私人股权融资的程序

第十一章　私人股权融资的程序

第一节　选择融资谈判对象

一、选择融资对象的标准

在完成了私人股权融资的前期工作，撰写好商业计划书后，企业便可以进入正式的融资程序了。第一步就是选择谈判对象。市场上有许多私人股权基金和其他私人股权投资公司，融资谈判对象的选择不能漫无目标。企业应该主要依据以下四个标准来选择融资对象：

1.投资战略和偏好

随着私人股权基金行业的日渐成熟，在发达的欧美市场“通用”（Generalist）型的基金越来越少，“专业”（Specialist）型的基金已成主流。私人股权基金都有特定的投资战略和偏好，有自己特定的地区、行业、企业发展阶段、投资规模等市场定位。企业在选择融资谈判对象时，应该只考虑那些市场定位和自身特点相匹配的基金。这样才能节省时间和精力，增加成功的可能性。

2.市场品牌和服务质量

私人股权融资带来的不仅仅是资本，同时还会带来增值服务和市场网络与市场影响。因此，选择那些能够提供优质增值服务，在市场拥有广泛商业网络资源和良好市场形象的基金，对企业未来的发展具有重大的意义。资料显示：一半以上的企业首选的是基金的服务和品牌。

3.不同投资管理风格

不同私人股权基金对投资项目的管理风格存在一定差别。“放手”（Hands-off）风格的基金通常将被投资企业的经营放手交给经营团队；“亲为”（Hands-on）风格的基金则较深地介入企业的日常事务。企业在选择融资对象时要了解自己需要何种风格的基金。

4.基金文化

广义上，基金的投资管理风格也是基金文化的一个方面。此外，基金文化还包含其政治、社会、宗教等其他许多方面的内容。私人股权投资者是企业长期合作的伙伴。融资时必须选择和企业自身文化相容的基金，这是融资后愉快合作、共谋发展的重要保证。

二、了解融资对象的途径

私人股权基金相对是一个透明度较低的行业，及时获取有关信息不是太容易的事。企业可以考虑以下途径，来了解融资对象：

1.公共信息渠道

如各国风险投资及私人股权行业协会、市场上重要的行业研究机构、风险投资和私人股权投资专业杂志以及其他媒体的相关报道等。

2.私人股权投资公司或基金的网站和营销材料

尽管私人股权投资公司或基金的网站往往内容寥寥，但一般都会介绍自己的投资战略和理念，列出曾经投资的企业和目前的投资组合。公司或基金还会有营销的书面材料，企业可以索要。

3.中介机构

企业还可以咨询和自己有业务关系的中介机构，如会计师事务所、律师事务所等，也可以咨询与自己有业务往来的银行。中介机构通常比一般企业拥有更广泛的业务网络和市场信息。

三、选择融资对象的其他问题

1.备选对象的数量

通常应该选择3～5家基金进行初步接触。

2.如何接触备选对象

一般可以先将商业计划书的管理层总结通过电子邮件或其他途径送达对方，待对方表示初步兴趣后或在第一次面对面接触时再提供完整的商业计划书。

3.保密问题

在私人股权基金行业发达的欧美市场，行业协会制定了相关的行业行为准则，作为会员的职业基金管理人都应遵循。在第一次当面接触后，如果双方决定开始谈判，企业也可以要求与对方签订保密协议。

4.聘请融资顾问

从撰写商业计划书等前期工作开始，企业就可以考虑聘请专门的融资顾问。有些问题可以咨询企业现任的中介机构。

第二节　私人股权融资的程序

在私人股权投资业，尤其是风险投资界，流传着很多趣闻轶事。有些融资可能一个电话、一次邂逅即敲定；有些融资谈判则可能一波三折、曲折离奇。每次融资的谈判过程都不可能完全相同。一般说来，私人股权融资都要经过以下阶段：

一、前期准备工作

上一章介绍了私人股权融资的前期准备工作，主要是判断企业是否适合私人股权融资。如果答案为“是”，就要撰写商业计划书。

二、选择谈判对象

本章上一节介绍了如何选择融资谈判对象。前期准备工作和选择谈判对象都是完整的融资程序的必要步骤。

三、首次与基金管理人讨论商业计划书

第一次讨论商业计划书，基金管理人的目标是想得出企业是否值得投资的初步印象。通常，基金管理人已经阅读过商业计划书或至少是管理层总结。因此，基金管理人肯定会提出一些商业计划书阐述得不太清楚或遗漏的问题，并通过与企业家现场讨论来得出印象与结论。

