优化企业资本结构

企业在筹资过程中所体现的财务目标，就是以较低的筹资成本和较小的筹资风险，获取较多的资金。

3．3．1 资本结构的含义及作用

1）资本结构的含义

资本结构是指资本总额中各种资本来源的构成及比例。 在实务中，资本结构有广义和狭义之分，狭义的资本结构是指长期资本结构，指长期债务资本与股权资本的构成及其比例关系，广义的资本结构是指全部资金（包括长期资金和短期资金）的结构。 本书指狭义的资本结构。

企业资金总的来说可分成权益资金和债务资金两类，最基本的资本结构问题主要是负债比率问题，以债务股权比率或资产负债率表示。

企业资本结构的优化主要是资本的属性结构问题，即债务资本的比例安排问题。由于债务利息率通常低于股票股利率，而且负债筹资具有节税功能，适度增加债务可以降低企业的综合资本成本，使企业获得财务杠杆利益；但同时也会给企业带来财务风险。因此，需要合理安排企业资本结构，确定债务资本比例。

2）资本结构的作用

①一定的负债有利于降低企业的资本成本。 企业利用负债资金要定期支付利息并按期还本，债权人的收益是稳定的，投资风险相对较小。 根据风险和收益对等的原则，因而负债的利息率一定要低于权益资金的收益率。 另外，负债利息计入财务费用，从税前支付，可抵减部分所得税，因而负债资金的成本远远低于权益资金的成本，所以负债有利于降低企业的资本成本。

②负债筹资具有财务杠杆作用。从财务杠杆的含义来看，负债资金所占比重越大，财务杠杆系数越大，财务杠杆的效应也越大。 当息税前收益率大于负债利息率时，就会产生财务杠杆的正效应，使得负债经营给企业带来更多的效益。

③负债经营会加大企业的财务风险。 对于负债资金，企业必须按期还本付息，无论企业经营好坏和效益大小，在企业经济效益较差或现金流量较小时，有可能出现资不抵债的现象。 但向权益资金的投资者分配利润则不是企业的法定义务，有的年份可以少分甚至不分。 因而，负债经营会加大企业的财务风险。财务风险增加后，反过来又会使资本成本提高。

3．3．2 最佳资本结构

1）最佳资本结构的含义

最佳资本结构是指在一定期间内，使企业加权平均资本成本最低、企业价值最大时的资本结构。

资本结构的优化意在寻求最优资本结构，使企业综合资本成本最低、企业风险最小、企业价值最大。 由于企业内部和外部环境和条件的变化，寻找最优资本结构是很困难的。 财务管理人员通常是同时运用定性分析和定量分析，综合考虑影响资本结构的各种因素来确定一个相对合理的资本结构。

2）最佳资本结构决策的方法

（1）比较综合资本成本法

比较综合资本成本法是通过计算不同筹资方案的综合资本成本，并进行比较、分析，以确定企业最佳资本结构的一种方法。 该方法认为，在多个筹资方案中，综合资本成本最低的方案最佳。

【例3-12】某企业拟筹资规模确定为3000万元，有3个备选方案，其资本结构分别是：

方案A：长期借款500万元、债券1500万元、股本1000万元；方案B：长期借款700万元、债券800万元、股本1500万元；方案C：长期借款1000万元、债券1200万元、股本800万元。 相对应的个别资本成本如表3-8所示。

表3-8 某企业筹资额及资本结构

【解析】

计算各方案的综合资本成本：

进行计算与比较，方案C的综合资本成本最低，因此，选择长期借款1000万元、长期债券1200万元、普通股股票800万元的资本结构最为可行。

【例3-13】某公司原资本结构如表3-9所示。

表3-9 资本结构表

普通股每股面值10元，股利为每股1元，预计以后每年股利增加5％，所得税税率为25％，普通股与长期债券均按面值发行。 公司现拟增资4000万元，以扩大生产经营规模，有以下两个方案可供选择：

甲方案：按面值发行长期债券4000万元，年利率11％，筹资费率3％。 发行长期债券增加了财务风险，使普通股每股股利增加到1．3元，以后每年需增加4％。

乙方案：按面值发行长期债券2500万元，年利率12％，筹资费率3％；另以每股10元发行股票150万股，筹资费率4％，预计普通股股利和增长率与增资前相同。

要求：分别计算两种方案的综合资本成本，并作出增资决策。

【解析】

甲方案：

乙方案：

比较可知，甲方案的综合资本成本高于乙方案的综合资本成本，因此应采用乙方案增资。

（2）比较普通股每股利润法

资本结构合理与否，可以通过分析普通股每股利润的变化来衡量，即能提高普通股每股利润的资本结构是合理的，反之则不够合理。 比较普通股每股利润法是对不同资本结构的获利能力分析，即通过对不同资本结构与每股利润之间的关系，进而确定合理的资本结构的方法。 其中普通股每股利润计算公式如下：

