人民币如何搭乘全球金融监管便车

第三节　人民币如何搭乘全球金融监管便车

1. 人民币国际化将迎来盛世10年

过去160年，全球金融部门的增加值总额（GVA）是以年均20%的速度增长，快于经济实体，但是在分布上极不均匀。一战前20年，金融部门增长率是经济体的4倍，1918年到1970年代，金融业增长率比经济增长率慢，主要是受到金融监管的缘故，1950年美国金融部门增加值总额只占GDP的2%，2010年却是8%。

2011年，欧洲推行全球银行业实行巴塞尔协议Ⅲ，提高银行的资金数量成本和利息成本。美国推行SEC新规，加强对对冲基金进行监管。凡是1.5亿美元以上或15个客户以上的都要到监管登记备案，随时接受突击检查。资本市场去杠杆化交易，提高保证金交易，控制空头仓位的上限，比如超过5%的股份或3000万股以上的，均要公开。

根据金融监管时代，金融业增加值慢于实体经济增长的历史经验来看，是有利于实体经济的发展的。中国是实体经济大国、金融小国，受到影响仅仅是提高银行的各类准备金率而已，至于提高交易市场成本，中国没影响。相反，中国金融业还可以进一步发展到美国交易监管的红线这个位置，对中国来讲，这仍然是一个不断发展的机会。但是，对于金融大国、实体经济相对小国的美国来讲，受到各类交易的去杠杆化、透明化，场外交易变成场内交易、增加金融税，尤其是对对冲基金的整肃，有毒资产的坍塌，剩下的就是承销股票、债券上市，参与期货、股市、上市套利，仓位受到曝光，获利难度提高。所以，2011年以来，欧美金融业大裁员，最近全球28家全球系统性银行另加1.5%—2.5%的超额风险保证金，另外在特殊情况下追加特殊的1%的保证金。这样，这些全球重要性银行变成抛售资产、裁员来完成瘦身和收入下降的应对策略。

2011年一季度，美国人均债务增加330多美元，每人平均每月增加110多美元债务，结果导致2011年6月消费金额环比下降0.2%，创下2008年以来首次下降。这些债务的增加主要是楼市不断创新低产生的，如今，美国经济增长又下降，收入下降，财富缩水。预计美国经济2011年第四季度会出现微增长。预计2011年美国经济会出现1%左右的增长率。

自2011年8月5日晚，标准普尔下降美国AAA评级至AA+之后，美国两党成立跨党削减赤字委员会，共和党本来主张削减支出减税，现在变成可以考虑加税，民主党本来加税反对减少支出，现在变成可以考虑减支。两党得出的基本路线是加税和减支，只不过是幅度有多大。另外，是加税幅度大还是减支幅度大或旗鼓相当，但是在11月并没有达成一致意见。对于2011年11月美国失业率从上月的9%意外下降到8.6%，以及11月的感恩节消费创历史新高，国内外有的认为美国经济复苏弹性大，我的眼里只有悲观和绝望，过去美国一些居民不愿挤节日消费，现在因环境恶劣而被迫挤节日促销，这种因素创造了感恩节消费创历史新高，请问这是不是悲剧、绝望？那么，相应的增加用人导致短期失业率意外下降，难道不是个泡沫吗？

2011年8月20日，我认为，有一点是可以肯定的，即美国百姓一方面受到加税而增加负担，另一方面受到减支而岗位减少，再加上人均债务上升、消费下降、少还债把钱存银行、楼股衰退等影响，美国有可能爆发内乱，可能成为第二个英国。没想到9月17日，美国就爆发“占领华尔街”，到10月10日，已经扩张到1000多个美国城市了，想不到预测如此快速兑现。

不仅美国受到加税减支的两头打击，连欧元区也一样。原来它跟跨国存款来进行高利贷的东欧已经无法运转这种模式了，原来通过低息来大力发展房地产的西班牙、大力增加高福利的希腊，也无法运转这种模式了，这种借贷模式已经画上了句号。

2007年前，借贷超过GDP的300%，1970年代英国借贷利润是整个经济利润的1.5%，到2008年达到15%，美国这一数字更高。这些借贷为何这么大？美国是垂直化高借贷，欧洲是扁平化高借贷。这种高借贷使得金融部门增长比实体经济增长快，1980年，发达国家金融资产、债券、股票和银行资产是GDP的100%左右，到2006年，这个数字在美日英是400%，比值增长了4倍。很明显，1900年—1918年，金融发展是经济发展的4倍，1918年—1970年，金融发展没实体经济发展快，而1971年—2007年，金融发展占GDP的比重是1950年的4倍。

