国债发行利率怎么确定的

4.2　国债的发行与偿还

4.2.1　国债的发行

国债的发行是指国债售出或被投资者认购的过程，是国债运行的起点和基础环节。国债发行主要涉及两个方面的问题：发行条件和发行方式。

1.国债发行条件

国债发行条件是指对国债发行本身诸方面所作的规定，即国债发行价格、发行利率、发行期限、国债发行额等因素的集合。国债发行条件的确定，至少应有利于财政筹资，筹资计划的顺利实施，有利于债务均衡合理分布，有利于降低发行成本，并考虑投资者的可接受程度。

(1)国债发行价格。

国债发行价格，就是政府债券的出售价格或购买价格。政府债券的发行价格不一定就是票面值，它可以低于票面值发行，少数情况下，也可以高于票面值发行，所以有一个发行的行市问题。按照国债发行价格与其票面值的关系，可以分为平价发行、折价发行和溢价发行三种发行价格。

平价发行就是政府债券按票面值出售，认购者按国债票面值支付购买金，政府按票面值取得收入，到期亦按票面值还本。政府债券按平价发行必须有两个前提条件：一是市场利率要与国债发行利率大体一致。如果市场利率高于国债利率，按票面值出售便无法找到认购者或承购者，国债发行面临困难;如果市场利率低于国债利率，按票面值出售，政府财政也将遭受不应有的损失;唯有市场利率与国债利率大体一致，国债既能顺利地发售出去，又不至于增加国库负担。二是政府的信用必须良好，唯有在政府信用良好的条件下，人们才会乐于按票面值认购，国债发行任务的完成才能获得足够的保障。

折价发行就是政府债券以低于票面值的价格出售，即认购者按低于票面值的价格支付购买金，政府按这一折价取得收入，到期仍按票面值还本。政府债券折价发行，其原因主要是在财政发行任务较重的情况下，需要政府提高利率或折价发行来调动投资者认购国债的积极性。但采取提高国债利率的方式会引起市场利率的上升，会对经济产生紧缩性影响。这时，采用折价发行给予投资者额外的收益是较好的选择。

溢价发行就是政府债券以超过票面值的价格出售，认购者按高于票面值的价格支付购买金，政府按这一价格取得收入，到期则按票面值还本。政府债券按高于票面值的价格出售，只有在国债利率高于同期市场利率时才能办到。即虽然投资者按溢价认购，在价格上会有些损失，但高利率带来的收益足可以弥补价格损失，以至政府债券的综合收益率与其他证券相比仍是最高的。

比较上述三种发行价格，从政府财政的角度看，第一种价格即平价发行可以说是最为有利的。首先，平价发行，政府可按事先规定的票面值取得收入，又按此偿还本金，除了支付正常的债息外，不会给财政带来额外负担。其次，平价发行，国债利率与市场利率大体相当，撇开政府利用国债利率调控经济的因素不论，不会对市场利率带来上涨或下降的压力，有利于经济的稳定。溢价发行，虽可在发行价格上为政府带来一些差价收入，但因高利率财政也要负担更高的利息支出，而且由于收入的不规则，也不利于政府对国债收入的计划管理。至于折价发行，对财政明显是不利的，只有在国债发行任务非常重的情况下才会采用。

(2)国债发行利率。

国债利率是国债利息与票面值的比例。国债发行到期时不仅要还本，而且还要支付一定的利息，付息多少则取决于国债的利率。国债利率的确定既关系到国债的发行，又关系到国债的偿还，还关系到对市场利率和经济增长的影响，因此，需要多方权衡，综合考虑各种相关因素。通常国债利息率的高低，主要参照金融市场利率、政府信用状况和社会资金供给量等因素来确定。

首先，国债利率应参照金融市场的利率而决定。市场利率一般是指证券市场上各种证券的平均利率水平。一般的原则是国债利率要保持与市场利率大体相当的水平。如国债利率高于市场利率，不仅会增加财政的利息负担，还会出现国债券排挤其他证券，或拉动市场利率上升，不利于证券市场和经济的稳定。反之，国债利率低于市场利率太多，则会使国债失去吸引力，影响国债的正常发行。在我国经济中，由国家制定的银行利率起主导作用，市场利率在银行利率基础上受资金供求状况的影响而有所浮动。因此，我国国债利率的确定主要是以银行利率为基准。

其次，国债利率也受政府信誉状况的影响。政府信誉度高，可以适当降低利息率水平;反之，要相对提高利息率水平。

再次，国债利率还应根据社会资金供求状况而决定。若社会资金比较充裕，闲置资金较多，国债利率可以适当降低;若社会资金十分短缺，国债利率必须相应提高。

第四，国债利率还受政府经济政策的影响，考虑政府经济政策的需要。国债利率的确定固然要考虑市场利率，但同时也会对市场利率产生影响。具体讲，短期国债利率会影响货币市场，而长期国债利率则对资本市场利率发生影响。政府有时会利用国债利率来影响市场利率，实现调节经济运行的目标。

第五，发行数量也会影响国债的利率。国债发行量的大小，关系到国债推销的难易程度和供求关系的变化，因此，在社会闲置资金一定的条件下，发行量大，相对利息率高些;反之，就可以低些。此外，还要考虑通货膨胀水平等因素。

