（一）限制性约定条款的含义及其必要性分析
风险投资活动的限制性约定（restrictive covenants）条款主要是通过法律手段，以协议方式，对风险投资的管理人（基金经理）、风险投资管理活动和对外进行风险投资的行为进行规制和限制的合同条款。
这些限制性约定条款可能是建设性的，他赋予风险投资的管理人（基金经理）一定的权利和职责，因为被称为积极的约定（positive covenants）；也可能是对风险投资的管理人（基金经理）、风险投资管理活动和对外进行风险投资的行为进行规制和限制的合同条款，即消极的约定（negative covenants），以通过限制这种方式来实施投资者对风险投资基金经理最低程度的控制。
在风险投资合同的限制性约定条款，旨在对风险投资机构所投资企业的权利的限制。从法哲学的视角看，权利本身是有限度的，而不是无限的。风险投资机构为了防止其所投资企业及其管理层滥用权利，而对权利作出某些限制，是为了防止风险投资机构的权利遭到侵害，是对社会秩序和股东利益的维护。“限制权利的目的，不是废除或者限制主体的权利，而是为了保护和扩大权利。”[203]这似乎是个悖论，其实不然。从法哲学的角度看，风险投资合同的限制性约定条款，不是为了限制风险投资机构所投资企业的权利，而是为了通过保护和扩大风险投资机构的权利，从而维护风险投资关系的稳定和发展，最终维护被限制权利的企业从原先风险投资机构手中或者其他新的风险投资机构那里获得更多风险资金的权利。这是因为，权利本身包含着责任的要求。康德说：“责任的原则是理性绝对地、并且客观地和普遍地以命令的形式向个人提出的关于他应该如何行事的号令。”[204]从来就不存在拒绝一切社会责任的抽象的主体权利。创业企业从风险投资机构那里获得风险资金，这是它的权利。但是，如果经营、管理好它所募集的风险资金，保证风险投资者的价值得到提升，利益得到维护，这是创业企业及其管理层的责任。因此，通过在风险投资合同的限制性约定条款的方式，来限制创业企业及其管理层的某些权利，实质上也是为其设定相应的责任，其目的是维护风险投资机构和投资者的合法权益。
在风险投资合同中，设定限制性约定条款可以起到保护投资者的作用[205]。尽管通过掌握公司50%的董事职位，风险投资机构可以阻止不合适的董事会决议获得通过，风险投资机构无法起诉另外50%投反对票的董事。如果公司章程要求多数表决票通过，即使风险投资机构在董事会中占有多数席位，可能仍然缺乏经营控制权[206]。风险投资机构需要这些限制性约定来保护其合法权益，并在适当时运用这些条款。这些限制性约定在各个具体的合同条款中的措辞并不相同，因为他们通常是风险投资机构与所投资企业管理层经过激烈的讨价还价之后所达成的协议[207]。但是，也会有一些几乎所有的风险投资合同所共有的条款。只是在出现某些前提条件的情况下，这些限制性约定条款才生效或者持续有效。然而，它对那些已经控制了所投资公司董事会，但是仍然希望在决定公司的重大决议时获得绝对多数通过，并能够更容易地取代管理层[208]，或者行使更大的控制权的风险投资机构来说，能够起到更好的保护作用。这些限制性约定条款可以起到直接限制管理层的作用和行为。
（二）有限合伙的限制性约定条款
风险投资有限合伙的限制性约定条款相当复杂，条款种类众多，按照其限制功能的不同，大体上可以将其分为两大类：其一，与普通合伙人个人行为准则有关的限制性约定条款；其二与基金经营、管理和对外投资活动有关的限制性条款。
1.与普通合伙人个人行为准则有关的限制性约定条款
（1）对普通合伙人出售合伙权益的限制条款。为了不承担所选投资项目的风险，普通合伙人可能出售他们所持有的基金股份，这将削弱对普通合伙人监控投资项目的激励。因此，有限合伙协议可以明确禁止普通合伙人转售权益，或者要求这种转售必须征得大多数或绝大多数有限合伙人的同意。
（2）对增加普通合伙人的限制条款。如果新加入的普通合伙人的经验不够丰富，基金管理的质量就会下降。因此，许多合伙协议规定新的普通合伙人的加入必须征得顾问委员会或一定百分比的有限合伙人的同意。
（3）限制管理层的自我交易的条款。管理层滥用职权的最惊人的表现之一就是自我交易（self-dealing），或从事利益冲突（conflict of interest）的行为，这些行为与股东或投资者的利益背道而驰。为此，风险投资机构与有限合伙体管理层之间的投资合同往往都禁止自我交易或从事利益冲突的行为，包括限制股票买卖、限制支付股利、限制贷款、从内部人员手中回购股票（repurchases of stock） [209]。尽管上面所列举的这些行为，有时对有限合伙体股东是有利的，但是投资合同仍然对管理层的这些行为设置了限制性的措施，例如需要得到风险投资机构对这些交易的审阅和批准（investor review and approval of the transactions） ，以便阻止那些可能损害股东利益的交易[210]。限制性约定条款对那些关联交易也规定需要经过董事会或者风险投资机构的批准。风险投资机构将审核这些关联交易对股东是否公平。为保护风险投资者的合法权益，投资合同中的限制性约定条款会对风险投资机构所投资有限合伙体管理层的最可能损害股东利益的潜在行为作出直接限制。
（4）对普通合伙人其他行动的限制条款。由于外部活动可能会分散普通合伙人对投资的注意力，因此有的合伙协议限制普通合伙人的外部活动，或者限制其参与不属于风险投资机构所投资的企业，并要求其将大部分时间用于风险合伙的投资事业。
2.与基金经营、管理和对外投资活动有关的限制性条款