式中，EBIT为息税前利润；I为债务利息；T为所得税税率；D为优先股股利；N为流通在外的普通股股数。

【例3-14】某企业现有权益资金500万元（普通股100万股，每股面值5元），拟再筹资500万元，现有3个方案可供选择：

A方案：发行年利率为12％的长期债券；

B方案：发行年股息率为10％的优先股；

C方案：增发普通股100万股。

预计当年可实现息税前利润200万元，所得税税率为25％。

要求：选择最优资本结构。

【解析】

由于A方案的每股利润最大，因此应采用A方案筹资。

想一想：

1．例3-13能否采用比较普通股每股利润法？ 为什么？

2．例3-14能否采用比较综合资本成本法？ 为什么？

（3）无差异点分析法

当企业息税前利润未知时，比较普通股每股利润法是利用普通股每股利润的无差异点进行的，无差异点分析称为EBIT-EPS分析。 无差异点是指使不同资本结构的每股利润相等的息税前利润点。

根据每股利润无差异点分析，可分析判断在追加筹资量的条件下，应选择何种方式来进行资本筹资，并合理安排和调整资本结构。

计算每股利润无差异点处的息税前利润。 其计算公式是：

式中，EBIT为每股利润无差异点处的息税前利润；I1，I2为两种筹资方式下的年利息；D1，D2为两种筹资方式下的优先股股利；N1，N2为两种筹资方式下流通在外的普通股股数，T为所得税税率。

每股利润无差异点处的息税前利润计算出来后，将其与预期的息税前利润进行比较，据以选择筹资方式。 当预期的息税前利润大于无差异点处的息税前利润时，应采用负债筹资方式；当预期的息税前利润小于无差异点处的息税前利润时，应采用普通股筹资方式；当预期的息税前利润等于无差异点处的息税前利润时，采用两种筹资方式均可。

【例3-15】某公司目前的资金总额为10000万元，负债比率为40％，年利率为10％；普通股600万股。 由于经营需要，公司需增加筹资3000万元，融资后，企业预计息税前利润可达1800万元，所得税税率为25％。 现有两个方案可供选择：

方案一：全部采用发行普通股方式，增发普通股300万股，每股10元，按面值发行。

方案二：全部采用发行长期债券方式，增发长期债券3000万元，年利率为12％。

要求：计算分析选择何种筹资方式？

【解析】（1）计算每股利润无差异点。

根据资料计算如下：

将该结果代入上式可得无差异点的每股利润（EPS）为0．9元。

（2）计算预计增资后的每股利润（表3-10），并选择最佳筹资方式。

表3-10 预计增资后的每股利润

由表3-10可知，预计息税前利润为1800万元时，追加负债筹资的每股利润较高（为1．3元），应选择负债方式筹集资金。

进一步分析可知：

（1）当预计息税前利润等于1480万元时，采用负债或发行股票方式筹资都是一样的，因为两种筹资方式的EPS相等；

（2）当预计息税前利润大于1480万元时，采用负债筹资方式更有利，因为采用负债筹资方式的EPS大于发行股票筹资方式的EPS；

（3）当预计息税前利润小于1480万元时，采用发行股票筹资方式更有利，因为采用发行股票筹资方式的EPS大于负债筹资方式的EPS。

每股利润无差异点分析除了上述代数计算外，还可以用图解法，如图3-1所示。

每股利润无差异点分析法确定最佳资本结构，以每股利润最大为分析起点，考虑了资本成本与财务杠杆效益，考虑了资本结构对每股利润的影响，它直接地将资本结构与企业财务目标、企业市场价值等相关因素结合起来，因此，是企业在追加筹资时经常采用的一种决策方法。

图3-1 EBIT-EPS分析图

但每股利润无差异点分析法没有考虑资本结构对风险的影响，没有考虑资本结构弹性及其相关成本等因素。 所以不够全面，如果单纯地用每股利润无差异点分析法进行分析，有时会作出错误的决策。 因此，企业在进行资本结构决策时，要统筹兼顾，合理地选择筹资方案。

