投资银行的发展历程

第三节　投资银行的发展历程

一、早期发展阶段

跨越大西洋的英美贸易在18世纪得到快速发展，日益繁荣的英美贸易也推动了商业、贸易和银行业在美国的发展，为美国投资银行业快速崛起创造了有利环境。但是，美国投资银行的依存环境和发展路径与英国又有所不同。美国政府出于战争的需要，以及铁路建设等基础工业设施发展的需要，发行了大量的政府债券和铁路债券来筹集资金，这是推动美国投资银行业的强有力因素。美国投资银行业产生后，加入了与英国等欧洲老牌商人银行竞争的行列。美国的投资银行不仅从事贸易、承兑汇票、持有汇票和为贸易融资的业务，而且在19世纪70和80年代中，开始大量进入政府债券、铁路债券的发行和销售业务中，在迅速占领本土市场后，它们又向英国乃至欧洲大量派出投资银行家，设立分支机构和营运场所，这些美国投资银行后来发展成为立足美国的国际商号。1826年由内萨尼尔·普莱姆创立的普莱姆·伍德·金投资银行，一开始就从小小的经纪人转为证券批发商，取得纽约证券交易委员会的成员资格，大量承销企业债券和股票。19世纪中叶的杰伊·库克则在美国南北战争前后，多次买下大量政府债券，由公司成员及时推销到全美各地。在美国南北战争结束后，库克继续把他的证券推销术运用到铁路、桥梁等大的项目建设中，从此进一步敞开了投资银行业作为证券推销商的大门。此后相继成长起来的纽约雷曼兄弟公司、克鲁斯公司和库恩·洛布公司、费城德雷克塞尔公司、波士顿基德尔·皮博迪公司等，也大刀阔斧地开展了投资银行业务。此间，美国最杰出的投资银行家当数成立于1880年的J.P.摩根公司。1879年，摩根利用与英国的天然联系，在伦敦为拥有美国最早铁路主要股票的范德比尔德家族所控制的纽约中央铁路公司包售25万股股票，此举不仅使摩根公司得到推销费，而且受持股者的委托还获得了拥有在中央铁路委员会中的代表权，并在金融事务上提供咨询和指导。从此投资银行家纷纷仿效这种做法，拉开了金融控制工商业的时代帷幕。

二、迅速发展阶段

在美国，早期投资银行有的是与商业银行相融合，但更多的是保持独立形态。这种分离不是依靠法律规定，而是历史自然形成的。商业银行与投资银行各自业务较明确，前者经营业务是较典型的资金存贷和其他信用业务，后者主要是证券承销等业务。在20世纪初，美国金融市场的主体是商业银行，商业银行也经营投资银行业务。20世纪20年代经济扩张以前，曾经有过一段经济衰退时期，但随着经济复苏和发展，公司越来越多地依赖于股票和债券市场进行资本扩张，商业银行的融资作用下降，从资本市场筹集的长期资本成本较低，此时投资银行利润最大的业务是发行债券。20世纪20年代银行家还起着一个特殊作用，在新政之前银行活动被公认为对平衡美国中央政府的资产负债表有很大帮助。随着美国逐渐变成一个长期资本净出口国，投资银行家获取了大量的证券承销费用收入，为富国和穷国承担债券发行业务。这种债券就是即所谓“扬基债券”，外国公司或其他国家用美元借款，由美国投资者认购其发行的债券。在当时自由主义经济盛行之时，投资银行家的这种业务大大提高了美国的经济福利水平，为资本主义发展奠定了坚实基础。整个20世纪20年代投资银行业务主要是证券发行和承销，在为投资银行家带来巨大利润的同时，也带来了一些隐患。这是因为美国的投资银行不仅为国内公司发行公司债券，而且为外国公司和政府发行债券。但是这些投资银行拥有外国顾客的信息是非常有限的，由于信息的不完整必然为未来的经济危机埋下了隐患，而大危机的爆发对经济的打击是灾难性的。第一次世界大战之初，投资银行帮助协约国在中立的美国发行债券20多亿美元，美国参战后，投资银行业积极参与并领导了“自由”债券运动和“胜利”债券运动，同时还为生产战争物资的私营公司销售证券。1929年之前，证券市场日益繁荣和膨胀，证券市场上的投资、投机、包销、经纪活动迅猛发展，金融家尤其是商业银行家充分利用自己雄厚的资金实力，通过贷款与股权投资参与竞争主承销商地位，并在证券经纪市场上大刀阔斧地投入和赚取财富。可以说，这是一个证券市场在世界范围内大举挺进的时代。

