经济周期对证券市场的影响

第六章　基本面分析:宏观和中观分析

【本章学习要点】 本章主要是从决定证券价格的要素分析入手，全面介绍评价证券投资价值的方法，提出判断证券合理价格的基本面方法。本章的学习分成两个层面： 宏观层面、行业和区域层面。

【本章学习重点难点】 本章的学习重点是分析宏观经济周期的不同阶段对证券价格产生的影响；以及行业的生命周期、经济周期和经济结构及对证券价格的影响。本章的难点是评价宏观经济形势的基本变量分析；行业生命周期对证券市场的影响。

【本章基本概念】 财政政策　货币政策　经济周期　国内生产总值　利率　通货膨胀　完全竞争　垄断竞争　寡头垄断　完全垄断　行业生命周期

第一节　宏观经济分析概述

一、宏观经济分析的意义与方法

(一)宏观经济分析的意义

1.把握证券市场的总体变动趋势

在证券投资中，宏观经济分析是一个重要环节，只有把握住宏观经济发展的大方向，才能把握证券市场的总体变动趋势，作出正确的投资决策；只有密切关注宏观经济因素的变化，尤其是货币政策和财政政策因素的变化，才能抓住证券投资的市场时机。

2.判断整个证券市场的投资价值

证券市场的投资价值与国民经济整体素质及其结构变动密切相关。这里的证券市场的投资价值是指整个市场的平均投资价值。从一定意义上说，整个证券市场的投资价值就是整个国民经济增长质量与速度的反映，因为不同部门、不同行业与成千上万的不同企业相互影响、互相制约，共同影响国民经济发展的速度和质量。宏观经济是个体经济的总和，企业的投资价值必然在宏观经济的总体中综合反映出来，所以，宏观经济分析是判断整个证券市场投资价值的关键。

3.掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向

证券市场与国家宏观经济政策息息相关。在市场经济条件下，国家通过财政政策和货币政策来调控经济，或挤出泡沫，或促进经济增长，这些政策将会影响到经济增长速度和企业经济效益，并进一步对证券市场产生影响。因此，证券分析师必须认真分析宏观经济政策，掌握其对证券市场的影响力度与方向，从而准确把握整个证券市场的运动趋势和不同证券品种的投资价值变动。

(二)宏观经济分析的基本方法

1.总量分析法

总量分析法是指对影响宏观经济运行总量指标的因素及其变动规律进行分析，如对国民生产总值、消费额、投资额、银行贷款总额及物价水平的变动规律的分析等，进而说明整个经济的状态和全貌。总量分析主要是一种动态分析，因为它主要研究总量指标的变动规律。同时，也包括静态分析，因为总量分析包括考察同一时间内各总量指标的相互关系，如投资额、消费额和国民生产总值的关系等。

总量是反映整个社会经济活动状态的经济变量，它包括两个方面： 一是个量的总和。例如，国民收入是构成整个经济各单位新创造价值的总和，总投资是指全社会私人投资和政府投资的总和，总消费是指参与经济活动各单位消费的总和。二是平均量或比例量。例如，价格水平是各种商品与劳务相对于基期而言的平均价格水平。

2.结构分析法

结构分析法是指对经济系统中各组成部分及其对比关系变动规律的分析。如国民生产总值中三次产业的结构分析、消费和投资的结构分析、经济增长中各因素作用的结构分析等。结构分析主要是一种静态分析，即对一定时间内经济系统中各组成部分变动规律的分析。如果对不同时期内经济结构变动进行分析，则属于动态分析。

总量分析和结构分析是相互联系的。总量分析侧重于对总量指标速度的考察，它侧重分析经济运行的动态过程；结构分析侧重于对一定时期经济整体中各组成部分相互关系的研究，它侧重分析经济现象的相对静止状态。总量分析非常重要，但它需要结构分析来深化和补充，而结构分析要服从于总量分析的目标。为使经济正常运行，需要对经济运行进行全面把握，将总量分析方法和结构分析方法结合起来使用。

3.宏观分析资料的搜集与处理

宏观分析所需的有效资料一般包括政府的重点经济政策与措施、一般生产统计资料、金融物价统计资料、贸易统计资料、每年国民收入统计与景气动向、突发性非经济因素等。这些资料来源主要有：

(1)从电视、广播、报纸、杂志等了解世界经济动态与国内经济大事；

(2)政府部门与经济管理部门，省、市、自治区公布的各种经济政策、计划、统计资料和经济报告，各种统计年鉴，如 《中国统计年鉴》《中国经济年鉴》《经济白皮书》等；

(3)各主管公司、行业管理部门搜集和编制的统计资料；

(4)部门与企业内部的原始记录；

(5)各预测、情报和咨询机构公布的数据资料；

(6)国家领导人和有关部门、省市领导报告或讲话中的统计数字和信息等。

其中，数据资料是宏观分析与预测，尤其是定量分析预测的基础。无论是对历史与现状的总结，还是对未来的预测，都必须以它为依据。因此，对数据资料有一定的质量要求，如准确性、系统性、时间性、可比性、适用性等。需要注意的是，有时资料可能因口径不一致而不可比，或是存在不反映变量变化规律的异常值，此时还需对数据资料进行处理。

二、评价宏观经济形势的基本变量

(一)国民经济总体指标

1.国内生产总值

国内生产总值(GDP)是指一个国家(或地区)所有常住居民在一定时期内(一般按年统计)生产活动的最终成果。

区分国内生产和国外生产一般以“常住居民”为标准，只有常住居民在1年内生产的产品和提供劳务所得到的收入才计算在本国的国内生产总值之内。常住居民是指： 居住在本国的公民、暂居外国的本国公民和长期居住在本国但未加入本国国籍的居民。因此，一国的国内生产总值是指在一国的领土范围内，本国居民和外国居民在一定时期内所生产的、以市场价格表示的产品和劳务的总值。从这个意义上讲，与以“国民原则”为核算标准的国民生产总值(GNP)相比，以“国土原则”为核算标准的国内生产总值不包含本国公民在国外取得的收入，但包含外国居民在国内取得的收入；相反，国民生产总值包含本国公民在国外取得的收入，但不包含外国居民在国内取得的收入。

GDP　=GNP-本国居民在国外的收入+外国居民在本国的收入

=GNP-(本国生产要素在国外取得的收入-本国付给外国生产要素的收入)

=GNP-国外要素收入净额

在实践中，随着对外交往的增加，越来越多的国家(包括中国)在国民经济核算中选择使用GDP指标。

国内生产总值有三种表现形态，即价值形态、收入形态和产品形态。从价值形态看，它是所有常住居民在一定时期内生产的全部货物和服务价值超过同期中间投入的全部非固定资产货物和服务价值的差额；从收入形态看，它是所有常住居民在一定时期内创造并分配给常住居民和非常住居民的初次收入分配之和；从产品形态看，它是所有常住居民在一定时期内最终使用的货物和服务价值与货物和服务净出口价值之和。对应于这三种表现形态，在实际核算中，国内生产总值有三种计算方法，即生产法、收入法和支出法。三种方法分别从不同的方面反映国内生产总值及其构成。以常用的支出法为例，统计GDP时，要将出口计算在内，但不计算进口。其公式为：

GDP=C+I+G+(X-M)

上式中，C代表“消费”(即常住居民的个人消费。其中，所有房屋，包括居民住房的购买，都属于固定资本形成，而不属于消费性支出)；I代表“投资”(包括净投资与折旧)；G代表 “政府支出”(包括政府购买，但不包括政府转移支付，以避免重复计算)；X代表“出口”，M代表“进口”，则(X-M)表示 “净出口”。

国内生产总值的增长速度一般用来衡量经济增长率(也称“经济增长速度”)，它是反映一定时期经济发展水平变化程度的动态指标，也是反映一个国家经济是否具有活力的基本指标。对于发达国家来说，其经济发展总水平已经达到相当的高度，经济发展速度的提高相对来说比较困难；对经济尚处于较低水平的发展中国家而言，由于发展潜力大，其经济发展速度可能达到高速甚至超高速增长。这时就要警惕由此可能带来的诸如通货膨胀、泡沫经济等问题，以避免造成宏观经济的过热。

因此，在宏观经济分析中，国内生产总值指标占有非常重要的地位，具有十分广泛的用途。国内生产总值的持续、稳定增长是政府追求的目标之一。

值得注意的是，国内生产总值等总量指标的情况只能对国民经济形势有一个大致的判断，要深入掌握经济运行的内在规律，还必须对经济运行的变动特点进行分析。与对国内生产总值等总量指标的分析相比，对经济运行变动特点进行分析更偏重于对经济运行质量的研究，主要包括以下几方面： 一是经济增长的历史动态比较，说明增长波动的特征，即所处经济周期的阶段特征；二是经济结构的动态比较，说明经济结构的变化过程和趋势；三是物价变动的动态比较，说明物价总水平的波动与通货膨胀状况，并联系经济增长、经济结构的发展变化等，说明物价变化的特点及其对经济运行主要方面的影响。

2.工业增加值

工业增加值是指工业行业在报告期内以货币表现的工业生产活动的最终成果，是衡量国民经济的重要统计指标之一。

工业增加值有两种计算方法。一是生产法，即工业总产出减去工业中间投入；二是收入法，即从收入的角度出发，根据生产要素在生产过程中应得到的收入份额计算。收入法的具体构成项目有固定资产折旧、劳动者报酬、生产税净额、营业盈余，这种方法也称“要素分配法”。以常用的支出法为例，工业增加值等于工业总产值与中间消耗的差额。工业增加值率则是指一定时期内工业增加值占工业总产值的比重，反映降低中间消耗的经济效益。测算工业增加值的基础来源于工业总产值，即以货币表现的工业企业在一定时期内生产的已出售或可供出售的工业产品总量，它反映一定时间内工业生产的总规模和总水平。工业总产值采用“工厂法”计算，即以工业企业作为一个整体，按企业工业生产活动的最终成果来计算，企业内部不允许重复计算，不能把企业内部各个车间(分厂)生产的成果相加。但在企业之间、行业之间、地区之间存在着重复计算。

3.失业率

失业率是指劳动力人口中失业人数所占的百分比，劳动力人口是指年龄在16岁以上具有劳动能力的人的全体。

目前，我国统计部门公布的失业率为城镇登记失业率，即城镇登记失业人数占城镇从业人数与城镇登记失业人数之和的百分比。城镇登记失业人数是指拥有非农业户口，在一定的劳动年龄内，有劳动能力，无业而要求就业，并在当地就业服务机构进行求职登记的人员数。

失业率上升与下降是以国内生产总值(GDP)相对于潜在GDP的变动为背景的，而其本身则是现代社会的一个主要问题。当失业率很高时，资源被浪费，人们收入减少。此时，经济问题还可能影响人们的情绪和家庭生活，进而引发一系列的社会问题。

但值得注意的是，通常所说的充分就业是指对劳动力的充分利用，但不是完全利用。在实际的经济生活中不可能达到失业率为零的状态。在充分就业情况下也会存在一部分“正常”的失业，如由于劳动力的结构不能适应经济的发展对劳动力的需求变动所引起的结构性失业。

4.通货膨胀

通货膨胀是指一般物价水平持续、普遍、明显地上涨。

对通货膨胀的衡量可以通过对一般物价水平上涨幅度的衡量来进行。一般说来，常用的指标有以下三种： 零售物价指数、批发物价指数、国民生产总值物价平减指数。其中，零售物价指数又称“消费物价指数”或“生活费用指数”，反映消费者为购买消费品而付出的价格的变动情况；批发物价指数反映一国商品批发价格上升或下降的幅度；国民生产总值物价平减指数则是按当年不变价格计算的国民生产总值与按基年不变价格计算的国民生产总值的比率。由于以上三种指标在衡量通货膨胀时各有优缺点，且所涉及商品和劳务的范围不同，计算口径不同，即使在同一国家的同一时期，各种指数所反映的通货膨胀程度也不尽相同，所以，在衡量通货膨胀时需要选择适当的指数。一般说来，在衡量通货膨胀时，零售物价指数使用得最多、最普遍。

通货膨胀一般以两种方式影响到经济： 通过收入和财产的再分配以及通过改变产品产量与类型影响经济。具体地说，通货膨胀对社会经济产生的影响主要有： 引起收入和财富的再分配，扭曲商品相对价格，降低资源配置效率，引发泡沫经济乃至损害一国的经济基础和政权基础。通货膨胀有被预期和未被预期之分，从程度上则有温和的、严重的和恶性的三种。温和的通货膨胀是指年通胀率低于10%的通货膨胀；严重的通货膨胀是指通胀率高于10%低于100%的通货膨胀；恶性通货膨胀则是指通胀率高于100%的通货膨胀。各个国家往往不会长期容忍高的通货膨胀率，但为抑制通货膨胀而采取的货币政策和财政政策通常会导致高失业和国内生产总值(GDP)的低增长，由此而损失的产量和就业数量本身作为抑制通货膨胀的代价是很大的。

正因为通货膨胀对经济运行有这样大的影响，投资者要进行投资就必须对通货膨胀产生的可能及其程度有一个大约的预测。对于通货膨胀产生的原因，传统的理论解释主要有三种： 需求拉上的通货膨胀、成本推进的通货膨胀、结构性通货膨胀。而在实践中，要正确把握通货膨胀可能的发展变化，还必须把它与经济增长的动态比较结合起来考虑，并考虑各种对通货膨胀发展产生影响的重要冲击因素，如政治经济体制的改革、经济结构的转变、战争、国际收支状况以及一些突发的不确定性事件等。