注意3种方法适用于不同的情况：

①比较综合资本成本法适用于各个别资本成本已知或可计算的情况；

②比较普通股每股利润法适用于息税前利润可明确预见的情况；

③无差异点分析法适用于息税前利润不能明确预见，但可估测大致范围的情况。

3）影响资本结构的主要因素分析

企业资本结构除受资本成本、财务风险等因素影响外，还要受到其他因素的影响，这些因素主要有：

（1）企业因素

企业因素主要是指企业内部影响资本结构变动的经济变量，主要包括以下几方面：

①管理者的风险态度。 如果管理者对风险极为厌恶，则企业资本结构中负债的比重相对较小；相反，如果管理者以取得高报酬为目的而比较愿意承担风险，则资本结构中负债的比重相对要大。

②企业获利能力。 企业息税前利润是用以还本付息的根本来源，决定财务杠杆在多大程度上扩大每股收益。 息税前利润越大，即总资产报酬率大于负债利率，则使用负债筹资，利用财务杠杆能增加普通股的每股净收益；反之，如果使用负债筹资，可能将减少普通股的每股净收益。 可见，获利能力是衡量企业负债能力强弱的基本依据。

③企业财务状况。 企业获利能力越强、财务状况越好、变现能力越强，就越有能力承担财务风险，可以相对增加负债筹资；反之，企业财务状况不好，应减少负债筹资，这种企业常常难以筹措资金。

④企业经济增长。 增长快的企业，总是期望通过扩大筹资来满足其资本需要，而在股权资本一定的情况下，扩大筹资即意味着对外负债。 从这里也可看出，负债筹资及负债经营是促进企业经济增长的主要方式之一。

⑤企业资产结构。 资产结构会以多种方式影响企业的资本结构，资本结构应与资产结构相适应，如固定资产价值高的企业主要通过长期负债和发行股票筹集资金；流动资产价值高的企业，多通过流动负债筹集资金。

（2）环境因素

环境因素主要是指制约企业资本结构的外部经济变量，主要包括以下几方面：①银行等金融机构的态度。 虽然企业都是希望通过负债筹资来取得净资产收益率的提高，但银行等金融机构的态度在企业负债筹资中起到决定性的作用。 在这里，银行等金融机构的态度就是商业银行的经营规则，即考虑贷款的安全性、流动性与收益性。

②信用评估机构的意见。 信用评估机构的意见对企业的对外筹资能力，起着举足轻重的作用。

③贷款人的影响。 一般贷款人不希望企业负债比例太大，如果企业负债过多，贷款人可能拒绝贷款，可能影响企业的筹资能力，提高企业的资金成本。

④税收因素。 债务利息从税前支付，从而具有节税功能。 而且，一般认为，企业所得税率越高，节税功能越强，从而举债好处越多。 因此，税率变动对企业资本结构变动具有某种导向作用。

⑤行业差别。 不同行业所处的经济环境、资产构成及运营效率、行业经营风险等是不同的。 因此，上述各种因素的变动直接导致行业资本结构的变动，从而体现其行业特征。

另外，利率水平的变化趋势、企业所处的行业及企业规模大小都会影响企业的资本结构。 企业财务管理人员应分析影响企业资本结构的有关因素，根据经验进行定性分析并结合定量分析方法来确定企业的最佳资本结构。

想一想：

承接例3-15，如果方案一采用发行普通股方式筹资，增发普通股600万股，每股5元，方案二的筹资方式不变，则该公司应选择哪种筹资方式？

3．3．3 资本结构的调整

1）资本结构调整的原因

尽管影响资本结构变动的因素很多，企业资本结构变动或调整有其直接的原因。 主要原因有：

①成本过高。 即原有资本结构的加权资本成本过高，从而使得利润下降。它是资本结构调整的主要原因之一。

②风险过大。 虽然负债筹资能降低成本、提高利润，但风险较大。 如果筹资风险过大，以至于企业无法承担，企业就需要进行资本结构调整。

③弹性不足。 所谓弹性是指企业在进行资本结构调整时原有结构应有的灵活性。 弹性不足的企业，其财务应变能力也相对较差。 弹性大小是判断企业资本结构是否健全的标志之一。

④约束过严。 不同的筹资方式，投资者对筹资方资金的使用约束是不同的。 约束过严，在一定意义上有损于企业财务自主权，有损于企业灵活调度与使用资金，从而促使企业进行资本结构调整。