（1）限制发行新股与股份稀释。为了保护有限合伙体股东利益，风险投资合同中的限制性约定条款会限制所投资的有限合伙体发行新股，除非该项发行计划得到其批准[211]。如果风险投资机构批准有限合伙体发行新股，在根据风险投资合同中的限制性约定条款约定，可以对新股发行获得优先申购权。这样的规定可以确保风险投资机构所持有的有限合伙体股份不被稀释。这样的机制可以避免因为有限合伙体管理策的不当行为而损害股东的价值，使投资者利益得到充分的法律保障。
风险投资合同中的限制性约定条款会限制有限合伙体进行合并、出售或者购买资产，除非这些合并、出售或者购买资产交易的计划实现得到风险投资机构的批准。同样，风险投资合同中的限制性约定条款会限制有限合伙体向其他有限合伙体进行投资。如果风险投资机构在董事会表决时没有否决权，有限合伙体很可能会作出对外投资这样的决议。如果限制发行新股一样，限制有限合伙体对外投资可以直接起到维护股东利益。
（2）对与机构早期或晚期基金共同投资的限制条款。很多风险投资机构都同时管理着多只成立时间相差数年的基金，这有可能会导致机会主义行为。为了筹集后续基金，普通合伙人可能会设法夸大先前基金的业绩以吸引投资者。比如，一个风险投资机构的第一只基金所投资的一个企业遇到了困难，普通合伙人可能会将第二只基金的资金也投入到这个企业，企图挽救其先前的投资，进而夸大第一只基金的业绩。针对这一问题，第二只基金或以后基金的有限合伙人通常都会要求基金顾问委员会对这类投资进行评审，或者规定这类投资必须获得大多数（或绝大多数）有限合伙人的同意，并且要求前一只基金根据同一估价同时进行投资。另一种办法是，规定只有当一个或多个不相关的风险投资机构根据这一估价进行投资时，这项投资计划才能获准通过。
（3）对合伙资本利得再投资的限制条款。由于种种原因，普通合伙人可能倾向于将资本得利进行再投资，而不想将其分配给有限合伙人。因此，有限合伙人一般要求利润再投资需要取得顾问委员会或有限合伙人的同意。还有一种办法是，协议规定在一定日期之后或者当累计的己投资额超过承付资本的一定百分比之后，利润用于再投资将被禁止。
（4）禁止有限合伙体经理滥用有限合伙体机会并与有限合伙体进行竞争。投资合同中的限制性约定条款通常会禁止有限合伙体管理层篡夺有限合伙体商业机会[212]，在其他机构任职，并与本有限合伙体进行竞争，禁止有限合伙体管理人员个人使用或者泄露有限合伙体的财产方面的信息。投资合同中的限制性约定条款中的“合作条款”必须包含：第一，管理人员的以往的聘用合同没有任何阻止管理人员进入风险投资机构所投资有限合伙体担任经理职务；第二，即使管理人员在风险投资机构所投资有限合伙体担任经理任职期限已经届满，但是仍然愿意与风险投资机构进行合作，以完成其在有限合伙体所承担的责任。投资合同中的限制性约定条款通常约定，管理人员在风险投资机构所投资有限合伙体担任经理职务期间，不得在有限合伙体之外从事兼职工作，无论其所兼职的有限合伙体是否与本有限合伙体构成竞争。这些限制性约定条款旨在确保有限合伙体经理全心全意地将其价值全部奉献给有限合伙体，风险投资机构向有限合伙体管理梯队所作的投资不会受到损失。
（5）与信息披露有关的限制性条款。风险投资合同中的限制性约定条款通常要求管理层提供更多更具体有关有限合伙体经营方面的信息。风险投资机构所提出的这种信息披露要求，不同于普通投资者对一般上市有限合伙体的要求。这些要求中包括有限合伙体的财务状况以及经营状况的要求。与次要求相对应的是风险投资机构的许多具体的权利，如批准风险投资基金所投资有限合伙体预算的权利[213]。
同样，风险投资合同中的限制性约定条款通常规定，风险投资机构有权检查有限合伙体的财物，有权向有限合伙体管理层提出经营管理的咨询和建议。这些信息披露要求有助于风险投资机构更好地监督管理层，是否在为股东利益最大化努力工作。风险投资合同中的限制性约定条款要求有限合伙体管理层提供某些信息资料，如果风险投资机构不是董事会成员，则要求列席董事会会议。通过持续对有限合伙体管理层的监督，来达到风险投资机构所投资到有限合伙体资产的价值不断升值。
【注释】
[1]严华惠：《析激励风险投资的税收优惠政策》，载《重庆商学院学报》2002年第1期。
[2]See George W.Fenn et al.， The Private Equity Industry:AnO verview， Fin.Markets， Institutions and Instruments 10-13 （Nov.1997）.
[3]See Stanley E.Pratt c& Jane K.Morris， Pratt's Guide to Venture Capital Sources 8-9 （11th ed.1987）.
[4]根据消费者物价指数CPI（Consumer Price Index），当年的1000万美元大致相当于今天的8000万美元。
[5]关于其风险投资的历史背景情况，See Joseph W.Bartlett， Venture Capital: Law， Business Strategies， and Investment Planning， Wiley Law Pub， March 1988.
[6]Eileen Appelbaum & Rosemary Batt， A Primer on Private Equity at Work Management，Employment， and Sustainability （Center for Economic and Policy Research， Feb.2012）.
[7]See National Venture Capital Association， www.nvca.org.
[8]资料来源：美国风险投资协会网站，See National Venture Capital Association， www.nvca.org.