本来商业银行是不允许承销股票的，但从1927年开始商业银行分支机构开始从事股票发行业务，所有银行都尽量从其银行总部借款参与股票炒作。大多数情况下，这种炒作活动不是为了投资，而是在股市中投机，或者为了私人目的。商业银行向投资银行业务大力扩张，并直接担任证券承销商，投资银行也四处筹措资金肆无忌惮地扩张自己的业务，投资银行与商业银行在业务上融为一体。它们各自具有无限的权力，除了结婚、举行宗教仪式及举行礼拜仪式之外，似乎能做一切事情，几乎所有金融机构都进行狂热的证券投机，此阶段金融业的主要特点是：银行业务综合化和自由化，银行业务从存贷、结算、汇兑、信托、有价证券买卖到发行银行券、代保管钱物，无所不包，银行经营活动自由，政府很少进行限制。商业银行介入投资银行领域的原因是：证券业持续高涨，长期繁荣和来自于这种业务的高额利润。一旦公众被调动起情绪参与到股票炒作当中，股票价格飞涨，远远脱离其内在价值。1929年以前的投资银行可以概括为：

1.投资银行是在与商业银行“融合—分离—融合”中产生和发展的。

2.投资银行业务为债券和股票承销以及证券批发零售，与商业银行形成鲜明对比。

3.世界经济发展使企业直接融资规模不断扩大，为投资银行业务飞跃发展提供了条件。

4.投资银行业务发展初期的回报很高，既可获发行差价，又可得到佣金。高额利润驱动使各类金融机构，尤其是商业银行大刀阔斧地闯进投资银行领域，两者融为一体。

5.商业银行参与投资银行业务主要途径是：通过对企业贷款或股权投资，参与竞争企业债券、股票发行主承销权；并从银行信贷和股权参与部门中分划出证券推销部门从事投资银行业务，其后证券推销部门独立出来成为投资银行，投资银行仍然保留银行称谓与此有直接关系。

6.为了业务竞争和争夺高额利润，各银行机构在四处罗织资金大肆拓展各类业务，当时的证券金融机构成了业务万能的机构。

三、世界经济大危机中的投资银行

在1929年以前，由于美国规定发行新证券的公司必须有中介人，因此在其后几十年里，许多行业垄断公司的形成和发展都有投资银行参与催生和运作，投资银行控制了这些公司的债券和股票发行，成为不可一世的金融寡头。据美国国会1913年发表的《货币托拉斯调查报告书》统计，摩根财团控制着美国钢铁公司、通用电器公司等53家大公司，其中包括金融机构13家，资产30.4亿美元，工矿企业14家，资产24.6亿美元，铁路公司19家，资产57.6亿美元，公用事业公司7家，资产14.4亿美元，所控资产总额高达127亿美元。在同一金融实体中，投资银行业务与商业银行业务混合在一起必然带来隐患，证券市场的迅猛扩张和膨胀背后必定潜伏着萧条和危机。首先体现在商业银行的主要资产业务是贷款和投资，而主要资产业务的规模、期限和结构等受到主要负债业务存款和借款的限制，在资本金只占总资产4％的情况下，商业银行主要资产业务受制于以储蓄存款为主的主要负债业务。商业银行业务最禁忌的是将短期资金来源作为长期资金使用，然而在竞争压力和利益驱动下，商业银行业务最终还是跨出了禁界线。为了争夺对企业发行债券或股票的主承销权，商业银行竞相向企业贷款和股权投资，以加强与企业的合作关系；为了在二级市场上获取证券差价暴利，不惜大量投入资金以低买高卖股票。这样，一方面商业银行短期资金大量涌入证券市场，造成证券市场的虚假繁荣和空前高涨；另一方面金融机构在证券市场中的赢利产生了示范效应促使更多的居民纷纷到银行提款投入证券市场，银行被迫采取抛售所持证券和收回老贷款等办法来缓和资金紧张，从而又造成证券市场上价格暴跌和信用链的断裂，最终导致了经济危机。

