金融发展趋势

第十二章　金融发展趋势

【学习要点】

·资产证券化　·金融全球化

·金融自由化　·金融工程化

第一节　资产证券化

所谓资产证券化是指把流动性较差的资产，如金融机构的一些长期固定利率放款或企业的应收账款等通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现了相关债权的流动化。资产证券化最早起源于美国。最初是储蓄银行、储蓄贷款协会等机构的住宅抵押贷款的证券化，接着商业银行也纷纷仿效，对其债权实行证券化，以增强资产的流动性和市场性。从20世纪80年代后期开始，证券化已成为国际金融市场的一个显著特点，传统的以银行为中心的融资借贷活动开始发生了新的变化。

一、资产证券化概述

资产证券化的主要特点是将原来不具有流动性的融资形式变成流动性的市场性融资。以住宅抵押融资的证券化为例，住宅抵押融资虽然信用度较好，但属小额债权，且现金流动不稳定。为此，有关金融机构就将若干小额债权集中起来，通过政府机构的担保，使其转换成流动性较高的住宅抵押证券。又如对信用度较低的借款人融资的证券化。一些信用度较低的风险企业和中小企业，其资金大都依靠商业银行的贷款，因为受自身信用度的限制，它们难以在资本市场上筹资。但是，随着流通市场的扩大，这种低信用等级的企业发行的债券迅速增加，出现了一种高收益债券市场。这种高收益债券可视为银行向低信用企业融资证券化的一种形式。此外，某些信用度较低的发展中国家贷款也开始出现证券化的趋向，从而提高其流动性，以便于解决不断积累的债务问题。

随着20世纪80年代以来住宅抵押证券市场的不断扩大，资产证券化又有了一些新的发展:(1)将住宅抵押证券的作法应用到其他小额债权上，对这些小额债权进行证券化。这使资产证券化的领域大大拓宽，如汽车贷款、信用卡应收款、住宅资产净值贷款和大型设备的租赁等;(2)商业不动产融资的流动化。从1984年起，市场上出现了公募形式的商业不动产担保证券。它以商业不动产的租金收入作为还债金，与原所有者完全分离;(3)担保抵押债券。是将住宅抵押凭证(Pass-through)、住宅抵押贷款等汇集起来，以此为担保所发行的债券。其发行方式是由某个金融企业作为发行人，收买住宅抵押凭证并设立集合基金。在以此为担保同时发行3—4组债券。发行者以抵押集合基金每月产生的资金流动为资金来源，在对各组债券支付利息的同时，只对其中的某一组债券的持有人偿还本金。发行此种债券在某种程度上是为了解决住宅抵押凭证在到期偿还时现金流动不稳定的问题。

当前，西方国家资产的证券化趋势正深入到金融活动的各个方面，不仅是传统银行贷款的证券化，而且经济中以证券形式持有的资产占全部金融资产的比例越来越大。社会资产金融资产化、融资非中介化都是这种趋势的反映。国内有人认为，现代金融正由传统的银行信用发展到证券信用阶段。在证券信用阶段，融资活动以有价证券作为载体，有价证券把价值的储藏功能和价值的流通功能统一于一身，即意味着短期资金可以长期化，长期资金亦可短期化，从而更好地适应了现代化大生产发展对资金调节的要求。这种观点与国外流行的资产证券化趋势是比较一致的，也符合我国改革开放以来发展趋势的实际。

想一想:

为什么20世纪80年代以后资产证券化成为国际趋势?

二、资产证券化的原因

资产证券化之所以在20世纪80年代以来成为一种国际性的趋势，与以下三个原因是分不开的。

(一)金融管制的放松和金融创新的发展

20世纪70年代以来，西方世界出现了一种经济自由化的思潮，强调市场机制的作用。与此同时，银行等金融机构的经营环境也发生了巨大的变化:20世纪30年代的大萧条历史已经成为遥远的过去，而经济的“滞涨”则成为困扰西方发达国家的主要问题。这一时期，市场利率大幅波动，各类金融机构之间的竞争日趋激烈，一些以20世纪30年代经济危机的经验总结为基础而制定的金融管理法规与现实的经济环境已不相适应。这样，西方发达国家纷纷采取放松管制的措施，刺激本国金融业的发展。在这一过程中，金融创新起了推波助澜的作用。金融创新本身是适应市场需要的产物，也是金融机构规避管制的结果。金融管制的放松和金融创新的发展，促进了金融市场的活跃及效率的提高，从而构成了资产证券化的基础。