[9]See Peggy Fu， Developing Venture Capital Laws in China: Lessons Learned from the United States，Germany， and Japan， 23 Loy.L.A.Int'l & Comp.L.Rev.487， 519 （May 2001）.The 1952 Small Business Investment Company Program， the 1978 Revenue Act， 1979 ERISA“Prudent Man”Rule， 1980 Small Business Investment Incentive Act， 1980 ERISA “Safe Harbor” Regulation， and the 1981 Economic Recovery Tax Act reduced tax rates， reduced fiduciary duties on venture capitalists， and resulted in a tenfold increase in the size of the US venture capital pool.Similar results from similar regulatory efforts also are evident in the United Kingdom where easing tax liabilities attracted an increase in venture capital throughout the 1980's.See Colin Mason and Richard Harrison， Venture Capital， The Equity Gap and The ‘North-South Divide’ in the United Kingdom， in Venture Capital : International Comparisons 202， 209 （Milford B.Green ed.， 1991） ；For more detail on the U.S.regulatory framework， see Lee R.Petillon， Designed to Scale: The Ability of Small Companies to Raise Capital Has Been Dramatically Eased by Federal and State Securities Rules， 19 Los Angeles Lawyer 31 （1997）.
[10]See generally Douglas G.Smith， The Venture Capital Company: A Contractuarian Rebuttal to the Political Theory of American Corporate Finance， 65 Tenn.L.Rev.， 79 （1997） （listing most of the types of provisions that venture capitalists include in their contractual arrangements）.
[11]Fiet James Owen， Managing Investments in Specific Information: A Comparison of Business Angles and Venture Capital Firm （Risk Mana gement）， Dissertation for Ph.D.Degree， Texas ABcM University， 1991.
[12]Venture capital in the United States is perhaps best defined as “ investment by specialized organizations ...in high-growth， high-risk， often high-technology firms that need （capital） to finance product development or growth and must， by the nature of their business， obtain this capital largely in the form of equity rather than debt.” See Bernard S.Black & Ronald J.Gilson， Venture Capital and the Structure of Capital Markets: Banks Versus Stock Markets， 47 J.Fin.Econ.243，245 （1998）.
[13]A startup is a newly formed company founded by an entrepreneur.See Joseph W.Bartlett， Equity Finance:Venture Capital， Buyouts， Restructurings and Reorganizations 6 （2nd ed.1995）.
[14]The company could fail and render the venture capitalists' investment worthless.
[15]欧阳昌民：《中国风险投资契约关系》，中国农业大学2004年博士学位论文，第7页。
[16]有学者在其专著中总结了一些官方机构和学者对风险投资的定义所作出的不同表述，并将风险投资的本质特征归纳为：①投资对象的特殊性；②投资方式以股权投资形式为主；③风险投资的最终目的不是拥有或控制企业，而是通过参与创建、培育企业，待企业成熟后以将企业首次公开上市、整体出售、二级出售等方式获得投资回报；④风险投资的高风险与高收益并存。参见彭丁带：《美国风险投资法律制度研究》，北京大学出版社2005年版，第3-6页。
[17]See National Venture Capital Association， Venture Impact: The Economic Importance of Venture Capital-Backed Companies to the U.S.Economy 10 （6th ed.2011）.
[18]The companies that receive venture capital funding are called “portfolio companies.” The term“portfolio company” denotes the fact that the company is but one in the venture capitalist's portfolio of companies.See Joseph W.Bartlett， Equity Finance : Venture Capital， Buyouts， Restructurings and Reorganizations 3， 4.（2d ed.1995）.
[19]1 Joseph W. Bartlett， Equity Finance:Venture Capital， Buyouts， Restructurings and Reorganizations § 1.1 （2d ed.1995）.
[20]Among the largest and most prominent venture capital firms are Greylock Partners， Sequoia Capital，Menlo Ventures， Oak Investment Partners， Highland Capital Partners， Bain Capital， Kleiner Perkins Caufield & Byers， and Morgenthaler.The Next Big Thing 2011： The Top 50 Venture-Funded Companies， Wall St.J.（Mar.9， 2011）.
[21]参见欧阳昌民：《中国风险投资契约关系》，中国农业大学2004年博士学位论文，第7页。
[22]See website of National Venture Capital Association， http: //www.nvca.org/def.html.
[23]See website of Organization of Economic Cooperation and Development， http: //www.oecd.com.
[24]参见范柏乃：《发展我国风险投资业的法律保障问题研究》，载《管理学报》2006年第6期，第640页。
[25]寇祥河：《税收政策支持风险投资的必要性》，载《中国风险投资年鉴》，2008年4月30日，第336页。
[26]Law has been cited as the driving force of the U.S.venture capital market.See Curtis J.Milhaupt，The Market for Innovation in the United States and Japan: Venture Capital and the Comparative Corporate Governance Debate， 91 Nw.U.L.Rev.865， 879-80 （1997）.
[27]李道军：《法的应然与实然》，山东人民出版社2001年版，第27页。
[28]彭丁带：《美国风险投资法律制度研究》，北京大学出版社2005年版，第7页。
[29]See George W.Fenn et al.， The Private Equity Industry: An Overview， Financil Markets，Institutions and Instruments 11 （Nov.1997）.
[30]Richard D.Harroch et al.， Start-Up and Emerging Companies : Planning， Financing， &Operating the Successful Business § 6.01［3］ （rev.ed.1998）， at 6-13.
[31]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001: Arkansas's Vision for Economic Growth， 56 Arkansas Law Review 397，402 （2003）.
[32]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001： Arkansas's Vision for Economic Growth， 56 Arkansas Law Review 397，407 （2003）.
[33]The SBIC program contained crucial flaws.First， SBICs were required to pay interest on leverage obtained from SBA loans.As a result， they concentrated on debt， not equity， financing.
[34]Duke K.Bristow， Benjamin D.King， Lee R.Petillon， Venture Capital Formation and Access:Lingering Impediments of the Investment Company Act of 1940， Colum.Bus.L.Rev.77， 89（2004）.