在1929年以前，世界经济的繁荣和产业进步、资本的高度集中和流动使得金融业，尤其是证券业保持了持续的高涨。到了20世纪20年代，美国银行数目迅猛发展到近3万家，证券投资交易规模也达到空前水平。以纽约证券交易所为例，1921年股票交易额为1.7亿股，股票平均价格为66.24美元，到了1929年9月份股票交易额达到21亿股，股票平均价格涨至569.49美元。作为虚拟资本的有价证券，过度的投机所产生的泡沫越来越大，一致看涨的预期使得股票和债券价格背离其价值越来越远。此时，社会财富魔术般地飞涨起来，善于驾驭市场的投资银行家们在奇迹般地创造和操纵着财富，由穷光蛋到百万富翁的变化过程，仅需一夜时间。然而，泡沫膨胀的过程无不孕育着破灭，当它泛起最耀眼的光亮之时，正是破灭的开始。1929年10月28日“黑色星期一”，股票市场狂跌浪潮如决堤洪水冲击着金融业与世界经济，“泡沫”破碎了，繁荣消失了，取而代之的是破产、挤兑、倒闭、失业、自杀，终于导致1929～1933年世界性经济大危机。在经济大危机期间，纽约证券交易所上市股票价值从897亿美元跌到156亿美元，其中美国钢铁公司的股票每股价格由292美元降到21美元，美国电报电话公司股票价格由310美元降到70美元，通用汽车公司股票价格由92美元降到7美元，而有些声誉较差的公司股票则只好摘牌。许多靠炒股成功的百万富翁一夜之间又变成了穷光蛋，破产倒闭的金融机构不计其数。

从1929年末到1933年末，美国商业银行数目由23695家减少到14352家，其中停业银行7763家，合并银行2322家，4年之内净减近万家银行，出现了世界金融历史上空前绝后的惨状。这场由证券市场大崩溃引起的西方经济大衰退，严重地打击了整个世界经济。沉重的代价促使人们进行深刻的反思。在对证券市场和银行业务活动进行精密的调查之后，美国政府认识到银行信用的盲目扩张和商业银行直接或间接地卷入风险很大的股票市场，是1929年股市大崩溃的罪魁祸首。一旦处于全国经济核心的银行倒闭，整个经济便不可避免地陷于崩溃。因此，美国国会通过了《1933年银行法》，其中主要条例是集中地对证券投资活动的布局和渠道做了大规模调整，制定了证券投资活动的根本原则。这些原则通常被称作《格拉斯——斯蒂格尔法》（Glass Steagall Act），它将商业银行业务和投资银行业务截然分开，从而根本上确定了投资银行的地位。同样，在认识到投资银行与商业银行混业经营、混业管理的缺陷之后，英国在1933年也将投资银行和商业银行业务分开，并进行分业管理。从此，一个崭新的、独立的投资银行业在经济大危机的废墟中崛起。

投资银行和商业银行分业经营之后，许多既从事商业银行业务又从事投资银行业务的大银行将两种业务分离开来，成立了专门的投资银行和商业银行。例如，J.P.摩根公司根据1933年银行法关于商业银行业务和证券业务必须分离的决定，于1935年决定维持原有的商业银行业务，而部分高级合伙人和职员退出公司，成立摩根·斯坦利（Morgan Stanley）证券公司，由此，前者成为专业的商业银行，后者成为专业的投资银行。还有些银行在两者之间，根据自身情况进行选择，成为专门的投资银行或商业银行。例如，花旗银行和美洲银行成为专门的商业银行，而所罗门兄弟公司（Solomon Brother）、美林公司和高盛公司等则选择投资银行业务，成为专业的投资银行类金融机构。

四、大危机后投资银行的发展

经历了经济大危机之后，美国经济在罗斯福新政政策措施的刺激下开始复苏。1934年，以美国华尔街为代表的世界证券市场逐渐从“黑色星期一”的阴影中走出，沉寂多时的投资银行又重新活跃起来。可惜不久以后，欧洲和日本便陷入了战争的灾难之中，其证券业的发展受到严重制约。相反，远离第二次世界大战主战场的美国的证券市场则在日趋完善的法律的护航下平稳地发展了数十年。第二次世界大战结束后，美国证券市场更是突飞猛进。20世纪50年代末，美国的股价和交易量同步增长，1963年的股票交易量首次超过1929年的水平，使1963～1968年交易量增长了3倍。在此过程中，美国投资银行获得了迅猛的发展，为其成为世界上最具典型性、实力最雄厚的投资银行奠定了坚实的基础。投资银行和商业银行分别在证券领域和信贷领域，为美国经济发展和成为世界头号强国做出了重大的贡献。

但是，随着证券交易额的大幅上升，证券交割制度的落后就愈显突出，从而对美国投资银行的发展造成了严重伤害。1968年12月未交割金额达41亿美元，清算的差错率高达25％～40％，人工交割的落后和未交割业务的堆积使100多家投资银行因此倒闭。这次投资银行危机促使了证券业电子技术的普遍运用。此外，美国政府于1970年颁布了《证券投资者保护法》，设立了与商业银行存款保险制度类似的“投资银行保险制度”，并在此基础上建立了“证券投资者保护协会”（Securities Investors Protection Corporation，SIPC）。

