货币市场利率

第二节　货币市场利率

前述两种利率计算方式，与货币市场及债券市场工具的利率计算均略有不同，以下将分别说明二者不同之处。

货币市场即票券市场，基本上是指到期日小于1年的金融市场。

美国货币市场的金融工具共有商业本票(commercial paper，CP)、国库券(treasury bill，TB)、银行承兑汇票(bank acceptance，BA)、商业承兑汇票(commercial acceptance，TA)、可转让定期存单(negotiable certificate of deposit，NCD)等。在这些工具之间，在初级市场，共有两种计算利率方式，第一种为“票附利息方式”，另一种为“票不附利息方式”，后者又称为“贴现方式”，见图5-4。中国的货币市场包括银行同业拆借市场、商业本票市场、定期存单市场与票据贴现市场等四类。

图5-4　贴现价的计算

一、票附利率方式

即在票券上直接记载有所支付的利率，可以“可转让定期存单”为例说明。所谓可转让定期存单与我们所熟知的定期存款非常相似，如果将定期存款改称为“不可转让定期存单”，则似乎更易了解可转让定期存单十分接近定期存款，只是一个为直接金融工具(透过市场)，一个为间接金融工具(透过银行)。当投资人向银行购买可转让定期存单时，银行一样要提存款准备金，一样要进行存款保险，不同之处除了“税率”算法不同之外，主要在于当投资人在可转让定期存单未到期时，急需用钱，可在次级市场卖出可转让定期存单，这卖出可能另外有资本利息或资本损失，必须依当时市场状况而定;而不可转让定期存单(即定期存款)则只能与银行解约，通常利息要打折计算。

既然可转让定期存单也是定期存款，而定期存款的利率是事先给定，则可转让定期存单的利率自然也是直接记载在票面上，此种票券，我们称为票附利率。票券的利率可使用“简单利率”公式计算。

二、票不附利率

(一)贴现价的计算

这种计算方式是货币市场工具的主流。以商业本票为例，在商业本票的票面上，并未记载利率，只记载着“在到期日，持票人可持此本票，到指定的银行领一笔钱”(此笔钱称为面值，用F表示)，则如何计算利率呢?如果到期日是90天之后，且领的钱是1千万元(即F)，如果再假设投资人目前愿付的钱为P，则这一张商业本票的利率为

式中：i_Bd：贴现率，或称为“银行贴现率”(bank discount rate)

N：距到期日期间，即上述的90天

P：购买价格

F：面值，即上述的1千万元

以图5-5来看，可知贴现的意义，即是现在愿出多少钱去买未来一笔钱。

图5-5　贴现率的计算

式(5-5)的第一项(F－P)/F是计算这90天的报酬率，第二项(360/ N)是将90天报酬年息化的调整因子(annualized factor)。

如果购买这本票的价格为980万元，则此本票的银行贴现率为

(二)银行贴现率如何比较

如果我们想知道这利率是否比购买一张8.2%的可转让定期存单划算，假设这两张票券的次级市场一样活络(即没有流动风险)，且假设信用风险相同，及交易成本相同等，我们能不能直接用上述的8%与此8.2%的可转让定期存单比较?答案是不行，因为公式(5-5)并不是真正报酬率，相对于真正报酬率，它已被低估：其低估来自第一项的分母，正确地应用P，而非F，即真正报酬率应为

i_YTM：真正报酬率，亦可称为“债券等值利率”(bond equivalent yield)，因此又可简写为i_BEY，而此处用i_YTM，下标的YTM代表yield to maturity，为到期收益率之意，用这名词是为了与下一节的债券相配合，似乎更易理解债券与票券的差异。

故上述N=90天，F=1 000万元，P=980万元的商业本票的真正报酬率为

则此商业本票的报酬反而比可转让定期存单提供的8%收益高。不过别忘了，上述的比较是假设其他情形不变，即所有风险均相同。实际上只有银行可发行可转让定期存单，其信用风险一般来说比公司发行的商业本票低。

这个真正报酬率i_YTM给我们提供了一个不同还款方式的报酬的比较基础。前一节介绍的简单贷款及固定收益，其利率即是真正报酬率，即是YTM。

练习题：

问：到期日为180天的银行承兑汇票的(银行)贴现率(即i_Bd)为7%，而180天的定期存款利率为7.2%。在其他条件相同时，购买何种工具更值得?

答：如果题目没有给面值F，请一律令其为100或1 000。先计算该银行承兑汇票的购买价格P：

由于银行承兑汇票的i_YTM为7.25%，高于银行定期存款的7.2%，故购买银行承兑汇票的收益较高。

小结：以上票附利率及票不附利率均只发生在初级市场，在次级市场，则一律用“到期收益率i_YTM”(即债券等值利率)算法。

(三)美国、中国大陆及中国台湾省贴现价的计算

国库券贴现价的计算方式相似，唯一的不同，是美国及中国国库券用360天，而中国台湾省用365天，贴现率(i_Bd)的计算公式分别如下：

比较式(5-5c)的i_Bd及式(5-6)的i_YTM，可知台湾省的i_Bd高估i_YTM，这高估来自：(1)分母应用P，却用F;(2)分子应用360，却用365。其意义即到期日越长，高估越大。当到期日长，则P会较高，分母用F则会比用P使利率下跌更多。