5.国际收支

国际收支一般是一国居民在一定时期内与非本国居民在政治、经济、军事、文化及其他往来中所产生的全部交易的系统记录。这里的“居民”是指在国内居住1年以上的自然人和法人。国际收支主要反映： (1)一国与他国之间的商品、劳务和收益等交易行为；(2)该国持有的货币、黄金、特别提款权的变化，以及与他国债权、债务关系的变化；(3)凡不需要偿还的单方转移项目和相应的科目以及会计上必须用来平衡的尚未抵消的交易。

国际收支包括经常项目和资本项目。经常项目主要反映一国的贸易和劳务往来状况，包括贸易收支(也就是通常所说的进出口)、劳务收支(如运输、港口、通讯和旅游等)和单方面转移(如侨民汇款、无偿援助和捐赠、国际组织收支等)，是最具综合性的对外贸易的指标。资本项目则集中反映一国同国外资金往来的情况，反映一国利用外资和偿还本金的执行情况。资本项目一般分为长期资本和短期资本。长期资本是指合同规定偿还期超过1年的资本或未定偿还期的资本(如公司股本)，其主要形式有直接投资、政府和银行的长期借款及企业信贷等。短期资本指即期付款的资本和合同规定借款期为1年或1年以下的资本。

进口和出口是国际收支中最主要的部分。进口量是指一个国家(或地区)所有常住居民向非常住居民购买或无偿得到的各种货物和服务的价值。反之，出口量则指一个国家(或地区)所有常住居民向非常住居民出售或无偿转让的各种货物和服务的价值。进出口总量及其增长是衡量一国经济开放程度的重要指标，且进口和出口的数量与结构直接对国内总供需产生重大的影响。

实现国际收支平衡需要避免国际收支的过度逆差或顺差，可以维持适当的国际储备水平和相对稳定的汇率水平。

(二)投资指标

投资规模是指一定时期在国民经济各部门、各行业再生产中投入资金的数量。投资规模是否适度，是影响经济稳定与增长的一个决定因素。投资规模过小，不利于为经济的进一步发展奠定物质技术基础；投资规模安排过大，超出了一定时期人力、物力和财力的可能，又会造成国民经济比例的失调，导致经济大起大落。

全社会固定资产投资是衡量投资规模的主要变量。按经济类型划分，全社会固定资产投资包括国有经济单位投资、城乡集体经济单位投资、其他各种经济类型的单位投资和城乡居民个人投资；按我国现行管理体制划分，全社会固定资产投资包括基本建设、更新改造、房地产开发投资和其他固定资产投资四部分。固定资产投资是社会固定资产再生产的主要手段。固定资产投资额是以货币表现的建造和购置固定资产活动的工作量，它是反映固定资产投资规模、速度、比例关系和使用方向的综合性指标。

随着我国改革开放的不断深入，投资主体呈现出多元化的趋势，主要包括政府投资、企业投资和外商投资三个方面。

1.政府投资

政府投资是政府以财政资金投资于经济建设，其目的是改变长期失衡的经济结构，完成私立部门不能或不愿从事的但对国民经济发展却至关重要的投资项目，如大型水利设施、公路建设和生态保护等。同时，政府投资也是扩大投资需求、促进经济增长的重要手段。

2.企业投资

随着我国现代企业制度的建立，企业逐渐成为投资主体之一，企业投融资的权力不断扩大。随着我国市场化改革的不断深入，企业投资需求将成为国内投资需求的主要部分，企业投资的规模和方向影响着一国经济未来的走向。

3.外商投资

外商投资包括外商直接投资和外商间接投资。

外商直接投资是指外国企业和经济组织或个人(包括华侨、港澳台胞以及我国在境外注册的企业)按我国有关政策、法规，用现汇、实物、技术等在我国境内开办外商独资企业，与我国境内的企业或经济组织共同举办中外合资经营企业、合作经营企业或合作开发资源的投资(包括外商投资收益的再投资)，以及经政府有关部门批准的项目投资总额内企业从境外借入的资金等。

外商间接投资是指除对外借款(外国政府贷款、国际金融组织贷款、商业银行商业贷款、出口信贷以及对外发行债券等)和外商直接投资以外的各种利用外资的形式，包括企业在境内外股票市场公开发行的以外币计价的股票(目前主要是在香港证券市场发行的H股和在境内证券市场发行的B股)发行总额，国际租赁进口设备的应付款，补偿贸易中外商提供的进口设备、技术、物料的价款，加工装配贸易中外商提供的进口设备、物料的价款。

(三)消费指标

1.社会消费品零售总额

社会消费品零售总额是指国民经济各行业通过多种商品流通渠道向城乡居民和社会集团供应的消费品总额。根据我国国家统计局的统计标准，社会消费品零售总额包括十大项内容。简而言之，社会消费品零售总额包括各种经济类型的批发零售贸易业、餐饮业、制造业和其他行业售给城乡居民和社会集团的消费品零售额以及农民售给非农业居民和社会集团的消费品零售额。

社会消费品零售总额按销售对象划分为两大部分，即对居民的消费品零售额和对社会集团的消费品零售额。对居民的消费品零售额针对售给城乡居民用于生活消费的商品；对社会集团的消费品零售额针对企业、事业和行政等各种类型单位用公款购买的用作非生产、非经营用的消费品。其中，对居民的消费品零售额与国民经济核算中的居民消费之间具有密切的联系，前者中的大部分直接构成居民消费，是计算后者的主要资料来源之一。

社会消费品零售总额是研究国内零售市场变动情况、反映经济景气程度的重要指标。社会消费品零售总额的大小和增长速度也反映了城乡居民与社会集团消费水平的高低、居民消费意愿的强弱。社会消费品需求是国内需求的重要组成部分，对一国经济增长具有巨大促进作用。

2.城乡居民储蓄存款余额

城乡居民储蓄存款余额是指某一时点城乡居民存入银行及农村信用社的储蓄金额，包括城镇居民储蓄存款和农民个人储蓄存款，不包括居民的手持现金和工矿企业、部队、机关、团体等单位存款。

居民储蓄存款是居民可支配收入扣除消费支出以后形成的。居民储蓄量的大小首先决定于可支配收入的多少，同时又受可支配收入中消费支出比例的限制，在可支配收入一定时，消费支出多了，储蓄就会减少，是此多彼少的关系。当市场上人们的消费意愿增强时，储蓄相应缩小，市场消费意愿减弱时，储蓄相应增加。

居民储蓄增加以后，银行的资金来源扩大了，如果存贷比率不变，银行贷款投放也会相应地增加，这就扩大了企业的资金使用，正常情况下就会扩大国内投资需求。所以储蓄扩大的直接效果就是投资需求扩大和消费需求减少。

专栏6-1

日本高储蓄率带来的社会困惑

日本是世界上储蓄率最高的国家之一，而且，这个事实对理解日本经济的短期与长期状况是重要的。一方面，许多经济学家认为，日本人的高储蓄率是日本在第二次世界大战后几十年中经济迅速增长的关键。另一方面，一些经济学家认为，日本人的高储蓄率对日本20世纪90年代期间的停滞也是有作用的。高储蓄率意味着消费支出低。低消费支出变为低总需求并减少了GDP。

为什么日本人收入中的消费比例会大大低于美国人呢？

一个原因是，在日本，家庭借贷较为困难。面临借贷限制约束的家庭的消费小于没有借贷限制的家庭。因此，一个借贷限制普遍的社会往往有较高的储蓄率。

另一个原因是，在美国，一个人通常可以首付10%以下的房款就能买下一所房子。日本的买房者首付40%的房款是常见的。而且，日本住房价格极高，主要是因为土地价格高。如果一个日本家庭想要有自己的房子，它就必须大量储蓄。

日本的税收体系通过对资本收入征收极低的税而鼓励储蓄。此外，文化差别也会引起消费者对现期与未来消费偏好的差别。一个著名的日本经济学家写道： 日本人是与别人不同的，他们更加厌恶风险和更加节俭。

(摘自汪祥春主编《宏观经济学》(第四版)东北财经大学出版社)

(四)金融指标

1.总量指标

(1)货币供应量。货币供应量是单位和居民个人在银行的各项存款和手持现金之和，其变化反映着中央银行货币政策的变化，对企业生产经营、金融市场，尤其是证券市场的运行和居民个人的投资行为有着重大的影响。中央银行一般根据宏观监测和宏观调控的需要，根据流动性的大小将货币供应量划分为不同的层次。我国现行货币统计制度将货币供应量划分为三个层次：

① 流通中现金(用符号M0表示)，指单位库存现金和居民手持现金之和。其中，“单位”指银行体系以外的企业、机关、团体、部队、学校等单位。

② 狭义货币供应量(用符号M1表示)，指M0加上单位在银行的可开支票进行支付的活期存款。

③ 广义货币供应量(用符号M2表示)，指M1加上单位在银行的定期存款和城乡居民个人在银行的各项储蓄存款以及证券公司的客户保证金。其中，中国人民银行从2001年7月份起，将证券公司客户保证金计入广义货币供应量M2，M2与M1的差额，通常称为准货币。

中央银行可以通过增加或减少货币供应量调节货币市场，实现对经济的干预。货币供应量的变动会影响利率。中央银行可以通过对货币供应量的管理来调节信贷供给和利率，从而影响货币需求并使其与货币供给相一致，对宏观经济施加影响。

(2)金融机构各项存贷款余额。金融机构各项存贷款余额是指某一时点金融机构存款金额(包括企业存款、财政存款、机关团体存款、城乡储蓄存款、农业存款、信托及其他类存款)与金融机构贷款金额(包括工业贷款、农业贷款、商业贷款、建筑业贷款、私营及个体贷款、乡镇企业贷款、固定资产贷款、信托及其他类贷款)。其中，金融机构主要包括商业银行、政策性银行、非银行信贷机构和保险公司。

(3)金融资产总量。金融资产总量是指手持现金、银行存款、有价证券、保险等其他资产的总和。

私人家庭的金融资产包括现款、储蓄存款、股票、债券、投资基金和人寿保险权利等。我国居民的金融资产中，银行储蓄存款占绝大部分，而有价证券和其他金融资产所占的比例很小。

金融资产的多样化是社会融资方式变化发展的标志。改革开放以来，中国金融资产由单一的银行资产向市场化、多元化的方向发展。非银行金融机构提供的其他各种类型的金融资产比重相对上升，同时银行贷款形式的金融资产比重相对下降，被证券化的金融资产开始不断涌现。

专栏6-2

20世纪30年代的银行倒闭与货币供给

在1929年8月到1933年5月间，货币供给减少了28%。一些经济学家认为，这种货币供给的大幅度减少是大萧条的主要原因。但是，我们并没有讨论为什么货币供给减少会如此之多。

表6-1表示1929年和1933年决定货币供给的三个变量——基础货币、准备金—存款比率，以及通货—存款比率。你可以看出，货币供给的减少并不能归咎于基础货币的减少。实际上，在这一段时间，基础货币增加了18%；相反，货币供给减少是由于货币乘数下降了38%。货币乘数下降是因为通货—存款比率和准备金—存款比率都大幅度上升了。

表6- 1　货币供给及其决定因素

大多数经济学家把货币乘数的下降归咎于30年代初的银行大量倒闭。从1930年到1933年，9 000多家银行停止营业，拖欠了存款人的存款。银行倒闭通过改变了存款人和银行家的行为而引起货币供给减少。

银行倒闭降低了公众对银行的信心而提高了通货—存款比率。人们担心银行倒闭会持续下去，他们开始把通货而不是活期存款作为更合意的货币形式。当他们提取自己的存款时，也就用尽了银行的准备金。当银行对准备金减少的反应是减少自己未被偿还的贷款余额时，货币创造过程就反过来了。

此外，银行倒闭使银行家更为谨慎而提高了准备金—存款比率。在看到许多银行的经营之后，银行家对用少量准备金经营感到担忧。因此，它们把自己准备金的持有量提高到法定最低限之上。正如家庭对银行危机的反应是相对于存款持有更多通货一样，银行的反应是相对于贷款持有更多准备金。

尽管解释货币供给减少的原因是容易的，但要决定是否应该归罪于美联储却是较为困难的。有人认为，基础货币并没有减少，因此不应该归罪于美联储。对美联储这个时期政策的批评提出了两种观点。第一，批评者们认为，美联储应该通过在银行经营中需要现金时起到最后贷款者的作用，而在防止银行倒闭中起更积极的作用。这将有助于维持对银行体系的信心。第二，他们指出，美联储可以通过比它所做的更多地增加基础货币。这两种行为都可以阻止货币供给的这种大幅度减少，而这又会降低大萧条的严重程度。

自30年代以来，已实行了许多政策，最重要的是联邦存款保险制，它维持了公众对银行体系的信心，从而防止了通货—存款比率的大幅度波动。但是，存款保险也是一项费用很高的政策。在80年代末期和90年代初期，联邦政府未来紧急援救许多无偿还能力的储蓄机构而有大量支出。但存款保险有助于稳定银行体系和货币供给。

(摘自汪祥春主编《宏观经济学》(第四版)东北财经大学出版社)