2）资本结构调整的方法

（1）存量调整

所谓存量调整是指在不改变现有资产规模的基础上，根据目标资本结构要求，对现有资本结构进行必要的调整。 具体方式有：

①在债务资本过高时，将部分债务资本转化为股权资本。 例如，将可转换债券转换为普通股票。

②在债务资本过高时，将长期债务收兑或提前归还，同时筹集相应的股权资本额。

③在股权资本过高时，通过减资并增加相应的负债额，来调整资本结构。

（2）增量调整

它是指通过追加筹资量，从而增加总资产的方式来调整资本结构。 具体方式有：

①在债务资本过高时，通过追加股权资本投资来改善资本结构，如将公积金转换为资本，或者直接增资。

②在债务资本过低时，通过追加负债筹资规模来提高负债筹资比重。

③在股权资本过低时，可通过筹措股权资本来扩大投资，提高股权资本比重。

（3）减量调整

它是通过减少资本总额的方式来调整资本结构。 具体方式有：

①在股权资本过高时，通过减资来降低其比重（股份公司则可回购部分普通股票等）。

②在债务资本过高时，利用税后留存收益归还债务，用以减少总资产，并相应减少债务比重。

案例分析

海南航空股份有限公司筹资方式与资本结构

海南航空股份有限公司（600221），简称海航，是一家总部设在海南省海口市的中国第一家A股和B股同时上市的航空公司，以海口美兰国际机场为基地。 公司于1993年1月由海南省航空公司经规范化股份制改造后建立，1993年5月2日正式开航运营。

1．权益资金筹资方式简介

海航在建立初期面临严重的资金困难，只有海南省政府拨给公司1000万元启动资金。 资金短缺一直是制约海航发展的“瓶颈”。

1994年3月，海航的分红方案确立为每10股送2股，共送红股5002万股，总股本增至30012万元。

1995年11月，公司向索罗斯旗下的量子基金控股的美国航空有限公司以每股0．25美元发售100000000股每股面值为人民币1元的外资股股票，占当时公司总股本的25％，公司共筹集资金2500万美元。 公司由此改组为中外合资股份有限公司，并因此成为我国首家中外合资的航空运输企业。

1997年，海航发行外资股B股7100万股，发行价格为每股0．47美元，公司共募集资金3337万美元，折合人民币27669万元，其中7100万元转做股本，其余扣除发行费用后转为资本公积金。

1999年10月，海航的2．05亿股A股在上海证券交易所成功发行，募集资金净额为921572709元。

2000年5月18日，公司股东大会通过了利润分配预案的报告，派发红股5409．28万股，经派送红股后，公司股本已增至730252801元。

2002年11月8日，美兰机场2017亿股H股在香港联交所上市，发行价3．78港元，筹资规模约1亿美元。

2005年10月15日，世界金融巨头索罗斯代表美国航空有限责任公司再次为海航投资2500万美元。

2006年6月，海航以每股2元的价格，定向增发28亿股社会法人股，募集资金56亿元。增发后，新华航空控股有限公司持有海航社会法人股16．5亿股，取代索罗斯基金旗下的美国航空有限责任公司，成为海南航空的第一大股东。

2．负债资金筹资方式简介

1993年4月，以资本金抵押贷款，以融资租赁方式引进两架B737-300飞机并投入运营；8月又以先前购入的两架飞机抵押贷款，以经营租赁引进两架B737-300飞机，分别于当年12月及1994年3月投入运营。

1997年引进7架Metro-23型客机，2架融资租赁，其余直接购买。

1998年1月5日，海航与中国银行签订“银企合作协议”，海航获得中行提供的包括担保、信贷、国内国际结算、外汇资金和投资业务等多种形式共65亿元授信额度。

1998年与中国银行纽约分行、美国大通银行合作，成功地在美国发行3．5亿美元企业债券，真正实现了与国际资本市场的对接。

2000年1月15日，海航与中国农业银行总行签订了“银企合作协议”，农行向海航提供11亿元人民币贷款，用于购买10架Dornier328飞机，并提供资金结算和理财服务。 2000年1月16日，海航与中国银行续签了1999—2000年度《银企合作协议》，根据该协议，中国银行总行核定2000年给予海航80．01亿元人民币的意向性融资额度，意向性融资项目主要包括人民币、外币贷款，飞机租赁、免税担保、免保证金开立信用证等。2000年3月2日，海航与中国工商银行洋浦分行签订6000万元人民币贷款合同，该笔贷款主要用于支付飞机租金等。

2002年5月17日，海航利用4400万美元从西班牙政府贷款引进飞机模拟机项目，经西班牙政府有关部门批准，其中2800万美元为政府贷款，贷款期限33年，贷款利率0．2％，其他1600万美元为买方信贷。

2007年9月，发行了28亿元的企业短期融资券。

2008年5月，该年度的第一次临时股东大会，审议通过发行不超过人民币30亿元（含30亿元）公司债券的议案，这次发行的公司债券可向公司股东配售，债券期限为5～10年。