[35]参见孙琦子：《“沃尔克规则”生效美国金融监管收紧》，载《经济观察报》2014年3月31日第007版。
[36]刘建洲、丁楹：《机构投资者的发展对资本市场的影响 —— 以美国为例的分析》，载《证券市场导报》2002年第5期。
[37]谨慎人规则源于1830年马萨诸塞州最高法院审理的Hatyard College v.Amory一案。在该案中立遗嘱人授权受托人从事股票投资，后来受托人所投资的股票价格下跌，由此争议而导致诉讼。大法官Putnam在审理该案中首次阐述了“谨慎人规则”，即“资本总是伴随着风险。对受托人投资的全部要求就是他必须为人诚实可靠并行使完全的自决权，需要学习处理业务时审慎、理智，与是否投机无关，而要考虑资产的长远安排，考虑投资的收入问题以及投资资本面临的风险。” See Note，Fiduciary Standards and the Prudent Man Rule under the Employment Retirement Income Security Act of 1974， 88 Harvard Law Review， 960-979 （1975）.
[39]曾维涛、张国清：《养老基金投资的谨慎人规则及其在我国社保基金投资管理中的适用》，载《当代财经》2005年第8期。
[40]Philip J.Ruce， The Trustee and the Prudent Investor: the Emerging Acceptance of Alternative Investments as the New Fiduciary Standard， 53 S.Tex.L.Rev.653， 677 （2012）.
[42]Paul A.Gompers， The Rise and Fall of Venture Capital， 23 Business and Economic History， No.2（1994）.
[43]The term “mezzanine financing” is often used in the context of the changes expected to be caused by the implementation of Basel Ⅱ （The International Convergence of Capital Measurement and Capital Standards A Revised Framework， the second Basel Accord）， and is considered to be a possible solution to the restrictions that are expected to be imposed on access to loans.
[44]Richard D. Harroch et al.， Start-Up and Emerging Companies : Planning， Financing &Operating the Successful Business 6.01（3） （rev.ed.1998）.The venture capital industry itself is primarily composed of professionally managed venture funds and institutional funds.
[45]David Rosenberg， Venture Capital Limited Partnerships: A Study in Freedom of Contract， Colum.Bus.L.Rev.363， 364 （2002）.
[46]See website of National Venture Capital Association， http://www.nvca.org/def.html.
[47]Richard D.Harroch et al.， Start-Up and Emerging Companies: Planning， Financing， &Operating the Successful Business § 6.01［3］ （rev.ed.1998）， at 6-13.
[48]See Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001： Arkansas's Vision for Economic Growth， 56 Arkansas Law Review 397， 399 （2003）.
[49]National Venture Capital Association： 2001 Yearbook at vii （prepared by Thomson Financial/Venture Economics， 2001）， available at http: //www.nvca.org.
[50]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001： Arkansas's Vision for Economic Growth， 56 Arkansas Law Review 397， 406 （2003）.
[51]Jeff Seul， Current Business and Legal Trends in the Organization， Funding， and Operation of Emerging Technology Companies， Aspatore， 2014 WL 1234398.
[52]参见《美国天使投资每年投200亿美元》，载《中国经济导报》2013年9月26日第B07版。
[53]See Darian M.Ibrahim， The （Not So） Puzzling Behavior of Angel Investors， 61 Vand.L.Rev.1405， 1417-18 （2008） （noting that angel investors fund companies during their earliest stages，including their first year， while traditional venture capitalists typically wait longer before investing）.
[54]See Darian M.Ibrahim， The （Not So） Puzzling Behavior of Angel Investors， 61 Vand.L.Rev.1405， 1419 （2008）.
[56]美国证券交易委员会制定的第501条到第508条规则总称为《D条例》。
[57]［美］莱瑞·D·索德奎斯特：《美国证券法解读》，胡轩之、张云辉译，法律出版社2004年版，第56页。
[58]Lerner J.， Venture Capitalists and the Decision to Go Public， 35 Journal of Financial Economics，293-316 （1994）.
[59]参见潘越，李才喜：《中国私募股权基金退出机制研究》，中国财政经济出版社2007年版，第83页。
[60]参见李锐：《阚治东：场外市场已成PE退出重要渠道》，载《上海证券报》2013年5月28日A5版。
[61]参见郭成林：《并购“傍大款”PE“试婚”应对整合风险》，载《上海证券报》2013年5月29日封三。
[62]Hellmann T.， IPOs， Acquisitions and the Use of Convertible Securities in Venture Capital，Working Paper， University of Stanford， 2000.
[63]Kortum S.& Lerner J.， Does Venture Capital Spur Innovation？ Investors and Public Policy， 95（1998）.
[64]李磊：《私募股权基金运作全程指引》，中信出版社2009年版，第257页。
[65]Gordon Smith， The Exit Structure of Venture Capital， 53 UCLA Law Review， 315 （2005）.
[66]美国破产法中索赔绝对优先原则规定：破产企业的价值按照清偿优先性的先后顺序依次分配给不同的资本供应者，在较低级的债权人得到任何分配前较高级债权人应该得到全部清偿，而所有债权人也同样应该在股东得到任何分配之前得到全部清偿。
[67]Pingtan Marine Enterprise Ltd.系海洋基础设施集团公司，通过其中国运营子公司从事疏浚业务和远洋捕捞业务。
[68]中国疏浚集团有限公司在提交给美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission）的一份文件中表示，公司计划拿出4,000万美元资金为其疏浚船队新添两艘非自航绞吸式挖泥船，其余资金将用于购买辅助船只、管道及其他设备。
[69]China Growth Equity Investment Ltd.是一个注册在开曼群岛的特殊目的收购公司，其通过首次公开募股筹资用于收购一项专注于中国的业务。
[70]参见李小兵：《PE退出再现新招：深创投借道SPAC实现纳斯达克退出》，载《上海证券报》2013年3月7日。
[71]刘健钧：《创业投资原理与方略》，中国经济出版社2003年版，第111页。
[72]Bernard S.Black and Ronald J.Gilson， The Essentials of Finance and Investment， Foundation Press， 151（1993）.