2.利率

利率(或称“利息率”)是指在借贷期内所形成的利息额与本金的比率。利率直接反映的是信用关系中债务人使用资金的代价，也是债权人出让资金使用权的报酬。

从宏观经济分析的角度看，利率的波动反映出市场资金供求的变动状况。在经济发展的不同阶段，市场利率有不同的表现。在经济持续繁荣增长时期，资金供不应求，利率上升；当经济萧条市场疲软时，利率会随着资金需求的减少而下降。除了与整体经济状况密切相关之外，利率影响着人们的储蓄、投资和消费行为，利率结构也影响着居民金融资产的选择，影响着证券的持有结构。利率有存款利率、贷款利率、国债利率、回购利率、同业拆借利率之分，再贴现率和同业拆借利率是基准利率。随着市场经济的不断发展和政府宏观调控能力的不断加强，利率特别是基准利率，已经成为中央银行一项行之有效的货币政策工具。

(1)贴现率与再贴现率。贴现是指银行应客户的要求，买进其未到付款日期的票据，或者说，购买票据的业务叫贴现。办理贴现业务时，银行向客户收取一定的利息，称为贴现利息或折扣，其对应的比率即贴现率。

再贴现率是商业银行由于资金周转的需要，以未到期的合格票据再向中央银行贴现时所适用的利率。对中央银行而言，再贴现是买进票据，让渡资金；对商业银行而言，再贴现是卖出票据，获得资金。再贴现是中央银行的一项主要的货币政策工具。中央银行根据市场资金供求状况调整再贴现率，能够影响商业银行资金借入的成本，进而影响商业银行对社会的信用量，从而调节货币供给总量。如果中央银行提高再贴现率，就意味着商业银行向中央银行再融资的成本提高了，因此它们必然要调高对客户的贴现率或提高放款利率，从而带动整个市场利率上涨，这样借款人就会减少，起到紧缩信用的作用，市场货币供应量减少；反之，如果中央银行降低再贴现率，就可以起到扩大信用的作用。所以再贴现率的变动直接对货币供应量起作用，进而对国内总需求发生影响。当再贴现率提高时，就会降低总需求；当再贴现率降低时，则会扩大总需求。

(2)同业拆借利率。同业拆借利率是指银行同业之间的短期资金借贷利率。同业拆借有两个利率： 拆进利率与拆出利率。其中，拆进利率表示银行愿意借款的利率；拆出利率表示银行愿意贷款的利率。一家银行的拆进(借款)实际上也是另一家银行的拆出(贷款)。同一家银行的拆进和拆出利率相比较，拆进利率永远小于拆出利率，其差额就是银行的收益。

同业拆借中大量使用的利率是伦敦同业拆借利率(LIBOR)。LIBOR是指在伦敦的第一流银行借款给伦敦的另一家第一流银行资金的利率。现在LIBOR已经作为国际金融市场中大多数浮动利率的基础利率，并作为银行从市场上筹集资金进行转贷的融资成本。贷款协议中议定的LIBOR通常是由几家指定的参考银行在规定的时间(一般是伦敦时间上午11：00)报价的平均利率。最大量使用的是3个月和6个月的LIBOR。我国对外筹资成本即是在LIBOR利率的基础上加一定百分点。从LIBOR变化出来的，还有新加坡同业拆借利率、纽约同业拆借利率、香港同业拆借利率等。

(3)回购利率。回购是交易双方在全国统一同业拆借中心进行的以债券(包括国债、政策性金融债和中央银行融资券)为权利质押的一种短期资金融通业务，是指资金融入方(正回购方)在将债券出质给资金融出方(逆回购方)融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方按某一约定利率计算的资金额向逆回购方返还资金，逆回购方向正回购方返还原出质债券的融资行为。该约定的利率即回购利率。

全国银行间债券市场的回购交易是以国家主权级的债券作为质押品的交易。其回购利率可以说是一种无风险利率，可以准确反映市场资金成本和短期收益水平，比较真实地反映了中国金融市场的资金供求情况，已成为中央银行制定货币政策、财政部和其他债券发行人制定发行策略以及市场参与者进行资产管理的重要参考指标。

(4)各项存贷款利率。各项存贷款利率包括金融机构对客户存贷款利率即城乡居民和企事业单位存贷款利率、中国人民银行对金融机构存贷款利率以及优惠贷款利率。国务院批准和授权中国人民银行制定的各项利率为法定利率，具有法律效力，其他任何单位和个人无权变动，且法定利率的公布、实施由中国人民银行负责。

银行利率的变动不仅对银行存贷款有直接影响，也对债券利率产生影响，其他货币的市场价格也会随利率的变动而发生变动。所以利率是对市场反应非常灵敏的一个经济变量。在对利率与总供需关系的研究中，应该对存款利率和贷款利率加以区别。存款利率主要调节存款，贷款利率主要调节贷款。一般情况下，两者之间的变动方向是一致的，但是有时候在变动幅度上可以不同，因而，存贷款利率之间的差额也可以成为调节供需关系的一种工具。在其他条件不变时，由于利率水平上浮引起存款增加和贷款下降，一方面是居民的消费支出减少，另一方面是企业生产成本增加，它会同时抑制供给和需求；利率水平的降低则会引起需求和供给的双向扩大。

3.汇率

汇率是外汇市场上一国货币与他国货币相互交换的比率。一般来说，国际金融市场上的外汇汇率是由一国货币所代表的实际社会购买力平价和自由市场对外汇的供求关系决定的。汇率变动是国际市场商品和货币供求关系的综合反映。当汇率降低时，本币贬值，国外的本币持有人就会抛出本币，或者加快从国内市场购买商品的速度。对于国内来说，一方面是流回国内的本币增多；另一方面是从国内流出的商品增多，出口量扩大，这就形成了国内需求的扩大和供给的减少。当汇率提高时，本币升值，国外对本币的需求增大以及流出增加，同时对国内的进口增加，这就一方面使国内需求减少，另一方面使国内供给增加。总体效应就是： 降低汇率会扩大国内总需求，提高汇率会缩减国内总需求。

一国的汇率会因该国的国际收支状况、通货膨胀率、利率、经济增长率等的变化而波动。同样，汇率波动又会影响一国的进出口额和资本流动，并影响一国的经济发展。特别是在当前国际分工异常发达、各国间经济联系十分密切的情况下，汇率的变动对一国的国内经济、对外经济以及国际间的经济联系都产生着重大影响。

4.外汇储备

外汇储备是一国对外债权的总和，用于偿还外债和支付进口，是国际储备的一种。一国当前持有的外汇储备是以前各时期一直到现期为止的国际收支顺差的累计结果。

一国的国际储备除了外汇储备外，还包括黄金储备、特别提款权和在国际货币基金组织(IMF)的储备头寸。我国由于后两者所占比例较低，国际储备主要由黄金和外汇储备构成。在一个时期内，国际储备中可能发生比较大的变动的主要是外汇储备。外汇储备的变动是由国际收支发生差额引起的。在国际收支账户中，经常账户和资本账户都会发生差额，但如果两者方向不同，就会相互抵消。只有在国际收支账户上的所有项目综合起来发生综合差额，才会引起国际储备变动特别是外汇储备变动。

当国际收支发生顺差时，流入国内的外汇量大于流出的外汇量，外汇储备就会增加；当发生逆差时，外汇储备减少。当外汇流入国内的时候，拥有外汇的企业或其他单位可能会把它兑换成本币，比如用来在国内市场购买原材料等，这样就形成了对国内市场的需求。因而，扩大外汇储备会相应增加国内需求。

需要强调，一个国家除了储备外汇外，还有一部分非储备外汇，即通过国际货币市场单纯进行货币交易而增加或减少的外汇。它和储备外汇的不同之处就是它不是通过国际收支账户实现的。很多时候，人们可能需要进行货币兑换。当一个国家在国际市场卖出持有的外汇时，外汇流向国外，本币流向国内；当买进外汇时，本币流出，外币流入。所以非储备外汇减少就意味着国内需求增加，非储备外汇增加就意味着国内需求减少。它们在方向上是不同的。

(五)财政指标

1.财政收入

财政收入指国家财政参与社会产品分配所取得的收入，是实现国家职能的财力保证。财政收入所包括的内容几经变化，目前主要包括：

(1)各项税收： 包括增值税、营业税、消费税、土地增值税、城市维护建设税、资源税、城市土地使用税、印花税、个人所得税、企业所得税、关税和耕地占用税等。

(2)专项收入： 包括征收排污费收入、征收城市水资源费收入、教育费附加收入等。

(3)其他收入： 包括基本建设贷款归还收入、基本建设收入、捐赠收入等。

(4)国有企业计划亏损补贴： 这项为负收入，冲减财政收入。

2.财政支出

财政支出是指国家财政将筹集起来的资金进行分配使用，以满足经济建设和各项事业的需要，主要包括： 基本建设支出、企业挖潜改造资金、地质勘探费用、科技三项费用(即新产品试制费、中间试验费、重要科学研究补助费)、支援农村生产支出、农林水利气象等部门的事业费用、工业交通商业等部门的事业费、文教科学卫生事业费、抚恤和社会福利救济费、国防支出、行政管理费和价格补贴支出。上述财政支出可归类为两部分： 一部分是经常性支出，包括政府的日常性支出、公共消费产品的购买、经常性转移等；另一部分是资本性支出，就是政府的公共性投资支出，包括政府在基础设施上的投资、环境改善方面的投资以及政府储备物资的购买等。这两部分支出的变化对国内总供需的影响是不同的。

在财政收支平衡条件下，财政支出的总量并不能扩大和缩小总需求。但财政支出的结构会改变消费需求和投资需求的结构。经常性支出的扩大可以扩大消费需求，其中既有个人消费需求，也有公共物品的消费需求。资本性支出的扩大则扩大投资需求。在总量不变的条件下，两者是此多彼少的关系。扩大了投资，消费就必须减少；扩大了消费，投资就必须减少。所以在需求结构调整时，适当调整财政的支出结构能很显著地产生效应。

3.赤字或结余

财政收入与财政支出的差额即为赤字(差值为负时)或结余(差值为正时)。核算财政收支总额主要是为了进行财政收支状况的对比。财政收入大于支出表现为结余，财政收不抵支则出现赤字。如果财政赤字过大，就会引起社会总需求的膨胀和社会总供求的失衡。

同时，财政赤字或结余也是宏观调控中应用最普遍的一个经济变量。财政发生赤字的时候有两种弥补方式： 一是通过举债即发行国债来弥补；二是通过向银行借款来弥补。

发行国债对国内需求总量是不会产生影响的。财政通过银行借款弥补赤字，如果银行不因此而增发货币，只是把本来应该增加贷款的数量借给财政使用，那么财政赤字同样不会使需求总量增加。这是由债务本身的性质所决定的。只有在银行因为财政的借款而增加货币发行量时，财政赤字才会扩大国内需求。

值得注意的是，为了更好地发挥财政政策的作用，财政政策应当和货币政策结合使用。

三、宏观经济运行分析对证券市场的影响

证券市场是市场经济体系的重要内容，证券投资活动也是国民经济活动的有效组成部分。因此有必要将证券市场和证券投资活动放到整个宏观经济运行的过程中去考察，从全局的高度找出影响证券市场价格的因素，揭示宏观经济变动与证券投资间的关系。

(一)国内生产总值(GDP)变动对证券市场的影响

GDP变动是一国经济成就的根本反映。GDP的持续上升表明国民经济良性发展，制约经济的各种矛盾趋于或达到协调，人们有理由对未来经济产生好的预期；相反，如果GDP处于不稳定的非均衡增长状态，暂时的高产出水平并不表明一个好的经济形势，不均衡的发展可能激发各种矛盾，从而孕育着经济衰退的产生。证券市场作为经济的 “晴雨表”如何对GDP的变动作出反应呢?我们必须将GDP与经济形势结合起来进行考察，不能简单地以为GDP增长，证券市场就将伴之以上升的走势，实际上有时恰恰相反。关键是看GDP的变动是否将导致各种经济因素(或经济条件)的恶化，下面对几种基本情况进行阐述。

1.持续、稳定、高速的GDP增长

在这种情况下，社会总需求与总供给协调增长，经济结构逐步合理并趋于平衡，经济增长来源于需求刺激并使得闲置的或利用率不高的资源得到更充分的利用，从而表明经济发展的良好势头，这时证券市场将基于下述原因而呈现上升走势。

(1)伴随总体经济成长，上市公司利润持续上升，股息和红利不断增长，企业经营环境不断改善，产销两旺，投资风险也越来越小，从而使公司的股票和债券得到全面升值，价格上扬。

(2)人们对经济形势形成了良好的预期，投资积极性得以提高，从而增加了对证券的需求，促使证券价格上涨。

(3)随着国内生产总值GDP的持续增长，国民收入和个人收入都不断得以提高，收入增加也将增加证券投资的需求，从而使证券价格上涨。

2.高通货膨胀下的GDP增长

当经济处于严重失衡下的高速增长时，总需求大大超过总供给，这将表现为高的通货膨胀率，这是经济形势恶化的征兆，如不采取调控措施，必将导致未来的“滞胀”(通货膨胀与增长停滞并存)。这时，经济中的矛盾会突出地表现出来，企业经营将面临困境，居民实际收入也将降低，因而失衡的经济增长必将导致证券市场下跌。

3.宏观调控下的GDP增长

当GDP呈失衡的高速增长时，政府可能采取宏观调控措施以维持经济的稳定增长，这样必然减缓GDP的增长速度。如果调控目标得以顺利实现，而GDP仍以适当的速度增长，而未导致GDP的负增长或低增长，则说明宏观调控措施十分有效，经济矛盾逐步得以缓解，为进一步增长创造了有利条件，这时证券市场亦将反映这种好的形势而呈平稳渐升的态势。