(二)国际债务危机的出现

国际债务危机的出现导致了巨额的呆账，一些国际性的大银行饱受债务拖欠之苦，希望通过加强资产的流动性来解决资金周转的困难，而证券的发行无疑是途径之一。资产的证券化，既使原有债权得以重新安排，又可使新增债权免受流动性差的困扰。因此，银行越来越多地开始介入国际证券市场。银行的介入，又对资产的证券化起着巨大的促进作用。

(三)现代电讯及自动化技术的发展

一方面，随着信息传递和处理技术的发达，获取信息的成本降低。完全依赖金融机构的服务以消除借贷者之间的信息不对称的情况已有了很大变化。另一方面，交易过程中的计算机技术的广泛使用，使数据处理成本大大下降，信息流通渠道大为畅通，从而证券交易成本大幅度下降。另外，交易技术的改进，也为新的金融工具的开发创造了条件。这些都支持了资产证券化的发展。

三、资产证券化的影响

资产证券化的影响主要表现在以下几个方面:首先，对投资者来说，资产的证券化趋势为投资者提供了更多的可供选择的新证券种类，投资者可以根据自己的资金额大小及偏好来进行组合投资;其次，对金融机构来说，通过资产的证券化，可以改善其资产的流动性，特别是对原有呆账债权的转换，对其资金周转效率的提高是一个很大的促进。而且，资产的证券化，也是金融机构获取成本较低的资金来源，增加收入的一个新的渠道;第三，对整个金融市场来说，资产的证券化为金融市场注入了新的交易手段，这种趋势的持续将不断地推动金融市场的发展，增加市场活力。

但是，看到资产证券化有利的一面的同时，也应看到，资产证券化中的许多资产实际上是一些长期的贷款和应收账款的集合，它们所固有的风险也不可避免地影响到新证券本身的质地。资产的证券化涉及发起人、还本付息者、担保人、受托者及投资者等多个当事人，从而使传统贷款功能分散给几个有限责任的承担者，这样，资产证券化中的风险就表现出一定的复杂性，一旦处理不当，就会影响到整个金融体系的稳定。同时，资产证券化也使金融监管当局在信贷扩张及货币供应量的估计上面临更复杂的问题，对金融的调控监管产生一定的不利影响。

不管怎样，资产证券化的趋势仍将持续下去。这是因为，国际金融市场仍在蓬勃发展，随着现代交易及清算技术的不断发展，金融市场的功能已越来越完善，其运作过程也日趋成熟，证券的发行及交易成本不断降低，手续也日趋简便。这都对资产的证券化具有强大的吸引力。

第二节　金融全球化

金融市场的全球化已成为当今世界的一种重要趋势。20世纪70年代末期以来，西方国家兴起的金融自由化浪潮，使各国政府纷纷放宽对金融业活动的管制。随着外汇、信贷及利率等方面管制的放松，资本在国际间的流动日渐自由，国际利率开始趋同。目前，国际金融市场正在形成一个密切联系的整体市场，在全球各地的任何一个主要市场上都可以进行相同品种的金融交易，并且由于时差的原因，由伦敦、纽约、东京和新加坡等国际金融中心组成的市场可以实现24小时不间断的金融交易，世界上任何一个局部市场的波动都可能马上传递到全球的其他市场上。这就是金融的全球化。

想一想:

金融全球化的国际背景有哪些?