通过上文金融监管20年放松、50年收紧、35年放松来看，收紧的时间比放松的时间长得多。从本轮欧美经济来看，没有10年以上，欧美是走不出这个困局的，未来十年能否还清债务都是个未知数。问题是，随着10年左右的金融机构紧缩，造成社会的死气沉沉，旧伤已经淡忘，要求振兴经济增长，一方面债务基本还清，另一方面就业差，经济增长差，要复兴必然要求放松金融监管搞好经济。

如果以上种种预测是恰当的，那么，未来10年就是欧美等发达国家经济黑暗的10年，相反却是中国光明的10年。未来10年利于实体经济、不利于金融业增长。而中国金融业离警戒天花板还有增长空间，而欧美金融业被金融监管打压。所以，我认为，中国未来10年实体大发展，金融业大步发展到欧美金融监管新规位置，能有效地推动人民币国际化。

欧元区通过国家统一使用欧元来推广欧元的全球化，但是因没统一的政治、财政、军事外交等，导致欧元只是收敛型而非外向型货币。而人民币因有中国的大力向外推，比如双边货币互换、人民币对外直投、人民币对内直投、人民币对外信贷等方式，显示出，人民币是一个外向型货币。另外，美元通过美国经济移民、技术、金融三次大爆炸而增大全球占有率，再通过挂钩黄金、军事来支持美元的全球化。中国人口庞大可以替代美国移民带动经济及推广货币是作用，中国让人民币升值，可以替代挂钩黄金推广货币的作用，中国让人民币汇率波幅小于欧元美元，可以替代军事推广债市的作用。很明显，人民币全球化与美元全球化的推广工具相比还有技术和金融这两个。我认为，中国金融发展离欧美的监管天花板还有发展空间，中国的实体经济还可以助推一把金融业扩展，中国金融业还可以通过全球化来提升发展空间。而欧美金融业早已是全球发展，现在是走下坡路。所以，中国金融业以后通过走向全球、对外开放、人民币国际化等方式，中国在金融业上问鼎全球还是有机会的。最后剩下的技术，我认为，这是个慢活，中国的模仿能力比较强。虽然山寨版反映了创新能力差。但是我认为，中国模仿会逐步从直接模仿公司间接模仿转型的，也即在直接模仿的基础上进行深加工一些因素，这样，不但回避了山寨，而且有利于创新，如果走到这一步，就是促进中国技术的加工速度。我认为，中国企业目前的关键并不是落后，而是规模太小，如何快速壮大才是最主要的，这一点我只能摇头。实际上，企业一旦壮大，技术化道路是很快的，不过，我担心的是世界品牌。而未来的10年，又是欧美经济黑暗、中国经济发光，所以，我认为，人民币国际化将引来盛世10年。

2. 人民币危机在于监管没有离岸

2011年7月19日，巴塞尔银行监管委员会公布了，全球系统重要性银行28家，设定1%—2.5%的附加资本金要求，另外特定条件下再追加1%的附加资本金要求。这些全球系统重要性银行的认定并非仅仅基于大小，而是基于对全球的影响，也即全球经济中的影响力。高盛集团规模不大，但是影响力很大。中国银行业（除了中国银行），大多还谈不上全球影响力，所以，进不了这个监管圈子。正是基于进不了这个圈子，才凸现出中国银行业轻装上阵进行国际化扩张，那么自然有力地推动人民币国际化发展，凸现出人民币国际生机。

欧美银行业由于执行巴塞尔协议Ⅲ，使得欧美银行业在欧美裁员关闭一些分支机构，加大一些亚洲机构并赠网点，这为人民币欧美设分支扩展留下了空间。中国银行业依托人民币国际化、中国经济增长、人民币汇率稳定性好于欧美元等，变成中国银行业在欧美业务反而上升。

但是标准普尔2011年8月5日下调美国主权评级后，全球股市暴跌，引发欧洲希腊、法国、意大利、西班牙、比利时五国银行股票禁止卖空，结果欧股突然获得转机。但是由于银行利空来自欧美跨大西洋两边频频释放，导致欧美出台利好的有效化解危机的政策数量跟不上利空的数量，所以，欧美股市再度转跌。可是，中国面对国际投机分子做空H股中资银行股票来达到做空大陆股市，却没有监管，香港认为这是大陆的事情，大陆认为港人治港，不好插手H股治理，变成H股的跨境监管陷入盲点。另外，香港成为国际最大的对冲基金交易中心，香港想发展成全球重要的国际金融中心，对于监管方面相对欧美、新加坡较松。香港不会严管做空H股中资银行的对冲基金，最多禁止裸卖空。好在美国证监会新规给对冲基金上紧箍咒，变成做空力度上受到大大限制，这对全球资本交易市场大起大落是一种削弱，但问题是，中国没有办法来管制H中资银行股票的被做空，没有办法来管理将来香港人民币股票的被做空、人民币债券被做空、人民币衍生品被做空。

