本书研究的主要内容与研究框架

1.3　本书研究的主要内容与研究框架

1.3.1　本书研究的主要内容

本书研究的主要内容包括:

(1)本书对中外上市公司MBO的发展进行了比较分析。本书首先分析了英国、美国以及俄罗斯及中东欧经济转型国家的MBO产生背景、发展概况和特点。其次，本书还分析了我国MBO产生的背景和发展历程，并通过统计性描述研究了当前我国上市公司MBO的现状。最后，本书对中外上市公司MBO的差异进行了比较。本书认为，中外上市公司MBO的目的不同、市场环境不同、收购主体不同、定价模式不同、融资渠道不同、收购结果不同。

(2)本书在理论上分析了中国上市公司MBO对公司影响的价值传导机制。本书认为，对中国上市公司而言，MBO最大特点就是其对公司治理的改进是以公司所有权结构的重大调整为前提的，或者说MBO是在实施所有权变迁的同时改善了公司治理结构，在促进公司治理结构制度创新方面具有普遍的积极效果。实施MBO后，公司治理机制会得以完善，公司治理的有效性提高，进而导致代理成本下降，公司价值和绩效得到提升。同时，还基于股权分置的视角在理论上分析了上市公司MBO的利益侵占问题及其形成原因。本书分析了上市公司管理层在MBO过程中的利益侵占的几种主要方式:①管理层的利益操纵;②管理层与地方政府“合谋”;③实施MBO后的新“内部人控制”。并进而指出导致上市公司MBO利益侵占形成的制度根源在于股权分置——我国上市公司特有的流通股与非流通股并存的二元股权结构。正是由于股权分置的存在导致了:①上市公司MBO实施动机的扭曲;②股权分置割裂的市场结构引致割裂的MBO交易，市场化的MBO定价机制难以正常发挥作用;③股权激励的弱化;④通过高派现等手段侵蚀中小股东。基于此，本书认为，从本质上讲，股权分置条件下，MBO的利益侵占是代理成本的一种特殊形式，是管理层对股东(含原国有股股东)的利益侵蚀。因此，要保证中国上市公司MBO发挥其应有的作用机制，其唯一的出路是必须进行股权的全流动性变革——股权分置改革。本书认为股权分置改革可以通过消除一部分由于上市公司MBO利益侵占而产生的新的代理成本，进而提升公司绩效。同时本书还指出，股权分置改革不能成为解决上市公司MBO过程中出现的所有问题的灵丹妙药，它亦需要基于股权分置改革相配套的市场环境的建立。

(3)本书在理论上分析了中国上市公司MBO对股东绩效及经营绩效的影响。本书认为中国上市公司MBO后，资本市场上的股东绩效的产生机制在于:MBO通过降低代理成本、优化企业控制权配置、实现中国企业家的价值、通过股权分置改革增加了证券市场流动性等方面可以提升市场对企业的未来预期，从而可以为股东实现股东效应。另外，本书还从中国上市公司MBO后的公司财务视角(优化资本结构、降低公司税负)、公司效率视角(降低运营成本、提高管理效率)和公司经营战略视角(塑造核心竞争能力、调整公司资产结构)等几方面分析了MBO对上市公司经营绩效的影响。本书认为，不论是从长期角度还是短期角度来看中国上市公司MBO都能提高企业的股东绩效及经营绩效。

(4)本书从实证上检验了中国上市公司MBO与股东财富的关系。本书研究发现:①中国上市公司MBO的短期宣告效应为正;②股权分置改革前后管理层收购的短期市场绩效存在较大差异，股权分置改革后中国上市公司MBO的短期宣告效应要明显好于股权分置改革前MBO。这说明股权分置改革对上市公司MBO具有积极效应;③中国上市公司MBO的短期宣告效应与MBO的形式有关，“间接型MBO”的短期宣告效应要好于“直接型MBO”。由于2003年前的MBO主要是采取了“直接MBO”的形式，2003年监管层加强了对管理层收购的监管，2003年后的MBO主要是采取了“间接MBO”的形式。这就说明早期的管理层收购十分不规范，短期市场绩效也较差，2003年监管层加强对管理层收购的监管后短期市场绩效更好;④中国上市公司MBO的长期持有期收益率为正，长期财富效应明显存在。说明管理层收购从较长时期看能够给流通股股东带来超额收益。

(5)本书从实证上检验了中国上市公司MBO与经营绩效的关系。本书选取了1997—2007年间实施MBO的沪深两市48家上市公司作为研究样本，运用因子分析法，分别从盈利能力、偿债能力、营运能力和发展能力四个角度选取了12个相关的财务指标，对中国上市公司MBO与公司经营绩效的关系进行了实证研究，本书研究发现:管理层收购后第一年上市公司的经营绩效下降，而管理层收购后第二年上市公司的经营绩效大幅度上升，高于MBO当年和MBO第一年的综合得分。与中国上市公司MBO的长期市场绩效检验一致。所以，管理层收购从较长时期看改善了上市公司的经营绩效。

1.3.2　本书的研究框架

本书共分为八章:第一章为引言部分。主要概述本书研究的背景和意义、研究的主要问题、所采用的研究方法、全文的研究框架以及研究的创新点。第二章为文献综述。介绍了迄今为止国内外MBO相关理论研究文献的主要观点，并对已有研究作了简要评述。第三章为上市公司MBO的中外比较。对英国、美国以及俄罗斯及中东欧经济转型国家与中国的MBO产生背景、发展概况进行了比较，还对中外上市公司MBO的差异进行了比较。第四章为中国上市公司MBO的经济学解释。在理论上分析了中国上市公司MBO对公司的影响。基于股权分置的视角在理论上分析了上市公司MBO的利益侵占问题及其形成原因。第五章为中国上市公司MBO对股东财富及经营绩效影响的理论分析。本书分析了中国上市公司MBO后，资本市场上的股东绩效的产生机制，并从中国上市公司MBO后的公司财务视角、公司效率视角和公司经营战略视角等几方面分析了MBO对上市公司经营绩效的影响。第六章为中国上市公司MBO与股东财富关系的实证研究。主要采用我国证券市场上市公司MBO的相关数据对MBO的短期宣告效应、股权分置改革前后MBO的短期市场绩效、不同MBO形式的宣告效应以及MBO的长期财富效应进行了实证分析。第七章为中国上市公司MBO与公司经营绩效关系的实证研究。主要采用我国证券市场上市公司MBO的相关数据对MBO经营绩效进行了实证分析。第八章为研究结论与政策建议。主要是对本书的研究进行总结，提出本书的政策建议，并对未来需要进行的深入研究进行了展望。

图1－1　本书的研究框架

【注释】

(1)相关词条概念定义参考了MBA智库百科(http://www.mbalib.com/)。

(2)相关数据参考:http://www.nottingham.ac.uk/business/cmbor/index.html(CMBOR数据库)

(3)相关数据参考http://www.cmbor.org/index.phtml(CMBOR数据库)和Harbir Singh，Management Buyouts:Distinguishing Characteristic and Operating Change Prior to Public Offering［J］.1990(11)，pp.111－129

(4)王新驰.管理层收购的经济学解析及其对中国企业改革的意义［J］.管理世界，2001(6):148－154