[73]Douglas J.Cumming & Jeffrey G.Macintosh， A Cross-Country Comparison of Full and Partial Venture Capital Exit Strategies， Law & Economics Research Paper No.01-04（2002）.
[74]See Christopher M.Vaughn， Venture Capital in China: Developing a Regulatory Framework， 16 Colum.J.AsianL.227，247（2002）.
[75]See Curtis Milhaupt， The Market for Innovation in the United States and Japan: Venture Capital and the Comparative Corporate Governance Debate， 91 Nw.U.L.Rev.865，870（1997）.
[76]［日］植草益：《微观规制经济学》，朱绍文译，中国发展出版社1992年版，第145页。
[77]Ronald J. Gilson， Engineering， A Venture Capital Market: Lessons From the American Experience， 55 Stanford Law Review （2003）.
[78]Christopher Gulinello， Engineering A Venture Capital Market and The Effects of Government， 37 George Washington International Law Review， No.4（2005）.
[79]参见［美］理查德·波斯纳：《法律的经济分析》，蒋兆康译，中国大百科全书出版社2003年版，第184页。
[80]李万福、林斌、杜静：《中国R&D税收优惠政策的激励效应研究》，载《管理世界》2013年第6期。
[81]Arthur B.Laffer & Eugene F.Fama， Information and Capital Markets， 44 Journal of Business，289-298（1971）.
[82]See http://www.ventureeconomics.com.
[83]严华惠：《析激励风险投资的税收优惠政策》，载《重庆商学院学报》2002年第1期。
[84]阿兰·J·沃尔巴克：《美国税制改革历程》，载《经济资料译丛》，2004年第3期，第24页。
[85]U.S.Dep't Lab.， Bureau of Lab.Stat.， Business Employment Dynamics （1993-2009）.
[86]See Homeland Investment Act and its Implications on U.S.Capital Markets， www.JPMorgan.com.
[87]《2001风险投资法》源于州参议院808号法案，并在2001年3月由阿肯色州第83届大会通过后颁布。州长在2001年4月9日签署该草案使之成为本州法律，即2001年第1791号法案。
[88]Ark.Code Ann.§§ 15-5-1401 to-1409.
[89]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001： Arkansas's Vision For Economic Growth， 56 Ark.L.Rev.397，412（2003）.
[90]Ark.Code Ann.§ 15-5-1404.
[91]Ark.Code Ann.§ 5-5-1402.
[92]Ark.Const.art.Ⅻ， § 5.
[93]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001： Arkansas's Vision For Economic Growth， 56 Ark.L.Rev.397，415（2003）.
[94]Rachel Griffith， Daniel Sandler and John Van Reenen， Tax Incentives for R&D， 16 Fiscal Studies，21-44（1996）.
[95]Ark.Code Ann § 26-51-815（d） （Supp.2001）.
[96]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001：Arkansas's Vision For Economic Growth， 56 Ark.L.Rev.397，426（2003）.
[97]苏启林：《发达国家创业投资税收与金融激励政策分析》，载《外国经济与管理》2002年第6期，第18页。
[98]冯继民：《美国的风险资本公司》，载《管理科学文摘》1994年第3期。
[99]冯继民：《美国的风险资本公司》，载《管理科学文摘》1994年第3期。
[100]David M.Markley， Certified Capital Companies:Strengths and Shortcomings of the Latest Wave in State-Assisted Venture Capital Programs， 15 Economic Development Quarterly，350-366（2001）.
[101]就企业规模来讲也作“中小企业”，为与美国法律称谓一致，本节中统一称为“小企业”。
[102]Duke K.Bristow & Lee R.Petillon， Public Venture Capital Funds: New Relief from the Investment Company Act of 1940， 18 Ann.Rev.Banking L.393，422（1999）.
[103]Am I a Small Business Concern？， U.S.Small Business Admin.， http://www.sba.gov/content/ami-small-business-concern.
[104]Small Business Act of 1953， Pub.L.No.83-163，67 Stat.232.
[105]Jenny J.Yang， Note， Small Business， Rising Giant: Policies and Costs of Section 8（a） Contracting Preferences for Alaska Native Corporations， 23 Alaska L.Rev.315，319（2006）.
[106]David D.Chair， Small Business Financing and the Post-2008 Credit Paradigm: The U.S.Small Business Administratinand Key Factors to Support Traditional Credit Markets， 6 Ohio St.Entrepreneurial Bus.L.J.411，426（2011）.
[107]第七条a款的立法目的是通过小企业管理局的信贷担保增强小企业的信用，以降低金融机构向其发放贷款的风险，改变小企业在信贷市场中的弱势地位，从而在一定程度上解决小企业融资难的问题。
[108]Loan Program Quick Reference Guide， U.S.Small Bus.Admin.，http://www.sba.gov/sites/default/files/files/LoanChartHQ20110728.pdf.
[109]佘康、郭平：《国外中小企业信用担保制度及对我国的启示》，载《北方经贸》2003年第11期，第72页。
[110]Joseph Anthony， 6 Things To Know About Getting An SBA Loan， available at htt p://www.microsoft.com/smallbusiness/resources/startups/startup_financing/6_things_to_know_about_getting_an_sba_loan.mspx.
[111]Pub.L.No.85-699，72 Stat.102（1958）.
[112]小企业借贷的最低期限为5年。
[113]Allen N.Berger & Gregory F.Udell， The Economics of Small Business Finance: The Role of Private Equity and Debt Markets in the Financial Growth Cycle， 22 Journal of Banking and Finance， 613-673（1998）.