2011年以来，中国央行从过去管信贷转变成管中国社会总信贷。我认为央行监管已经适应不了人民币国际化了，海外做空中国股票、人民币和做多进口大宗商品，央行均无能为力监管。

央行如何才能让监管走向全球？

对于香港离岸的各类人民币产品监管，我认为，坚持港人治港的前提下，根据特区，我认为中央下达政策，由港人执行，属于特事特办行例。

另外，还可以通过封杀恶意做空大陆机构进入大陆，封杀与做空大陆机构的业务往来者进入大陆，这样，就会孤立恶意做空大陆机构。

其它方面，我认为可以加强双边金融监管方面的合作，来促进人民币监管的延伸，当然也可以用人民币各类业务去封杀恶意做空大陆机构。

目前，SEC新规给对冲基金上套，欧美金融监管使欧美金融业陷入发展困境，中国金融业反而迎来全球发展良机。由于做空交易受到限制，变成人民币国际化进程可以加快，自由兑换风险下降，变成人民币自由兑换业务可以提速。但是，唯一的缺点是中国央行监管何时全球化？所以，我认为，在当前新的形势下，人民币国际化风险不再于自由兑换，而在于央行监管离不了岸，在于央行还没有做好如何让监管全球化，这才是人民币国际化的危机。

3. SEC逼退索罗斯降低人民币风险

2011年6月，美国证券交易委员会（SEC）出台新规，导致索罗斯突然金盆洗手，连Steve Cohen创立的SAC资本公司的旗舰基金，也从8月1日开始停止接受外部投资者和现有投资者的新资金投入。我认为，SEC新规有利于人民币的风险降低。

索罗斯是通过做空宏观经济的超级大腕，比如成功做空英镑，获得10亿英镑收入，成功做空泰铢。很明显，索罗斯瞄准的是一国之货币。而SEC新规显然是把大型对冲基金放到聚光灯下，使他们无法进行货币做空。原来索罗斯利用大量资金偷偷做空某货币，利用媒体唱空要做空的货币，利用全球做空巨头聚集一批做空大型对冲基金经理，会议后联诀做空，现在变成这套获利工具成为历史了，这等于将了索罗斯的军，或者说等于判了索罗斯死刑，英雄不再有用武之地。

所以，我认为，光靠一些中小对冲基金，少量资金是做不空一国之货币的。正是基于此，我认为，SEC新规逼退索罗斯，利于人民币汇率风险的降低。

在SEC新规下，对冲基金会有哪些应对之道呢？

我认为，大型对冲基金首先回归到家族基金。这样，不再有15个以上的客户了。另外，把资金降低到1.5亿美元或以下，这样，变成家族内每人注册一个对冲基金，然后统一调动指挥。另外，对一些好友的资金，只能让好友注册对冲基金，但是可以一起对某种货币进行做空前的开会。索罗斯可以收取这些参加会议的外部对冲基金的管理费，也就是说通过卖信息，统一行动，联诀做空某货币，来达到成功。所以，要想成功，家族内部成员必须提前建仓，然后让参加会议的对冲基金经理越多越好。

这种方法由于利益拥有者众多，造成人心不齐，以及后续资金跟不上也不一致，变成步调并不一致，而且相互之间都想坐轿子，让别人抛出真金白银，自己坐享其成，都想获得最大好处。所以，我认为，力量跟原来比只有对折了。

另外，原来可以通过大量借筹码进行做空，现在变成自己借筹码给别人享受利益。说不定自己的心理价位没有到，其它人都中途兑现跑了。

正因为有这些考虑，索罗斯等大型对冲基金是很难做空一国之货币了，只能做空某只股票等小产品了，货币上只能是跟风搭便车来获利了。

本次，SEC监管收紧的主要目的是征对宏观经济等大趋势问题。所以，大型对冲基金由原来的呼风唤雨变成现在的笼中鸟了。大型对冲基金吃大鱼大肉的时代已经过去了，只能像小对冲基金一样喝汤了。

中小对冲基金命运如何呢？

2011年一季度倒闭181家对冲基金，死亡率2%，成立298家，占对冲基金总数的3.3%。这说明小对冲基金的命运是大起大落，淘汰很快。

2011年一季度新进对冲基金资金36亿美元投入亚洲，而投入全球有320亿美元。全球近10000家对冲基金，截止到7月底，亚洲有1055家，占全球10%左右，这是自2008年第二季度以来最多的一个季度。这与美国金融监管趋严、香港金融监管放松有关，这几年对冲基金纷纷到香港开分部。虽然在香港，对冲基金需要从香港证监会发9号牌照，但更多的对冲基金人士不要出港，而是选择留在香港，这与香港想打造全球重要性金融中心有关。

