风险投资制度与不同制度体的耦合与逻辑

风险投资机制的制度化过程经历了半个世纪的时间，作为一种新的投资制度，其创新意义表现在两个方面：一是促进了金融分工的细密化和原有生产过程的延伸；二是创造了一种特殊的创新机制，加速了新兴技术产业的发展。

风险投资制度从本质上说，是先行工业化国家在其经济结构多次升级后竞争日趋激烈、平均利润率日趋下降、消费动力不足、闲置资金累积增多等特定环境下，市场经济主体和政府共同为剩余价值资本化排除障碍所推动的一个金融制度创新成果。但人们对风险投资制度性存在的价值，显然经历了一个较长的认识过程。其在制度层面被世界资本市场接受并受到青睐，是在20世纪末由美国“新经济奇迹”震撼世纪经济舞台，并使全球经济格局发生了重大变化，人们从“新经济明星企业”发迹史追踪到它们的风险投资背景之后。

风险投资是美国经济的一个基本组成部分。从宏观来看，无论是在经济繁荣期还是萧条期，风险投资行业都对美国的经济发展产生了积极作用。从微观来看，风险投资的介入对于公司治理和科研创新等方面也会产生影响（见表7-1）。

表7-1　美国风险投资情况统计

美国的风险投资市场在2000年的时候达到高潮，目前的市场水平大约是2000年顶峰时的一半。例如，2000年时，1 050家公司投资了500万美元，而2013年这个数量大约是548家公司。2004年，投资总额达到2 889亿美元，主要是由于2000年科技泡沫产生的效果。在2013年底，风险投资总额下降为1 929亿美元。投资额的下降主要是因为退出市场紧缩，近几年风险基金的回报相比10年前明显下降。2013年，187家风险投资基金投资168亿美元，相比2012年196亿美元和2011年的190亿美元有所下降。

对于退出市场情况，2013年美国有81家风险投资公司上市，是自2007年后风险投资公司上市数量最多的年份。2012年，上市公司融资215亿美元，其中160亿美元来自Facebook的上市，剩下55亿美元来自其他48家公司的融资。和2012年的情况不同，2013年81家上市公司融资111亿美元。这一现象反映了这些上市公司多数为成熟的企业，这些公司通常为上市酝酿筹划了很长时间。

2010年，风险投资额占到美国GDP的0.1%～0.2%，而获得风险投资公司（venture capital backed company）完成收入31 000亿美元，对经济的贡献占到了GDP的21%（见图7-1～图7-3）。

图7-1　获得风险投资的公司收入

图7-2　风险投资对相关行业贡献占比

图7-3　风险投资创造的就业岗位

更为重要的是，风险投资通过承担那些风险比较高、传统融资者无法接受的项目，可以有效地刺激创新。实际上，风险投资不单只针对高科技行业，而是激励多种多样的创新和技术进步，即使是传统的非新兴行业也有可能成为风险投资的目标。因此，从风险投资中获益的公司遍布各个行业。

我们可以用3个指标来衡量创新：专利、效仿公司和产品线。一个公司获得专利的数量是衡量这个公司商业发展和价值创新的重要指标。如果公司发展出了一个新产品或者新技术可以提高公司的市场竞争力，那么公司就会去为这项技术申请专利。第2个指标衡量的是效仿创新服务或技术的公司的数量，通过竞争者数量来体现创新的价值。第3个指标生产线数量是衡量利用技术来满足消费者多样化的需求的能力。

由表7-2可以看出，风险投资的注入是公司创新能力和成长发展的重要因素，使公司能够更好地发挥创新作用，为经济主体做贡献。

表7-2　获得风险投资的公司创新能力

注：大部分数据为2000年的数据，＊为2001年数据。

为了应对新经济的挑战，缩小与美国的差距，各国政府纷纷采取措施建立中小企业技术创新融资机制。如欧盟在《第3个中小企业多年度计划（1997—2000年）》中提出了改善中小企业金融环境的具体措施，包括：鼓励欧洲投资基金对中小企业的支持，密切中小企业与金融界的关系；改进中小企业贷款方式，建立中小企业风险投资机制；推广信贷保险等为中小企业融资提供服务的方式；鼓励发展面向中小企业的欧洲资本市场。欧盟通过欧盟高技术风险投资计划（EUROTECHCAPITAL），德国在1995年启动了一项“小型高技术企业风险投资5年计划”，帮助那些重点技术领域中创立期不足3年的中小企业提供低息贷款。英国通过LGS信贷担保计划和具有风险投资性质的EIS（企业投资计划）实施它的融资政策。法国的扶持政策体现在4个方面：第一，通过风险资本联合基金为新技术中小企业提供融资。第二，通过国家技术交流转让中心（ANVAR）提供无息贷款。第三，通过“共同创新投资基金”对未上市的中小企业提供资金扶持。第四，鼓励研究人员创办技术型小企业。

然而，各国之间风险资本市场规模、平均投资规模、不同阶段投资的部门分配等存在着巨大的差异。风险投资机构的功能也是不同的，正如一份研究所表明的，日本的投资公司大量地从事贷款（约占全部风险投资公司的70%，是投资余额的3.6倍。日本有关风险投资活动的统计表明，许多所谓的风险投资实际上是长期债务）。欧盟的风险资本市场也有一个显著的特征，即少量进入高技术部门早期阶段的投资和缺少国际化的风险资本市场。

对此，我们认为不同的经济系统和制度环境是产生这种差异的根源。金融中介的主要优势是具有通过过去学到的经验而减少将来不确定性的能力，因而金融中介比市场明显更适合于金融创新。金融系统满足金融需要和开发或利用学习过程的能力，依赖于金融组织的灵活性和专业化。为了保护和刺激金融家和公司之间的联系链环和扩散所产生的知识，系统的发展能力是一个能够支持技术创新的国家金融系统的实质特征。不同系统和环境产生和使用这样的学习过程的能力是有差异的。图7-4表明了风险投资制度的基本框架和影响因素。

图7-4　风险资本市场结构

同一种风险投资制度，与某种经济环境或具体的市场交易活动相匹配时是高效率的，与另一种交易活动和经济关系组合时则可能是低效率的。如在美国证明是很成功的现代风险投资制度将之移植到日本则遭遇失败。因此，不存在某种与任何类型的交易活动和经济环境都能达到最佳配置的风险投资制度。

这里，可以进一步提出风险投资制度与不同制度体间的“耦合”和“非耦合”的概念。所谓“耦合”，是指某种风险投资制度形式与其特定的其他制度体检达到最佳匹配，或者说，在这种匹配条件下，能够实现最高的风险投资制度效率。除了这种最佳配置以外的其他组合，被称之为风险投资制度体与其他制度体“不耦合”。不难理解，这里所说的耦合是在比较和选择的意义上提出的，强调的是经过比较和选择是特定的风险投资制度与相对最有效率的外在制度体结构相匹配。从这个意义上说，所谓风险投资制度的创新或变革实际上是寻求制度体间的“耦合”。