当人类社会步入21世纪，金融全球化已经成为经济全球化的主要标志，成为全球经济发展的重要推动力。金融是现代经济的核心与命脉，没有金融的全球化，经济全球化就无从谈起。金融全球化潮流促使国际金融市场大幅扩张，跨国交易品种与规模持续扩大，金融创新不断涌现，国际金融资本的效能大为增强，在世界范围内的资源配置方面发挥出极为重要的作用。股票市场市值超过40万亿美元，跨国直接投资达到8950亿美元;约4万家跨国公司及其25万家国外分支机构形成了国际性的经济体系。目前世界上规模最大的金融企业中一半以上都在全球各地开展业务。花旗集团在全球100多个国家设有业务机构，高盛、摩根斯坦利和美林国际集团等成为全球化的资本市场交易商。伴随着金融全球化，经济全球化的进程不断加快，各种资本要素以前所未有的规模和速度在全球范围内配置、流动，各经济体间相互依存，使全世界成为一个经济共同体。

一、金融全球化的内容

金融体系是一个复杂的整体，金融的全球化意味着资金可以在国际间自由流动，金融交易的币种和范围超越国界。它具体包括以下两方面内容。

(一)市场交易的国际化

在金融全球化的背景下，实际上意味着各个金融子市场交易的国际化。在资产证券化的趋势影响之下，传统的以国际银行为主的间接信贷市场已让位于直接的证券买卖和发行。而各国间资金的流动必然又涉及各国货币的交易及兑换，这也对外汇市场的全球化提出了要求。以下就从国际货币市场交易的全球化、国际资本市场交易的全球化和外汇市场的全球一体化三个方面加以说明。

首先，从货币市场交易的国际化来看，国际货币市场主要指欧洲货币市场。它涉及银行间的拆借、定期存单的发行及交易和各国大银行进行的银团贷款活动。此外，还有20世纪80年代资产证券化所产生的证券发行便利和欧洲票据市场。西方主要发达国家及部分发展中国家的银行及其他一些大金融机构通过欧洲货币市场筹集或运用短期资金，参与国际金融市场的活动。一些跨国公司也通过国际货币市场发行短期商业票据来融通资金。目前，伦敦是最重要的国际货币市场中心，另外，巴黎、卢森堡、巴林、新加坡、香港等地在国际货币市场的交易中也占据着重要地位。

其次，从国际资本市场交易的角度来看，适应企业跨国经营和国内企业对外融资的需要，一些国家的政府和一些大企业纷纷进入国际资本市场融资。国际资本市场的融资主要是通过发行国际债券和到国际性的股票市场直接募资。国际债券市场一般分为两类:一是各发达国家国内金融市场发行的以本币计值的外汇债券，如美国的扬基债券、日本的武士债券都是这种类型;另一种是离岸债券市场，即欧洲债券市场发行的以多种货币计值的债券。它是以政府名义在国外发行的以本币计值的债券，但不受本国法规的约束，其发行地也不一定局限于欧洲。股票市场交易的国际化体现在两个方面:一是一些重要的股票市场纷纷向外国的公司开放，允许国外公司的股票到其国家的交易所上市交易。像英国的伦敦、德国的法兰克福、美国的纽约等都是国外上市公司的上市可选地之一;股票市场交易的国际化的另一个表现为一些国家既允许外国投资者参与本国股票市场上股票的买卖，如1986年10月27日被称为“大爆炸”(Big Bang)的伦敦证券交易所改革使国外的银行、非银行金融机构及证券商等可以直接进入英国股市进行交易，也允许本国投资者买卖在国外市场交易的股票。虽然目前资本市场的开放还有地区性及国别的差异。但由于一些主要发达国家在市场上所占份额很大，这些国家市场的国际化对国际金融市场的影响是非常巨大的。

第三，从外汇市场的全球一体化角度来看。由于外汇市场涉及的是各国间的货币交易，因此，它的国际性更加明显。尤其是浮动汇率制实行以来，各国中央银行为了稳定汇率，在外汇市场上进行的外币买卖使外汇市场交易更加活跃。外汇市场上的新工具层出不穷，诸如互换、期权等创新日新月异。

(二)市场参与者的国际化

金融市场的全球化还表现为市场参与者的国际化。传统的以大银行和主权国政府为代表的国际金融活动主体正为越来越多样化的国际参与者所代替。大企业、投资银行、保险公司、投资基金，甚至私人投资者也纷纷步入国际金融市场，参与国际投资组合，以分散投资风险、获取高收益。在这个过程中，银行和各种非银行金融机构纷纷向全球各金融中心扩散，代理本国或国外的资金供求者的投资与筹资活动，或直接在金融市场上参与以营利为目的的交易活动。特别值得一提的是，近几十年来各国金融机构之间并购重组浪潮风起云涌，以及各种各样的投资基金在全球金融市场上所取得的空前大发展，更是大大地促进了金融市场交易的国际化。

