利用未公开信息从事证券

二、利用未公开信息从事证券、期货交易的认定

金融机构从业人员、有关监管部门工作人员等利用因职务便利获取的未公开信息，自己从事相关证券、期货交易，是利用未公开信息交易罪典型的实行行为。实践性难点问题集中体现为利用未公开信息与本人从事证券、期货交易的认定。

（一）利用未公开信息的推定与反驳

由于《刑法》第180条第1款内幕交易罪只规定了证券、期货交易行为必须发生在内幕信息公开之前，证券期货犯罪理论对于利用内幕信息这一要素的必备性问题存在争议。^[62]《刑法修正案（七）（草案）》征求意见时，理论上就有观点建议取消“利用”要件。^[63]但最后《刑法》第180条第4款利用未公开信息交易罪仍明确规定构成本罪必须“利用”未公开信息。利用未公开信息交易罪司法实践中的难点问题集中体现为如何认定相关证券、期货交易行为是基于利用未公开信息而实施的。许春茂“基金老鼠仓”案集中体现了这一争议问题。许春茂自2006年7月8日起担任光大保德信基金管理有限公司（下称“光大公司”）红利基金经理，2009年3月4日起兼任光大公司均衡基金经理，直至2010年4月15日离职，其对上述两个基金的资金进行股票投资拥有决定权。2006年7月8日至2010年4月15日期间，在红利基金、均衡基金进行买卖股票情况的信息尚未披露前，许春茂利用掌控红利基金、均衡基金投资决策的职务便利，亲自或通过MSN通信、电话等方式指令张超，在“史建明”、“王超庆”证券账户先于或同期于其管理的红利基金、均衡基金买入或卖出同一股票。其中，许春茂在出差期间，使用公司配发的笔记本电脑在入住的合肥和平国际大酒店等宾馆内，亲自下单买卖交易了中集集团、新华百货等12只股票；张超利用位于华泰证券上海的康定路营业部的办公室电脑下单买卖交易了宝钢股份、山推股份等100余只股票。上述交易活动共涉及股票126只，累计交易金额达1．88亿余元，非法获利金额达615万余元。其中，在2009年2月28日至2010年4月15日期间，上述交易活动共涉及股票68只，累计交易金额达9 500余万元，非法获利金额达209余万元。2011年4月18日，许春茂主动至中国证监会上海稽查局接受调查，后如实向公安机关交代了上述犯罪事实。^[64]被告人许春茂在由其管理的基金买卖相关股票这一信息尚未公开之前从事相同股票的买卖，对此控辩双方并无争议，关键在于如何进行法律评价，即能否从上述事实推论许春茂实际利用了未公开信息从事相关证券、期货交易。

实践中一种具有代表性的观点认为，在证券期货内线交易犯罪案件中，直接证明行为人利用未公开信息、内幕信息具有相当难度，应当通过推定方式进行认定。^[65]甚至还有观点认为，在资本市场上，由于交易的电子化、虚拟化、网络化及过程的迅捷化，想获得充足证据证明行为人违规操作确实很难。司法机关如果认为市场主体的交易行为影响了市场的正常运营，导致股票价格的异常变动，就可以推定其实施了犯罪行为，而无需获得行为人实施犯罪的确凿证据。^[66]内幕交易刑事案件审判实践已经对推定行为人利用内幕信息的有效性予以确认，但司法实务中不乏反对推定的意见。^[67]在利用未公开信息交易罪的语境下，能否对“利用”这一要素进行推定？应当看到，认为在证券期货犯罪案件中无须获得行为人实施犯罪确凿证据的观点显然是错误的，因为根据我国刑事诉讼的证明标准，认定任何犯罪的基础在于证据确实、充分。但是，对于利用未公开信息交易罪中的“利用”要素，其在证明规则上确实具有一定的特殊性。笔者认为，在行为人始终不承认利用未公开信息从事相关证券、期货交易的情况下，根据一系列形成证据链条的环境证据推定其实际上利用了未公开信息是合法且合理的。

根据证据法原理，“刑事推定本身就是一种证明规则”^[68]。在基础事实客观确实的情况下，可以据此作出推定。推定行为人基于未公开信息实施证券、期货交易并不意味着在利用未公开信息交易刑事案件中放弃了无罪推定原则。在没有明显的否定性解释、经验所认可的范围内，司法机关可以通过推定对刑事案件的相关事实作出留有余地的保守估计。^[69]

