　IMF成员法定汇率制度分类　　（de jure）

（续　表）

资料来源：International Monetary Fund，International Financial Statistics，2001，pp.124－125.

Fischer（2001）则将以上的汇率安排归纳为三组（表7－2）：“硬”的钉住制（1—2）、中间汇率制度（包括3—6，有59个成员）和浮动汇率制度（包括7和8，有78个成员），到2001年3月底，世界上大约有三分之一的经济体，这其中大多是发展中经济实行的是中间汇率制度。Fischer指出：在过去的十年中，随着“硬”的钉住制和浮动汇率制在比例上超过“软”钉住制，从而得出“中间汇率制度”正在逐步消失的结论。在1991年实行硬钉住制的国家有25个，占16%，而到1999年则上升到45个国家，占24%；同样，在1991年，实行中间汇率制的国家有98个，比例为62%，而到1999年数目下降到63个国家，比例为34%；实行浮动汇率的国家数量在1991年为36个，比例为23%，到1999年的数量则为77国，占42%。他预期“两极论”将适用于新兴市场经济。而在硬钉住制与浮动汇率制之间的选择则根据经济体的特征，特别是他们的通货膨胀历史而定。硬的钉住制对于有长期的货币不稳定历史的经济体，或者对与其他经济体一体化程度比较高的经济体更加适用。

表7－2　Fischer（2001）IMF成员法定汇率制度分为三组

2.实际分类法（de facto）

实际分类方法产生于20世纪90年代，它是根据各国实际上而不是名义上所实施的汇率制度来进行分类的。由于不同的经济学家对一国实际上所实施的汇率制度有不同的判断方法，所以又形成了不同的实际分类方法，其中比较重要的有LYS分类法（Levy，Yeyati ＆Sturzenegger，2000，2001）、BO分类法（Bubula ＆Otker－Robe，2002）和RR分类法（Reinhart ＆Rogoff，2002）。

由于现实中许多官方宣布（de jure）的汇率制度与其实际（de facto）实施的汇率制度有很大区别，许多国家官方宣布他们实行的是某种汇率制度，而实际上实行的却是另一种。很多经济学家通过各个国家的统计数据对汇率制度进行分类，这种实际汇率制度分类方法是基于对真实汇率的变动指标观察得出的。按名义汇率来划分无法控制政策行为与承诺不一致时的情形，一些国家在钉住汇率制度下要么崩溃，要么频繁的调整汇率平价，使名义上的钉住汇率制实际变成了浮动汇率制；而另一些国家名为浮动汇率制其汇率却长久不动或变动幅度非常窄^[4]。下面介绍重要的三种实际汇率分类方法。

（1）LYS分类法。

LYS分类方法是由Levy Yeyati and Sturzenegger（2000，2001）构建的一种汇率制度的实际分类方法。LYS分类法采用聚类分析技术，根据1974—1999年154个经济体与汇率政策相关的三个变量的实际情况来划分不同的汇率制度类型，通过观察汇率波动率、汇率变动的标准差、外汇储备的波动率的特征来判断一国实际汇率制度的方法。主要是利用一国名义汇率和国际储备的实际变动情况划分各国为不同的汇率制度，主要包括：

第一，汇率的波动性，以本币与本币钉住的相关外币（或一篮子货币）的名义汇率的月变动率的绝对值在一年中的均值衡量；

第二，汇率变动的波动率，以汇率的月变动率的标准差衡量；

第三，储备的波动性，以国际储备的月变动绝对值除以上个月基础货币的均值衡量，国际储备和基础货币均以美元表示。

根据这种统计，LYS分类方法把汇率制度划分为五类：固定汇率制度、爬行汇率制度、肮脏浮动汇率制度、弹性汇率制度和其他汇率制度。固定汇率制度的特征是汇率不变（或变动很小），同时外汇储备变动率较大；相反，弹性汇率制度的特征是，高的汇率变动率和低的外汇储备变动率；爬行钉住制度是名义汇率发生大的变化，但相对稳定性增加，伴随着积极的外汇市场干预；肮脏浮动汇率制度下，所有变量都具有相对较高的变动率，尽管积极干预，但汇率仍然频繁变动；其他汇率制度的三个变量都呈现较低水平变动。