二、金融全球化的原因

全球金融的一体化的发展与国际经济之间的交往日益密切是分不开的。这种趋势正以过去所未有的速度向前推进。产生这一趋势的原因主要有四个方面。

(一)金融管制放松带来的影响

金融管制的放松，各国对金融机构跨国经营的限制减少、对外汇管制政策的放宽，大大地促进了国际资本的流动及金融市场的国际化。

(二)现代电子通讯技术的快速发展

现代电脑及自动化技术的发展，使国际金融交易中信息传递更及时、交易成本更低、手续更简便。这构成了现代金融市场全球化的技术基础。

(三)金融创新的影响

20世纪70年代以来的国际金融创新浪潮产生了许多新型的金融工具，它们有的本身就具有浓厚的国际性质，如利率互换等。此外，高新技术在金融领域的广泛运用。还不断地为国际金融交易提供更方便、成本更低的交易手段。

(四)国际金融市场上投资主体的变化推动了其进一步的全球化

如前所述，国际金融市场的参与者已越来越多样化，特别是各种类型的投资基金的崛起大大地改变了投资结构及交易性质，产生了一批专为套利而参与买卖的机构投资者，它们为了获利，必然频频出没于全球各国的金融市场，寻找获利机会。这种频繁的交易更加促进了各国市场间的联系。

三、金融全球化的基础

经济全球化是以金融全球化为支撑，金融全球化必须建立在信息全球化的基础上。只有实现了信息的全球化，才能促使金融市场由封闭走向开放，由分割走向融合。没有世界各国广泛参与的、公平和谐的全球化信息体系，金融全球化就失去平衡，也无法实现持续、和谐发展。目前，在全球金融信息服务方面，还存在着国家和地区之间信息生产和流通的不平衡现象，制约着金融全球化的进一步发展。这主要表现在以下三个方面。

一是信息资源配置不均衡。尽管全球金融信息化总体上在不断加速，但由于各国的经济和社会发展程度不同，20%的人口占有80%的信息资源，少数人占有绝大多数资源，“信息富有国”和“信息贫穷国”的两极分化现象依然存在，“数字鸿沟”不但没有消除，反而在某些地区有加剧之势。

二是信息流通的不对等。从发达国家流向发展中国家的信息量，至少比从发展中国家流向发达国家的多出百倍以上，众多发展中国家难以主动地、充分地传达和分享所需要的、切合自身发展的信息。

三是信息秩序的不公平、不公正。金融信息的发布主要掌握在发达国家的少数机构手中，造成发展中国家难以掌握金融信息的发布权和市场价格的话语权。

这种不平衡和不平等，造成金融全球化的不完整性，影响到全球金融的和谐、协调发展，进而阻碍了地区经济乃至经济全球化的进程。

传媒，作为信息传播的渠道，应当也能够在推动信息全球化进程中担负起重要责任，发挥积极的作用。通讯社在全球信息传播特别是金融信息的传播中，发挥着主渠道作用，更是金融信息服务的中坚力量。据统计，目前几大世界性通讯社在全球金融资讯市场的份额超过80%。因此，世界性通讯社更有责任、有义务、有能力为建立多元、公正、均衡的金融信息秩序发挥龙头作用。

四、金融全球化的影响

金融全球化促进了国际资本的流动，有利于稀缺资源在国际范围内的合理配置，促进世界经济的共同增长。金融市场的全球化也为投资者在国际金融市场上寻找投资机会，合理配置资产持有结构、利用套期保值技术分散风险创造了条件。一个金融工具丰富的市场也提供筹资者更多的选择机会，有利于其获得低成本的资金。这些都是金融全球化的有利影响的一面。

金融全球化的不利影响首先表现在国际金融风险的防范上。由于全球金融市场的联系更加紧密，一旦发生利率和汇率波动或局部的金融动荡，会马上传递到全球各大金融中心，使金融风险的控制显得更为复杂。其次是造成政府在执行货币政策与金融监管方面的难度。由于国际资本流动加快，一些政策变量的国际影响增强，政府在实施货币政策和进行宏观调控时往往更难估计其传导过程及影响。此外，涉及国际性的金融机构及国际资本的流动问题，往往不是一国政府所能左右，也使政府金融监管部门在金融监管及维护金融稳定上产生了一定的困难。