20世纪70年代以来，为了同其他金融机构竞争，投资银行不断在市场上推出各种各样的金融创新产品以争取顾客。例如，抵押债券、杠杆收购（Leveraged Buyout，简称LBO）及其相关金融产品；期货、期权、互换等金融衍生工具等等。投资银行开拓性的工作，使得金融行业尤其是证券行业变成了变化最快、最富革命性和最富挑战性的行业之一。同时，金融创新的突飞猛进，也反映了投资银行、商业银行、储贷机构、保险公司、信托公司等正在绕过传统的严格的分业管理体制的约束，互相进入对方的地盘，金融竞争越来越趋于白热化。面对这种形势和不断加剧的来自国外金融机构的竞争，实行分业管理的国家都不得不重新审视以往的金融管制政策，投资银行和商业银行业务的再度融合趋势。

第二次世界大战后，随着日本经济从废墟中迅速崛起，日本投资银行也异军突起，成为国际投资银行界不可忽视的一支力量。1948年5月，日本颁布第一部证券交易法，采用美国的银证分业经营模式，从而确立了证券公司存在和发展的基础。1949年恢复和成立的东京、大阪等证券交易所又刺激了日本证券市场的发展。进入20世纪70年代以后，日本政府十分注重对证券公司的管理，提高公司质量，扩大公司规模。进入20世纪80年代后，日本投资银行进入业务创新和规模扩大阶段，证券公司经过分化改组，出现了野村、大和、山一、日兴四大投资银行巨头。在20世纪80年代末期的泡沫经济中，随着日本证券市场市价总值雄居世界第一，野村等日本投资银行也在规模上傲视全球同行。但是好景不长，由于日本证券市场泡沫经济破灭，日本经济陷入长期低迷，以四大投资银行为首的日本投资银行界也陷入困境，特别是在亚洲金融危机爆发之后，1997年和1998年日本投资银行界出现了行业性亏损，1997年甚至出现多家证券公司破产的事例，引发日本战后最大的金融机构倒闭风潮，先是11月3日，名列日本第七的三洋证券因其债主拒绝把200亿日元债务的还款期限推迟而被迫向法院申请保票令，成为日本金融史上第一家宣布破产清盘的投资银行，后是11月24日，第四大投资银行山一证券在成立百周年之际突然宣布破产，负债高达3.2万亿日元，成为日本战后规模最大、负债金额最多、影响最大的倒闭事件。为了改革迟暮的日本金融业特别是证券业，提高其效率和国际竞争力，1996年11月开始，日本公布金融体制改革方案，这场被称为金融大震荡的改革以“国际化、公平化、自由化”为原则，允许各金融机构业务相互渗透，允许股票交易手续费自由化。这场改革，在日本投资银行界引起商业银行、国际投资银行的激烈竞争，能否使日本投资银行业以大量证券公司倒闭为代价带来效率的提高，事关日本投资银行业下个世纪的国际竞争力和生存能力。

在国内金融市场日趋饱和的前提下，发达国家投资银行积极向新兴证券市场如墨西哥、新加坡、韩国、印度、印尼等国乃至中国的台湾、香港地区及大陆内地的证券市场进军，并取得了可观的利润。整个20世纪80年代和90年代的上半期，投资银行都在一个不断变化的环境中发展壮大，新的金融工具、新的业务领域、新的金融市场、新的金融体制使得投资银行业经历着日新月异的变革。

和发达国家的成熟资本市场相对应，新兴市场（Emerging Market）是对发展中国家和地区创立时间短、发展速度快的资本市场的称呼。第二次世界大战之后国际投资银行界的一个重要特点，就是在发展中国家和地区涌现了一批新兴市场和活跃于这些新兴市场的投资银行。在20世纪70年代前后，处于东南亚的东盟各国纷纷引入投资银行。新加坡的第一家投资银行是创立于1970年3月的渣打投资银行（The Chartered Merchant Bankers Limited）；泰国的第一家投资银行是于1969年3月成立的泰国投资证券有限公司（Thai Investment and Securities Co.，Ltd）。由于国际货币市场的充分流动性、东盟国家旺盛的贷款需求以及新加坡、香港证券市场的繁荣，也吸引了大量的国外金融机构涌入东盟各国。不过，其中绝大多数机构由于受到东道国对国外资本控制权方面的限制，采用了购买持有东道国其他投资银行类的非银行金融机构的股份方式进入东盟各国的金融市场。东盟各国的投资银行业在1973年至1974年发展至阶段性顶峰，以后各国都开始限制新进入者的数量（新加坡例外）。

