总经理 林利军
新的一年到了,每个人都在寄望新年,畅谈梦想。作为一家普通的中国机构投资者,我们也有一个小小的梦想。这个梦想非常简单,那就是希望上市公司的管理者能够像股市的投资者一样,从心灵的深处关注公司的长期市场价值,从而让资本市场充盈着长期增长的旺盛活力。这要从2012年国际金融界颇为戏剧性的一幕说起。2012年10月,花旗集团CEO潘伟迪(Vikram Pandit)突然辞职。出身于印度的潘伟迪是美国金融业的著名大佬,曾领导花旗集团度过了金融危机,就在辞职前几个小时,潘伟迪还在参加分析师会议,并充满热情地谈论花旗的新兴市场业务。就此事我请教了所熟识的花旗高管。他说:“潘伟迪是被董事会迫使辞职的”,“原因很简单,就是花旗的股价表现太差了!”的确,过去5年里,花旗的股价是在美国所有大银行中表现最差的。CEO因为股价长期相对表现不好而被迫辞职,这一次,花旗的董事会成功扮演了公司治理中的内部“文明人”角色。花旗集团的例子很好地诠释了如何通过内部“文明人”的参与,来实现股东利益与公司长期发展目标的一致。可是,类似公司治理的内部“文明人”在中国还不多见。在中国上市公司高管考核中将长期市场价值作为重要考核指标的公司并不多。中国公司的董事会在评估高管的绩效时,往往关注的是收入、盈利等指标,一般不会因为其股价在同行业长期表现相对低迷而对其不满,更不会因此迫使CEO辞职。虽然也有不少企业的确关注市值,但相当多的是考虑再融资或者减持等短期因素。由此可见,中国上市公司管理层与股东的利益并不完全一致;也就是说,经济学上所说的“代理成本”是很高的。因此,有些投资界的朋友甚至笑称,如果国资委开始真正实施市值考核时,一个长期的大牛市就来了。如果缺乏内部的“文明人”,有外部的“野蛮人”也不错。美国上市公司高管的重大压力之一就是,如果股价长期表现不佳,公司很可能成为被并购的对象,从而高管被迫下岗。KKR收购烟草巨头RJR纳贝斯科的案例成就了一本金融名著《门口的野蛮人》和一部同名的电影,至今这一经典案例还让不少上市公司高管心有余悸。
另一个“野蛮人”的例子是美国著名投资家、被称为“企业掠夺者”的卡尔·伊坎(Carl Icahn)。如果你打开他的网站,会明显感觉到这位已经76岁的老人仍然像一只嗅觉灵敏的猎豹,正在四处搜寻管理不善、价值低估的公司作为猎物。就在4年以前,他“突袭”了管理出现重大问题的雅虎公司,其结果是直接导致了其创始人杨致远的下台。“野蛮人”介入公司治理是有理论依据的。1976年美国经济学家詹森和梅克林提出“代理成本”理论之后,国际资本市场掀起了“股东积极主义”(Shareholder Activism)的热潮,资本市场成为降低代理成本的一个重要手段。国际机构投资者已经从过去主要依靠“用脚投票”转变为“用手投票”,开始积极介入被投资上市企业的公司治理。这些外部的“野蛮人”既包括KKR、卡尔·伊坎这类着眼于改组管理层和变卖公司资产的激进投资者,也包括以加州退休基金为代表、在董事会积极投反对票的投资者。这些积极投资者的存在,使得上市公司的管理层不得不高度关注其企业的长期价值。令人遗憾的是,这类外部的“野蛮人”在中国还尚处于萌芽阶段。我们在调研企业的过程中,也常常深感不少管理层的利益与股东并不一致,而我们这样的流通股股东却无能为力。几年来,有些产业资本开始关注部分管理不善、股价低估的企业,也确实看到了企业管理提升和盈利的巨大改善空间,有些还出手购买了一定比例的股票,但是由于地方利益保护、人员任免机制、并购规则限制等原因,均无功而返。而中国式的KKR由于融资来源、管理体制等问题,也很难产生。因此,我们的资本市场在降低代理成本问题上还有巨大的空间。能力差、不作为的高管难以被淘汰,这也是股市低迷的原因之一。
如果在市场上既缺乏内部的“文明人”,又缺乏外部的“野蛮人”,那我们就要将更多希望寄托到公司管理层身上。巴菲特说过,“我们能够给予一个经理的最高的评价是,他们永远像投资者那样思考,他们工作是因为他们热爱自己所做的一切,并且品尝成绩所带来的喜悦”。这样的管理者虽然不多,但是我们在投资过程中会偶尔遇到并为他们感动,他们是中国企业界的脊梁,是中国经济竞争力提升的动力来源,也是我们投资者最好的伙伴。
“股市在短期是一个投票机,而在长期则是一个称重器。”公司高管的工作表现如何,在长期中最好的评价机制就是其公司市值的相对变化情况。如果公司高管都不真正关心公司的长期价值,那么投资者将何去何从,将情何以堪?
在这个改革的时代,在这个充满梦想和希冀的时代,作为一家普通的机构投资者,我们的小小梦想就是上市公司的管理者能够像股市的投资者一样,关注公司的长期市场价值,为股市的成长插上强有力的翅膀!我们选择相信梦想,相信变革,相信未来!
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