总体来看，金融的全球化是大势所趋。通过国际协调及共同监管，建立新型的国际金融体系，是摆在金融全球化面前必须解决的一项重要课题。

第三节　金融自由化与金融工程化

金融自由化的趋势是指20世纪70年代中期以来在西方国家，特别是发达国家所出现的一种逐渐放松甚至取消对金融活动的一些管制措施的过程。金融的自由化和金融的证券化、全球化在进入20世纪90年代以来，表现得尤其突出，它们相互影响、互为因果、共同促进。

一、金融自由化的主要表现

由于金融业的活动涉及全社会各部门的利益，一旦某一金融机构倒闭必然牵连很大，引起一些不利的连锁反应，甚至导致金融动荡和危机。因此，基于安全和稳健的理由，从历史上看，金融业一直是受政府管制最严厉的部门之一。20世纪70年代中期以来，无论是过去管制较严的国家，还是管制较为宽松的国家，都出现了放松管制的趋势。

(一)减少或取消国与国之间对金融机构活动范围的限制

这是目前金融业务活动全球化的最主要推动因素之一。国与国之间相互开放本国的金融市场，允许外国银行等金融机构在本国经营和国内金融机构一样的业务，给予外国金融机构国民待遇。使国际金融交易急剧活跃，金融的全球化进程大为加快。

(二)对外汇管制的放松或解除

英国已于20世纪70年代末取消了外汇管制，法国和日本也随后逐渐地予以取消。美国在外汇管制较为宽松的情况下，1990年又取消了对外资银行账户的某些限制。外汇管制的放松或取消，使资本的国际流动进程大大加快，促进了国际金融的一体化。

(三)放宽金融机构业务活动范围的限制，允许金融机构之间的业务适当交叉

在西方国家，除了少数实行全能银行制度的国家如联邦德国、奥地利、瑞士等国家外，绝大多数国家都在20世纪30年代经济危机的基础上建立起严格的分业经营制度，即银行业务和证券业务的严格分离。但这一管制措施在20世纪70年代末期以来已经有缓和的趋势。特别是进入20世纪80年代后期以来，由于各国间金融竞争的日趋激烈，金融国际化进程的加快，各国为了抢占国际金融市场，提高本国金融机构在国际金融竞争中的地位，尤其在国际金融领域，这些限制已大为放宽。

(四)放宽或取消对银行的利率管制

美国已经取消了Q项条例所规定的银行存款利率上限。其他一些主要发达国家也纷纷步其后尘，这导致了银行领域内的自由化的快速发展。

除了上述内容的管制措施的放宽或解除外，西方各国对金融创新活动的鼓励，对新金融工具交易的支持与放任，实际上也是金融自由化兴起的重要表现。

二、金融自由化的原因

从金融自由化的内容可以看出，自由化实际上是对不适应经济金融环境变化的管制措施的废除，是与其背后的基本经济金融因素的变化分不开的。

(一)经济自由主义思潮的兴起

由于20世纪70年代以来西方经济的滞胀，凯恩斯学派的经济思潮受到质疑，代之以新经济自由主义思潮的崛起。像在20世纪70年代兴起的货币学派和供应学派都强调市场机制的作用，反对政府的过度干预，并在当时受到了较为广泛的欢迎，从而为金融的自由化奠定了理论和实践的基础。

(二)金融创新的作用

20世纪70年代末和80年代初，西方国家出现了恶性通货膨胀，导致市场利率高企，而银行等金融机构受存款利率上限的限制，在市场竞争中处于不利的地位。为了缓解经营困境，并应付来自于国内外金融同业之间的竞争，纷纷采取金融创新措施以绕过管制，加之现代电脑及通信技术的飞速发展，一些新的金融工具不断地被开发出来。这些新的金融工具有效地避开和绕过了原有的管制条例，使监管者意识到许多旧的条例已不适应形势的变化，从而在客观上促进了管制的放松。

