昨日王孙今朝寇

虽然不排除一些上市公司是像红光实业一样采取种种不光彩的手段包装上市的，它们本来就不具备上市的条件，上市的目的就是为了圈钱，典型的绣花枕头一包草，上市之后即原形毕露，甚至上市当年就发生巨额亏损，这是完全可以想像得到的。但是，我们也应该承认，大部分上市公司确实是优秀企业，他们上市后也确实有过良好的表现，有的甚至是公认的绩优股，但几年后竟也爆出亏损，这不能不让人思考一个问题：这些业绩优良的公司又是如何滑进亏损的泥淖的呢？

1997年以赢利8000多万元、每股收益0．46元、净资产收益率高达20．7%而跻身于1997年度绩优股行列的郑州百文，1998年却猛亏了5亿元，每股亏损2．54元。至1999年，该公司竟背上了9亿元的巨亏重担，每股亏损达4．843元。两年之内郑百文从绩优股败落为ST并濒临破产，据分析主要原因是主营业务收入出现“大跳水”：1998年郑百文的主营收入比1997年减少了43亿元。当然公司可以拿经济疲软销售不旺来搪塞股民，但明眼人都能看出，内部疏于管理是其致命伤。害苦了的是投资者，半年时间，股价由1998年初的最高每股17．32元惨跌到4元左右。

还有更奇的。演绎了3年高成长的辉煌之后，湖北兴化也突然跌入了亏损的漩涡，令对公司寄予厚望的投资者深感失望。湖北兴化自1996年初发行上市，就与持有其57%以上股份的中国石化荆门石油化工总厂在原料购入、产品销售和公用工程使用等方面发生密切的关联关系。关联交易额度最大时，公司从母公司采购货物和向母公司销售货物分别达到10．31亿元和11．61亿元，这直接促进了公司效益的大幅增长，公司连续3年每股收益均在1元以上，盈利能力一直保持与股本大幅扩张同步。然而，局面到了1998年发生转变。湖北兴化为了减少与母公司的关联交易，改变了销售方式，开始直接面向市场销售产品。失去母公司的“庇护”，自身的缺陷便一下子暴露出来。面对石化行业的“限产保价”、原料不足等问题，公司只能减量生产，效益急剧滑坡。公司1998年中期每股收益0．351元，而1999年中期居然每股亏损0．243元，从绩优股沦落为垃圾股。湖北兴化的兴衰史，折射出一批公司存在的问题：先天不足，改制不彻底，大股东高比例控股，这些无疑为上市公司实现真正的转换机制和规范运作带来种种弊端。

活力28，鼎盛时期占全国浓缩洗衣粉市场的2/3。孰料，1999年中期活力28不仅爆出亏损2亿元的大冷门，而且其董事会竟会轻轻一笔将集团所欠1．3亿元巨款勾销，难怪投资者要愤愤不平了。资料显示，活力28巨亏的直接原因是核销了集团所欠1．37亿元其他应收款。此前，活力28净资产收益率都在10%以上，经营危机迟迟没有显露，正是因为有集团公司这道屏障的遮蔽。其实，活力28上市时原名就叫“活力28集团股份公司”，不知何时出来个“活力28集团”，成了活力28的国家股股东。随后，1998年，活力28的销售收入97%通过关联交易实现。当年活力28依然保持了良好的业绩，甚至在1999年初提出了雄心勃勃的利润目标和配股计划。但自5月该公司职工股上市后，6月，市场已经出现亏损传言。令人没有想到的是，8月31日，也就是中报规定披露期限的最后一天，活力28引爆了巨亏“地雷”。1996年才热热闹闹上市的“绩优股”——活力28，如今却陷入困境难以挽回。账面反映，集团还欠公司1．13亿元。

粤金曼其前身广东潮州市水产发展总公司。80年代日本经济腾飞，享有“水中人参”之誉的鳗鱼成为日本人喜食的“大餐”，并且主要从中国进口。粤金曼1984年成立后就瞄准这一蓬勃市场，步入养鳗业。当时正是计划经济，国家统购统销，公司凭借所在地优越的气候优势和资源优势迅速发展。1993年至1995年，公司烤鳗生产量和出口量连续三年居世界首位，被《日本养殖新闻》称为世界“鳗王”。1995年末，改制后的粤金曼成功发行股票，并于1996年初迈入证券市场，募集资金2亿元。公司迅速扩张，形成从养鳗的育苗、养殖、加工到相关的饲料、酱油等一条龙的烤鳗经营链。这一时期，无疑是粤金曼历史上的辉煌时代。

然而世事难料。进入90年代后，日本经济持续疲软，鳗鱼市场一片低迷，这使产品单一、市场单一的粤金曼遭受到极大打击。因此粤金曼上市后业绩连年滑坡。公司上市当年，净利润只完成盈利预测数的82．1%；1997年便滑到微利线上，每股盈利又由上年的0．549元降到0．044元；从1998年中期，公司即拉开了亏损的大幕。“鳗王”的雄风荡然无存。1999年每股收益亏损1．64元，每股净资产－4．71元。

