截止到2011年6月末，全国大部分小额贷款公司实现了盈利，总体年化资本利润率为7.76%，江苏、浙江、上海等地小额贷款公司的资本利润率则分别达到了10.7%、15.68%、11.56%。[1]在行业利润率较高的情况下，小额贷款公司的收益分配问题便提到了议事日程上来。据调查，目前小额贷款公司的分配政策大体有两种：一种是暂时不分配；一种是按所占股份份额分配。两种分配方案是不是小额贷款公司的最佳选择，还需要公司管理层慎重考虑。因为已经开业的小额贷款公司大部分存在后续资金来源缺乏问题，制定恰当的收益分配方案，直接关系到股东的分配意愿和公司资金的良性运转，所以，研究小额贷款公司的收益分配问题具有重要的现实意义。
一、收益暂时不分配的原因分析
（一）缓解部分后续资金缺乏问题，降低再筹资风险和成本
我国中小企业数量众多，信贷需求旺盛。近年来，在各方面的大力支持下，小额贷款公司作为一种新型农村金融机构在满足中小企业、“三农”和个体经营者资金需求中发挥了重要作用，呈现出蓬勃发展的良好态势。但小额贷款公司只贷不存的定位直接导致了后续资金的缺乏。如果公司过度发放股利，将会加剧公司内部资金不足的矛盾.迫使公司放弃更好的投资机会或加大外部筹资额度。根据财务管理理论，一般说来，收益留用融资不发生取得成本，而外部筹资的风险和成本都会高于内部收益留用融资的风险和成本，一旦小额贷款公司分配决策不当，流动资金过早流出公司，必然会降低公司偿债能力，进一步加大整个公司筹资风险。还有，如果企业由于会计政策选择的不当或处于通货膨胀时期，即使企业出现账面盈利，企业的现金流实际上也不能够维持公司的正常运转，此时暂时不分配的决策将有利于公司的资金周转，部分缓解后续资金缺乏问题。
（二）行业利润率较高，收益留用能给股东带来更丰厚的回报
小额贷款公司比其他行业有着丰厚的利润率，各行业平均利润率见表9-1。据《证券时报》记者获得的不完全统计数据，根据Wind数据显示，被抽查的19家上市公司2012年上半年平均净资产收益率为4.88%，不足5%。这一盈利水平与小额贷款公司相比，差别巨大。
首届中国小额信贷机构联席会发布，截止到2010年，小额贷款公司的平均年收益率为12%—15%[2]。以重庆为例，截至2010年8月，已经开业的小额贷款公司数量达到81家，批准筹建的有16家。已经开业的81家小额贷款公司实现利息收入约2.32亿元，净利润约1.3亿元。平均每家净利润约为605万元。其实这其中有近20家开业不到2个月，剔除此因素，小额贷款公司的收益更高[3]。试点办法规定小额贷款公司贷款的利率不得超过基准利率的4倍。这也为小额贷款公司盈利留出了空间。相比盈利能力较为强劲的商业银行，小额贷款公司的净资产收益率指标也不低。以上数据说明，在风险可控的情况下，如果小额贷款公司把分配给股东的收益暂时不分配而是转作对小额贷款公司的内部融资，将比股东把这些资金投资于其他行业带来更丰厚的回报。这种逐利行为无论对小额贷款公司自身还是股东本人都是很好的选择。
表9-1 国家宏观经济数据测算的各行业平均利润[4]
续表
（三）提高公司获信能力，帮助股东获取税收利益
如果将准备分配的收益转作公司的营运资本，除了增加公司流动资金的数量外，还将有利于提高公司的信用价值，为更多的利用债务筹资提供强有力的支持；如果将收益全部分配给股东，按我国目前的税法规定，股东从公司分得的股息和红利要按20%的税率缴纳个人所得税，持股较多的投资者可能为了避税而选择不发放或少发放现金股利。如果小额贷款公司已经上市，较为富裕的股东则更愿意将收益留存公司通过股票价格获取资本利得。因为中国目前还没有开征资本利得税，即使在西方国家，由于资本利得税率低于个人所得税率，股东仍可直接获得税收上的优惠。