(三)金融的证券化和全球化的影响

金融市场的证券化、金融全球化与金融自由化是相互促进、相互影响、共同发展的。证券化过程中不断出现的新型金融工具总体已大大超出了原有管制条例的范围，而全球24小时不间断的金融市场交易活动对资本自由流动和外汇、利率及信贷等管制的放松提出了客观的要求。在国际金融市场的交易中，机会是稍瞬即逝的。要参与国际金融的竞争，提高本国金融业在国际市场上的地位，放松管制，推行金融自由化是必然的。

三、金融自由化的影响

金融自由化导致了金融竞争的更加激烈，这在一定程度上促进了金融业经营效率的提高。在金融自由化过程中，产生了许多新型的信用工具及交易手段，大大地方便了市场参与者的投融资活动，减低了交易成本。金融自由化也极大地促进了资本的国际自由流动，有利于资源在国际间的合理配置，在一定程度上促进了国际贸易的活跃和世界经济的发展。

金融自由化也同样面临着诸多问题。国际资本的自由流动，既有机遇，也充满了风险。金融市场上管制的放松，对金融机构的稳健经营提出了较高的要求，一旦处理不好，有可能危及金融体系的稳定，并导致金融动荡和经济危机。金融自由化还给货币政策的实施及金融监管带来了困难。

面对金融自由化利弊兼有的特点，国际金融界对金融自由化问题有一些不同的看法，赞成者有之，批评者有之，还有一些人持有折中的观点。实际上，自由化并不意味着没有政府的干预和管制，任何时候政府都没有对金融业的运行放任自流过，只不过在不同的时间由不同的趋势占上风罢了。问题的关键不在于是否要管制还是要自由化，而是如何适应新的发展态势采取适当的管制措施以趋利避害。无论从历史还是从现实来看，金融业的发展都是一个“管制——放松——再管制”的循环过程。当然，每一轮新的管制和新的自由化趋势都被赋予了新的内容。

四、金融工程化

所谓金融工程是指将工程思维进入金融领域，综合采用各种工程技术方法(主要有数学建模、数值计算、网络图解、仿真模拟等)设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题。这里的新型和创造性指的是金融领域中思想的跃进、对已有观念的重新理解与运用，或者是对已有的金融产品进行分解和重新组合。

金融工程化的动力来自于20世纪70年代以来社会经济制度的变革和电子技术的进步。20世纪70年代以来国际金融领域内社会经济制度最大的变革是布雷顿森林体系的崩溃。汇率的浮动化使国际贸易和国际投资活动的风险大大加剧，工商企业不仅要应付经营上的风险，还要面对汇率波动的风险。为保证国际贸易和国际投资的稳定，各国货币当局力图通过货币政策控制汇率的波动幅度，其中最常用的是改变贴现率。这样汇率的波动就传导到了利率上。20世纪70年代的另外一个重大的冲击是石油提价引起的基础商品价格的剧烈变动。这些变化共同形成了对风险管理技术和需求。

在过去的30年间，金融环境发生了变化，但是如果没有相应的技术进步，金融方面的演变将是不可能的。今天的金融市场日益依赖于信息的全球传播速度、交易商迅速交流的能力和个人电脑及复杂的分析软件的出现。金融工程采用图解、数值计算和仿真技术等工程手段来研究问题，金融工程的研究直接而紧密地联系着金融市场的实际。大部分真正有实际意义的金融工程研究，必须有计算机技术的支持。图解法需要计算机制表和作图软件的辅助，数值计算和仿真则需要很强的运算能力，经常用到百万甚至上亿次的计算，没有计算机的高速运算和设计，这些技术将失去意义。电信网络的发展能够实现即时的数据传送，这样在全球范围内进行交易才成为可能。技术的进步使得许多古老的交易思想旧貌换新颜，在新的条件下显示出更大的活力，譬如利用股票现货市场与股指期货之间的价格不均衡性来获利的计算机程序交易，其基本的套利策略本身是十分陈旧的，这种策略被应用于谷物交易已经有一个多世纪了，但是将该策略扩展到股票现货与股指期货上则要求复杂的数学建模、高速运算以及电子证券交易等条件才能实现。