4.转折性的GDP变动

如果GDP一定时期以来呈负增长，当负增长速度逐渐减缓并呈现向正增长转变的趋势时，表明恶化的经济环境逐步得到改善，证券市场走势也将由下跌转为上升。

(二)经济周期变动对证券市场的影响

1.经济运行周期的涵义

理论研究和经济发展的实证均表明，由于受多种因素的影响，宏观经济的运行总是呈现出周期性变化。这种周期性变化表现在许多宏观经济统计数据的周期性波动上，如国内生产总值(GDP)、消费总量、投资总量、工业生产指数、失业率等。由于GDP是最常见、综合性最强的衡量宏观经济的指标，因此，宏观经济的周期性变化通常用GDP的系列统计数据来表示。

研究表明，宏观经济周期一般要经历4个阶段，即萧条、复苏、繁荣、衰退，也就是说，如果从GDP的下降开始算起，那么，它首先经历GDP增长处于下降的衰退阶段，下降至最低点为萧条阶段，然后经过不断回升的复苏阶段，达到欣欣向荣的繁荣阶段，繁荣之中又孕育着衰退的再次来临。如此循环往复，周而复始，其中每四个阶段构成一个经济周期。理论和实证研究都表明经济周期具有一定的内生性。

2.经济周期与证券市场波动

在萧条阶段，经济下滑至低谷，百业不振，公司经营情况不佳，证券价格低位徘徊。由于预期未来经济状况不佳，公司业绩得不到改善，大部分投资者都已离场观望，只有那些富有远见且在不断地搜集和分析有关经济形势并合理判断经济形势即将好转的投资者在默默地吸纳。

当经济走出萧条，步入复苏阶段时，公司经营状况开始好转，业绩上升，资信提高。此时，由于先知先觉的投资者的不断吸纳，证券价格实际上已经回升至一定水平，初步形成底部反转之势。随着各种媒介开始传播萧条已经过去、经济日渐复苏的消息，投资者的认同感不断增强，投资者自身的境遇亦在不断改善，从而推动证券价格不断走高，完成对底部反转趋势的确认。

随着经济的日渐活跃，繁荣阶段就会来临，公司的经营业绩也在不断提升，并通过增资扩大生产规模，占有市场。由于经济的好转和证券市场上升趋势的形成得到了大多数投资者的认同，投资者的投资回报也在不断增加，因此，投资者的投资热情高涨，推动证券市场价格大幅上扬，并屡创新高，整个经济和证券市场均呈现一派欣欣向荣的景象。此时，一些有识之士在充分分析宏观经济形势的基础上认为经济高速增长的繁荣阶段即将过去，经济将不会再创高潮，因而悄悄地卖出所持的证券。证券价格仍在不断上扬，但多空双方的力量在逐渐发生变化，因此，价格的上扬已成强弩之末。

由于繁荣阶段的过度扩张，社会总供给开始超过总需求，经济增长减速，存货增加，同时经济过热造成工资、利率等大幅上升，使公司营运成本上升，公司业绩开始出现停滞甚至下降之势，繁荣之后衰退的来临不可避免。在衰退阶段，更多的投资者基于对衰退来临的共同认识加入到抛出证券的行列，从而使整个证券市场完成中长期筑顶，形成向下的趋势。

证券市场价格的变动周期虽然大体上与经济周期相一致，但在时间上并不与经济周期相同。从实证上来看，证券市场走势对于经济周期提前且约为几个月到半年。也就是说，证券市场走势对宏观经济运行具有预警作用。这就是通常所说“证券市场是经济的‘晴雨表’”的原因所在，也是在经济指标分析中证券价格指数作为先行指标的理由。当然，证券市场的“晴雨表”功能是就其中长期趋势而言的，证券市场的每一次波动，特别是短期波动，并不表示宏观经济状况的变好或趋淡。

应该注意的是不同具体行业受经济周期的影响程度是不一样的，对具体某种股票的行情分析，应深入细致地探究该波动周期的起因及政府控制经济周期采取的政策措施，并结合行业特征及发行公司的“公司分析”综合地进行。

(三)通货膨胀(紧缩)对证券市场的影响

通货膨胀、通货紧缩和失业一直是困扰各国政府的主要经济问题。通货膨胀与通货紧缩存在的原因以及它对经济的影响，是一个十分复杂的问题，对此几乎没有一个全面的阐述。而政府对通货膨胀进行控制的宏观政策往往只能以一定的代价(比如增加失业率)来实现。

1.通货膨胀对股票市场的影响

通货膨胀对股价特别是个股的影响，也无永恒的定势，它完全可能同时产生相反方向的影响，对这些影响作具体分析和比较必须从该时期通胀的原因、通胀的程度并结合当时的经济结构和形势、政府可能采取的干预措施等的分析入手，其复杂程度可想而知。这里，我们只能就一般性的原则做以下几点说明。

(1)温和的、稳定的通货膨胀对股价的影响较小。

(2)如果通货膨胀在一定的可容忍范围内增长，而经济处于景气(扩张)阶段，产量和就业都持续增长，那么股价也将持续上升。

(3)严重的通货膨胀是很危险的，经济将被严重扭曲，货币每年以50%甚至更快的速度贬值，这时人们将会囤积商品、购买房屋以期对资金保值。这可能从两个方面影响股价： 其一，资金流出金融市场，引起股价下跌；其二，经济扭曲且失去效率，企业筹集不到必需的生产资金，同时，原材料、劳务价格等成本飞涨，使企业经营严重受挫，盈利水平下降，甚至破产倒闭。

(4)政府往往不会长期容忍通货膨胀存在，因而必然会动用某些宏观经济工具来抑制通胀，这些政策必然对经济运行造成影响，这种影响将改变资金流向和企业的经营利润，从而影响股价，政策对股价的具体影响将在后面阐述。

(5)通货膨胀时期，并不是所有价格和工资都按同一比率变动，也就是说相对价格发生变化。这种相对价格变化可引致财富和收入的再分配、产量和就业的扭曲，因而某些公司可能从中获利，而另一些公司可能蒙受损失。与之相应的是获利公司的股票上涨，相反，受损失公司的股票下跌。

(6)通货膨胀不仅对经济产生影响，还可能对社会产生影响，并影响公众的心理和预期，从而对股价产生影响。

(7)通货膨胀使得各种商品价格具有更大的不确定性，也使得企业未来经营状况具有更大的不确定性，从而影响市场对股息的预期，并增大获得预期股息的风险，从而导致股价下跌。

(8)通货膨胀对企业(公司)的微观影响可以从税收效应、负债效应、存货效应等对公司作具体的分析。但长期的通货膨胀必然使经济环境、社会环境恶化，股价必受大环境影响而下跌，短期效应的表现便不复存在。例如，石油危机导致世界性的通货膨胀，工业原料、生产物资价格普遍上扬，最初拥有这些原料的厂商极度兴奋，因为库存的原料原以低价购进，产品价格忽然上扬，意外地提高了他们的利润。待一季盈余增加公布后，自会促使买气增加，股价上扬。待一段急速行情之后，通货膨胀现象未减轻，反而加重，低价原料库存终究有限，等到事实证明此次通胀并不是景气复苏时，有识之士先行卖出股票，又因为股价本已偏高，买气弱，而卖压逐渐加重，当通胀继续恶化，直接影响产品成本和销量时，股价已下跌一段距离。

总之，万事皆有度，过之则无益。适度的通货膨胀下，人们为避免损失，将资金投向股市。而通货膨胀初期，物价上涨，生产受到刺激，企业利润增加，股价因此看涨。但在持续增长的通货膨胀下，企业成本增加，而高价格下需求下降，企业经营恶化。特别是，政府此时不得已采取严厉的紧缩政策，则犹如雪上加霜，企业资金周转失灵，一些企业甚至倒闭，股市在恐慌中狂跌。

2.通货膨胀对债券市场的影响

主要包括：

(1)通货膨胀提高了投资者对债券的收益率的要求，从而引起债券价格下跌。

(2)未预期到的通货膨胀增加了企业经营的不确定性，提高了还本付息风险，从而债券价格下跌。

(3)过度通货膨胀将使企业经营困难甚至倒闭，同时投资者将资金转移到实物资产和交易上以寻求保值，债券需求减少，价格下降。

专栏6-3

物价上涨与通货膨胀

商品的价格是由货币的价值和商品的价值共同决定的。货币的价值发生变化，会造成商品的价格变化。商品的价值发生变化，也会造成商品的价格变化。货币的价值和商品的价值同时发生变化，也会造成商品的价格变化。这就需要我们区别什么原因造成商品的价格变化。是由于货币的价值发生变化，造成商品的价格变化；是由于商品的价值发生变化，造成商品的价格变化；还是由于货币的价值和商品的价值同时发生变化，造成商品的价格变化？只有搞清楚什么原因造成商品的价格变化，才能正确地对待商品价格的变化。

货币的供求失衡，将会使货币的价值发生变化。当货币供大于求时，货币的价值将下降。商品价值一定的情况下，货币的价值下降，商品的价格将上涨。货币供大于求，使货币的价值下降，商品的价格趋向于上涨，我们把这种现象称之为通货膨胀。

工资变化是造成商品价格上涨的主要原因之一，但这属于商品正常价格调整，不是通货膨胀。此时采取工资物价指导或工资物价控制的措施，来控制商品正常价格调整造成的价格水平持续上涨，这是一种完全错误的做法。只是在越短的时间里国民人均总收入上升十倍，经济变化将越激烈；在越长的时间里国民人均总收入上升十倍，经济变化将越温和。日本在第二次世界大战结束后，从1945年国民人均总收入几十美元，到1985年上升到二万美元。日本只用了40年时间，国民人均总收入和国民人均工资收入上升了一百多倍。在第二次世界大战结束后，日本如果采取工资物价指导或工资物价控制的措施，不让工资物价随意上升，现在的日本将不会是一个富裕的日本，可能是一个贫穷的日本。

(四)国际收支状况对证券市场的影响

1.贸易顺差的影响

持续的贸易顺差可以增加国民生产总值，公众收入增长，从而带动债券市场价格上扬。20世纪90年代初期，东南亚出口顺差，经济增长快，收入增长促使证券市场高涨，但1997年金融危机后，欧美发达国家扩大出口从而改变了这种状况。总之，出口优良的企业其证券价格会有优异的表现。

2.贸易逆差的影响

一国出口贸易如为逆差，则生产这些产品的企业收益下降，证券发行受到冷遇，其价格在证券市场上表现差。一国若持续贸易逆差，将造成外汇储备减少，进口支付能力恶化，经济受影响而不景气，证券市场也不景气。

3.国际收支顺差的影响

国际收支长期大幅顺差，容易引发国内通货膨胀，为收购外币，政府将投放过量本币，其中，国际投机资本的大量流入流出，会影响国内金融市场与本币币值的稳定，证券价格则直接受到影响。

(五)就业状况的变动对证券市场的影响

证券市场的投资不论是机构投资还是个体投资，都是社会大众的投资，就业状况的好坏不仅反映了经济状况，而且与证券市场资金供给的增减变化有密切关系。在经济增长初期，人们就业收入用于支付个人消费，之后人们手中积累了一定的多余货币而投资于证券，随之证券市场发达兴旺。在经济繁荣期，就业率高，收入普遍增加，证券市场资金源源流入并推高股价，而投资者因财富效应增加消费信贷，银行业甘愿承担授信品质低的信贷风险。当一些有远见的获利者抛售股票离场时，证券指数下跌，大多数人会补仓推动股价上扬，但后续资金匮乏，股指终究跌落下来，随着投资者损失加重，消费投资减少，就业机会下降，经济危机爆发，人们斩仓出逃。接着出现持续的经济衰退，失业率上升，证券市值大幅下降，证券指数运行在一个长期的下跌趋势中。

四、宏观经济政策分析

(一)货币政策对证券市场的影响

货币政策是中央银行为实现一定的宏观经济调控目标而运用各种货币政策工具调节货币供求的方针和策略的总称，是国家宏观经济政策的重要组成部分。就其变动的方向而言，主要有两种：

(1)松的货币政策。一般说来，松的货币政策将使得证券市场价格上扬。其原因在于： 第一，为企业生产发展提供充足的资金，利润上升，从而股价上升。第二，社会总需求增大，刺激生产发展，同时居民收入得到提高，因而对证券投资的需求增加，证券价格上扬。第三，银行利率随货币供应量增加而下降，部分资金从银行转移出来流向证券市场，也将扩大证券市场的需求，同时利率下降还提高了证券价值的评估，二者均使价格上升。第四，货币供应量的过度增加将引发通货膨胀，适度的通货膨胀或在通货膨胀初期，市场表现出繁荣景象，企业利润上升，加上受保值意识驱使，资金转向证券市场，使证券价值和对证券的需求均增加，从而股价上升。但是当通货膨胀上升到一定程度，可能恶化经济环境，将对证券市场起反面作用，而且政府采取措施，实施紧缩政策(包括紧缩财政和紧缩货币)将为时不远，当市场对此做出预期时，证券市场价格将会下跌。