（四）政策法规不完善，经营者控制分配权力
近年来，相关部门虽然出台了不少的政策规范公司收益的披露和分配行为，但这些政策只能起到监督的作用，没有相应的法律法规来规范，也没有规定相应的处罚措施，更没有相应的处罚机构。小额贷款公司怎样发放股利，发放多少，完全由经营者控制。据调查，部分小额贷款公司由于缺乏有效的内部治理结构，监事会一般形同虚设，独立董事不独立现象突出，重大决策往往由经营者决定，使得股东利益不能得到有效的保护，这也是原因之一。
二、收益过度留存的后果分析
（一）股价下跌，再融资风险加大
公司将实现利润的部分或全部留下来，称为收益留存。其实质是所有者向公司追加投资。如果小额贷款公司经营状况较好，没有超过股东的承受能力，这种分配方案一定时间内可以采取。但如果时间段把握不当，小额贷款公司收益的过度留存，极易使投资者误认为公司盈利水平较低或财务状况较差，公司没有能力向投资者分配利润，如果连续多年都采用这种方案，小额贷款公司部分投资者有可能转让所持有股份，严重时会引起上市公司股价波动或下跌，给外部投资者制造一种公司经营不利的暗示，影响小额贷款公司的未来外部筹资，加大融资风险。
（二）影响公司形象，股东积极性受挫
小额贷款公司过度保留留存收益，其假设前提是未来能够获得更多的收益，一旦预期收益与现实财务状况发生矛盾，无法满足股东和员工的最低要求时，投资者会误认为公司有“圈钱”行为，影响公司形象。尤其是使厌恶风险的股东更加反感，他们认为时间越长，风险越大，即使较早分配到手的股利数量较少也比以后分配较多的不确定的股利更实惠。投资者这种追求短期利益的行为如果长期得不到满足，则会使投资者的短期利益与公司的长期利益发生冲突，不分配或少分配更容易引起他们的不满情绪，削弱他们的积极性，影响小额贷款公司的未来发展。
三、小额贷款公司收益分配政策的现实选择
（一）现有的股利分配政策及评价
1.剩余股利政策
剩余股利政策主张，公司的盈余首先用于可接受投资项目的资金需要。在满足了可接受投资项目的资金需要之后，若还有剩余，则企业才能将剩余部分作为股利发放给股东。一般情况下，小额贷款公司由于自身的经营特点，不会连续甚至连年进行大额可接受投资项目，特别是在我国小额贷款公司刚起步的情况下，即使有投资，也仅限于内部项目投资，对外金融投资项目很少或几乎没有。这种分配政策比较适合有对外投资项目的小额贷款公司。
2.固定股利支付率政策
固定股利支付率政策主张，先确定一个固定股利支付率，由于各年利润额随企业经营的好坏而上下波动，所以，盈余较多的年份股东分得的股利就高，反之盈余较少的年份股东分得的股利就低。这样做能够使股利与公司盈余紧密结合，以体现多盈多分、少盈少分、不盈不分的原则。这种分配政策因为股利支付率固定，表面看来特符合公平原则，但如果公司蓄意提供虚假的财务状况和经营成果报表，或故意隐瞒公司利润，则会侵蚀股东的正常权益。
3.稳定性股利支付政策
稳定性股利支付政策主张，公司的股利支付呈向上倾斜的线形趋势，当盈余下降时公司并不削减其股利。这种股利分配政策很符合大多数股东的意愿，尤其是依靠固定股利收入生活的股东更喜欢稳定的股利支付方式。尽管许多投资者都愿意投资具有稳定股利的股票，但这种股利分配方法适合盈余连年增长的小额贷款公司，一旦小额贷款公司经营不善，稳定性的股利支付政策则会给小额贷款公司带来沉重的支付负担，加剧资金周转困难。
4.低正常股利加额外股利政策