表7－3　LYS分类法五类汇率制度及其特征

（2）BO分类法。

Bubula和Otker－Robe（2000，2001，2002）建立了一个较完整的IMF各国实际实施的汇率制度的数据库，在IMF 1999年新方法的基础上补充了一些其他的分析信息，对IMF所有成员国自1990年以来的汇率制度进行了重新分类。在Bubula和Otker－Robe（2002）之前已有Edwards（1996）等很多学者提出和采用，但本文在文献整理中发现只有Bubula和Otker－Robe（2002）进行了系统的统计和归纳。他们认为LYS分类法由于考虑到相关的汇率和外汇储备的数据不是在所有的国家都是可以获得的，因此，从国家的涵盖性来看仅仅依赖对汇率和外汇储备变动的观察来进行分类是有局限性的，在很多情况下，仅仅依赖这些数据可能导致关于真实汇率制度的不正确的推断。

由于考虑到纯粹依靠定量分析的局限性，他们采用定量与定性分析相结合的方法来构造一个实际汇率制度的数据库，该数据库涵盖了从1990年到2001年底所有IMF成员国每个月的实际汇率制度的调整^[5]。判断实际汇率政策的原始资料来源来自于双边咨询讨论和成员国提供的技术支持、新闻报道和IMF的经济学家固定联系等，还有其他来源信息的补充，包括对汇率和储备变化分析等。这是一种综合考虑名义和实际汇率制度的分类方法。Bubula和Otker－Robe（2002）运用这一方法把1990—2001年所有IMF成员国的汇率制度分为13种。

硬钉住汇率制度1—3（hard pegs regimes）

1.以别国货币作为唯一流通的法定货币（如正式美元化，formal dollarization）。

2.货币联盟（currency union）。一些国家为了维持各国货币间的汇率稳定所达成的一项协议，即确定一个中心汇率，使成员国汇率在内部维持相对稳定、对外联合浮动的方式，以使货币在国际交易上能有利方便。货币联盟的高级形态是通货区，即货币区内发行统一的货币，例如欧元区。

3.货币局（currency board arrangement）。法律中明确规定本国货币与某一外国可兑换货币保持固定的交换比率，并且对本国货币的发行作特殊限制以保证履行这一法定义务的汇率制度。

中间汇率制度4—11（软钉住，soft pegs regimes）

4.传统的钉住某一外国货币（conventional fixed pegs a single currency）。一国（公开或事实上）以一固定比率将其货币与一主要货币挂钩的汇率制度，在这一汇率安排下，汇率最多只能围绕中心汇率上下1%的狭窄范围波动。

5.传统的钉住一篮子货币（conventional fixed pegs a basket）。一国（公开或事实上）以一固定比率将其货币与一篮子货币挂钩的汇率制度，在这一汇率安排下，汇率最多只能围绕中心汇率上下1%的狭窄范围波动。

6.目标区（水平带钉住，horizontal bands）。汇率围绕一个正式的或法定宣布的中心汇率上下一定范围内波动。货币当局随时准备通过直接或非直接干预维持汇率波动的上下限，保证汇率在区间内波动。汇率目标区制的含义可分为广义与狭义两种。广义的汇率目标区是泛指将汇率浮动限制在一定区域内（例如中心汇率的上下各10%）的汇率制度。狭义的汇率目标区是特指Williamson（1998，1999）提出的以限制汇率波动范围为核心的，包括中心汇率及变动幅度的确定方法、维系目标区的国内政策搭配、实施目标区的国际政策协调等一整套内容的国际政策协调方案。

7.前瞻爬行钉住（forward－looking crawling pegs）。爬行钉住^[6]是指汇率可以作经常地、小幅度调整的固定汇率制度。这一制度有两个基本特征：一是实施国负有维持某种平价的义务；二是这一平价可以经常、小幅度地调整（例如调整2%—3%）^[7]。前瞻爬行钉住指汇率瞄住一个事先公布的汇率水平，明显具有名义锚的作用。

8.向后看爬行钉住（backward－looking crawling pegs）。爬行钉住概念与上述前瞻爬行钉住一样；向后看爬行钉住是使得汇率或通胀的调整适应主要钉住货币已经发生变化的汇率水平或通胀水平。