(2)与松的货币政策相反，紧的货币政策将使得证券市场价格下跌。

具体的政策工具会对证券市场产生特殊的影响。

1.存款准备金率对证券市场的影响。存款准备金全称为法定存款准备金，是指凡具有吸收存款业务的金融机构都必须将吸收的存款按一定的比率交存到中央银行。交存金额占存款总额的比率称为存款准备金率或存款准备率。这一货币政策工具通常被认为是最猛烈的宏观调控工具之一。其小幅调整，也会通过货币乘数关系引起货币供应量的巨大波动。当中央银行上调存款准备率时，货币乘数变小，会有更多的存款从商业银行流向中央银行，使商业银行的资金来源减少，放款能力降低，货币供应就会紧缩，社会资金供应紧张，股票价格呈下跌的趋势；反之，如果中央银行下调存款准备率，则有利于股票价格上涨。

2.再贴现对证券市场的影响。再贴现是指商业银行将贴现买入的未到期商业票据提交中央银行，由中央银行扣除再贴现利息后支付贴现款项。中央银行通过调高或降低再贴现利率影响商业银行的信用量，以达到信用扩张或信用收缩的目的。如果提高贴现率，商业银行的借入资金成本增大，就会迫使其提高再贷款利率，从而起到减少贷款量和货币供应量的作用；反之，就会加大贷款量和货币供应规模。它对证券市场影响的作用机制与存款准备金率对证券市场的影响是一样的。

3.公开市场业务对证券市场的影响。政府如果通过公开市场购回债券来增大货币供应量，则一方面减少了国债的供给，从而减少证券市场的总供给，使得证券价格上扬，特别是被政府购买的国债品种(通常是短期国债)首先上扬；另一方面，政府回购国债相当于向证券市场提供了一笔资金，这笔资金最直接的效应是提高对证券的需求，从而使整个证券市场价格上扬，然后增加的货币供应量将对经济产生影响。可见，公开市场业务的调控工具最先、最直接地对证券市场产生影响。

4.汇率对证券市场的影响。汇率对证券市场的影响是多方面的。一般来讲，一国的经济越开放，证券市场的国际化程度越高，证券市场受汇率的影响越大。如汇率上升，本币贬值，本国产品竞争力强，出口型企业将受益，因而企业的股票和债券价格将上涨；相反，依赖于进口的企业成本增加，利润受损，股票和债券价格将下跌。汇率上升，本币贬值，将导致资本流出本国，资本的流失将使得本国证券市场需求减少，从而市场价格下跌。汇率上升，本币表示的进口商品价格提高，进而带动国内物价水平上涨，引起通货膨胀，通货膨胀对证券市场的影响需根据当时的经济形势和具体企业以及政策的对策行为进行分析。汇率上升，为维持汇率稳定，政府可能动用外汇储备，抛售外汇，从而将减少本币的供应量，使得证券市场价格下跌，直到汇率回落恢复均衡，反面效应可能使证券价格回升。

专栏6-4

中央银行的独立性与宏观经济

各国中央银行的组织形式差异很大，美国的中央银行是最为独特的，它是由12家地区联邦储备银行所组成的联邦储备体系。其他国家的中央银行大多由原来的一家商业银行演变而来。因为组织形式的差异和各国政治经济制度的差异，各个国家的中央银行相对于政府的独立性也存在着很大的差异(表6-2)。

表6-2　代表性国家中央银行独立性与通货膨胀率(IR)比较

续表6-2

注：(1)表中央行的独立性从1(最不独立)到4(最独立)排列。
(2)平均IR指1973—1988年的年均通货膨胀率。

虽然大多数国家的中央银行行长或总裁是由政府任命的(加拿大是个例外，它的中央银行行长由该行的管理委员会任命)，但在美国，美联储总裁任期长达4年。在有的国家，行长或总裁由政府任命后往往不对政府负责，而是对国会或独立承担政策责任，保持着类似美国那样的独立性。在部分国家，中央银行几乎完全被政府控制，独立性较差。在一些国家，如日本、法国，以政府角色出现的财政部拥有向中央银行的建议权。除此之外，许多国家中央银行有向政府提供透支、方便政府借款的义务。

在发达国家，以德国、瑞士、加拿大、荷兰、日本和美国的中央银行独立性最强；独立性最低的为卢森堡、希腊和西班牙。新成立的欧洲中央银行也被设计得高度独立。

中央银行的独立性与一国宏观经济间的关系值得研究。中央银行独立的鼓吹者认为，提高中央银行的独立性可以改善宏观经济的运行。因为这样，中央银行可以独立地制定货币政策，把货币稳定作为政策的唯一目标。独立性差的中央银行可能为顾及其他目标而牺牲货币稳定目标。

(二)财政政策对证券市场的影响

财政政策是政府依据客观经济规律制定的指导财政工作和处理财政关系的一系列方针、准则和措施的总称。财政政策分为： 松的财政政策、紧的财政政策和中性财政政策。总的来说，紧的财政政策将使得过热的经济受到控制，证券市场也将走弱；而松的财政政策将刺激经济发展，使证券市场走强。

1.松的财政政策及其对证券市场的影响。其主要包括：

减少税收，降低税率，扩大减免税范围。其政策的经济效用是： 增加微观经济主体的收入，以刺激经济主体的投资需求，从而扩大社会供给。其对证券市场的影响力： 增加人们的收入，并同时增加了他们的投资需求和消费支出。前者将直接引起证券市场价格上涨，后者则使得社会总需求增加，总需求增加反过来刺激投资需求；企业扩大生产规模，企业利润增加。同时，企业税后利润增加，也将刺激企业扩大生产规模的积极性，进一步增加利润总额，从而促进股票价格上涨。再者，因市场需求活跃，企业经营环境改善，盈利能力增强，进而降低了还本付息风险，债券价格也将上扬。

扩大财政支出，加大财政赤字。其政策效应是： 扩大社会总需求，从而刺激增加了投资信心，买气增强，股市和债市趋于活跃，价格自然上扬。特别是与政府购买和支出相关的企业将最先、最直接从财政政策中获益，因而有关企业的股价和债券价格将率先上涨。

减少国债发行(或回购部分短期国债)，其政策效应是扩大货币流通量，以扩大社会总需求，从而刺激生产。这首先将直接对债市特别是国债产生影响。由于债券供给规模缩小，价格上扬，继而由于货币供给效应和证券联动效应，整个证券市场价格均会上扬。需要指出的是，用于定向支出的国债发行，则应视其支出方向来分析对证券市场的影响，如果发行国债的收入用来引导投资和消费，以刺激经济的增长，则会促使证券价格的上扬。

增加财政补贴。财政补贴往往使财政支出扩大，其政策效应是： 扩大社会总需求并刺激供给增加。

2.紧的财政政策的经济效应及其对证券市场的影响与上述分析相反，不再一一叙述。

五、国际金融市场环境分析

国际金融市场按经营业务的种类划分，可以分为货币市场、证券市场、外汇市场、黄金市场和期权期货市场。这些市场是一个整体，各个市场相互影响。证券市场仅仅是国际金融市场的一部分，国际证券市场受其他市场的影响，它对一国证券市场的影响是通过该国国内其他金融市场的传导而发生的。如20世纪80年代初，发展中国家难以在国际证券市场上筹集资金，导致国内资金市场上资金短缺，利率上升，从而影响本国证券市场的发展。

加入WTO之后，我国资本市场将逐步开放。目前，人民币还没有实现完全自由兑换，证券市场是有限度的开放，因此，我国的证券市场是相对独立的，国际金融市场对我国证券市场的直接冲击较小。但由于经济全球化的发展，我国经济与世界经济的联系日趋紧密，因此，国际金融市场的剧烈动荡会通过各种途径影响我国的证券市场。

(一)国际金融市场动荡通过人民币汇率预期影响证券市场

汇率对证券市场的影响是多方面的。一般来讲，一国的经济越开放，证券市场的国际化程度越高，证券市场受汇率的影响越大。这里汇率用单位外币的本币标值来表示。

一般而言，汇率上升，本币贬值，本国产品竞争力强，出口型企业将增加收益，因而企业的股票和债券价格将上涨，相反，依赖于进口的企业成本增加，利润受损，股票和债券价格将下跌。同时，汇率上升，本币贬值，将导致资本流出本国，资本的流失将使得本国证券市场需求减少，从而市场价格下跌。

另外，汇率上升时，本币表示的进口商品价格提高，进而带动国内物价水平上涨，引起通货膨胀。通货膨胀对证券市场的影响需根据当时的经济形势和具体企业以及政策行为进行分析。为维持汇率稳定，政府可能动用外汇储备，抛售外汇，从而将减少本币的供应量，使得证券市场价格下跌，直到汇率回落恢复均衡，反面效应可能使证券价格回升。如果政府利用债市与汇市联动操作达到既控制汇率的升势又不减少货币供应量，即抛售外汇，同时回购国债，则将使国债市场价格上扬。

由于我国人民币实行贸易项下的自由兑换和资本项目的严格控制，因此，官方的人民币汇率不容易受到国际金融市场的冲击。但由于贸易项下的自由兑换、心理恐慌形成汇率预期、人民币“黑市”交易的活跃，造成实际汇率(考虑“黑市”交易因素)的波动，从而影响证券市场。

同时，尽管人民币汇率保持稳定，但由于国际金融市场的动荡以及不同经济共同体经济发展和货币政策等方面的差异，使人民币汇率相对这些货币的汇率出现升值倾向，也会影响我国证券市场。2002年底以来，由于市场广泛存在亚洲区国家货币对美元升值的预期，所以导致以港元标价的深圳B股和以美元标价的上海B股走势出现了较大分化。

(二)国际金融市场动荡通过宏观面和政策面间接影响证券市场

国际金融市场动荡加大了我国宏观经济增长目标的执行难度，从而在宏观面和政策面间接影响我国证券市场的发展。

改革开放以来，我国国民经济的对外依存度大大提高，国际金融市场动荡会导致出口增幅下降、外商直接投资下降，从而影响经济增长率，失业率随之上升，宏观经济环境的恶化导致上市公司业绩下降和投资者信心下降，最终使证券市场行情下跌。其中，国际金融市场的动荡对外向型上市公司和外贸行业上市公司的业绩影响最大，对其股价的冲击也最大。同时有关政府部门将吸取国际金融市场动荡的教训，采取降低证券市场的风险、加强监管、提高上市公司的素质等积极的措施，促使证券市场稳健发展。

从我国目前的市场结构来看，国际金融动荡对于A股市场的影响比较小，或者说在分析A股市场的运行趋势时，可以忽略不计；但对于以境外投资者为投资主体的B股市场来说，影响比较大。因此，在对B股市场进行分析时，这是一个必须予以十分重视的基本因素。因为B股市场的投资者包含境外投资者，所以国际金融市场的动荡，必然通过影响境外投资者的投资行为对我国B股市场产生影响。如境外投资者调整原有投资组合、改变投资方向、套现资金等投资行为的改变，都将影响B股市场。

六、国际政治经济关系分析

证券市场是一个非常敏感的市场，尤其是二级交易市场，国际政治经济关系的细微变化都有可能促使市场上证券的交易价格出现剧烈的波动。影响证券市场的国际政治经济关系，从其变动因素所涉及的方面来看，可以分为政治、经济、军事与战争、外交关系等方面。

就国际经济关系方面的影响而言，包括国际经济的增长状况、国际金融以及利率与汇率的变动、境外股市行情波动、贸易关系等。20世纪90年代初，西方发达国家经济增长缓慢，使西方证券市场的总体趋势难呈跃升行情；而亚太地区尤其是东亚地区经济迅速增长，这些地区的证券市场呈现出规模不断扩大、容量不断增加、股价指数总体向上的趋势。国际金融以及利率与汇率的变动对西方证券市场的影响最大，西方几个主要国际金融市场的利率一旦上调，证券市场行情即刻就呈下跌行情。由于当今世界任何一个国家都不可能追求单独发展而脱离与世界各国的政治经济关系，在这种情况下，一方面各国可以通过国际间的合作和协作，在经济上取得更大的利益，但另一方面，当国际上出现政治危机或经济衰退时，也不可避免地要受到影响。证券市场的运行受到国内政治、军事、经济等因素的影响，形成股价潮涨潮落。一旦因某种重大因素的影响，触发起股市危机，将引发出全球性的经济混乱和萧条。例如： 1929年10月28日，纽约股市一天内跌幅达12.82%，形成股市危机。这些股市危机导致了西方世界30年代的经济大危机。1987年10月19日，美国纽约华尔街股票市场的道·琼斯指数三小时之内下跌508.32点，跌幅达22.62%，是1929年股市崩溃日的两倍。美国股票持有者手中的各种有价证券一天之内贬值二成多，意味着有5 000多亿美元随风飘逝，相当于美国全年国民生产总值的八分之一，如此惨重的损失，称之为“屠杀”、“血洗”和“崩溃”并不过分。因为10月19日是星期一，因而人们把这一天称作“黑色的星期一”。华尔街上空的这场浩劫瞬间波及全世界。首先受到株连的是与纽约仅有5小时时间差的伦敦股市。其《金融时报》公布的100种股票指数当天下跌10.8%，损失450亿英镑。东京股市225种日经股票平均数继19日下跌4%后，20日出现了历史性的大暴跌，一天内净跌14.9%，股值损失约4 000 多亿美元，创历史最高纪录。10月19日，香港的各种股票全面下跌，恒生指数从3783点跌至3 362.39点。为了稳定市场，香港联合交易所于20日开市前宣布停市4天。然而，10月26日股市重开后，恒生指数一日内又下跌了1 100.70点，跌幅达33%。仅这两个交易日，股票市值就减少了3 000亿港元。除了四大金融中心外，其他主要证券市场也发生了空前的暴跌。当日，米兰股市下跌7.6%，荷兰下跌11%，比利时下跌11.15%，法兰克福下跌9.39%。据有关人士估计，这次股市风潮直接损失达15 000亿美元。另外，贸易关系变化通常也会引起有关国际性公司的股票价格下跌，从而影响一国进出口量，甚至会引起整个股市指数的下挫。例如，1995年美国与日本的贸易战，曾使日经指数下挫。当然，贸易关系的改善以及贸易额的大幅度增加亦会引起股市指数的上升。