低正常股利加额外股利政策主张，公司每年只支付较低的正常股利，只有在公司经营非常好时，才支付正常股利之外的额外股利。这样给公司以较大的弹性，即使企业盈利很少或需要多留盈利时，公司仍可发放固定的正常股利；而当公司盈利较多时，还可给股东以额外股利。这种分配政策考虑到了小额贷款公司的实际发展情况，和小额贷款公司的承受能力相匹配，给公司分配股利时提供了较大的弹性；也顾忌到了大多数股东渴望分到股利的预期，额外股利的支付更能增强股东对公司的信心。
（二）其他上市公司股利分配政策现状[5]
1.不分配少分配现象普遍
截至2010年4月30日，沪深两市1718家上市公司发布了2009年年报，其中687家不进行股利分配，占40%。这480家上市公司在2008年实现了盈利但既没有派发现金红利，也没有提出受市场欢迎的公积金转增股本方案。根据相关统计，我国上市公司1997年的不分配高达49.26%，2000年的不分配比例最低，占34.93%（靳小蕾，2006）。可见上市公司不分配或少分配现象也比较普遍。
表9-2 发行A股股票的上市公司股利分配情况统计表
（年份为自然年份，不包括当年年报的数据。下同）
表9-3 其他上市公司未分配股利的年数统计表
2.股利分配政策以现金股利为主
再融资驱动的股利分配特征从一个侧面说明了上市公司的股利分配取决于大股东的意愿。由于股权集中度高以及治理机制上的缺陷，一些上市公司将再融资的资金以一定的方式输送给控股股东。2009年，上市公司业绩出现大幅增长，六成上市公司以分红方式回馈股东，其中，现金分红成为大多数上市公司愿意选择的分红方式，派现普及程度达到近95%。业内人士指出，新上市公司大力度分红除了受监管部门政策影响外，其他主要原因是不少公司的经营管理层拥有本公司股份，现金分红对于大股东和高管来说均有较大收益，因此有派现动力。截至2010年2月27日，在已公布2009年年报分红预案的142家上市公司中，涉及派现的有133家，达到93.66%，但这133家上市公司的平均派现率只有25.42%，其中派现率高于80%的只有10家。
表9-4 实施分配的其他上市公司派现比例统计表
注：本表的分配数等于表9-2中A股公司数减去不分配公司数
3.股利政策缺乏连续性和稳定性
对于分配股利的上市公司，股利分配政策也不稳定。即使是一些连续派现的公司，派现数额在各年度间的分配也很不均衡。有的年度很高，有的年度甚至不分配。根据统计，沪市2006年至2009年持续上市且有过分配的669家公司中，只进行一年股利分配的有204家，连续两年未分配的有126家，连续三年未分配的有87家。可见中国上市公司股利政策的随意性。也从一个侧面反映了其与成熟市场上市公司之间存在的巨大差距。
上市公司股利分配政策的成因有多种，有外部因素影响，也有内部因素影响，综合而言，具体体现在政策法规不完善、资本市场不健全、融资成本高、所属行业发展阶段不同、投资者素质参差不齐等方面。因此，对于上市公司必须加大执法与监督力度，完善资本市场，正确引导投资者行为，建立有效的内部治理结构，才能优化上市公司股利分配政策。研究我国上市公司股利分配政策，找出问题的现状和存在问题的原因，对于规范我国小额贷款公司的股利分配政策，也是一种借鉴和启示。
（三）小额贷款公司收益分配政策的现实选择
收益分配的风险是客观存在的，但小额贷款公司可以根据收益分配风险的一些客观规律，采取特定措施对其实施有效管理。
1.遵循会计准则规定，如实反映收益分配情况