9.前瞻爬行带钉住（forward－looking crawling bands）。货币当局使汇率保持在围绕中心上下的一个区间带内波动，区间是一个事先公布的汇率区间或通胀区间。

10.向后看爬行带钉住（backward－looking crawling bands）。货币当局使汇率保持在围绕中心上下的一个区间带内波动，区间根据主要钉住货币已经发生变化的汇率水平或通胀水平确定。

11.严格管理浮动（tightly managed floats）。货币当局通过在外汇市场上的积极干预来影响汇率变动，这种干预是直接的、监控式的，但并不事先宣布干预方式和实现目标。

浮动汇率制度12—13（floating regimes）

12.其他管理浮动（other managed float with no predetermined exchange rate path）。货币当局尽管可以通过外汇市场上的积极干预来影响汇率变动，但是这种干预是随机的、间接的、松散的。

13.单独浮动（independently floating）。汇率完全是由市场决定的，在外汇市场上不存在任何有倾向性的干预。

Bubula（2004）又把13种汇率制度分为三类，见下表：

表7－4　Bubula（2004）BO分类法三类汇率制度划分

（续表）

表7－5　BO分类法中13种汇率制度的国家数量历史演变　　（单位：个）

资料来源：根据Bubula，Andrea，Essays in open－economy macroeconomics：The evolution of exchange rate regimes，COLUMBIA UNIVERSITY，2004，pp.48－52统计整理。

（3）RR分类法。

RR分类法是由Reinhart and Rogoff（2002）构建的一种汇率制度的分类方法。他们以20世纪40年代以来IMF成员汇率的有关历史数据为依据，构筑了15种类型安排。

第一，使用编年表把实行双重或多重汇率的国家挑出来；

第二，对于没有双重市场或者黑市的国家，检验是否存在官方宣称的汇率制度；

第三，如果没有事先宣称的汇率制度，或者宣称的汇率制度没有被证实，12个月的通货膨胀率低于40%，以实际的汇率行为划分汇率制度；

第四，为12个月通胀率超过40%的国家创设了一个新的种类——自由落体。如果一国存在恶性通货膨胀（根据Cagan的经典界定月通胀率超过50%或者更多），这种汇率叫做恶性浮动；

第五，还没有从第一步到第四步划分类型的剩余的汇率制度成为“管理”和“自由浮动”的候选者。当存在双重或者平行市场时，RR方法把第一步到第五步不应用到平行市场汇率，而是根据双重汇率重新划分类型。

Reinhart and Rogoff（2002）用以上方法，把汇率制度划分为14种类型（如果恶性浮动作为单独的种类则有15种）。根据各种汇率制度浮动的程度，可以把14种类型归纳为5大类，按照弹性从小到大依次排列为：钉住、有限浮动、管理浮动、自由浮动、自由降落。

三、汇率制度分类方法简评

1.法定分类法与实际分类法的选择

法定分类法以各国官方宣称的汇率制度作为分类的依据，反映的是各国名义上的汇率制度。实际分类法以各国的宏观经济指标或者金融市场的运行状况作为分类的依据，从实际分类可以看出一国实际的汇率制度。如果采用这两种分类作为计量标准，对汇率制度与经济冲击的关系进行实证分析，所得出的结论肯定是有差异的。不同分类方法下，国家样本的汇率制度成本与收益实证分析结果的不同，说明制度分类对汇率制度选择有非常重要的影响。

从理论上看，实际分类方法比法定分类法要更加客观真实，但是，实际分类方法在实际运用中还有很大的难度。因为与名义汇率制度相比较，实际汇率制度具有很大的不透明性，这样在判别实际汇率制度的时候就会有较大的难度，即便是已有的实际分类LYS法、BO法和RR法在判断方法上也没有形成共识，存在着很大的差异，所以，得出的结论也是不完全相同的，汇率制度的各种实际分类方法的有效性还有待于在实践中检验。

2.实际分类法的选择倾向及其原因

目前在理论界三种实际分类法中比较多的使用Bubula和Otker－Robe（2002）的分类方法，主要有几个原因：

（1）BO分类方法综合了法定分类法和实际分类法的优点，将统计数据和定性分析相结合，能够较好地反映现实情况，克服了LYS过于依赖统计数据的缺陷，实际上很多国家的汇率制度是非常明显的，但是依靠统计数据得出的结果可能会大相径庭；