[114]该法案于1999年底被废止。
[115]Steven P.Galante， An Overview of the Venture Capital Industry & Emerging Changes， See www.vcinstitute.org， last visit:August 30， 2008.
[116]陈希、褚保金：《美国的小企业投资公司计划》，载《中国创业投资与高科技》2005年第11期，第79页。
[117]Ark.Code Ann.§ 15-5-1406（a）.
[118]Ark.Code Ann.§ 15-5-1406.
[119]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001： Arkansas's Vision For Economic Growth， 56 Ark.L.Rev.397，425（2003）.
[120]Our History， U.S.Small Bus.Admin.， http://www.sba.gov/about-sba-services/our-history.
[121]David D.Chait， Small Business Financing and the Post-2008 Credit Paradigm: The U.S.Small Business Administration and Key Factors to Support Traditional Credit Markets， 6 Ohio St.Entrepreneurial Bus.L.J.411，426（2011）.
[122]关于小企业，国内外有不同的称谓。一种将大企业以外的企业称为中小企业（small-medium business），这主要基于大企业外的企业规模有相当大的跨度，应该细分，中国目前采用这种方法；还有将大企业外的企业统称为小企业，目的在于强调这些企业以外的大企业具有对市场的操纵和控制能力，存在市场失灵，美国目前主要采取这种方法。
[123]Steven L.Brooks， The Venture Capital Investment Act of 2001: Arkansas's Vision for Economic Growth， 56 Arkansas Law Review 397，406（2003）.
[124]美国的公司法由三部分组成：各州立法机构即州议会通过的普通公司法、美国国会通过的联邦法以及各州和联邦法院在解释成文法过程中积累的案例法。美国的公司制法律制度以成文法为主，成文法中又以州法为主，其无论在立法还是在司法实践判例中都总结了不少行之有效的法律原则并为其他国家所仿效，它极强的竞争力体现在美国公司法律制度的不断完善和日趋成熟中。20世纪90年代以来，美国公司法简化了对有限责任公司的法律规制，改变了有限责任公司的制度设计，使之像合伙一样申请税收的豁免，享受单层征税的便利，使得公司型风险投资企业的数量又得以增加。
[125]有关风险投资基金的组织形式的选择，参见Daniel S.Goldberg， Choice of Entity for a Venture Capital Startup: The Myth of Incorporation， 55 Tax Law.923（2002）.
[126]Jack S.Levin， Structuring Venture Capital Private Equity and Entrepreneurial Transactions §106.3 （2001）.
[127]In most venture capital funds organized as limited partnerships， the investors， in the role of limited partners， provide 99 percent of the capital； the venture capitalists， in the role of general partners，provide the remaining 1 percent.See George W.Fenn et al.， The Economics of the Private Equity Market 28 （Fed.Reserve Bd.Staff Study No.168 Nov.1995）.
[128]In a venture fund organized as an LLC， there would be no inherent division of control as in a limited partnership.
[129]Paul Gompers & Josh Lerner， The Venture Capital Cycle （2000）， p.20.
[130]Peggy H.Fu， Developing Venture Capital Laws in China: Lessons Learned from the United States，Germany， and Japan， 23 Loyola of Los Angeles International & Comparative Law Review487，493（2001）.
[131]汪涛：《私募基金第三条阳光路径：有限合伙模式出炉》，载《21世纪经济报道》2008年3月2日。
[132]刘晓纯、张潇：《风险投资机构中普通合伙人激励机制创新研究》，载《中央财经大学学报》2012年第6期。
[133]［美］卡多佐：《法律的成长法律科学的悖论》，董炯、彭冰译，中国法制出版社2002年版，第34页。
[134]法律的弊端，部分地源于它所具有的守成取向，部分源于其形式结构中所固有的刚性因素，还有一部分则源于其控制功能相关的限度。参见［美］博登海默：《法理学法律哲学与法律方法》，邓正来译，中国政法大学出版社1999年版，第402-406页。
[135]For a good discussion of the choice of entity issue， see Daniel S.Goldberg， Choice of Entity for a Venture Capital Startup:The Myth of Incorporation， 55 Tax Law923（2002）.
[136]Peter B.Oh， A Jurisdictional Approach to Collapsing Corporate Distinctions， 55 R.Utgers.L.Rev.389，397（2003）.
[137]Martin Kenney & Richard Florida， Venture Capital in Silicon Valley : Fueling New Firm Formation， in Understanding Silicon Valley:The Anatomy of anEntreprenevrial Region 110（2000）.
[138]Duke K.Bristow & Lee R.Petillon， Public Venture Capital Funds: New Relief from the Investment Company Act of 1940，18 Ann.Rev.Banking L.393， 395（1999）.
[139]“The single most important organizational innovation of the modern venture capital system.” See Martin Kenney & Richard Florida， Venture Capital in Silicon Valley: Fueling New Firm Formation， in Understanding Silicon Valley: The Anatomy of an Entrepreneurial Region 121（2000）.
[140]David Rosenberg， Venture Capital Limited Partnerships: A Study in Freedom of Contract， Colum.Bus.L.Rev.363，368-369（2002）.
[141]See Lawrence M.Friedman， A History of American Law 199-200 （2d ed.1985）.
[142]See Larry E.Ribstein， An Applied Theory of Limited Partnership， 37 Emory L.J.835，837-38（1988）.
[143]George W.Fenn et al.， The Economics of the Private Equity Market 34 （Fed.Reserve Bd.Staff Study No.168 Nov.1995）.