3．资本结构及相关资料如表3-11所示。

表3-11 海南航空股份有限公司资本结构分析 单位：亿元

请根据以上资料，分析讨论以下问题：

1．海南航空股份有限公司的筹资方式及其特点。

2．海南航空股份有限公司的资本结构。

3．从海南航空股份有限公司的筹资方式和资本结构的分析中，你认为应该采取什么财务对策？

资料来源：海南航空股份有限公司的相关公告

【分析提示】

1．海航公司的筹资方式比较多元化。 海航公司运用私募、公募等不同方式，通过IPO、增资发行等方式，发行A股、B股等不同种类股票筹资；并充分利用银行借款、公司债券、租赁等方式筹集负债资金。 特别指出的是，海航公司将发行企业长期债券和短期融资券相结合、经营租赁与融资租赁相结合，不但迅速为企业融到经营的资金，还对接国际资本市场。

2．从负债比率和流动比率看，公司资本结构不合理。 国际上通常认为，流动比率等于2时比较合适。 如果流动比率过低，表明企业难以如期偿还债务。 一般来说，资产负债率越高，说明投资人投入的资金占总资金的比重越小，借入资金的比重越大，企业的财务风险越高，长期偿债能力越弱。 通常保守的观点认为，资产负债率不应高于50％，而国际上通常以为资产负债等于60％时较为适当。 从案例资料看，海航公司的负债比率偏高，而流动比率则偏低，虽然能增加财务杠杆系数，但承担的财务风险较高。

3．从历年的负债比率、负债结构、流动比率等指标看，公司财务风险较高。公司应当促进资本结构的合理化，降低负债比率，提高资产的流动性。 为此，需要适当控制扩张规模和扩张速度，提高现有固定资产的利用效率、积极创造现金流，降低财务风险。

实训操作

最佳资本结构分析

【实训目的】

能运用所学的几种主要筹资方式的资本成本的计算技能，参与分析讨论企业筹资问题，为企业实际采取的筹资方式计算资本成本，同时能够从企业最佳资本结构角度考虑，为企业进行筹资决策，提高企业资本结构决策技能以及分析问题和解决问题的能力。

【实训资料】

康安药业股份有限公司是一家主要经营化学原料药、化学制剂药、抗生素生化制品以及提供物流配送及相关咨询服务的企业，其注册资本为1500万元。

公司资本全部为普通股，股票账面价值为1500万元。2012年公司息税前利润为320万元，所得税率为25％，无风险报酬率为8％，平均风险股本必要报酬率为15％，股票β系数为1．1。 公司经营与我国医药行业平均17．3％的增长速度相比业绩平平。 因此，公司拟从优化资本结构入手，研究合理筹资、扩大市场份额、提升公司价值的问题。

公司财务总监和财务经理都懂得合理负债在公司理财中的税负效应，于是向总经理提出了优化资本结构的建议。 但是，总经理有他自己的考虑。 他认为目前公司的资本结构没有什么不妥之处，因为他信奉的是营业收益理论，即认为不论公司有无负债，其加权平均资本成本都是固定不变的，因此，公司的总价值也是固定的。 公司利用财务杠杆时，即使债务资本成本不变，但由于负债的增加会加大权益的风险，使权益资本成本上升，这样加权平均资本成本不会因为负债比率的提高而降低，而是维持不变。 所以，资本结构与企业价值无关，决定企业价值的应是营业收益。

而财务经理认为营业收益理论中的加权平均资本成本不变是不正确的，净收益理论才是合理的。 因为负债可以降低资本成本，无论负债程度多高，企业的债务资本成本和权益资本成本都不会变化。 因此，负债程度越高，企业价值越大。 所以，只要债务资本成本低于权益资本成本，那么负债越多，企业的加权平均资本成本就越低，企业的价值就越大。 当负债比率为100％时，企业的加权平均资本成本最低，企业价值最大。

财务总监认为以营业收益理论和净收益理论决策都有其不足之处，他提出利用财务杠杆降低公司的加权平均资本成本，提高公司总市场价值的方案。 他认为随着债务比率的不断提高，权益资本成本也会上升；当负债比率达到一定程度时，权益资本成本的上升不再能被债务的低成本所抵消，这样加权平均资本成本便会上升。 所以，并不是负债程度越高，企业价值就越大。 只有公司在加权平均资本成本最低时才存在最佳资本结构，此时企业价值才最大。 因此，他认为公司应改善目前的资本结构，可通过发行债券购回部分股票，寻找加权平均资本成本最低的最佳资本结构。 并提出了如下的运作思路：公司期望的息税前利润为320万元固定不变，企业的税后净利全部用于发放股利，股利增长率为零，其无风险报酬率与平均风险股票必要报酬率不变，假设债券的市场价值与票面价值相等。