金融工程化的趋势为人们创造性地解决金融风险提供了空间。金融工程的出现标志着高科技在金融领域内的应用，它大大提高了金融市场的效率。值得注意的是，金融工程同样也是一把双刃剑:1997年东南亚金融危机中，国际炒家正是利用它来设计精巧的套利和投机策略，从而直接导致这一地区的金融、经济动荡;反之，在金融市场日益开放的背景下，各国政府和货币当局要保卫自己经济和金融的稳定，也必须求助于这种高科技的手段。

【本章小结】

当前金融发展主要呈现以下四个趋势:资产证券化、金融全球化、金融自由化以及金融工程化。

所谓资产证券化是指把流动性较差的资产，如金融机构的一些长期固定利率放款或企业的应收账款等通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现了相关债权的流动化。

金融市场的全球化已成为当今世界的一种重要趋势。20世纪70年代末期以来，西方国家兴起的金融自由化浪潮，使各国政府纷纷放宽对金融业活动的管制。随着外汇、信贷及利率等方面管制的放松，资本在国际间的流动日渐自由，国际利率开始趋同。

金融自由化的趋势是指20世纪70年代中期以来在西方国家，特别是发达国家所出现的一种逐渐放松甚至取消对金融活动的一些管制措施的过程。

所谓金融工程是指将工程思维进入金融领域，综合采用各种工程技术方法设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题。金融工程化的趋势为人们创造性地解决金融风险提供了空间。

【思考题】

1．什么是资产证券化?

2．简述资产证券化的影响。

3．金融全球化的原因是什么?

4．简述金融自由化的影响。

5．什么是金融工程?

【实训课堂】

中远集团资产证券化案例分析

一、引言

在国内已成功实施的资产证券化项目有:中远集团航运收入资产证券化、中集集团应收账款资产证券化、珠海高速公路未来收益资产证券化。其中，中远集团通过资产证券化融资渠道获得的资金约5．5亿美元左右，珠海高速公路约2亿美元左右，中集集团为8000万美元左右。在这三个资产证券化案例中，都是由外资投资银行担任证券化项目的主承销商。我国证券公司关于资产证券化积累的经验和知识还处于初级阶段，还需要借鉴和学习国内投资银行的经验。

二、中远集团基本情况介绍

中远集团是以国际航运为主业，集船务代理、货运代理、空运代理、码头仓储、内陆集疏运、贸易、工业、金融、保险、房地产开发、旅游、劳务输出、院校教育等业务于一体的大型企业集团，是国家确定的56家大型试点企业集团之一。中远集团在全国各地都有自己的企业和网点，其中在广州、上海、青岛、大连、天津等地的远洋运输企业已经成为具有相当实力的地区性公司。此外，中远集团在世界38个国家和地区设有自己的代理机构或公司，在全球150多个国家和地区的1100多个港口设有自己的代理，已经形成了一个以北京为中心，以中国香港、美国、德国、日本、澳大利亚和新加坡为地区分中心的跨国经营网络。

三、中远集团融资方式介绍

1．商业票据

中国远洋运输(集团)总公司一直在美国资本市场连续发行商业票据，发行的商业票据最长期限为270天，通过组建银团进行分销，并且以信用证作为发行的商业票据担保。2000年2 月2日中远集团的商业票据续发签字仪式在纽约顺利举行，成为中远集团进入新千年后的第一个融资项目。意大利锡耶纳银行、美洲银行、花旗银行、美国第一银行和大通银行等多家美国主要银行和中国银行、中国交通银行的代表出席了这一仪式，并在有关合约上签字。

2．资产支持证券

在东南亚金融危机的冲击下，商业票据融资渠道的融资功能大大减弱，中远集团于1997年一次发行3亿美元的资产支持证券，发行期限为7年。并且于1999年发行了2．5亿美元的资产支持证券，发行期限为5年。与发行的商业票据比较而言，资产支持证券发行的期限较长，不需要连续发行，并且它的融资成本低于通过商业票据发行的成本。

四、中远集团资产证券项目介绍

1．中远集团某子公司发行资产支持证券的流程图如下。

图1　中远集团某子公司发行资产支持证券流程图

运作步骤与说明:

(1)中远集团某子公司在未来几年以连续形式为客户提供远洋运输服务，获得收入稳定和资产质量较好的运输收入流。

(2)投资银行(大通银行)担任中远集团下属公司的投资银行顾问，根据中远集团某子公司前几年的运营情况进行分析，以未来的运费收入作为资产支持证券的资产池，并建立相应的协议与文本。

(3)投资银行在开曼群岛设立一特设信托机构，特设信托机构为一独立法人，由于注册地在开曼群岛，享受免税待遇，但它实质上为一空壳公司。

(4)中远集团某子公司将未来几年向客户的未来运输收入以协议形式出售给特设信托机构。

(5)中远集团为特设信托机构发行资产支持证券提供担保。

(6)特设信托机构在美国资本市场发行资产支持证券。

(7)投资银行作为发行资产支持证券的主承销商，在美国资本市场寻找投资者。

(8)地方和国家外汇管理局对资产支持证券发行过程中涉及的外汇问题，进行协调和审批。

(9)获得中国金融监管部门的审批，其中包括中国人民银行、国家计委、中国证券监管委员会等部门审批。

2．中远集团某子公司发行资产支持证券的现金流转

(1)资产支持证券的投资者在美国资本市场上购买资产支持证券，将资产支持证券的收入转入到特设信托机构账户上(即某商业银行CACSO账户)。

(2)特设信托机构将发行资产支持证券的收入，通过某商业银行CACSO账户转入到中远集团某子公司账户上。

(3)中远集团某子公司将承销费用和律师费用转入投资银行和律师事务所账户上。

(4)在未来的时间里，中远集团某子公司的客户按协议和合同将运输费用付到某商业银行CACSO账户中，此商业银行账户是按公告中协议规定设置的，中远集团某子公司不能任意动用此资金账户中的资金。

(5)通过商业银行CACSO账户将发行的资产支持证券的本金和利息支付给资产支持证券的投资者，支付方式按公告中协议规定。

(6)如果此商业银行账户支付给资产支持证券投资者本金和利息后，仍有剩余时，将剩余部分支付给中远集团某子公司。

(7)代管公司对某商业银行CACSO账户进行全过程监管。

3．中远集团发行资产支持证券的特点

(1)中远集团子公司在美国资本市场上发行资产支持证券的方式是私募形式。通常在公开资本市场融资的渠道有:二级市场发行、私募形式向机构投资者发行和柜台交易系统发行。在中远集团的案例中，由于机构投资者的参与，使发行的交易成本较低。

(2)中远集团子公司在美国资本市场上成功发行资产支持证券，其中有一重要原因是中远集团子公司是一个全球企业，它的许多客户都是外资机构，所获得的运费收入是通过美元等硬通货进行决算的，在发行过程中涉及的外汇障碍较少，不会产生外汇平衡的问题，较易通过国家外汇管理局的审批。

(3)在美国资本市场上，获得良好的信用评级是发行资产支持证券的难点和重点，在此案例中，在设计资产支持证券资产池时，优选了信用可靠的大公司的未来运费收入作为资产池资产;在设计发行规模时，应用超额抵押的形式(即资产池所包括的资产超过发行的资产支持证券的利息和本金);项目由中远集团总公司进行担保;在发行过程中聘请了美国资本市场中知名的投资银行担任投行顾问和主承销商;因此本案例中发行的资产支持证券是在BBB以上的投资级证券。

(4)此案例中，在开曼群岛设立了特设信托机构，由于开曼群岛是一个免税天堂，所以减免了资产支持证券发行中所涉及的营业税和印花税等，使得此项目的融资成本大大减少。同时由于特设信托机构的设立，在资产支持证券发行的交易结构中采用了“真实出售”的过程，达到了破产隔离，提高了发行证券的信用等级。

(5)通过资产支持证券融资，保证中远集团子公司的资金来源的长期性，并且所付出的资金成本较低。

(6)资产支持证券融资交易结构中设置的某商业银行CACSO账户，具有相对独立性，通过一个代管公司进行监管。

(7)在此案例中，如同一般的资产证券化案例，相比商业票据形式和商业贷款形式，可大大减少资产负债率。

(8)通过投资银行的参与，对公司未来运费收入进行统计分析，并制定新的管理规范，可大大提高公司管理水平。