在其他新兴市场，以国内业务为主的投资银行业也迅速得到发展，在亚洲，这类投资银行发展最为成功的是韩国。韩国最大的本土证券公司大宇证券前身是成立于1970年的东洋证券公司，1973年被大宇收购，1983年与三宝证券公司合并，实缴资本从1970年的5000万韩元增至160亿韩元，成为韩国大宇集团的核心成员机构。1996年大宇证券公司资产达到26.88亿美元，按资产计，列全球各大投资银行的第22名。但是，在亚洲金融危机中，大宇证券和其他韩国本土投资银行一道受到沉重打击。在拉丁美洲，本土投资银行最为发达的是巴西和墨西哥；在中东是约旦；在非洲是尼日利亚。

五、国外投资银行的发展现状

近年来，在国际经济全球化和市场竞争日益激烈的趋势下，投资银行业完全跳出了传统证券承销和证券经纪狭窄的业务框架，跻身于金融业务的国际化、多样化、专业化和集中化之中，努力开拓各种市场空间。对世界经济和金融体系产生了深远的影响。

（一）超级银行的出现

由于金融管制的放松，投资银行业务与商业银行业务重新融合成为趋势，经过金融业的重新整合，产生了一批活跃于国际金融市场上的“超级银行”。从20世纪70年代初到80年代末，投资银行业务开始朝着多元化方向发展。由于实行浮动汇率制度，各种证券工具创新和证券业务层出不穷，投资银行业一方面开拓新的金融市场，另一方面又渗透于其他金融机构的业务领域，尤其对商业银行的资金信贷市场展开了猛烈攻势。与此相反，商业银行也大量地介入投资银行业务，利用其广泛的业务网络、丰富的经验和高素质的人才与投资银行展开了激烈竞争。商业银行甚至在投资银行的证券承销与并购业务中也取得了积极进展，划分业务范围的“防火墙”已逐渐消失。从20世纪70年代末开始，世界各国从政策到法律上纷纷放松金融管制，内容包括扩展现存金融机构业务、允许发行创新金融工具、放松利率最高限、放松外汇管制、充分发挥金融市场作用等，以及出现了各种金融创新工具，如票据发行融资便利、可转让贷款证券以及各种抵押贷款证券等，促使各国商业银行机构积极跻身于证券市场。1975年，美国证券和交易委员会（SEC）放弃了对股票交易手续费的限制，实行手续费的完全自由化，此项改革成为美国证券市场自由化的象征，对后来美国证券市场的发展产生了实质性的影响。1999年11月通过的《金融服务现代法案》，为混业经营创造了法律基础。投资银行与商业银行的重新融合，产生了国际金融市场上所谓的“超级银行”，推出了全方位的金融一条龙服务，在愈演愈烈的市场竞争中一举夺得领先地位。这种趋势是全球经济一体化和全球金融一体化的必然结果。在未来的国际金融业发展中，全能型银行无疑将占主导地位。

（二）金融产品的创新

金融自由化浪潮在全球金融市场上的兴起，促使投资银行业务创新的步伐加快，金融工程学得以全面开发和应用。10多年来，国际投资银行日益重视金融新产品的开发和创新工作，都把开发新产品作为提高市场竞争力的一个重要手段，出现了投资银行产品创新化的趋势。随着资本市场业务竞争的加剧和金融风险的增加，投资银行针对不同客户的需求，不断进行新产品的开发，以扩大经营范围和公司影响，同时也为自身带来了更多的效益。

1.融资形式不断创新。投资银行开发出不同期限的浮动利率债券、零息债券、各种抵押债券，发行认股权证和可转换债券等新型金融工具，采用“绿鞋”（即超额配售权）承销方式等。如美林公司根据税法中对零息债券利息收入征税延迟的规定，将传统附息债券本金与利息分离；德雷塞尔公司经过对高风险债券收益的研究，创造出了垃圾债券。在20世纪90年代，投资银行创造出了一种新型ABS（Asset－Backed Securitization）的融资方式，即以资产支持的证券化融资，具体指以目标项目拥有的资产为基础，以该项目资产的未来收益为保证，通过在国际资本市场发行高档债券来筹集资金的一种项目证券融资方式。

2.并购产品创新层出不穷。投资银行企业并购部门提供过桥贷款，发行垃圾债券，创立各种票据交换技术，杠杆收购技术和各种反收购措施，如焦土政策、降落伞策略、白衣骑士策略等。

