长期现金流是最好的估值方法

一只能数到十的马是只了不起的马，却不是了不起的数学家。同样，一家能够合理运用资金的纺织公司是一家了不起的纺织公司，但却不是什么了不起的企业。

——巴菲特

每当女儿苏茜问及巴菲特有关长期现金流的问题时，巴菲特都会耐心地对其解释道：“孩子，所谓长期现金流，就是企业年度报告收益加上折旧等非现金费用以及让企业长期维持良好运营发展状态所必需的各种资本支出的盈余。”

在伯克希尔公司1986年的年报中，巴菲特提出了所有者收益的正确计算方法。在这里，他所说的所有者收益，实际上就是在保持企业长期竞争优势的前提下能够向股东自由分配的长期现金流。

以斯考特·费泽公司的收购为例，巴菲特详细说明了为什么真实的所有者收益不能通过GAAP计算的净利润来衡量。根据计算方法，所有者收益等于年报收益A加上折旧、摊派及其他费用B，再减去企业为维持其运营与发展所消耗的资本性支出C。然而，对于资本性支出C的具体数额，巴菲特认为其必定只能是一个猜测，甚至还极有可能是一个很难作出的猜测。因此，他认为所有者收益的计算公式不会产生出GAAP数值那样具有欺骗性的准确度。但是，对于广大股票投资者来说，与投资价值评估密切相关的正是所有者收益，而并非GAAP数据。对此，巴菲特的说法是：“我宁可要模糊的正确，也不要精确的错误。”

在这一观点上，巴菲特与凯恩斯可谓不谋而合。

很多企业的管理层都不得不承认这样一个事实：为了在一个较长的时期内保持企业目前的业绩和竞争地位，经营中所需要投入的资本性支出C所占的比重往往会超过所消耗的费用B。无疑，这对投资者来说是一个令人沮丧的消息。因为如果这种增加资本性投入的必要性确实存在，也就是说C的数额超过了B，那么CAAP的收益数值就会虚高于实际的所有者收益。事实上，这种情况在目前的石油行业表现得尤为显著——如果大部分石油业企业每年仅支出B部分的费用而并不增加C部分的资本性投入，那么其业绩和竞争力必定会出现大幅度的萎缩。

因此，巴菲特在年报中写道：“华尔街的股票销售手册中通常出现的‘现金流’数据都是无稽之谈。因为这些数据仅仅是例行公事地将年报收益A加上年总费用支出B，而并没有扣除可持续发展所需的资本性投入C。在这些华丽的数据的包装下，上市企业就是一座永恒的金字塔，永远具备最先进的生产和运营管理，从不需要任何的更新、改善或调整。然而，事实上，如果全美国的上市公司销售手册上的数据的确属实的话，那么美国政府每年用于更新设备与厂房的支出预算就能缩减90%。”

不过，巴菲特也特别指出，对于从事房地产开发、长期能源开采、桥梁等基础设施建设以及其他诸如此类的初始投资巨大而后续支出很小的企业而言，“现金流”也不失为一种反映收益能力的有效数据。然而，对于制造、零售、服务以及公共事业等行业来讲，“现金流”的数值不具备丝毫的实质性意义。因为对这些行业的企业来讲，可持续发展的资本性投入C是一个非常庞大的数据。在短期的一两年之内，这些企业或许能够延迟其资本支出，但是在5年或10年的长期规划中，资本支出必不可少，否则将无法维持其正常的运营。

因此，巴菲特提醒投资者，在对投资对象的偿债能力和所有者权益进行评估时，切勿只将收益A与费用B相加而忽略了减去资本性支出C，否则一定会引起价值评估的重大偏差而导致投资策略的失误。

然而，可持续发展所必需的资本性支出C，却是一个很难估计的数字。对此，巴菲特提出了自己的看法。他在年报中写道：“在这一点上，我们可以认为，以历史成本为基础的运营费用B，在数额上相当接近于可持续发展所需要的资本支出C，特别是在其他收购价格与摊销费用排除在外的前提下。因此，我们的报告中企业的收益不是GAAP数值，而是更加接近于所有者收益的数据。”

财务数据历来被众多投资专家称为“企业的语言”，因为它们能帮助投资者更好地对企业价值进行评估或者追踪其发展情况。尽管这些数据也确实是基于对企业进行价值评估的出发点而存在的，然而巴菲特却拒绝迷信这些会计数据。在他看来，财务数据统计的作用仅限于帮助经营思考，而不能取代经营思考。事实上，他一贯坚持着这样的看法：会计师的工作只是如实地记录一些数据，而不是对企业价值进行评估。对企业价值作出正确的评估是投资者和经理人的工作。

巴菲特的忠告

数据虽然很直观，但仅仅是作为工作的参考，而不能全面地反映出企业的真实价值。相比之下，长期的现金流绝对是评估价值最可靠也是最不可或缺的方法之一，借助这一方法，往往能在投资时做到心里有数。