业内人士认为，如果粤金曼当初不一心追逐“鳗王”的光环，不拼命上项目，拉战线，当国际鳗鱼市场呈现低迷时，公司遭受的打击可能会小些，可能还会有一定的回旋余地。另外，改制不彻底、运作不规范，使粤金曼成为集团的“提款机”，也是粤金曼亏损的一个重要因素。截至1999年末，粤金曼的母公司粤金曼集团占用公司资金高达9．95亿元。粤金曼集团凭什么能这样做呢？粤金曼上市后，虽然名义上大股东为当地国资办，实际上政府已授权粤金曼集团经营公司国家股权。公司与粤金曼集团之间一直实行两块牌子一套班子，办公在一起，都在金曼大酒店，决策在一起，公司的领导更是集团的领导，自然带来“提款”的方便。由此看来，ST粤金曼由绩优走向严重亏损，其深层次原因还是改制不彻底和运作不规范。

从1999年年报里，我们发现，亏损股中除了一些老面孔外，还出现了一些新面孔，即2000年首次亏损的股票。如深中侨每股亏损达1．20元，长安信息和TCL通讯每股亏损也达到了1．151元和0．956元。统计21家首亏公司的资料，平均亏损为0．39元，而上年同期的平均每股收益为0．095元；平均净资产收益率为－24．49%，亏损幅度最大的深中侨净资产收益率亏损高达－103．699%。

对于整体处于低迷状态的夕阳行业上市公司，通常投资者都有一定的亏损预期，因此该类行业上市公司出现亏损，并不感到突然，但出乎投资者意料的是计算机、通信和医药等一些朝阳行业也出现了亏损的上市公司，如具有高科技概念的实达电脑、TCL通讯和长安信息等首次亏损，这无疑对证券市场的震动较大：他们又是如何走向亏损的呢？

分析首次亏损上市公司，不难发现，首次亏损有一些带有共性的原因，如行业竞争日趋激烈导致行业内公司竞争过度；变更四项计提的提取政策；产品缺乏竞争力导致市场占有率降低，主营业务萎缩；管理方式落后、成本费用不断上升导致产品的利润率下降等。除此之外，还有一些上市公司自身的因素：有的是管理层决策失误，募集资金投资项目亏损，导致公司整体业绩亏损。如汇丽B股，其配股资金投向两家子公司，由于两个子公司的负担较重，且新组建公司的磨合及市场的开拓均需要一个渐进过程，加之这两个项目资产所占的比重较大，因此这两个项目的亏损导致公司整体业绩受到影响；有的是面临产业升级，而支撑公司快速发展的高附加值的产品尚未形成。典型就是实达电脑，面临着互联网兴起和快速渗透全球IT产业的重大机遇，由于公司缺乏在新领域持续成功的品牌产品，新的利润增长点尚未形成，是造成公司1999年首亏的主要原因；有的是公司主要生产装置和设备处于停产和半停产状态。如湖北兴化和金狮股份，1999年由于国家对石化行业执行“限产保价”政策，致使湖北兴化主要生产装置重油催化裂化装置全年开工不足6个月，导致了公司全年销售收入大幅减少。金狮股份的主营业务自行车及零部件几乎处于半停产状态，加之国内自行车市场恶性竞争，导致公司产品价格和成本出现严重倒挂；有的是利息负担和费用摊销过重。深特力是一家综合性上市公司，1999年末的贷款高达4．47亿元，年支付的利息高达3554万元，沉重的利息负担严重地阻碍了公司发展，导致公司1999年亏损。恒泰芒果1999年摊销公司1997、1998两年的广告费就高达3855万元，约占亏损总额的39%，而TCL通讯1999年度在主营业务没有进展的情况下，仍增加了广告费、促销费。费用过大是导致这些公司首次亏损的原因之一。

这种“昨日王孙今朝寇”的现象，向过去被引为经典的“持股是金”的理念提出了挑战，郑州百文、神马实业和湖北兴化等业绩的高台跳水已为此做了最好的注脚。事实上，并非仅郑州百文、湖北兴化如此。我们不妨看一下，1997年度每股盈利前十名的公司，现在情况如何？这似乎正应了那句“其兴也勃焉，其亡也忽焉”的宿命格言。盲目扩张，贪大求全，是现今一些股份制企业的流行症。白手起家的幸福实业动用了数亿元的资金投入到一些不着边际的项目后，却落得个没有“实业”的“幸福”。而公司治理结构的先天性不足，“董事长不懂事，监事不检事”，更是这些企业致命的弱点，白云山可谓其典型。这家曾在中国改革史上留有浓墨重彩一笔的老牌上市公司，而今风流不再。为什么我们非要等到付出了一笔昂贵学费后才发出“容颜易老”的慨叹？目睹这许多企业的起起落落，我们不禁要问：究竟是什么原因使这些企业从辉煌走向衰落？说起来很复杂，但最根本的还是改制不彻底，运作不规范，机制未变，换汤不换药，以至跟不上市场经济的步伐，使企业状况不仅得不到改善，反而每况愈下。