[144]刘晓纯、张潇：《风险投资机构中普通合伙人激励机制创新研究》，载《中央财经大学学报》2012年第6期。
[145]例如，《中华人民共和国合伙企业法》第68条规定：“有限合伙人不执行合伙事务，不得对外代表有限合伙企业”。但是，这一规定并不意味着有限合伙人完全丧失了对企业事务的参与。
[146]Stephen M Bainbridge， Community and Statism: A Conservative Contractarian Critique of Progressive Corporate Law Scholarship， 82 Cornell L.Rev.856， 860（1998）.Most discussions of contractarianism focus on the contractual nature of the corporation.
[147]王文宇：《民商法理论与经济分析（二）》，中国政法大学出版社2003年版，第157页。
[148]杨圣坤：《合同法上的默认规则研究》，载《福建法学》2009年第3期。
[149]［美］E·艾伦·范斯沃思：《美国合同法》，葛云松、丁春燕译，中国政法人学出版社2004年版第498页。
[150]Stephen M.Bainbridge， Community and Statism:A Conservative Contractarian Critique of Progressive Corporate Law Scholarship， 82 Cornell L.Rev.856，860（1998）.
[151]Del.Code Ann.tit.6， § 17-1101 （2001）.
[152]Jill E.Fisch， The Peculiar Role of the Delaware Courts in the Competition for Corporate Charters，68 U.Cin.L.Rev.1061 （2000）.
[153]Kahn v.Icahn， No.CIV.A.15916， 1998 WL 832629， at * 2 （Del.Ch.Sept.10， 1998）.
[154]No statistics are available regarding the choice of law preferences of venture capital funds.However，handbooks for practitioners drafting venture capital limited partnership agreements recommend using Delaware law.See， e.g.， Michael J.Halloran， Venture Capital and Public Offering Negotiations 1-88 （2001） ； Further research is necessary to determine the extent to which Delaware dominates as the choice of law among venture capital limited partnerships.
[155]David B.Weinberg， Structuring Issues for Investors in Venture Capital Limited Partnerships， The Financier: ACMT， Vol.1， No.2， May 1994， at 35， 35， available at www.the-financier.com/finance/35v1n2.pdf.
[156]In this context， the word ‘cycle’ refers to the recurring rounds of investment that typify the way venture capitalists operate. It does not refer to the ‘business cycles’ commonly discussed in the economic and financial literature.
[157]Ehud Kamar， A Regulatory Competition Theory of Indeterminacy in Corporate Law， 98 Colum. L.Rev. 1908（ 1998）.
[158]Marvin Leon & Susan D. Lewis， Limited Partnerships: The Building Blocks， 937 PLI/Corp 121，124 （1996）.
[159]Paul Gompers & Josh Lerner， The Venture Capital Cycle， The MIT Press 5 （2000）.
[160]Reliance on reputation as a constraint on behavior is surely a good thing. It minimizes legal costs by omitting the need for drafting elaborate contracts， and it maximizes the emphasis on the long-run.
[161]David R.Navarre， Paul W.Griepentrog， Working with Buyer and Seller Clients in Private Equity and Venture Capital Deals: New Challenges and Strategies， 2014 WL 788942.
[162]美国国家风险投资协会开发本套合同，旨在：①反映当前风险投资操作的“最佳惯例”（best practice）引导形成行业标准；②不偏不倚地对待风险投资机构和公司或企业家；③提供多样选择，体现多样化的融资条款；④阐述必要的或有益的解释性评述；⑤预钡1和消除法律陷阱；⑥提供一套全面的内在逻辑协调统一的融资文本；⑦促进交易间的一致性；⑧降低交易成本与实践。参见北京市大成律师事务所、北京市律师协会风险投资委员会组织编译：《美国风险投资示范合同》，法律出版社2006年版，第1-2页。
[163]钟文海：《私募股权投资者权利研究》，西南大学2010年硕士学位论文，第11页。
[164]李雨龙：《投资并购中股东优先权法律条款探析》，中华全国律师协会经济专业委员会2009年年会（贵州）论文集，第121页。
[165]参见李寿双：《中国式私募股权投资—— 基于中国法的本土化路径》，法律出版社2008年版，第21页。
[166]“...maintain or increase its interest in the success of the enterprise” while receiving “protection against dilution or loss of his initial investment.” Richard J.Testa， The Legal Process of Venture Capital Investment， in.Stanley E.Pratt （Ed.） Guide to Venture Capital Sources， Wellesley:Capital.Publishing Corporation， 34（1986）.
[167]内部收益率是指项目净现值等于零时的折现率，表示项目收益占原始资本的比例。风险投资行业的高风险性必然要求在成功项目上取得较高内部收益率以弥补其在其他失败投资上的损失。See Jack S.Levin， Structuring Venture Capital， Private Equity， and Entrepreneurial Transactions，§ 103， Little Brown， 4（1995）.
[168]See Constance E.Bagley and Craig E.Dauchy， The Entrepreneur's Guide to Business Law（2nd Edition）， South-Western College/West， 451（2002）.
[169]《中华人民共和国合同法》第52条规定：有下列情形之一的，合同无效……（五）违反法律、行政法规的强制性规定。
[170]侯利宏：《私募股权投资中投资人几个特殊权利在中国法下的运用》，载《西南政法大学学报》2013年第2期。
[171]刘向东、陈奕文：《私募股权投资法律风险的分析与控制》，载《天津法学》2012年第1期。
[172]George W.Dent Jr.， Venture Capital and the Future of Corporate Finance， 70 Wash.U.L.Q.1047（1992）.
[173]参见胡晓珂：《风险投资领域“对赌协议”的可执行性研究》，载《证券市场导报》2011年第9期。
[174]Michael J.Halloran et al.， Venture Capital and Public Offering Negotiation， Aspen Publishers，8-24（1997）.
[175]George W.Dent Jr.， Venture Capital and the Future of Corporate Finance， 70 Wash.U.L.Q.1048（1992）.
[176]See Constance E.Bagley and Craig E.Dauchy， The Entrepreneur's Guide to Business Law（2nd Edition）， South-Western College/West， 453（2002）.