正是SEC新规，使得对冲基金规模全部变小，而中国外储可以在香港成立驻港的超级金融机构，只在香港不出港，专门猎杀对冲基金，专门守护H股中资银行股票，以及稍后投资在香港进行的人民币股票。我认为，这对维护人民币后院大陆股市是轻而易举的事情。另外，人民币不再容易被做空了，人民币国际化步伐可以迈得快一点，人民币汇率中间价上下波幅可以加速放宽。

总体而言，SEC新规剿灭大型对冲基金，有利于降低人民币国际化的风险。

4. 美国调查Libor利于Shibor

2011年3月曝光的伦敦银行间同业拆借利率（Libor）在金融危机最严重的时期，被怀疑有操纵利率的可能，Libor是大约350万亿美元的合约的参考利率。

Libor是怎样运作的？

该利率是由英国银行家协会（BBA）负责管理，BBA每天从16家银行搜集各家银行从美元到瑞典克朗等十种货币的拆借成本，以及拆借期限从隔夜到1年不等。去掉最高和最低，剩下的平均数就是当天的Libor，成为指导全球各交易室的锚。

16家银行是哪些？

主要有巴克莱、瑞士银行、瑞士信贷、花旗、美国银行、汇丰、摩根大通、德意志银行、劳埃德银行、加拿大皇家银行、三菱东京银行、荷兰合作银行、法国兴业银行、苏格兰皇家银行、西德意志州银行、日本农村中央金库。

近日，美国、日本、英国、欧盟的监管机构在2011年7月份一起在调查，早在2011年3月15日，瑞士银行（UBS）在当天发布的2010年年报中披露，收到来自美国当局的传票，美国正在对Libor在设定方面以及2006—2008年金融危机期间可能遭到的Libor操纵问题展开调查。16家银行均收到了相关信息的非正式请求，随后把目标锁定在瑞银、美国银行、花旗银行、巴克莱和西德意志银行五家银行。

随着调查的深入，7月26日，瑞银集团在当天晚间公布最新财报中确认，该集团配合转交伦敦银行间日元拆借利率以及东京银行间同业拆借利率（Tibor）制定的相关信息而获得美国司法部部分条件下的豁免与宽恕，可以免受处罚，但不能免受指控。

Libor利率是否受到操纵？

2007年9月到2008年9月，美日英欧等央行窗口救助措施，但Libor持续下跌乃至低于联储基金利率本身。外界怀疑一些银行可能是高息获得成本借款，为了不想让外界知道，就刻意报低其向外拆借的利率，主要是防止挤兑现象发生。当大家都这样谎报时，去掉最高利率和最低利率的平均利率就不能成为Libor的指导利率，Libor遭到严重的低估。

美国主要是通过对瑞银豁免进行瓦解16家银行的同盟，我认为，这16家银行尤其是锁定的五家银行将受到严重制裁。当然是罚款了事，关键是罚多少款，变成这五家银行声誉受损、股票下跌、罚金影响每股收益率和承接新业务。

我认为，Libor的丑闻有利于Shibor的崛起，对于东京和伦敦的金融中心地位来讲有所削弱。对于香港、上海金融中心来讲是“敌退我进”，对人民币将来的国际利率是一个正面促进作用。

上海Shibor目前只涉及隔夜到一年期利率，缺乏中长期国债利率。所以，Shibor要顺势推出中长期利率品种，丰富Shibor曲线图的产品线，对于上海国际金融中心具有正面意义。

另外，由于涉案日元、英镑、美元、欧元，变成这些货币也受到影响，而人民币却游离于其他，变成人民币更易国际化。所以在Libor出问题时，推出Shibor的中长期产品，更易成功。

Shibor如何国际化呢？

我认为，人民币利率可以进行多个离岸中心产品，然后再来一个综合性的人民币母利率，如Ribor，这个母利率是对全球人民币各地区利率的一个平均值，反映了全球人民币的平均融资成本，对海外各人民币利率中心具有指导作用。另外，各地人民币利率最低的地方有可能成为最适合融资的地方，但大量融资涌向此处时，就会抬高该地的人民币利率。如此将产生多个人民币利率中心的失衡走向均衡。另外，在人民币利率与母利率之间可以开展很多的金融衍生产品，丰富人民币利率的金融产品线。所以，仅凭这一斑，我认为中国将来的金融衍生品可以在横向取代美国，减少美国纵向的金融衍生品在中国的问世。