3.基金新产品应有尽有。如对冲基金、套利基金、杠杆基金、雨伞基金、股息滚动投资、定期投资计划、定期退股计划等，这些新产品大大提高了公司的竞争力。

4.金融衍生产品令人目不暇接。投资银行将期权、期货、商品价格、债券、利率、汇率等各种要素组合起来，创造出了一系列金融衍生产品，如可转换浮动利率债券、石油派生票据、货币期权派生票据、互换期权、远期互换等。

（三）“强强联合”与“功能重组”

投资银行业内竞争日益加剧，出现了以“强强联合”和“功能重组”为显著特征的投资银行间的并购浪潮。

世界金融市场一体化进程加快，为投资银行在全球范围广泛传播和拓展业务创造了现实条件。1990年以来，在全球范围内出现了第五次企业并购浪潮，投资银行在为并购双方提供多功能金融服务的同时，其作为一种特殊企业，相互之间也发生了大规模的并购活动。通过重组，投资银行的各项功能得到了弥补和加强，资本规模和市场规模得到扩大，抵抗金融风险的能力得到提高。在风云多变的国际金融市场中，将具有互补性的各种投资银行业务结合在一起，显然是一种理想组合。

一些国际金融分析家认为，投资银行业已出现了前所未有的激烈竞争局面，未来市场只能是少数大型投资银行的天下，投资银行业的并购重组势在必行。在这场席卷全球的金融企业兼并浪潮中，各种金融机构都在寻求兼并对象，不仅商业银行收购投资银行以拓展自身投资银行业务，而且投资银行也不断介入商业银行业务领域；不仅不同业务种类的专业性投资银行之间发生了功能互补型合并，而且不同地区之间的投资银行也出现了以扩大市场范围为目的的并购现象。近年来，金融机构跨国兼并案例逐渐增多，涉及金额越来越大。不仅小的金融机构希望走规模经济和集团化经营之路，而且大的金融机构也希望自身规模更大，出现了金融机构“大而全，小而全”的发展倾向。

（四）计算机网络的广泛应用

进入20世纪90年代，随着国际互联网络的出现和广泛应用，电子计算机网络在金融领域中得到广泛开发和应用，极大地提高了证券市场的效率，拓展了投资银行的服务范围，降低了其业务成本，丰富了证券发行和交易的方式。促使证券发行模式、交易模式、清算模式都发生了变化，甚至导致投资银行的生存方式发生了根本性变化。投资银行的主战场是证券市场，而现有证券市场由于广泛应用网络通信技术，旧的市场组织形式受到严重冲击。网络技术应用给证券市场带来了如下新的变化：

1.证券市场效率大为提高。计算机处理能力的增强提高了证券交易的撮合效率，网络传输能力的提高加快了信息交换效率，因此证券市场对信息反应的灵敏度有很大提高，网络普及使更多的人和单位在网络中互通信息。与此同时，网络市场对投资银行的工作效率也相应地提出了更高的要求。网络使证券发行工作简化、认购效率提高，因此投资银行的人员构成、组织形式、管理方法和服务水平等都必须与网络化相适应。目前在国际证券市场中，已有许多著名报纸上网发行电子版，一些著名投资银行如摩根·斯坦利、J.P.摩根、富达投资等都已上网开展业务，证券交易所开始利用网络系统传播股市行情和公司业绩。

2.证券市场范围大大扩展。随着越来越多的电脑用户联入网络，使得全球信息共享成为现实。近年来，通信技术的发展大大促进了电子计算机网络的发展。在网络浪潮冲击下，传统的区域性证券市场将会消失。

3.投资银行成本大为降低。互联网络在证券市场中的应用，减少了证券市场的中间环节，简化了操作流程，从而降低了各种费用。传统的门市证券发行将被网络发行所代替，传统的通过证券商交易将由无形市场来进行，证券交易清算速度也大大加快，这些都极大地降低了投资银行的成本。

4.证券发行与交易方式大为改进。传统的证券发行是由投资银行负责，通过利用营业网点，等待投资者上门认购。尽管认购方式有很多种，如抽签方式、银行存款方式等，但都存在销售成本高、销售效率低下的缺陷，市场缺乏公平性。1996年，美国首次利用国际互联网发行股票，改写了传统的证券发行记录。随着证券发行的网络化，证券交易也在不断地网络化。

5.证券市场全球化进程大大加快。互联网络应用将克服时差障碍，使交易能够连续进行，24小时不间断交易成为现实。互联网络正在改变原有场内市场与场外市场的含义，证券发行、交易与清算已不再局限于一时一地，而是跨地区、跨国家和全球范围的事情。一个全球化、自由化的金融市场正迎着网络时代而来。随着全球性互联网络的不断延伸和发展、全球网上标准的建立，功能齐备的网上证券市场将应运而生。