[177]George W.Dent Jr.， Venture Capital and the Future of Corporate Finance， 70 Wash.U.L.Q.1049（1992）.
[178]Robert W.Hamilton， The Law of Corporations （Fourth Edition）， West Publishing Co.， 508-531（1996）.
[179]George W.Dent Jr.， Venture Capital and the Future of Corporate Finance， 70 Wash.U.L.Q.，1048（1992）.
[180]孟庆凯：《论风险投资法律文件中的优先权利条款》，上海交通大学2007年硕士学位论文，第28页。
[181]如果存在优先股，确定该持股比例的前提是假设优先股已全部转换为普通股。
[182]Jack S.Levin， Structuring Venture Capital， Private Equity， and Entrepreneurial Transactions§103， Little， Brown， 271（1995）.
[183]Markus May， Shareholder Drag-Along Rights in Illinois， 100 Ill.B.J.320，321（2012）.
[184]“The ability of the majority to ‘drag along’ potentially dissident shares in the sale of the entire company can be， in the appropriate circumstances， economically useful as an alternative method for forcing complacent co-investors to cooperate in an exit strategy.” See Joseph W.Bartlett， Equity Finance， Venture Capital， Buyouts， Restructurings， and Reorganizations， § 10.15， 233（1995）.
[185]Joseph W. Bartlett， Equity Finance， Venture Capital， Buyouts， Restructurings， and Reorganizations， § 10.15，234-235（1995）.
[186]Douglas G.Smith， The Venture Capital Company: A Contractarian Rebuttal to the Political Theory of American Corporate Finance？ 65 Tenn.L.Rev.79，132（1997）.
[187]903 A.2d 786 （Del.Ch.2006）.
[188]Id.at 797-98.
[189]Galler， 32 Ill.2d at 30， 203 N.E.2d at 585.
[190]Galler， 45 Ill.App.2d 452，196 N.E.2d 5 （1st Dist.1964）.
[191]侯利宏：《私募股权投资中投资人几个特殊权利在中国法下的运用》，载《西南政法大学学报》2013年第2期。
[192]石育斌：《中国私募股权融资与创业板上市实务操作指南》，法律出版社2009年版，第243页。
[193]Michael A Woronoff & Jonathan A.Rosen， Understanding Anti-dilution Provisions in Convertible Securities， Fordham Law Review， 134-137 （October 2005）.
[194]张树、李鑫淇：《论风险投资反稀释权力保护》，载《成都大学学报（社科版）》2012年第6期。
[195]See Admati， A.R.& Pfleiderer P.， Robust Financing Contracting and the Role of Venture Capitalists， 49 Journal of Finance， 371-402（1994）； Raphael Amit， James Brander and Christoph Zott， Why Do Venture Capital Firms Exist？ Theory and Canadian Evidence， 13 Journal of Business Venturing， 441-466（1998）.
[196]David A.Broadwin， An Introduction to Antidilution Provisions （Part 1）， Prac.Law， 30 （June 2004）.
[197]Michael A Woronoff & Jonathan A.Rosen， Understanding Anti-dilution Provisions in Convertible Securities， Fordham Law Review， 132 （October 2005）.
[198]孟庆凯：《论风险投资法律文件中的优先权利条款》，上海交通大学法学院2007年硕士学位论文，第34页。
[199]See Constance E.Bagley and Craig E.Dauchy， The Entrepreneur's Guide to Business Law（2nd Edition）， South-Western College/West， 457-458（2002）.
[200]吴正爵：《PEE“反稀释条款”保权益新三板卡联科技尝鲜》，载《上海证券报》2012年7月11日第F10版。
[201]张树、李鑫淇：《论风险投资反稀释权力保护》，载《成都大学学报（社科版）》2012年第6期。
[202]参见潘林：《美国风险投资合同与创业企业治理法律问题研究》，吉林大学2012年法学博士学位论文，第42页。
[203]公丕祥：《权利现象的逻辑》，山东人民出版社2002年版，第21页。
[204]康德：《道德形而上学》，引自公丕祥：《权利现象的逻辑》，山东人民出版社2002年版，第21页。
[205]1 Michael J.Halloran et al.， Venture Capital and Public Offering Negotiation， 6（3d ed.1997）.
[206]Richard J.Testa et al.， Venture Capital Investment， in Venture Capital 1991， at 21-22 （PLI Com.Law & Practice Course Handbook Series No.583，1991）.
[207]However， commentators contends that the negative covenants are often particularly disputed because they may greatly constrain the actions of portfolio company managers.See Richard J.Testa et al.，Venture Capital Investment， in Venture Capital 1991， at 26-27 （PLI Com.Law & Practice Course Handbook Series No.583，1991）.
[208]Even investors who control a board may still want restrictive covenants because replacing managers is difficult and costly ....Investors may be unable to remove managers because they have employment contracts or because better managers are not affordable or available.
[209]Douglas G.Smith， The Venture Capital Company: A Contractarian Rebuttal to the Political Theory of American Corporate Finance？ 65 Tenn.L.Rev.， 112 （Fall 1997）.
[210]See George W.Dent， Jr.， Venture Capital and the Future of Corporate Finance， 70 Wash.U.L.Q.1029，1052（1992） （noting that such transactions“are often limited rather than forbidden because， in some cases， they are desirable”）.
[211]George W.Dent， Jr.， Venture Capital and the Future of Corporate Finance， 70 Wash.U.L.Q.1029，1055（1992）.
[212]Seizures of corporate opportunities are also curbed by the law of fiduciary duties and by buy-sell agreements.
[213]Douglas G.Smith， he Venture Capital Company: A Contractarian Rebuttal to the Political Theory of American Corporate Finance？ 65 Tenn.L.Rev.117 （Fall 1997）.
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