【实训任务】

1．计算公司的加权平均资本成本与公司的股票价值。

2．分别评价公司总经理、财务总监和财务经理提出的意见。

3．为康安药业股份有限公司资本结构优化提出建议。

同步练习

一、单项选择题

1．在个别资本成本的计算中，不必考虑筹资费用影响因素的是（ ）。

A．长期借款成本 B．债券成本

C．留存收益成本 D．普通股成本

2．一般来说，在企业的各种资金来源中，资本成本最高的是（ ）。

A．优先股 B．普通股 C．债券 D．长期银行借款

3．债券成本一般要低于普通股成本，这主要是因为（ ）。

A．债券的发行量小 B．债券的利息固定

C．债券利息在税前支付 D．债券的筹资费用少

4．只要企业存在固定成本，那么经营杠杆系数必（ ）。

A．恒大于1 B．与销售量成反比

C．与固定成本成反比 D．与风险成反比

5．企业使用资金所负担的费用与（ ）的比率，称为资本成本率。

A．筹资净额 B．筹资总额 C．资本净额 D．资本总额

6．下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是（ ）。

A．增发普通股 B．增发优先股

C．增发公司债券 D．增加银行借款

7．相对于负债融资方式而言，采用发行普通股方式筹措资金的优点是（ ）。

A．有利于降低资本成本 B．有利于集中企业控制权

C．有利于降低筹资风险 D．有利于发挥财务杠杆作用

8．边际贡献超过固定成本，下列措施有利于降低综合杠杆系数，从而降低企业复合风险的是（ ）。

A．减少产品销售量 B．降低产品销售单价

C．节约固定成本支出 D．提高资产负债率

9．与综合杠杆系数呈反方向变动的是（ ）。

A．产销量变动率 B．每股利润变动率

C．经营杠杆系数 D．财务杠杆系数

10．以下说法不正确的是（ ）。

A．综合杠杆能够起到财务杠杆和经营杠杆的综合作用

B．当不存在优先股时，综合杠杆能够表达企业边际贡献与税前利润的比率

C．综合杠杆能够估计出销售量变动对每股利润的影响

D．综合杠杆系数越大，企业经营风险越大

11．企业资本结构研究的主要问题是（ ）。

A．权益资金结构问题

B．长期资金与短期资金的比例问题

C．负债资金占全部资金的比例问题

D．长期负债与短期负债的比例问题

12．某企业目标资金结构中长期债务的比重为20％，债务资金的增加额在0～10000元范围内，其利率维持5％不变，超过此范围，利率则发生变动，该企业与此相关的筹资总额分界点为（ ）元。

A．5000 B．50000 C．20000 D．200000

13．如果企业长期借款、长期债券和普通股的比例为2∶4∶4，企业发行债券在5000万元以内时债券资金成本即维持在12％，超过5000万元债券资金成本变为15％。 则筹资突破点为（ ）万元。

A．30000 B．20000 C．12500 D．60000

14．某公司全部资本为1000万元，所有者权益总额为400万元，负债利率为10％，当销售额为2000万元时，息税前利润为200万元。 该公司所得税税率为25％。 则该公司的财务杠杆系数为（ ）。