根据利用未公开信息交易违法犯罪的实际情况分析，具有接触未公开信息职务便利的金融机构从业人员以及监管部门工作人员本身就具有禁止买卖与未公开信息相关的证券、期货的戒绝交易义务，故完全可以基于其违背法定义务的交易事实推定其利用未公开信息。以证券从业人员、证券监管部门工作人员为例：根据《证券法》第43条的规定，证券交易所、证券公司和证券登记结算机构的从业人员、证券监督管理机构的工作人员以及法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员，在任期或者法定限期内，不得直接或者以化名、借他人名义持有、买卖股票，也不得收受他人赠送的股票；根据2011年1月1日实施的《证券公司信息隔离墙制度指引》的规定，在业务经营过程中掌握或知悉内幕信息或者可能对投资决策产生重大影响的尚未公开的其他信息的人员，禁止违规买卖列入观察名单、限制名单的投资产品。可见，证券行业从业人员与证券监管工作人员具有绝对的证券交易戒绝义务；对于其他投资产品的买卖，必须严格按照内控规定进行操作。所以，在证券从业人员、证券监管工作人员掌握未公开信息、从事相关证券、期货交易的基础上，推定其交易行为系利用未公开信息实施的结论，不仅处于常理范围之内，而且能够得到合规管理制度的验证。

因此，笔者认为，控方提供证据证明存在符合下列要素的证券、期货交易行为，可以推定行为人实际利用了未公开信息：（1）行为主体依职责或者经授权，掌握或知悉可能对证券、期货交易价格产生重大影响的尚未公开的信息；（2）行为主体在掌握或知悉上述信息期间、该信息公开之前买卖相关证券、期货。必须重视的是，推定可以反驳，当反驳的合理性强度超越推定强度时，可以认定行为主体并非基于未公开信息从事相关证券、期货交易。行为人有足够证据证明存在以下情形之一的，推定其利用未公开信息的意见不能成立：（1）在掌握或者知悉未公开信息之前，已经凭借对市场公开资料、数据等信息的分析作出相关投资判断与交易策略；（2）有正当理由相信行为人虽然依职责或经授权能够掌握但客观上确实没有接触未公开信息；（3）根据证券、期货市场有关状况、操作规律、发展趋势，按照经验法则与证券、期货知识，结合证券期货监管部门组织的专家委员会或者证券、期货交易所的专业认定意见，能够得出行为人从事的证券期货投资品种与未公开信息无关等。

（二）本人从事相关证券、期货交易的判断

金融机构从业人员、有关主管部门、行业协会工作人员以其个人的证券、期货交易账户、资金账户自行或者委托经纪人实施金融交易，或者以其近亲属、情妇（夫）等具有共同利益关系人员的交易账户、资金账户从事相关证券、期货买卖，当然应当认定为本人从事相关证券、期货交易。但是，上述交易样态通过直观判断就能够加以认定，显然属于“低端”的利用未公开信息交易违法犯罪形式，在金融从业人员或者监管工作人员违规案例中较为罕见。

实际上，利用职务便利获取未公开信息的行为主体本人实施相关金融交易，本质上是对与未公开信息有关的证券、期货交易行为的一种控制，其不仅是形式控制（以本人名义直接或者委托他人买卖证券、期货合约），而且表现为实质控制（控制他人或者利用他人账户从事相关交易）。以实质控制形态表征的利用未公开信息交易行为多发且较难认定，更有必要研究判断标准。

笔者建议，具有以下情形之一的，可以认定相关证券、期货交易受到行为人的实际控制：（1）向他人提供购买证券、期货合约的资金，并且他人买卖证券、期货合约的利益或者损失，全部或者部分由本人占有或者承担；（2）对他人的证券、期货交易账户、资金账户或者他人所持有的证券、期货合约具有使用、管理、收益、处分等权限；（3）本人的近亲属、情妇（夫）等具有共同利益关系的人从事相关证券、期货交易。上述认定标准决定了实务部门在查处利用未公开信息交易案件时，绝不能遗漏任何有关资金走向、人际关系、异动账户等要点的分析。