我国现时的证券市场由于规模较小，又属初创阶段，与国际市场接轨还有个时间问题。所以，目前上海和深圳的股价指数对国际上的政治经济关系变化还显得并不敏感。但是，作为一个成熟的投资者，仍应敏感地时刻注视着国际政治经济关系及其变化，因为随着我国改革的深化和经济建设的不断发展，需要引进大量的资金、先进技术和设备，需要进一步开展国际社会的合作。由于世界政治经济形势以及国际社会对中国的合作态度或多或少地会影响国内经济的发展速度，因而研究分析和判断国际政治经济关系及其变化趋势对帮助分析国内经济形势的发展是十分有益的。

第二节　行业分析

一、行业分析概述

(一)行业的含义和行业分析的意义

1.行业的含义

所谓行业，是指从事国民经济中同性质的生产或其他经济社会活动的经营单位和个体等构成的组织结构体系，如林业、汽车业、银行业、房地产业等。

从严格意义上讲，行业与产业有差别，主要是适用范围不一样。产业作为经济学的专门术语，有更严格的使用条件。产业一般具有三个特点： (1)规模性，即产业中企业数量、产品或服务的产出量达到一定的规模；(2)职业化，即形成了专门从事这一产业活动的职业人员；(3)社会功能性，即这一产业在社会经济活动中承担一定的角色，而且是不可缺少的。行业虽然也拥有职业人员，也具有特定的社会功能，但一般没有规模上的约定。比如，国家机关和党政机关行业就不构成一个产业。证券分析师关注的往往都是具有相当规模的行业，特别是含有上市公司的行业，所以在业内一直约定俗成地把行业分析与产业分析视为同义语。

2.行业分析的意义

行业分析的主要任务包括： 解释行业本身所处的发展阶段及其在国民经济中的地位，分析影响行业发展的各种因素以及判断对行业影响的力度，预测并引导行业的未来发展趋势，判断行业投资价值，揭示行业投资风险，从而为政府部门、投资者及其他机构提供决策依据或投资依据。

行业经济是宏观经济的构成部分，宏观经济活动是行业经济活动的总和。行业经济活动是介于宏观经济活动和微观经济活动之间的经济层面，是中观经济分析的主要对象之一。宏观经济分析主要分析社会经济的总体状况，但没有对总体经济的各组成部分进行具体分析。宏观经济的发展水平和增长速度反映了各组成部分的平均水平和速度，但各个组成部分的发展却有很大的差别，并非都和总体水平相一致。实际上，总是有些行业的增长快于宏观经济的增长，而有些行业的增长慢于宏观经济的增长。

从证券投资分析的角度看，宏观经济分析是为了掌握证券投资的宏观环境，把握证券市场的总体趋势。但宏观经济分析并不能提供具体的投资领域和投资对象的建议。面对只能投资于国内上市证券的投资者，分析师们除了提供宏观经济分析之外，更需要提供深入的行业分析和公司分析。当然，随着投资全球化的趋势，在多个国家进行证券投资的投资者，尤其是机构投资者，越来越需要对各国的宏观经济进行分析，从而决定不同的投资比例。另外，对于全球范围投资的指数基金来说，宏观经济分析也非常重要。

行业分析是对上市公司进行分析的前提，也是连接宏观经济分析和上市公司分析的桥梁，是基本分析的重要环节。行业有自己特定的生命周期，处在生命周期不同发展阶段的行业，其投资价值也不一样。而在国民经济中具有不同地位的行业，其投资价值也不一样。公司的投资价值可能会由于所处行业的不同而有明显差异。因此，行业是决定公司投资价值的重要因素之一。

行业分析和公司分析是相辅相成的。一方面，上市公司的投资价值可能会因为所处行业的不同而产生差异；另一方面，同一行业内的上市公司也会千差万别。

(二)行业划分的方法

1.道·琼斯分类法

道·琼斯分类法是在19世纪末为选取在纽约证券交易所上市的有代表性的股票而对各公司进行的分类，它是证券指数统计中最常用的分类法之一。

道·琼斯分类法将大多数股票分为三类： 工业、运输业和公用事业，然后选取有代表性的股票。虽然入选的股票并不涵盖这类行业中的全部股票，但所选择的这些股票足以表明行业的一种趋势。在道·琼斯指数中，工业类股票取自工业部门的30家公司，包括了采掘业、制造业和商业；运输业类股票取自20家交通运输业公司，包括了航空、铁路、汽车运输与航运业；公用事业类股票取自6家公用事业公司，主要包括电话公司、煤气公司和电力公司等。作为计算道·琼斯股价指数的股票类别，公用事业行业直到1929年才被确认添加进来。

2.标准行业分类法

联合国经济和社会事务统计局制定了一个《全部经济活动国际标准行业分类》，目前使用的是2006年3月审议通过的修订第四版，它将国民经济划分为21个门类：

(1)农业、林业及渔业；

(2)采矿和采石；

(3)制造业；

(4)电、煤气、蒸汽和空调的供应；

(5)供水；污水处理、废物管理和补救活动；

(6)建筑业；

(7)批发和零售业；汽车和摩托车的修理；

(8)运输和储存；

(9)食宿服务活动；

(10)信息和通信；

(11)金融和保险活动；

(12)房地产活动；

(13)专业、科学和技术活动；

(14)行政和辅助活动；

(15)公共管理与国防；强制性社会保障；

(16)教育；

(17)人体健康和社会工作活动；

(18)艺术、娱乐和文娱活动；

(19)其他服务活动；

(20)家庭作为雇主的活动；家庭自用、未加区分的物品生产和服务活动；

(21)国际组织和机构的活动。

3.我国国民经济的行业分类

1985年，我国国家统计局明确划分三大产业。把农业(包括林业、牧业、渔业等)定义为第一产业，把工业(包括采掘业、制造业、自来水、电力、煤气)和建筑业定义为第二产业。把第一、二产业以外的各行业定义为第三产业，主要是指向全社会提供各种各样劳务的服务性行业，具体包括交通运输业、邮电通信业、仓储业、金融保险业、餐饮业、房地产业、社会服务业等。其中，第三产业的内涵非常丰富，且随着生产力的发展，它所包括的细分行业也不断增多，因而是个发展性的概念。

为适应社会主义市场经济的发展，正确反映国民经济内部的结构和发展状况，并为国家宏观管理、各级政府部门和行业协会的经济管理以及进行科研、教学、新闻宣传、信息咨询服务等提供统一的行业分类和编码，《中华人民共和国国家标准(GB/T4754—94)》第一次对我国国民经济行业分类进行了详细的划分。2002年，从前期准备开始，经历了论证、立项、调研、修订以及专家评审等过程，历时近4年的新国民经济行业分类国家标准(GB/T4754—2002)推出。新标准借鉴了联合国的《国际标准产业分类》(修订第三版，简称 “ISIC”)的分类原则(按经济活动同质性原则划分行业)和结构框架，根据我国情况调整了1994年标准中与分类原则不相符的内容，大量充实了第三产业的新兴活动，对原采掘业和制造业进行了删减，并为与国际标准衔接，新增或调整了部分行业类别。增减相抵，比1994年的标准新增4个门类、3个大类、28个中类、67个小类。经过调整与修改，新标准共有行业门类20个，行业大类95个，行业中类3个，行业小类913个，基本反映出我国目前行业结构状况。

4.我国上市公司的行业分类

由于各种原因，在我国证券市场建立之初，对上市公司没有统一的分类，上海、深圳证券交易所根据各自工作的需要，分别对上市公司进行了简单划分： 上海证券交易所将上市公司分为工业、商业、地产业、公用事业和综合等五类；深圳证券交易所则将上市公司分为工业、商业、地产业、公用事业、金融业和综合等六类。近年来，随着证券市场的发展，上市公司数量的激增，沪、深交易所原有分类的不足越来越明显地表现出来，如分类过粗，不便于市场各方对上市公司进行分析。在此背景下，中国证监会于2001年4月4日公布了《上市公司行业分类指引》(简称 《指引》)。《指引》是以中国国家统计局《国民经济行业分类与代码》(国家标准GB/T4754—94)为主要依据，在借鉴联合国《国际标准产业分类》、北美行业分类体系有关内容的基础上制定而成的。

(1)分类对象与适用范围

《指引》以在中国境内证券交易所挂牌交易的上市公司为基本分类单位。

《指引》规定了上市公司分类的原则、编码方法、框架及其运行与维护制度。

《指引》为非强制性标准，适用于证券行业内的各有关单位、部门对上市公司分类信息进行统计、分析及其他相关工作。

(2)分类原则与方法

《指引》以上市公司营业收入为分类标准，所采用财务数据为经会计师事务所审计的合并报表数据。当公司某类业务的营业收入比重大于或等于50%时，则将其划入该业务相对应的类别。当公司没有一类业务的营业收入比重大于或等于50%时，如果某类业务营业收入比重比其他业务收入比重均高出30%，则将该公司划入此类业务相对应的行业类别；否则将其划为综合类。

(3)编码方法

《指引》将上市公司的经济活动分为门类、大类两级，中类作为支持性分类参考。由于上市公司集中于制造业，《指引》在制造业的门类和大类之间增设辅助性类别(次类)。与此对应，总体编码采用了层次编码法，类别编码采取顺序编码法，门类为单字母升序编码。制造业下次类为单字母加一位数字编码，大类为单字母加两位数字编码，中类单字母加四位数字编码。各类中带有“其他”样的收容类，以所属大类的相应代码加两位数字“99”表示。大类、中类均采取跳跃增码，以适应今后增加或调整类属的需要。

(4)管理机构

中国证监会负责制定、修改和完善《指引》，负责《指引》及相关制度的解释，为证券交易所对上市公司所属类别的划分备案。

证券交易所负责分类指引的具体执行，包括负责上市公司类别变更等日常管理工作和定期向中国证监会报备对上市公司类别的确认结果。

未经交易所同意，上市公司不得擅自改变公司类属。上市公司因兼并、置换等原因营业领域发生重大变动，可向交易所提出书面申请，并同时上报“调查表”，由交易所按照《指引》对上市公司的行业类属进行变更。

中国证监会及地方证券监管部门在统计报表编制及各种对外信息公告中，应遵照《指引》执行。证券交易所应遵照《指引》编制统计报表以及各种与上市公司类属有关的对外信息。

《指引》将上市公司共分成13个门类： 农、林、牧、渔业，采掘业，制造业，电力、煤气及水的生产和供应业，建筑业，交通运输、仓储业，信息技术业，批发和零售贸易，金融、保险业，房地产业，社会服务业，传播与文化产业，综合类，以及90大类和288个中类。

(5)上海证券交易所上市公司行业分类调整

为更好地反映证券市场结构、服务投资管理需求，2003年经上海证券交易所指数专家委员会研究决定，将在上海证券交易所上市的公司按一定标准划分为10大行业。行业分类标准是以摩根士丹利和标准普尔公司联合发布的《全球行业分类标准》(GICS)为基础，参照中国证监会发布的《上市公司行业分类指引》进行调整。10大行业的基本情况如表6-3所示。

表6-3　上海证券交易所上市公司行业分类

行业划分标准原则如下：

① 如果公司某项主营业务的收入占公司总收入的50%以上，则该公司归属该项业务对应的行业；② 如果公司没有一项主营收入占到总收入的50%以上，但某项业务的收入和利润均在所有业务中最高，而且均占到公司总收入和总利润的30%以上，则该公司归属该业务对应的行业；③ 如果公司没有一项业务的收入和利润占到30%以上，则由专家委员会进一步研究和分析确定行业归属。上市公司行业划分根据上市公司年报每年调整一次。

二、行业生命周期对证券市场的影响

就行业对证券市场的影响分析，主要是针对行业生命周期的不同阶段变化规律对证券市场价格产生的影响。

(一)创业阶段

创业阶段是一个行业的起步阶段。在这一阶段，新行业刚刚诞生或初建不久，如同一个初生的婴儿，具有明显的幼稚性。表现在行业组织方面，只有为数不多的创业公司介入这一新兴行业，行业的企业数且少，集中程度高，而且由于技术相对不成熟，行业的产品品种单一，质量较低且不太稳定。同时，作为新行业，其被大众普遍了解和认可尚需一个过程，因而行业的市场规模狭小，市场需求增长缓慢，需求的价格弹性也很小。但是，行业因创立投资、产品的研究开发和新产品的推介等需要大量投入而使其固定费用较高，所以行业的利润微薄甚至全行业亏损。表现在市场竞争方面，由于新行业可发展的空间还很大，所以除技术障碍外，进入的壁垒相当低，而且由于行业发展的当务之急是扩大行业的影响，拓展全行业的市场，各创业公司相互竞争程度较弱，且由于产品品种单一，各企业的产品定价行为也各自为政。