A．1 B．1．5 C．1．43 D．1．8

15．某公司经营杠杆系数1．5，财务杠杆系数1．2，每股收益1．5元。 该公司预计销售额明年增长1倍，则明年每股收益为（ ）元。

A．3 B．2．7 C．1．8 D．4．2

16．每股利润无差异点是指两种筹资方式下，普通股每股利润相等时的（ ）。

A．成本总额 B．筹资总额 C．资金结构 D．息税前利润

二、多项选择题

1．普通股筹资成本高的原因是（ ）。

A．股利要从税后净利中支付 B．发行新股分散公司控制权

C．发行费用较高 D．发行新股导致每股收益降低

2．留存收益资本成本是所得税后形成的，其资本成本正确的说法是（ ）。

A．它不存在成本问题

B．其成本是一种机会成本

C．它的成本计算不考虑筹资费用

D．它相当于股东投资于某种股票所要求的收益率

3．影响加权平均资本成本的因素有（ ）。

A．资本结构 B．个别资本成本 C．筹资总额 D．筹资期限

4．边际资本成本是（ ）。

A．资金每增加一个单位而增加的成本

B．各种筹资范围的综合资本成本

C．保持某资本结构条件下的资本成本

D．在筹资突破点的资本成本

5．下列项目中，属于资本成本中的筹资费用的有（ ）。

A．借款手续费 B．债券发行费 C．股利 D．债券利息

6．下列说法正确的有（ ）。

A．经营杠杆系数指的是息税前利润变动率相当于产销业务量变动率的倍数

B．固定成本不变，销售额越大，经营杠杆系数就越大，经营风险就越小

C．财务杠杆系数表明普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数

D．总杠杆系数同销售量呈同方向变动

7．融资决策中的总杠杆具有如下性质（ ）。

A．总杠杆能够起到财务杠杆和经营杠杆的综合作用

B．总杠杆能够估计出销售额变动对每股收益的影响

C．总杠杆系数越大，企业经营风险越大

D．总杠杆系数越大，企业财务风险越大

8．下列各项筹资活动中，不会加大财务杠杆作用的是（ ）。

A．增发普通股 B．增发优先股

C．吸收国家投资 D．发行债券

9．关于确定最佳资金结构的方法，下列说法正确的是（ ）。

A．每股利润无差别点法没有考虑风险的影响

B．比较资金成本法根据加权平均资金成本的高低确定最佳资金结构

C．比较资金成本法有把最优方案漏掉的可能

D．每股利润无差别点法考虑了风险的影响

10．最佳资本结构的判断标准有（ ）。

A．企业价值最大 B．加权平均资本成本最低

C．资本规模最大 D．筹资风险最小

11．在个别资本成本中，需考虑所得税因素的是（ ）。

A．债券成本 B．银行借款成本

C．优先股成本 D．普通股成本

12．下列各项中，影响财务杠杆系数的因素有（ ）。

A．产品边际贡献总额 B．所得税税率

C．固定成本 D．财务费用

13．以下属于资金占用费的是（ ）。

A．发行股票的印刷费 B．发行债券的手续费

C．股票的股利 D．债券的利息

14．某企业本年的息税前利润为5000万元，固定成本4250万元，利息500万元，优先股股利375万元，所得税税率25％，则企业的经营杠杆系数为（ ），财务杠杆系数为（ ）。

A．1．85 B．1．22 C．1．25 D．1．11

15．在计算个别资本成本时，需要考虑企业所得税抵税效应的有（ ）。

A．长期借款的资本成本 B．长期债券的资本成本

C．优先股的资本成本 D．普通股的资本成本

三、判断题

1．债券成本一般要低于普通股成本，这主要是因为债券的利息固定。（ ）

2．留存收益的资本成本实质上是一种机会成本，除不考虑筹资费外，它与普通股成本的计算基本相同。 （ ）

3．某公司2013年的经营杠杆系数为3，产销量的计划增长率为10％，假定其他因素不变，则普通股每股息税前利润增长率为30％。 （ ）

4．筹资额超过筹资突破点，只要维持目前的资本结构，就不会引起资本成本的变化。 （ ）

5．企业筹集资金时，只要维持现有的资本结构，其综合资本成本就不会发生变化。 （ ）

6．在其他因素不变的情况下，固定财务费用越小，财务杠杆系数也就越小，财务风险越小。 （ ）

7．某公司2013年的财务杠杆系数为2．5，息税前利润的计划增长率为10％，假定其他因素不变，则普通股每股利润变动率为25％。 （ ）

8．最佳资本结构是指在一定条件下使企业每股收益最大的资本结构。（ ）

9．当预计的息税前利润小于每股利润无差异点时，运用负债筹资较为有利。（ ）

10．比较资金成本法，是通过计算各方案加权平均资本成本，并根据加权平均资本成本的高低来确定最佳资本结构的方法。 最佳资本结构亦即加权平均资本成本最低的资本结构。 （ ）

11．在计算发行债券的资本成本时，其筹资净额是以债券的发行价格为基础计算的。 （ ）

12．边际贡献率与变动成本率形成互补关系，变动成本率低的产品，其边际贡献率高，创利能力相对较强。 （ ）

13．筹资成本与筹资风险是相对应的，筹资成本相对较低，则企业筹资风险较高；反之，筹资成本相对较高，则企业的筹资风险较低。 （ ）

14．债券成本中的利息和优先股股利都在税前支付，因而具有减税效应。（ ）

15．财务杠杆系数是由企业资金结构决定的，财务杠杆系数越大，财务风险越大。 （ ）

四、业务题

1．某企业拟筹资2500万元。 其中发行债券1000万元，筹资费率为2％，债券年利率为9％，所得税税率为25％；优先股500万元，年股息率12％，筹资费率为3％；普通股1000万元，筹资费率为4％，第1年预期股利为100万元，以后各年增长5％。