（三）利用未公开证券市场信息从事金融期货交易行为的性质判断

2010年4月起，随着上海证券交易所推出沪深300股指期货合约，我国资本市场正式进入了金融期货时代。但是，股指期货交易在丰富金融交易品种的同时，对利用未公开信息交易的规范应对提出了全新挑战。由于《证券法》、《证券投资基金法》及相关配套行政法规、规章等文件明确禁止证券公司、基金公司等从业人员从事证券交易，相关从业人员本人或者利用他人名义从事证券交易必须承担相应的法律责任。同时，根据《期货交易管理条例》、《期货从业人员资格管理办法》等法律文件的规定，期货公司管理人员和技术人员等从业人员不得参与期货交易。但是，现有的法律、法规、规章等文件均没有规定证券公司、基金公司从业人员能否从事股指期货交易。由于沪深300指数期货涨跌直接与证券市场多空信息挂钩，证券公司、基金公司等直接接触证券交易市场的从业人员显然有条件利用其所在公司职务行为掌握的未公开信息，判断沪深300指数期货的涨跌走向，通过多空选择进行套利。尤其是规模极为庞大的基金公司管理人员，其利用投资者基金从事大盘股的操作，对于股指具有实质性影响，其利用基金公司未公开的证券投资信息，在股指期货市场上建仓谋取个人利益，在金融实践中是完全存在实现可能的。

对于利用证券市场未公开信息从事金融期货交易的行为是否构成利用未公开信息交易违法犯罪，实践中有的观点持肯定的态度，但也有不少反对意见认为，沪深300指数期货合约指数标的的广泛性实际上已经在技术上控制了部分证券公司、基金公司等从业人员利用未公开信息从事股指期货交易的非公平性交易风险，利用证券现货市场的未公开投资信息在股指期货市场进行跨市场的交易，虽然具有利用未公开信息交易的行为特征，但基于证券现货市场与股指期货市场的关联度难以论证，这种行为不宜作为犯罪处理。

笔者认为，证券、基金公司、证券交易所等从业人员存在利用未公开信息从事股指期货交易谋取个人利益的行为，有必要通过刑法规范进行震慑与规制。在股市呈单边下挫状态下，这种利用未公开信息交易的行为具有严重的社会危害性，容易引发系统性风险。在市场行情不利时，券商、基金公司等从业人员，特别是主要负责人员利用证券现货市场的抛售信息，选择在股指期货交易中做空，容易获取巨额利益。其主要原因在于，此类证券市场从业人员的职务行为决定了其具有交易信息优势，在证券市场通过职务行为抛售股票，同时自己在股指期货做空套利，交易的公平性荡然无存。所以，坚持股指期货指数标的广泛性能够消解证券从业人员利用未公开信息从事股指期货交易套利风险的观点有待商榷。

同时，我们应当看到，在金融期货交易领域，应当完善相关交易制度，对利用未公开信息交易行为形成完备且一致的法律规制体系。《刑法修正案（七）》全新设置了利用未公开信息交易罪，证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息，违反规定，从事与该信息相关的证券、期货交易活动，或者明示、暗示他人从事相关交易活动，情节严重的，构成犯罪。对于利用未公开信息从事股指期货交易情节严重的行为，显然构成利用未公开信息交易罪。在刑法已经明确规定利用未公开信息交易罪的情况下，有必要对于此类利用未公开信息交易行为进行规范与震慑。当然，由于前置性行政法律、法规、规章等文件没有对股指期货市场中证券公司、基金公司、证券交易所等从业人员利用职务行为获取的未公开信息从事交易行为作出具体的禁止性规定，实际上造成了法律体系一致性阙如。这也是证券、期货法律规范应当进行完善的方向。

在明确利用未公开证券市场信息从事金融期货交易行为具有刑事可罚性的基础上，我们也应当注意到，证券现货市场与股指期货市场毕竟只是关联市场而非同一市场，对于跨市场的利用未公开信息交易行为，在司法认定上，显然应当与同一市场的利用未公开信息交易行为有所区别。刑法重在震慑而非积极介入资本市场的监管。关键在于要求证券公司、基金公司、证券交易所等建立有效的内控机制，切实阻断证券从业人员利用未公开信息从事股指期货交易谋取个人利益的风险。在监管部门尚未出台规范从业人员从事股指期货交易的具体细则之前，相关证券业机构应当率先建立严格的内部交易报告制度，要求核心业务部门人员以及技术人员全面向本单位披露其从事的股指期货交易内容；对于高级管理人员，其从事股指期货交易应当接受合规部门的审查，在核准之后才能进行股指期货交易。特别是基金公司，应当通过严格的内控机制防止从业人员违背信义义务利用交易权限，无视基金投资者利益，通过相关股指期货交易谋取私利的行为。