（2）BO分类方法较为明确简洁，而RR分类方法太复杂；

（3）BO法已建立近200个国家1990—2001年的汇率制度数据库，此数据较易获得。

3.固定、浮动和中间三类汇率制度的划分标准问题

尽管每一种分类方法都明确了IMF成员国的汇率制度类型，但对于经常采用的三种汇率制度划分方法——固定汇率制度、中间汇率制度以及浮动汇率制度作个明确的界限仍然是很困难的，原因在于固定汇率制度与浮动汇率制度的划分较为复杂，尤其那些实施有管理的浮动汇率制度类型，其与浮动汇率制度非常类似。例如按照Edwards（1996）的分析方法，BO分类方法的13种汇率制度同样被分为三类。

固定汇率制度1—5：

1.以其他国家货币作为本国法币的汇率制度（如美元化制度）；2.货币联盟；3.货币局；4.钉住单一货币；5.钉住一篮子货币。

中间汇率制度6—11：

6.钉住一个水平段；7.前瞻性爬行钉住；8.前瞻性爬行带钉住；9.向后看的爬行钉住；10.向后看的爬行带钉住；11.严格管理浮动。

浮动汇率制度12—13：

12.单独浮动的汇率制度；13.其他有管理的浮动汇率制度。

而按照Bubula（2004）的分类方法，第4和第5没有像Edwards那样分在固定汇率制度大类中，而是划在了中间汇率制度，这种区别将会导致实证分析结果有一定的差异。Edwards（1996）和Bubula（2004）两种分类方法的细节不同，各有理由，但是这两种分类方法都是有问题的。第4和第5种汇率制度其实有很大的差别，一般来说钉住单一货币往往都是选择钉住主要贸易国或大国（例如美国）的货币，这种汇率制度明显带有固定为主的特点。而钉住一篮子货币由于篮子里的货币和权重在各国的实践中往往非常模糊，所以汇率实际上可以在一个宽带内波动，这种汇率制度往往带有浮动和固定兼而有之的特点。这种汇率制度在各国的实践中，一般都是根据篮子货币来确定本国货币中心汇率，适合于那些贸易伙伴多样化的国家，有助于稳定实际汇率避免受主要国家货币之间的汇率波动对本国贸易、产出和通货膨胀的负面影响，其作用是保持有效汇率的稳定。篮子货币汇率制度将对汇率变动的预期转嫁到对其他货币的汇率变动预期上，从而避免了将一国的国际收支状况作为形成汇率变动预期的基础。例如新加坡的钉住一篮子货币安排。

钉住一篮子货币实际上属于所谓的BBC规则中的一种。BBC规则就是“篮子、区间和爬行”（Basket，Band and Crawl）等多种汇率制度的统称，由John Williamson（1998，1999）创建，Dornbusch和Park（1999）后来将爬行钉住、目标区和爬行区间统称为BBC规则，因此，该规则可以被视为一种由篮子货币汇率制、区间汇率制和爬行汇率制组合而成的复合汇率管理规则。国际上许多学者认为BBC兼有钉住汇率制度的稳定性和浮动汇率制度的灵活性，一般都认为属于典型的中间汇率制度。

四、2005年7月21日“汇改”后的人民币汇率制度解析

央行2005年7月21日公布的人民币汇率体制改革方案，其核心是人民币从过去钉住单一美元而改为选择若干种主要货币，赋予相应的权重，组成一个货币篮子，以市场供求为基础，参考一篮子货币计算人民币多边汇率指数的变化，对人民币汇率进行管理和调节，维护人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。但央行强调，参考一篮子不等于钉住一篮子货币，它还需要将市场供求关系作为另一重要依据，据此形成有管理的浮动汇率。作为此次央行政策调整的一部分，人民币对美元汇率由8.27小幅升值到8.11，升值幅度不足2%。

新的汇率制度具有三个明显特征：一是人民币虽然参考一篮子货币，美元依然是主要钉住的货币，在一篮子货币中将占较大的权重；二是人民币汇率终于开始具有弹性，一定程度反映市场供求变化；三是政府不会放弃对人民币汇率的管理，不会任凭人民币汇率剧烈波动，人民币汇率将保持基本稳定。