六、我国投资银行的发展现状

从1987年中国第一家证券公司“深圳经济特区证券公司”成立开始，截至2004年4月，我国共有证券公司136家，基金管理公司33家，证券营业部3024家，证券从业人员10万余人，证券公司总注册资本1242.9227亿元，平均每家9.14亿元人民币。初步形成了一支运作比较规范、业务比较熟练、经验比较丰富的证券中介服务队伍。这些机构已涉猎证券承销、证券交易、证券自营、基金管理、企业并购和财务顾问等投资银行业务领域。

在10多年中，我国证券公司呈现出持续高速的发展格局。回顾我国投资银行的发展历程，大致可以分为三个阶段：

第一阶段：1987～1989年。这一阶段是证券公司发展的起步期，其特点是证券公司作为证券市场不可或缺的重要组成部分实现了零的突破，证券公司数目增加较快，但各公司的资产规模较小，业务很单一。到1989年底，全国共有证券公司30余家，总资产仅50多亿元人民币。

第二阶段：1990～1995年。这一阶段是证券公司的快速增长期，其特点是证券公司的数目大量增加，资产也同时迅速扩张。一大批证券公司如广发证券、原君安证券、深国投等，通过大规模的增资扩股，注册资本分别达到原来的2.5倍至50倍，出现了我国证券公司发展史上的第一次增资扩股高潮。截至1995年，全国证券公司达97家，总资产达832亿元人民币。

第三阶段：1996年至今。在这一阶段，证券公司间的竞争加剧，通过兼并重组和系统内的整合，证券公司的数量有所下降，但资产规模大大提高，尤其是在1999～2000年，出现了我国证券公司发展历史上增资扩股的第二次高潮。

表1—1　2004年4月底我国证券公司注册资本排名表

资料来源：上海证券交易所网站http://www.sse.com.cn。

（一）我国投资银行的经营绩效

1.承销股票。随着我国股份制改革试点工作的推进，特别是从1990年12月上海证券交易所和1991年7月深圳证券交易所成立以来，中国股份制企业迅速增加，证券市场迅速发展。投资银行帮助国有企业改组上市，改变了过去依靠财政拨款和银行贷款的单一融资渠道，开辟了国有企业通过股票市场直接融资的渠道。到2004年4月底，我国企业累计从境内资本市场筹集资金10343.17亿元，上市公司总数1314家，上市公司总市值45804.96亿元，流通市值14367.68亿元。

2.发行国债和企业债券。我国国债市场出现于20世纪80年代初，二十多年来，投资银行发行大量多品种的国债，推动了国债市场的快速发展，不仅满足了投资人的需要，而且支持了中央银行的公开市场操作，促进了金融改革。此外，我国投资银行还发行了大量企业债券，主要用于交通、能源、通讯、农林水利、基础设施和原材料等行业重点建设，为弥补国家财政资金投入不足发挥了积极作用。

3.参与证券二级市场交易。目前我国证券市场投资者开户已达到7076多万人，投资银行及其分支机构为广大证券投资者提供了各种二级市场服务，大大方便了他们进行证券投资。随着证券交易量的不断扩大，我国投资银行也不断改进服务质量，表现在广泛采用国际上先进的电子网络技术，并围绕证券交易开展了多种代理和咨询服务。投资银行充当经纪商和自营商，活跃了二级市场证券交易活动。

4.参与企业并购重组。1993年9月“宝延事件”拉开了中国证券市场收购与兼并的序幕。深圳宝安集团在上海证券交易所通过购买二级市场股票方式，收购了上海延中实业公司16.8％上市流通股票。继“宝延事件”之后，我国已发生了几百起上市公司并购重组案例，资产重组热潮方兴未艾。这些上市公司股权收购表明，我国通过证券市场进行企业并购已经有市场基础。一些外资也开始进入中国内地产权市场，最令人瞩目的是“中策现象”。在1992～1993年间，香港中策公司出资33亿元，获得中国上百家国有企业的控股权，建立了35家合资公司，每家公司都由中策公司控股51％以上。中策公司在控股一批中国内地企业后，又将其中山西、杭州两家轮胎厂在美国注册成立一家由中策全资控股的中国轮胎公司，并于1993年7月在纽约上市，获得溢价收入9400万美元。

表1—2　2003年券商综合业务价值量排名表　　单位：亿元

资料来源：上海证券报2004年1月2日。

5.管理证券投资基金。20世纪80年代末我国投资基金从海外中国基金起步，进入20世纪90年代，国内基金和海外中国基金都有长足发展。初步形成了由一个全国性基金市场和海外中国基金市场组成的基金市场体系。1997年11月14日国务院颁布了《证券投资基金管理暂行办法》，是我国证券市场发展过程中的一个重要里程碑；此后，投资银行的基金管理业务进入了发展快车道，1998年开始证券投资基金试点，2001年进行开放式基金试点，目前由证券公司发起成立了多家基金管理公司。