由于投资者对处于创业阶段的行业缺乏信心，对前景还无法形成良好的预期，股票价格不会就此上升，基本处于风险高、收益低的状态，因而对整个市场的敏感度不高。

(二)成长阶段

成长阶段是行业发展的黄金时期。在这一阶段，新兴行业快速成长，开始显露出其朝阳行业的风采。在行业组织方面，由于行业的发展得到了广泛的认同，因而市场需求增长迅速，市场规模增大，需求的价格弹性增大，随着生产技术的日渐成熟和稳定，产品呈现多样化、差别化，质量提高且稳定，行业的固定费用也随之下降，但由于市场拓展和广告宣传的费用增加，可变费用开始上升，行业的利润迅速增长，且利润率较高。在竞争状况方面，新兴行业的竞争力显著增强，在行业内部，行业的集中程度低，进入的壁垒低，且由于行业的市场容量急剧扩大，大量的新厂商纷至沓来，破壁而入，自由竞争，而这一阶段的主要竞争形式为价格竞争，领导价格制是经常出现的定价形式。

在成长阶段，行业不仅高速成长，而且此时的成长具有较强的可测性。由于受不确定因素的影响较少，行业的波动也较小。在这种情况下，各生产厂商一方面通过扩大产量、提高市场份额来增加收入，另一方面依靠提高生产技术、降低成本以及研制和开发新产品的方法来争取竞争优势，战胜竞争对手，维持企业的生存。在激烈的市场竞争中，资本和技术力量雄厚、经营管理有方的厂商将占有优势，而那些财力与技术实力相对较弱、经营不善或新加入的企业(因产品的成本较高或不符合市场的需要)则往往被淘汰或被兼并。因而，这一时期行业的利润虽然增长很快，但行业内部竞争压力也非常大，破产率与合并率相当高。

在成长阶段的后期，由于行业中生产厂商与产品竞争优胜劣汰规律的作用，市场上生产厂商的数目在大幅度下降之后便逐渐稳定下来。由于市场需求基本饱和，产品的销售增长率减慢，迅速赚取利润的机会减少，整个行业开始进入稳定期。

从价格趋势看，投资者对这一阶段的行业有了明显的判断，股票的内在价值大于市场价格，其股票价格先于行业的成长而上升，并基于良好的预期，证券价格处于逐步攀升的格局。

(三)成熟阶段

成熟阶段是行业发展的巅峰阶段，通常会持续相对较长的时期。在这一时期，通过激烈的市场竞争和优胜劣汰而生存下来的少数大厂商基本上垄断了整个行业的市场，每个厂商都占有一定比例的市场份额，由于彼此势均力敌，市场份额比例发生变化的程度较小，因此，成熟阶段也是行业发展的稳定阶段。这一阶段的主要特征是，行业的集中程度很高，并出现了一定程度的垄断；行业的利润因此达到了很高的水平，而风险却因市场比例比较稳定而较低；进入的壁垒高，主要体现为规模壁垒，新企业很难打入成熟期市场；市场需求虽然仍在增长，但增长速度已明显减缓，产品开始再度无差别化，需求的价格弹性减小；由于垄断，通常会出现合谋价格，但厂商与产品之间的竞争手段已逐渐从价格手段转向各种非价格手段，如提高质量、改善性能和加强售后服务等。

在成熟阶段，行业的发展很难较好地保持与国民经济同步增长。而在宏观经济衰退时，成熟型行业还可能遭受较大损失。但是，由于技术创新的原因，某些行业或许实际上会有新的增长。因此，在这一阶段的证券市场价格表现为： 价格处于较高的位置，市场的整体内在价值小于市场价格，投资者对市场的预期明显不如成长期的良好预期，如存在差异性预期，是基于部分行业的科技推动、政府扶持和消费倾向的影响，股价仍有上升的余地，而大部分行业的利润处于稳定或下降阶段，其股票价格将由原来的高点逐渐走低，直到行业进入衰退阶段。

(四)衰退阶段

在经过一个较长的稳定阶段后，行业就进入衰退阶段，衰退阶段是行业发展的暮年时期。衰退阶段的行业具有与初创阶段相类似的一些特征，如由于新产品和替代品的大量出现，原有行业的竞争力下降，市场需求开始逐渐减少，销售下降，价格下跌，利润降低，再加上其他更有利可图的行业的不断涌现，使得一些厂商不断地从原有行业撤出资金，原行业厂商数量减少。当正常利润无法维持或现有投资折旧完毕后，整个行业便逐渐解体了。不过，与人的生命不同，步入暮年的行业未必就一定面临死亡。从历史上看，真正被完全淘汰的行业很少，行业的发展呈现出“生多死少”的特征，多数情况是行业自此进入一个发展停滞、随波逐流的状态。

从一个行业进入衰退阶段的开始，其股票价格先于该行业利润的下降而下降，同样是基于投资者对市场的预期而给出的明显反应。当然，一个企业一般并不会随着一个行业的退出而消失，而是在做出企业战略调整后转入另外一个行业(至少会延长产品的生命周期)，因而该股票也不会随着行业的消失而退市，除非该企业连年亏损。

三、生命周期的影响因素

以上对行业生命周期四个阶段的说明只是一个总体状况的描述。由于受多种因素的影响，行业的实际生命周期比上述理论化的行业生命周期要复杂得多。这些影响因素主要有需求、技术进步、政府政策及社会习惯的改变等。

(一)需求

需求是人类社会发展的原动力。当市场上存在尚未得到有效满足的潜在需求，而技术进步推出相应的产品，然后由各厂商组织生产时，新行业就诞生了。因此，新行业的形成过程实际上就是对社会潜在需求的发现和给予有效满足的过程。需求是新行业得以产生的基础，没有需求的新产品只能是一种创新游戏，不可能最终发展成为一个新行业。由于新产品只有在扩大到一定规模后才能形成行业，因此新产品相当规模的潜在需求的存在和逐步实现是新行业形成的第一个条件。

(二)技术进步

技术进步是厂商生产新产品以满足社会潜在需求的关键。技术进步一方面创造新产品，开拓新领域，从而使新行业不断出现，另一方面也创新工艺，推动现有行业的技术升级。当今世界上许许多多的行业都是技术进步的结果，而另一些行业则在技术进步的冲击下衰落或消亡。当今时代科技发展一日千里，为经济的飞速发展提供了强大的技术基础，也促进了行业的加速更新和升级，落后于时代的行业注定要被淘汰。因此，行业生命周期在技术发展日新月异的今天已演变成技术的生命更替。

(三)政府的影响和干预

自凯恩斯主义诞生以来，各国政府均加强了对宏观经济的干预。无论是奉行自由主义的国家还是强调统一集中的国家，在这一点上没有实质的区别，有的仅仅是程度或方式的不同而已。日本通过实施强有力的行业政策实现了战后经济起飞，更使政府干预主义风靡全球。我国是一个有着计划经济传统的社会主义国家，在实施市场化改革后仍然强调对经济的干预。因此，就一般情况而言，政府的影响和干预是在一定条件下起一定作用的。所谓条件，就是政府的影响和干预必须符合经济发展的规律。说到底，政府的影响和干预本身就是经济规律的一部分。

政府对行业的干预主要是通过补贴、税收、关税、信贷、价格等经济手段来实现的，其他手段还有规划指导、额度限制、市场准入、企业规模限制、环保标准限制、安全标准限制、直接行政干预等。

(四)社会习惯的改变

社会习惯对关系经济增长的消费、储蓄、投资、贸易等诸方面产生影响，因而也就必然对行业的发展和生命周期各阶段的更替产生重要的影响。例如，社会公众对安全性的强烈要求促使汽车行业加固汽车保险杠、安装乘员安全带、改善燃油系统、提高防污染系统的质量等，而大众环保意识的觉醒则推动了环保行业的迅速发展。

在上述影响因素中，起持续作用的是需求、技术进步、利益竞争等内在因素。正是这种持续作用，使得行业生命周期成为各行业发展的一个普遍规律。

四、经济周期对证券市场的影响

经济周期变化一般会对行业的发展产业影响，但影响的程度不尽相同，根据经济周期与行业发展的相互关系，可将行业分为三种类型：

(1)增长型行业

增长型行业是指发展速度经常快于社会经济平均发展速度的行业，较快的发展速度主要靠技术的进步、新产品的开发和优质服务取得。增长型行业的发展一般与经济周期的变化没有必然的联系。在经济高涨时，它的发展速度通常高于平均水平；在经济衰退时期，它所受影响较小甚至仍能保持一定的增长。选择增长型行业进行投资通常可以分享行业增长的利益，同时又不受经济周期的影响，在证券买卖的时机选择上也比较灵活，因此很多投资者对增长型行业倍加青睐。近几十年来，信息技术的发展导致了一场信息革命，而信息革命正在开启一个新的信息时代。这一场革命的本质，是信息正取代资本成为世界经济发展的核心资源。而计算机网络的出现以及它在信息采集、加工、传播、储存等方面所起的独特作用，使新的经济形态无处不打上网络的印记。计算机网络不仅是信息经济的基础设施，而且是信息经济的神经中枢。正因为如此，在美国NASDAQ上市的计算机软件公司、电子通信公司等高科技公司的股票成为备受投资者欢迎的热门股票。

(2)周期型行业

周期型行业的特征是受经济周期的影响很大。当经济繁荣时，这些行业会相应扩张；当经济衰退时，这些行业也随之收缩。如建筑材料业、家用电器业、旅游业等。

(3)防守型行业

防守型行业的特征是受经济周期的影响小，它们的商品往往是生活必需品或是必要的公共服务，公众对它们的商品有相对稳定的需求，因而行业中有代表性的公司盈利水平相对也较稳定。这些行业往往不因经济周期变化而出现大幅度变动，甚至在经济衰退时也能取得稳步发展，食品业、药品业、公用事业等就属于这一类行业。

了解了经济周期与行业的关系，投资者应认清经济循环的不同表现和不同阶段，顺势选择不同行业进行投资。当经济处于上升、繁荣阶段时，投资者可选择投资周期性行业证券，以谋取丰厚的资本利得；当经济处于衰退阶段时，投资者可选择投资防守型行业证券，可获得稳定适当的收益，并可减轻所承担的风险。

专栏6-5

汽车制造行业大数据分析

福特首席大数据分析师约翰·金德(John Ginder)负责领导福特研究中心(Ford Research)的系统分析和环境科学团队，他认为2006年艾伦·穆拉利(Alan Mulally)就任福特CEO后，将福特打造成了“数据猎狗”(data hound)，在数据金矿上搜寻对消费者、公众和福特公司自己有价值的信息。

其实20世纪90年代福特就开始福特关注分析，当时服务器和存储设备已经开始变得便宜起来，而且华尔街的很多企业已经向世人展示了高级数据建模的威力。福特内部也开始出现各种各样的分析团队，包括后来Ginder在福特研究中心的团队，同时在福特的市场部门和信贷部门也都出现了数据分析团队。

但当时这些数据团队还只是专注于一些非常明确和具体的任务，例如福特信贷的风险分析，或者一些与核心业务关系不是很紧密的科学研究。根据Ginder的回忆，当福特面临生存危机时，福特的管理层有些不知所措，他们一致认为选择“求助”福特的数据分析专家们来拯救整个企业。

新CEO——Alan Mulally的就职是另外一个变革动因，根据Ginder的回忆，Alan每周都与向他直接汇报的管理层质询：“我们的目标完成得怎么样?用量化数据告诉我，我们完成各种指标了吗?没能达标的原因是什么?”Alan的基于数据的工作方式层层传导，影响了整个福特的管理文化。

五、经济结构对证券市场的影响

根据各行业中企业的数量、产品的属性、价格控制程度等因素，可将行业分成四种类型：

(一)完全竞争

完全竞争的特点是企业因产品没有差别而不能控制价格，产品的价格和企业利润完全取决于市场的供需关系。完全竞争行业的各个企业生产的产品具有同一性的特征，相互之间没有根本的差别。由于企业的数量很多，单个企业很难控制或影响产品价格，企业的利润主要取决于市场供需关系。由于受市场条件和其他客观环境的影响较大，这类行业的企业经营业绩波动较大，利润往往很不稳定，证券价格容易受到影响，投资风险比较大。如小麦就是一种同质产品，如果风调雨顺，小麦生长良好，产量大幅度提高，而需求没有相应增加时，小麦价格会因供应增加而下降；如果天气条件恶劣，小麦减产，对小麦的需求又有所增加，小麦价格就会提高。

(二)不完全竞争

不完全竞争的主要特点是企业生产的产品有一定差别，这种差别可以是现实的差别，也可以仅仅是消费者观念上或消费习惯上的差别。由于企业数量仍然很多，产品之间替代性很强，单个企业无法控制产品的价格，只能在价格水平大致相同的条件下在一定范围内决定本企业的产品价格。价格和利润仍受市场供求关系决定，但产品品牌、特征、质量也在一定程度上产生影响，如不同品牌的啤酒、服装、鞋类、家用电器、快餐业等都属于这一类。

(三)寡头垄断

寡头垄断的特征是企业数量很少，产品具有同一性或只有微小差别，相互间替代性很强，个别企业对产品价格的控制程度较高。这类行业基本上是资本密集型或技术密集型的，由于需要巨额资本、高新的技术水平和复杂的生产工艺而限制了大量新企业进入这一行业，如汽车制造、飞机制造、钢铁冶炼等。