改革后的人民币汇率制度基本上就是国际上所谓的BBC型（“篮子、区间和爬行”，“Basket，Band and Crawl”）有管理的浮动汇率制度。BBC是几种汇率制度的统称，如果按照前面采用的BO分类法，BBC则包括了13种汇率制度中的6种汇率制度：钉住一篮子货币、钉住一个水平段（目标区）、前瞻爬行钉住、前瞻爬行带钉住、向后看的爬行钉住、向后看的爬行带钉住。在经历了亚洲金融危机之后，John Williamson和其他一些学者还对BBC规则进行了改进。提出了“监督区”（monitoring band）的概念，将汇率的“区间”弱化为“监督区”，这有助于克服原有BBC规则易受攻击的缺点。中心思想就是让货币当局的干预行为更具主动性和灵活性。下面从BBC的几个角度分析“汇改”后的人民币汇率制度究竟属于什么样的汇率制度？

1.参考一篮子不等于钉住一篮子

根据一篮子货币来确定本国货币中心汇率，适合于那些贸易伙伴多样化的国家，有助于避免汇率受主要国家货币的汇率波动对本国贸易、产出和通货膨胀带来的负面影响，其作用是保持有效汇率的稳定。一篮子货币汇率制度将对汇率变动的预期转嫁到对其他货币汇率的变动预期上，从而避免了将一国的国际收支状况作为形成汇率变动预期的基础。在一篮子货币的汇率制度下，被钉住的货币对各种单一货币的汇率都会有波动，这有利于居民和企业形成汇率风险意识，也有利于远期市场的培育和外汇市场避险工具的产生。目前，我国采取“参考”而非“钉住”一篮子货币，其目的是保留央行对汇率调节的主动权，不承诺汇率平价，使汇率水平能够更加反映市场的供求状况，不至于被动频繁调整。同时，放弃任何形式的钉住，将使得投机资本难以获得关于汇率变动的明确信息，从而能够大大弱化国际投机资本对一国汇率制度展开冲击的动力。因此，汇改后的汇率制度不能简单认为是钉住一篮子汇率制度。

2.汇率目标区制度的波动区间不明确

Williamson（2001）认为，真正的目标区汇率制度应是设定汇率在中心平价上下10%甚至15%的带状范围内，依市场自由浮动。选择较宽的区间有四个主要的优点：

（1）政府不必试图维持所谓失衡的汇率，因为没有人相信存在一个精确的均衡汇率水平；

（2）允许中心平价汇率调整以使之适应于经济基本面的变化又不致引起影响市场稳定性的汇率变动预期；

（3）为货币政策的独立性提供了空间；

（4）帮助应付大规模的短期资本流入，因为只要区间的维持是可信的，套期保值者会形成一个汇率向平价调整的预期。

虽然中国这次“汇改”名义上有一个区间的提法，但只有上下千分之三的幅度内浮动，几乎没有什么可以浮动的区间，因此，不能说2005年7月“汇改”后已经建立目标区汇率制度。

3.到底属于爬行钉住制度的哪一种？

中心汇率的改变应该是小幅度、经常性的，经验表明中心汇率的变化应该小于区间的宽度。这意味着市场参与者不能确信中心汇率改变后，市场汇率是否会让他们从中心汇率改变的投机中获利，即使他们确信该方向的变化即将发生。这种小幅、经常性的改变通常被称为汇率的爬行钉住。爬行汇率通常用于调整物价变化对实际汇率的影响。当本国物价上升快于国外物价时，相对物价的变化将引起本币实际汇率高估，为了阻止这一趋势，本币需要贬值。其结果就是名义汇率脱离水平运动并形成爬行走势。这有利于那些致力于缩小与世界通货膨胀之间差距的国家，也有利于那些快速现代化的国家，它们由于生产力的快速提高而出现了通货膨胀的预期。汇改后的人民币汇率制度与此相近，允许汇率做小幅度的频繁调整，但是不希望出现大幅度的波动，因此，基本可以确定为爬行钉住的汇率制度。

根据以上分析，2005年7月“汇改”后的人民币汇率制度可能与前瞻性爬行钉住或向后看的爬行钉住比较接近，至于究竟是前瞻还是向后看，是否能够经常性的小幅调整从而真正爬行，还要根据以后人民币汇率制度的实际走向进一步判断。