（二）目前存在的主要问题

20多年来，我国投资银行从无到有，在发展证券市场和推动国企改革等方面成就显著，但是也确实存在诸多突出问题：

第一，我国投资银行业务范围狭窄，所从事的业务比较单一，主要局限于证券承销、证券经纪和二级市场自营等三大传统业务，对于项目融资、企业并购、理财服务、财务顾问等业务的开展却十分有限，对于金融衍生工具的创新和运用还没有深入涉及，生存空间小，竞争无序。证券公司之间业务基本雷同，无自身的经营特色。

第二，在从事风险投资方面，已经做了大量探索。但是适合中小企业融资的全国创业板证券市场和区域性的OTC证券市场依然没有建立，缺乏一个多层次的资本市场体系。目前我国证券公司直接从事风险投资受到法律限制，私募资本市场的信息公开性和信用水平都有待提高。

第三，我国投资银行主要依靠获取承销手续费，承销业务仍处于较低水平。虽然目前有些券商已介入新股配售和引入战略投资者等工作，但金融创新不多。由于承销佣金极其微薄，影响到投资银行的整体创利能力。在市场行情持续低迷时，投资银行的承销风险增大。今后我国投资银行承销股票时应具有综合开发意识，要搞金融产品深度加工，并通过进一步金融创新来规避传统业务的风险。

第四，我国证券经纪业务由于以单个证券营业部为单位，力量过于分散和单薄，加之未能得到各项综合业务的配合与支持，目前证券营业部仍停留一般的服务水平，在开发机构客户方面显得力不从心。随着机构投资者交易份额越来越大和佣金的不断降低，证券营业部不可避免地面临严峻挑战。因此投资银行应专门设立机构客户服务部门，改进机构客户开发与服务工作。监管部门应抓紧研究信用交易的法规和政策，适时推出融资融券业务。

第五，通过企业并购创造增值是投资银行的核心业务之一，我国投资银行在这方面显得十分薄弱。目前不少证券公司将兼并收购部隶属于企业融资部，这显然不妥。他们所创造的企业增值是完全不同的。国际上对投资银行的评价，不仅要看承销金额和证券交易金额的排名，还要看企业并购成交金额排名，并且后者越来越成为投资银行的实力和品牌标志。近年来，我国上市公司资产重组花样翻新，也出现了不少非规范行为。目前国内少数证券公司在并购业务方面已迈出较大步伐，但由于融资渠道不畅，金融创新有限，影响了业务深入开展。

第六，由于资本市场本身处于分割状态，缺乏衍生金融交易品种，加之法律不允许证券公司开展此项业务，因此投资银行在该领域的资产增值实现基本上是空白。目前一些券商未雨绸缪，已开始人才培训和业务准备工作；一些上市公司开始实施股票期权改革，各种金融创新业务正在启动，但总体效率不明显。

第七，投资银行融资渠道仍然不畅，资金营运能力亟待提高。资金融通是资本市场生存发展之命脉，创造资本价值无不以雄厚的资金保障为前提。国际投资银行在创造价值过程中，都已广泛介入短期融资业务，同时也分享了收益。相比之下，我国解决券商融资问题虽有不小进展，部分券商可以进入银行间资金拆借市场，但是对各类客户的融资业务受到有关金融分业经营法律的限制。

第八，投资银行资本实力较弱。一些规模较小的证券经纪公司资产额才几千万元人民币，目前我国证券公司资本规模最大的海通证券公司也不到90亿元人民币。1999年以来，我国券商经历了几次大规模的增资扩股，资本总规模已有相当大的提高，但是与美国等发达国家同行仍然不能同日而语。

第九，金融监管不力。虽然《证券法》已经实施，但实施过程中存在一些问题，特别是实践中反映出《证券法》和《公司法》中相互存在矛盾，部分限制过多、过死，不利于市场的发育。加之政策不配套和监管不力，往往事后处理较多，事前指导较少，给从业人员带来了一定的职业风险。

第十，国际交流与接轨尚处于初级阶段。随着我国加入WTO，国际业务竞争已日益增大，需要积极采取各种有效措施，通过与国际同行的交流与合作，加快培养国际性投资银行人才，按照国际标准对我国投资银行机构进行改造，逐步开放资本市场，努力培养自己的跨国性投资银行，以壮大我国金融业的竞争实力。