公司财务状况的不准确性是造成小额贷款公司收益分配风险的一个主要诱因，公司应尽量选择能真实反映客观收益情况的会计处理方法，采取合适的收益分配形式。如果发生年度亏损，可以用下一年度的税前利润弥补，下一年度的税前利润不足以弥补的，可以逐年延续弥补，延续弥补期超过法定税前弥补期限的，可以用缴纳所得税后的利润弥补；如果实现利润，除法律、法规另有规定外，应当按照提取法定盈余公积金、提取一般（风险）准备金、提取任意盈余公积金、向投资者分配利润的顺序进行分配。以前年度未分配利润，并入本年实现净利润向投资者分配。法定盈余公积金按照本年实现净利润的10%提取，法定盈余公积金累计达到注册资本的50%时，可不再提取。一般（风险）准备金应当按照财政部有关规定，于每年年终根据承担风险和损失的资产余额的一定比例（一般风险准备金年末余额不低于年末贷款余额1%）提取，用于弥补尚未识别的潜在损失。任意盈余公积金按照公司章程或者股东会决议提取和使用。小额贷款公司经股东会决议，盈余公积（包括法定盈余公积金和任意盈余公积金）可以用于弥补亏损或者转增资本。法定盈余公积金转为资本后留存的部分，不得少于转增前小额贷款公司注册资本的25%。小额贷款公司弥补以前年度亏损和提取盈余公积后，当年没有可供分配的利润时，不得向投资者分配利润。法律、法规另有规定的除外。
2.准确编制预算，降低收益分配风险
风险存在的客观性，要求小额贷款公司要准确预测投资、筹资所需资金的时间和数量，综合考虑公司外部筹资风险和收益分配风险，力争使筹资风险在合理控制范围内，降低筹资成本。在编制收益分配预算时，要注意预算编制的弹性及外部环境可能出现的变化情况。注意安排好公司的流动资金，确保企业能及时偿还到期债务，不因公司收益分配影响到期债务的偿还。
3.考虑影响因素，重视收益分配影响
现实经济活动中，收益分配的方式、时间和稳定性往往向投资者传递着某种信息，影响公司未来的筹资，因此小额贷款公司在决定收益分配政策时，除要考虑影响收益分配因素外，还要考虑收益分配向资本市场所传递的信号及资本市场可能做出的反应，考虑对企业未来筹资的影响。
4.正确处理财务关系，保护关系人利益
公司要加强与股东员工等相关利益者的协调沟通，兼顾相关利益者的长期利益和短期利益。如果处理不当，可能会造成公司未来向股东筹资困难、员工积极性不高等问题。因此，在收益分配的风险控制上应积极的与其进行沟通，既要考虑到短期利益，也要考虑到长期利益，充分调动起他们的积极性，促进企业未来发展。
总之，在充分考虑股利分配的影响因素和指导原则外，选择低正常股利加额外股利政策是目前较好的一种方法。因为目前小额贷款公司正处于初创或成长期，对资金的需求较大，低正常股利政策既让股东实际得到了股利又避免了税收问题，满足了股东追求近期利益的要求，又一定程度上延缓了公司后续资金短缺问题，因此选择低股利政策是必然倾向。如果把应分给股东的部分股利留存在公司后带给股东的再次收益高于股东投资其他行业带来的回报，则会向市场传递小额贷款公司有较高盈利能力的积极的信号，为后续的增资扩股打下良好的基础。当小额贷款公司业务量扩大到一定程度，处于成熟期阶段时，公司就会注重对投资者的回报，使投资者对其信心增加，实现公司目标，这时，资金链周转顺利时，公司可考虑对前三种分配政策进行恰当的选择。实行较高的股利分配政策。
【注释】
[1]第二届中国小额信贷创新论坛
[2]温州网，2012年4月25日。
[3]21世纪经济报道，2010年10月。
[4]中证网—中国证券报 2012年07月17日。
[5]伍新雷，上市公司股利分配政策研究，《财会通讯》2012年第10期。
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