我们在研究什么

说了这么多理论性的东西，我们觉得更重要的是如何在实践中去应用。我们更加愿意从实践中去验证理论，而不是机械地去指导投资，因为现实世界无比复杂，理论不一定绝对正确。

我们回到一个问题：当我们开始看一个新企业的时候，我们要关注哪些方面，下面是我们根据多年一二级市场以及实业经验所总结出的一个清单，我们的看法也不一定就是正确的，但是想来还是有参考价值的。

首先，我们需要考虑公司的价格，就是估值。即使是非常好的企业，如果以过高的价格买入，那么也是无利可图，甚至是危险的，这方面的典型代表是当年美国的“漂亮50”。即使是一般的公司，如果可以以打折甚至白送的价格买入的话，收益往往也是很客观的。所以价格比公司重要。关于企业估值，彼得·林奇发明了一个重要的公式，就是公司市盈率和企业增长速度的比值公式，很有参考价值。

第二，公司在行业内的地位以及竞争优势。行业地位不一定是越大越好，真正的强大不仅仅是规模，小而强的企业可能更加值得投资，然后要看行业发展到什么阶段，是在景气周期还是下降周期，如果在下降周期也不是完全不能投资，如果行业的龙头企业借助机会抢占了份额，那么将会是非常理想的标的。但是我们也应该看到有些行业是很难产生大的寡头，所以一般选择盈利能力强的公司比较好。对于行业的分析是复杂的，需要长时间的观察学习才能有所把握，而且对于一些强周期的拐点判断是非常困难的，即使业内的专家也往往做不到，因为每做对一次基本上会有10倍的机会。

第三，公司的商业模式非常重要。什么是好的商业模式，简单来说就是需求不会一直下降，或者下降的速度没有超过产品的提价速度。当然能够量价齐升是最理想的。如果公司的品牌一直为消费者所热爱，甚至提价都没有影响的话，这种公司一般可以超长期投资。而一些需要不断加大投入，但是产品却一直在降价的公司需要小心。在景气周期可能没有问题，但是一旦行业转冷就会出现非常大的问题。比较典型的好的商业模式是可口可乐，几乎一直没有提价，但是可口可乐提价几乎可以确定不太会影响销量，这就是非常强大的商业模式。而电信运营商们采用的往往就不是好的商业模式，他们的竞争过于激烈，只能不断降价以吸引消费者。他们的产品同化太明显，消费者认同度不高，这种行业最后往往无一赢家，只有消费者得到了好处。延伸一下，IT硬件制造业也是如此，即使有摩尔定律的存在也无法挽救这一商业模式，它们只能在景气的时候投资。

第四，管理层非常重要。巴菲特说买股票要买那种就算是傻瓜也能经营的公司的股票，这往往被人误解为管理层不重要，这种理解是不对的，这仅仅是说和商业模式或者公司的核心竞争力相比较的时候。别的不说，巴菲特投了这么多企业，管理层不行的没有几家。“人是万物的尺度”，一切竞争归根到底还是人的竞争，我们非常看重管理团队的能力以及节操。香港市场就有不少公司，业绩不错，但是管理层给自己发放上亿的报酬，华尔街的投行也有很多是这样，这样侵蚀小股东利益的公司肯定不是好的投资标的。至于伯克希尔所构筑的商业帝国，一切不过建立在两个人的智慧之上，人的作用怎么强调都不过分。

第五，有了好的商业模式，优秀的管理层，我们也要注意公司财务的状况以及使用杠杆的比例。使用杠杆是一把双刃剑。在行业景气周期的时候会获得非同寻常的扩张速度，但是一旦行业下行，风险往往也是巨大的，因此而倒下的公司可谓屡见不鲜。我们更加偏好稳健财务型的公司，对于负债率特别高或者现金流很差的公司要非常当心。而且从财务上通常能够看出公司在整个供应链中的地位，能够占用大量应收账款甚至只有款到才发货的公司是最安全的，比如茅台、格力。回收账款时间特别长、坏账率高甚至还要融资租赁才能促进销售的公司就需要小心了。

第六，除了负债率过高、现金或者盈利指标不理想之外，还有更加要命的就是千万要小心财务造假的公司，玩高价增大、低价私有化游戏的数不胜数。以我们的经验，一些农业行业还有某些地域类的公司需要特别当心。因为一旦碰到地雷，以前的多次投资成果很有可能会毁于一旦。

第七，要小心一个所有公司都在赚大钱的行业，因为这往往是泡沫最大时期的征兆，是很有可能盛极而衰的征兆。绝大部分行业是有周期性的，至少受到一半经济规律的影响，更不用说一些周期性特别明显的行业了，如有色金属、证券、煤炭等。在行业高峰期进入往往是悲剧的开始，不知道多少年才能收回成本，远的如造船行业，近的如白酒行业，其产量一度达到1000万吨，相当于每个中国人每年喝70斤的白酒，这个数量太夸张，无论如何都不可持续。一些二三线城市的小酒厂每年都能赚几千万乃至几亿的利润，一些主业不相关的公司准备进入，这些都是危险的信号，需要非常小心。其他行业的周期判断都是比较困难的，我们把投资建立在常识上至少要去判断，行业是否真的够到了天花板，是否还有发展空间。最后我们也不用太悲观，毕竟我们面对的是一个极其广大的市场，如果能够逆势扩张也是很好的，比如茅台、五粮液、泸州老窖下调产品价格，对于其他白酒厂家就是非常大的打击。

第八，为什么价值投资可以风行大半个世纪？因为它的核心思想是选择寻找有安全边际的股票，在估值修复之后卖出获利，即“低买高卖”，这是赚钱的不二法门，这一思想在今后的很多年都不会过时，甚至永远都不会过时。即使是非常优质的企业，在有安全边际的时候买入，既赚企业内在价值增长的钱，又赚估值修复的钱，这样的“戴维斯双击”才有获取超额利润的机会。当然，如果想要赚估值泡沫的钱，那就要承受更高的风险了。

第九，为什么分红非常重要？如果公司创造利润的能力远远超过单纯分红给投资者，那么从道理上来说，公司应该不分红，比如巴菲特一生中仅仅分了一次红。但是问题在于，当上市公司手里有大把现金的时候往往会做蠢事，浪费股民的钱，很多现金流特别良好而又过了高速发展期的公司甚至把大量现金就这样白白放在账上。分红很大一部分原因是为了增加投资者的流动性，当然这不是最核心的原因，因为投资者完全可以卖出部分股份来获得流动性，二级市场的股票流动性已经足够好。分红的意义在于公司有不断创造现金的能力证明，一个长年稳定分红的公司往往是非常优秀的公司，投资者多了一个选择权，最理想的情况是靠分红就可以收回当初的投资。所以一般情况下，我们很看重公司长期的分红状况，而且高额分红在熊市的时候是很好的防御手段，而分红再投是非常好的复利工具，长期坚持往往会收益惊人。

第十，运气。对于公司的研究其实是一门非常深奥的学问，需要对公司的竞争力，对商业领域有很深的洞察力，可能更加重要的是对投资者的人性弱点加以控制，最难的时候、看对的时候需要默默坚持。即使做到了这些也不能完全保证投资就一定能够获利，投资中是有不确信性存在的，所以很多时候真的是要向投资之神祈祷一下才行。