(四)完全垄断

完全垄断是由单独的一家企业生产某种没有相似以及可以替代的产品，产品价格和市场被这唯一的一家企业控制。这类行业主要是公用事业，如邮电部门、国有铁路部门等。由于这类行业供应的产品是生产、生活不可缺少的，又是高度垄断的，政府一般对其价格的决定和提高有所控制。通常政府允许它们的价格足以弥补成本支出并能得到一定的利润作为将来扩大再生产的基础，但又限制它们乱涨价，从而保证其他企业和居民的正常消费。

实际上，大多数行业处于完全竞争和完全垄断这两种极端情况之间，往往既有不完全竞争的特征，又有寡头垄断的特征，而且很多行业的产品都有替代品，当一种商品的价格过高时，消费者就会转向价格较低的商品。通常，竞争程度越高的行业，其商品价格和企业利润受供求关系影响越大，因此该行业的证券投资风险越大，而垄断程度越高的行业，其商品价格和企业利润受控制程度越大，证券投资风险相对较小。

【本章案例讨论题】

【案例讨论6-1】 1990年到2013年，中国的实际GDP平均涨幅为9.9%，CPI平均涨幅为4.6%，而与此同时，M2平均涨幅为21.0%，高于前两项合计数的6.5个百分点。

2013年，中国广义货币供给(M2)为110.6万亿元，M2与GDP之比为1.95。而美国去年的M2约为65万亿元人民币，M2与GDP的比率是0.65，这个数字仅为中国的三分之一。

GDP总量比美国少得多，而货币投放却比美国多得多，那么，中国这么大的货币投放量都去哪儿了呢？总体来说，正是这种货币大投放引发的政府主导的大投资模式，成为支撑中国经济快速发展的主要动力。这揭示出中国经济发展中货币基因太多，信贷等负债发展包袱太重。其结果是经济中的泡沫太大，根基太不牢固。而经济大泡沫中，房地产泡沫又是主要成分。也就是说货币大投放中一部分都流入到房地产领域或者涉房行业里。当然，对此有着较为持久的争论。

讨论： 1.M2数据的大小为什么在中美表现不同？

2.房地产为什么能够成为吸金的领域？

3.上述案例提示我们在进行宏观分析时要注意什么？

【案例讨论6-2】 过去10年化工行业经历了三波较大的周期，本轮化工行业周期从2012年2月开始，我们发现本轮周期性较弱，这主要是由固定资产投资增速下滑所致。2014年化工传统行业仍将维持弱势状态，但也有个别行业将有望走出独立行情。我们建议关注化工行业政策性、成长性机会。从政策性来说，十八届三中全会的决定是中国未来10年经济、社会改革和转型的总纲领，该决定对化工行业的重大影响主要体现在二胎概念、土地流转、生态农业。

从成长性来说，我们建议关注从百亿炸药行业向千亿爆破服务行业进军的爆破服务企业、竞争格局良好的MDI企业。

报告要点本轮周期力度较低，2014年化工传统行业仍将维持弱势状态。从周期性来看，过去10年化工行业经历了三波较大的周期，大概3～4年一个周期。

化工作为一个中游行业，上游为石油、煤炭、天然气，下游则关乎衣食住行各个方面，其中房地产对化工产品具备较强的拉动作用。本轮化工行业周期从2012年2月开始，我们发现本轮周期性非常不明显并且力度很弱，这主要是由房地产等固定资产增速下滑所致。

关注化工政策性、成长性机会。我们预计2014年化工行业仍将维持弱势状态，我们建议关注政策性受益行业、成长性行业。从政策性来说，我们建议关注二胎概念、土地流转、生态农业。从成长性来说，我们建议关注从百亿炸药行业向千亿爆破服务行业进军的爆破服务企业、竞争格局良好的MDI企业。

讨论： 1.请理清上述行业分析的分析思路。

2.为什么要关注政策性收益行业和成长性行业？

3.分析周期性变动在行业分析中的价值。

【案例讨论6-3】 2003年春夏之交，“非典”肆虐我国南北，它不仅对我国居民的身体健康和日常生活带来了巨大的不利影响，也给我国发展势头正猛的经济蒙上了一层阴影。股票市场作为反映国家经济状况的“晴雨表”，也不可避免地受到了该事件的影响。

当“非典”疫情尚未在各地蔓延之前，我国股市在三、四月出现了令人振奋的上扬行情，各证券营业部人声鼎沸，似乎2001年以来的熊市要结束了，牛市将要来临。上证综指也从2003年1月6日的1 311.68的低点上升到4月16日的1 649.60点，累计上涨337.92点。然而，随着“非典”疫情的扩大，4月16日，行情在摸高后突然急转直下，沪深股市出现整体回落走势，在不到10个交易日中，上证指数从1 649点，下探到1 473点，下跌10.67%。至4月25日收盘时，沪深A股指数分别下跌7.49%、6.81%，B股指数分别下跌8.37%和7.2%。

在“非典”的冲击下，一些与日常生活密切相关的行业板块，如汽车、旅游、酒店、商贸、交通运输等都不可避免地受到了波及，有关的股票在这一时期出现了异常变动。其中受不利因素影响的主要是第三产业，特别是旅游、运输、零售、餐饮、娱乐等行业。在这一时期，商业、公用事业和工业上市公司板块的指数分别下跌7.92%、8.16%和7.14%。旅游行业的个股跌幅更大，均超过15%，如黄山旅游、张家界和东方宾馆分别下跌16.81%、15.47%和18.57%。据有关专家估计，仅北京一地，2003年的中国国内外旅游合计损失达到1 400多亿元，而作为消费推动周的“五一黄金周”损失为200亿元左右。2003年中国南方航空公司的利润损失了15%～20%，而东方航空公司则损失更多，约为20%～25%。股票市场的变化多少也反映了这种情况。

另一方面，在4月21日，两地市场所有的医药股却因祸得福冲到涨幅的最前列。人们对“非典”的恐惧导致多种药品短暂脱销，这大大刺激了部分药品的市场需求。实体经济的发展以及人们心理等因素，使得与此相关的医药板块持续走强，连不生产药品但以卖药为主的广州药业、生产消毒用品的沈阳化工，包括生产口罩用纱布的纺织类公司等与“非典”沾边的股票，涨幅都在8%以上，部分甚至超过了15%。而与“非典”密切相关的抗生素和抗病毒药物制造企业，如白云山、丽珠集团、抗病毒中药生产企业同仁堂等涨幅更大，分别为12.3%、13.6%和16.61%。

思考： “非典”危机在短期内给我国股票市场造成了怎样的影响?它对我国股市的长期走势的影响又将怎样?

【本章专题研讨】

【专题研讨6-1】 宏观分析怎样分析？

1.如何运用宏观经济和宏观金融理论？

2.其理论分析的主要问题在哪里？

3.为什么说证券宏观分析不需要复杂分析？

4.如何针对我国的资本市场进行有效的宏观分析？

【专题研讨6-2】 怎样进行行业分析和区域分析？

1.如何运用行业经济和区域经济理论？

2.其理论分析的主要问题在哪里？

3.为什么说证券中观分析也不需要复杂分析？

4.如何针对我国的资本市场进行有效的中观分析？

【本章能力训练】

一、单选题

1.对于受经济周期影响较大的行业，投资者在投资时应该注意的是(　　)。

A.避免在经济复苏阶段投资　B.避免在经济稳定阶段投资

C.避免在经济繁荣阶段投资　D.避免在经济衰退阶段投资

2.行业中的主导性公司指的是(　　)。

A.销售额在行业中领先的公司地位　B.对外融资在行业中领先的公司

C.净利润在行业中领先的公司　D.固定资产投资在行业中领先的公司

3.可以用来衡量全社会投资规模的指标是(　　)。

A.社会消费总额　B.固定资产投资

C.财政总支出　D.社会经济发展速度

4.一定时期通过市场提供给消费者的商品和劳务的供应量属于(　　)。

A.消费需求　B.消费供给　C.消费对象　D.消费支出

5.在对经济周期进行分析中，属于先导性指标的是(　　)。

A.货币政策指标　B.个人收入

C.失业率　D.商品库存

6.以下各种增加政府财政收入的方法中，对于宏观经济影响最小的是(　　)。

A.增加税收　B.发行政府债券

C.向中央银行借款　D.增加短期外债

7.在利率市场化的条件下，对货币资金供求关系反应灵敏的经济变量是(　　)。

A.利率　B.汇率　C.国民生产总值　D.外汇储备

8.为调节国际收支，以下选项中可供政府选择的主要项目是(　　)。

A.有形贸易　B.服务贸易　C.国际资本流动　D.外汇储备

9.对宏观经济运行状况反映最灵敏指标是(　　)。

A.外汇储备量　B.国民生产总值

C.国内存贷款总额　D.物价指数

10.关于行业分析的作用，下列说法中正确的是(　　)。

A.行业分析为证券投资提供了背景条件

B.行业分析为证券投资提供了投资对象的行业信息

C.行业分析为证券投资提供了投资对象的内部信息

D.行业分析为证券投资提供了投资对象的公司信息

11.以下属于增长型行业的是(　　)。

A.建筑材料业　B.金融业　C.食品业　D.电子通信业

12.以下属于行业开拓阶段的特点的是(　　)。

A.企业销量稳定，利润也比较稳定

B.企业研发成本很高，销量很小

C.企业间竞争加强，产品价格下降

D.企业产量下降，利润下降

13.技术进步导致行业的变化表现在(　　)。

A.新兴行业的出现　B.落后行业的出现

C.行业与行业之间的竞争　D.行业与行业的统一

二、多选题

1.所谓基本面分析，指的是(　　)。

A.宏观经济状况分析　B.国际环境分析

C.行业状况分析　D.公司状况分析

2.有关国家宏观经济发展状况，应该注意分析该国(　　)。

A.宏观经济的发展是否符合该国的国情

B.经济结构和比例关系是否协调

C.经济效益的提高

D.经济增长的方式

3.对固定资产投资状况，应注意分析(　　)。

A.全年固定资产投资规模是否恰当　B.固定资产的投资结构是否合理

C.固定资产的投资方向是否正确　D.固定资产投资的受益情况

4.消费分析主要从以下哪几个方面进行(　　)。

A.消费对象　B.消费需求　C.消费供给　D.消费结构

5.以下用于分析经济周期的指标中，属于先导性指标的是(　　)。

A.货币政策指标　B.证券价格指数

C.国民生产总值　D.个人收入

6.对财政收支状况，主要是分析(　　)。

A.财政收入　B.财政支出　C.收支差额　D.财政政策

7.以下属于货币数量指标的是(　　)。

A.货币供应量　B.金融机构存贷款余额

C.外汇储备　D.金融资产总量

8.对于国际资本流动的分析应注意(　　)。

A.国内配套人民币资金是否能跟上　B.吸引外资能否形成现实生产能力

C.吸引外资能否形成经济效益　D.直接投资与间接投资的比例关系

9.对物价状况分析，应注意(　　)。

A.对物价上涨和下跌的原因要作具体分析

B.物价的上涨和回落有一定的时滞作用

C.表示物价水平的物价指数的构成

D.物价的未来变动趋势

10.根据各行业中企业的数量、产品的属性、价格控制程度等因素，可将行业分成(　　)。

A.完全竞争行业　B.不完全竞争行业

C.寡头垄断行业　D.完全垄断行业

11.根据经济周期与行业发展的相互关系，可以将行业分为(　　)。

A.增长型行业　B.周期型行业　C.防守型行业　D.开放型行业

12.行业的生命周期可以分为(　　)阶段。

A.开拓　B.扩展　 C.稳定　D.成熟

13.影响行业兴衰的主要因素有(　　)。

A.技术进步、产品更新换代　B.政府政策扶持

C.社会习惯的改变　D.行业的周期更替

14.在选择投资的行业时，投资者应该选择在增长循环中处于(　　)。

A.增长型的行业　B.扩展阶段的行业

C.稳定阶段的行业　D.开拓阶段的行业

三、判断题

1.对于处于生命周期不同阶段的行业，投资者应该选择处于扩展阶段和稳定阶段的行业，而避免选择处于拓展阶段和衰退阶段的行业。(　　)

2.一国国民经济的发展速度越快越好。(　　)

3.对固定资产投资的分析应该注意固定资产的投资总规模，规模越大越好。(　　)

4.从全社会来说，消费水平的合理与否，主要是分析消费需求与商品、服务供应能力是否均衡。(　　)

5.经济周期分析中的先导性指标指的是先于经济活动达到高峰和低谷的指标，这些指标提示了未来经济活动发展的方向，如国民生产总值就属于这类指标。(　　)

6.增加税收、财政向中央银行透支和发行政府债券都是增加政府财政收入的方法，但作为政府弥补财政的最好方法是向中央银行透支。(　　)

7.中央银行的货币供应量可以根据流动性不同分为不同的层次，而货币供应总量则要以同期国内生产总值和居民消费物价指数增长幅度之和为主要依据。(　　)

8.对国际收支的分析主要是对一国的国际贸易总量进行分析。(　　)

9.任何引起价格变动的因素对于宏观经济的正常运行都有影响。(　　)

10.我国国家统计局的行业分类标准与证券监管机构行业分类的标准是一样的，所以最后分类的结果也是一样的。(　　)

11.增长型行业的发展速度在经济高涨时，会表现出更快的增长，而在经济衰退的时期，又会表现出更快的衰退。(　　)

12.行业的生命周期一般为早期增长率很高，到中期阶段增长率开始逐渐放慢，再经过一段时间的成熟期后会出现停滞和衰败的现象。(　　)

13.政府对于任何行业都应进行政策扶持或者采取管制政策。(　　)