要求：

（1）计算长期债券、优先股、普通股的个别资本成本；

（2）计算该筹资方案的加权平均资本成本。

2．某公司目前拥有长期资金100万元，其中长期借款40万元，普通股60万元。 经分析，企业目前的资本结构是最佳的，并认为筹集新资金后仍应保持这一结构。 企业拟筹集新资金200万元扩大经营，随着筹资数额的增加，各资本成本的变化如表3-12所示。

表3-12 某公司筹资范围与资本成本

要求：计算各筹资总额分界点及各筹资范围的边际资本成本。

3．某公司原有资本1000万元，原资本结构见下表，现拟追加筹资400万元，有A，B两个方案可供选择，如表3-13所示。

表3-13 某公司筹资方式与资本成本

要求：

（1）计算公司在原资本结构下的综合资本成本；

（2）选择最优追加筹资方案；

（3）计算追加筹资后该公司的资本结构状况。

4．请计算分析下列经济杠杆效应：

（1）宏华公司资产总额为100万元，负债与权益资本的比例为6∶4，借款年利率为12％，总资产息税前利润率为30％，假定企业所得税税率为25％。

要求：计算财务杠杆系数，并分析企业财务风险。

（2）华新公司年销售产品20万件，单价120元，单位变动成本60元，固定成本总额450万元，资产总额5800万元，负债比例为40％，年利息率为11％；每年需支付优先股股利105万元，企业所得税税率25％。

要求：

①计算该年的边际贡献、息税前利润；

②计算经营杠杆系数、财务杠杆系数、总杠杆系数。

（3）东泰公司年营业收入为500万元，变动成本率为40％，经营杠杆系数为1．5，财务杠杆系数为2。 如果固定成本增加50万元，要求：分别计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和总杠杆系数。

5．源隆公司原来的资金结构如下表所示。 普通股每股面值1元，发行价格10元，今年期望股利1元／股，预计以后每年增加股利5％。 企业所得税税率25％，其资本结构如表3-14所示。

表3-14 某公司资本结构 单位：万元

该企业拟增资400万元，以扩大生产经营规模，现有两种方案可选择：

甲方案：发行长期债券400万元，由于负债增加，投资人的风险加大，年利率12％才能发行，筹资费率1．5％，预计普通股股利和增长率与增资前相同，但由于风险加大，普通股市价降至8元／股，筹资费率2％。

乙方案：发行长期债券200万元，年利率11％，筹资费率1％；发行股票20万股，每股发行价10元，预计普通股股利和增长率与增资前相同，筹资费率2％。

要求：试采用比较综合资本成本法分析应采用哪种筹资方式？

6．某企业计划年初的资本结构如表3-15所示。

表3-15 某公司资本结构 单位：万元

本年度该企业拟考虑增资200万元，有两种筹资方案：

甲方案：发行普通股2万股，面值100元；

乙方案：发行长期债券200万元，年利率13％。

要求：

（1）计算甲、乙两个方案的每股收益无差异点（假设所得税税率为25％）；

（2）计算处于每股收益无差异点时乙方案的财务杠杆系数；

（3）如果公司息税前利润为100万元，确定公司应选用的筹资方案；

（4）如果公司息税前利润为200万元，确定公司应选用的筹资方案。

7．张华是计算机专业毕业三年的大学生，他与3个同学非常看好手机网络游戏市场，准备组建一家专门开发手机游戏软件的公司。 公司创立需要500万元，为了迅速有效地筹集到所需的资金，公司的合伙人特地聘请了对风险投资和公司创立时期的财务管理具有丰富经验的徐宁担任公司的财务主管。 徐宁上任后不久，就说服了当地的一家风险投资公司向本公司提供资金。 这家风险投资公司提出了两种融资方案：

方案A（高财务杠杆融资方案）：债务融资300万元，年利率为14％；普通股股权融资200万元，每股面值10元；

方案B（低财务杠杆融资方案）：债务融资100万元，年利率为11％；普通股股权融资400万元，每股面值10元。

两种方案的债务都要求采用偿债基金方式每年偿还10％，公司的所得税税率为25％。

要求：

（1）计算两种融资方式下的EBIT无差异点。

（2）如果公司的EBIT预计将长期维持在650000元，问哪种融资方式下公司的EPS更高？

（3）在公司的EBIT预计将长期维持在650000元的同时，对方案A要求的市盈率（股票市价／每股收益）为18，对方案B要求的市盈率为14，此时，你会向公司推荐哪种融资方案？ 为什么？

（4）当EBIT为650000元时，在融资方案A下，应获得多高的市盈率，才能使股票价格与方案B相同？