1.基金管理人最关心的情况

（1）企业是否有持续增长的潜力。

（2）管理团队是否有必要的技能。

（3）是否能提供值得基金承担的风险的投资回报。

（4）是否符合基金的投资标准。

2.企业家可以询问的情况

企业家的目标是要得出该投资人是否正是自己需要的，如果是，就要尽可能给对方留下深刻印象。企业家可以要求基金介绍其投资历史和目前的投资组合，从中判断基金的历史业绩和基金给被投资企业提供的服务。可以询问的情况包括：

（1）基金已经投资的企业数量。

（2）被投资企业的创始人是否仍留在企业。

（3）是否可以会见被投资企业的管理层。

（4）已经退出的被投资企业数量。

（5）基金是否帮助被投资企业进行后续融资。

（6）基金是否鼓励被投资企业在业务上相互合作。

（7）在遇到困难时，基金是否请外部专家帮助被投资企业。

（8）基金管理公司成立以来有无重大变化。

（9）基金的投资风格是否始终一致。

第一次见面犹如男女的第一次约会，感觉非常重要。双方都明白，如果最终达成交易，对方将是自己要长期合作的伙伴。

四、初步谈判——意向书和条款清单

第一次见面如果令双方基本满意，初步的谈判就开始了。基金管理人可能会提供一个备忘录，作为谈判的框架指引。投资者会利用其对企业所在行业的知识和以前投资的经验，核实商业计划书的各个部分，提出必要的修改意见。

初步谈判的重点是企业估值并提出交易的结构和条件。

本书其他章节从基金管理人的角度介绍企业估值的方法。企业家应该熟悉一般的企业估值方法，并根据自己企业的特殊情况，对自己企业的价值有一个合理的评估。这项工作通常可以聘请会计师事务所等专业的评估机构来完成。如果基金管理人提出的估值接近自己的估值，就应该接受。

当存在多个可能的投资者时，估值并不是做出最后选择的唯一标准。很多企业宁可选择估值虽然略低但隶属于著名私人股权投资公司的基金。并且，从长远来说，交易结构和条件比估值的细微差别对企业和企业家更加重要。

交易结构和条件因企业而异。当处在不同发展阶段和面临不同融资需求时，交易结构和条件也不一样，下一章将具体介绍。

在企业家和基金管理人就企业估值和交易结构与条件初步达成一致意见后，基金管理人会向企业发出投资意向书，并附条款清单。

投资意向书（The Offer Letter）是基金管理人表示愿意向企业投资的书面文件。条款清单（The Term Sheet）列出了关于交易结构和条件的主要条款。意向书和条款清单载明的条款虽然不是正式的法律承诺，但草拟出基金投资交易的目的、结构和一般条件，为此后的尽职调查和进一步谈判设计了路线图，规定了根据尽职调查的结果，在什么情况和条件下，其中的条款应该得到确认或可以修改。

五、尽职调查

如果企业正式接受了意向书，交易程序便将进入尽职调查阶段。

在尽职调查阶段，基金管理人会查阅企业所有必要的相关资料，仔细检查企业财务预测基于的管理信息系统、预测技术和假设前提以及最近的资料，包括企业的现金和债务状况、银行协议、租赁协议、雇员雇佣合同和退休金支付情况等。

基金管理人会投入充分的时间和资源，并会聘请各方面的外部专家帮助进行尽职调查，包括律师、税务顾问、会计师、保险专家、环境风险预测专家、知识产权顾问、人力资源顾问以及企业所在行业的顾问等。

在尽职调查过程中和结束后，基金管理人会和企业进行广泛的讨论。基金管理人可能会根据审计和其他研究结论要求企业在某些方面做出必要的改变。

只有在尽职调查结束后，投资人才会最后决定是否投资。

六、最后谈判

如果尽职调查的结果令人满意，投资者将会最后决定向企业投资。融资程序将进入最后谈判阶段。

在最后谈判阶段，投资人将根据尽职调查的结果，提出交易的法律和财务框架建议。同时，就交易的最后价格、股份形式及分割比例、董事会组成、分阶段的企业发展目标和管理层的激励方案、反稀释条款以及投资者退出安排等提出最后意见。

企业家也要最后决定自己的底线。重点要考虑以下问题：①可接受的公司估值；②盈利如何分配；③公司如何管理；④未来管理层和股东的关系；⑤投资者的退出战略。

七、签署协议

最后谈判阶段如能达成一致，融资程序即进入签署协议的阶段。企业和投资者签署协议后，企业全部或部分股权发生转移，资金进入企业。在并购融资的情况下，企业控制权随即发生转移。

八、融资后合作

接受外部投资者的投资常常会导致企业的深刻变化。企业家既然允许外部投资者在自己的企业拥有股份，就要做好和投资者共同决策的准备，使企业的决策过程透明化。股东协议在建立共同决策机制和平衡股东利益方面将充分发挥作用。投资者则会利用自己的经验和资源与企业家及其管理团队一起为企业创造和提升价值。

九、退出

退出是私人股权投资者的最终目的。