我国发行国债的历史较短，同时受客观经济条件的限制，对国债利率的选择还处于探索阶段。国债的利率水平和结构不尽合理。1989年以前，国债利率低于储蓄利率，由于当时人们对国债认识不够，加上社会资金短缺和通货膨胀的形势，低利率导致国债发行的困难，不得不采取行政摊派和强制认购的方式推销国债，从而影响了国债的声誉。1989年以来，开始提高国债利率，高利率固然有利于国债的发行，但与国债作为“金边债券”的身份不相称，也加重了国债的利息负担。1999年以后，随着利息所得税的恢复征收，国债因免于征税而显示出优势，政府相机降低了国债利率。从一般趋势来看，在利率水平上，国债利率应略低于市场利率或银行利率。在利率结构上，应对不同期限、不同用途的国债规定差别较大的结构性利率。长期国债利率高于中期国债利率，中期国债利率高于短期国债利率，建设性国债的利率高于国库券和其他债券的利率。

(3)国债发行期限。

国债发行期限是指国债从发行到偿还的时间间隔，根据一般的期限分类，国债分为短期国债、中期国债和长期国债。国债期限的确定，受制于诸多因素：政府使用资金的周转期、市场利率的发展趋势、流通市场的发达程度以及投资人的投资意向等。

(4)国债发行额。

国债发行额指发行多少数量的公债。影响因素有财政资金需求、市场承受能力、政府信誉以及债券种类等。如果发行额定得过高，会造成销售困难，损害政府信誉，并对二级市场的转让价格产生不良影响。因此，政府在确定国债发行额时，要进行科学的预测。

此外，国债的发行条件还包括国债的票面金额和编号、国债的名称与发行目的、国债的发行对象、发行与交款时间、还本付息的方式、国债经销单位和债券流动性的规定等。

拓展阅读

国债开卖一小时无人买利率偏低让投资者没兴趣

东方网2009年7月16日消息：昨日发行的电子式储蓄国债销售惨淡，记者采访发现，一家银行在销售1小时后竟无一笔成交，大多数银行购买者都寥寥无几。业内人士表示，近期股市的连续上涨、国债利率偏低等诸多因素，都使得资金更愿意流向股市，或者是没有固定投资期限、可以灵活调用资金的理财产品，银行与投资者都在对国债业务失去兴趣。

现状：国债销售惨淡

根据财政部的公告，今年的第三期和第四期储蓄国债(电子式)于昨日在各大银行正式发行，其中3年期票面年利率为3.73%，发行额为400亿元;5年期票面年利率为4.00%，发行额为100亿元。国债利率均与今年已发行的前几期国债利率持平，但高于目前银行3年期3.33%及5年期3.60%的定期存款利率。

储户：倾向炒股买基

“我以前是国债的忠实客户，不过现在不买了。”一位女士向记者表示，她之前尝试基金时赚了钱，就转而开始投资基金。“我现在觉得基金、股票的灵活性更强，利润空间也更大，国债利率低，又太呆板了。”

另一位女士向记者反映，她根本不知道这次的国债发行。“现在银行对于国债的宣传不如以前了，以前发行国债还有很多宣传，现在一进银行就有人来推荐你买各种理财产品，却很少提到国债。”当被问及是否会购买本次发行的电子储蓄国债时，该女士直言不讳地说：“对于这种电子产品我们老年人不太了解，如果是以前的国债现在知道了可能还会去购买，电子的就不买了，万一搞不清楚还可能赔钱。”

专家：国债利率偏低

交通银行一位理财经理向记者表示，目前股市行情较好，而目前国债的利率偏低。去年三年期和五年期国债利率分别高达5.74%和6.34%，而今年三年期和五年期存款利率分别为3.73%和4.00%，仅仅比银行相应年限存款利率高出0.4个百分点，于是更多人愿意选择将资金投入灵活性更强、利润更大的股市。“股市一高，国债就低迷，这已经是司空见惯的现象了。”这位经理如是说。工行一位理财师向记者表示，由于目前发行的是电子式国债，而国债的主要购买人群——中老年人对电子产品接受能力不强，这也是目前国债销售惨淡的原因之一。“其实电子式储蓄国债与凭证式国债是一样的，只是少了一张纸质的凭证而已。”

资料来源：扬子晚报。

2.国债的发行方式

国债发行方式是指采用何种方法和形式来发行国债。国际上国债发行的方法众多，归结起来大致有以下几种：

(1)固定收益出售方式。

这是一种在金融市场上按预先确定的发行条件发行国债的方式，其特点如下：

①认购期限较短，从国债开盘发售到收盘，一般必须在几天(最长为两周)的时间内完成。

②发行条件固定，即国债的利率与票面价格相联系且固定不变，也就是说按既定的发行条件出售。这一既定的发行条件，往往是由财政部门通过事先与有关包销财团谈判或按照金融市场行情确定的。

③发行机构不限，金融机构、邮政储蓄机构、中央银行、财政部门等都可以以此方式发行或代理发行国债，但通常以前两种机构为主。

④主要适用于可转让的中长期债券的发行。在金融市场利率稳定的条件下，采用这种方式是比较有利的，政府既可据此预测市场容量，确定国债的收益条件和发行数量，也可灵活选择有利的推销时间。但在金融市场利率易变或不稳定的条件下，采用这种方式就会遇到一定困难，主要是政府不易把握金融市场行情，并据此确定国债的收益条件及发行数量。即使勉强确定，也会因金融市场行情和国债推销时间发生变动而与市场需求不相适应，因而难以保证预定国债发行任务的完成。

为了按固定收益出售不受市场波动的影响，采取这种方式推销国债的国家大都辅之以“销售担保”措施，即辛迪加财团包销和中央银行包销。

辛迪加财团包销，即财政部门与银行、信贷机构和证券商等组成的辛迪加金融财团通过谈判签订合同，后者对政府的债券实行包销。如国债预定发行量未能完全推销掉，其余额由包销者自身购入。但作为包销者发行风险的补偿，政府必须支付高昂的佣金和手续费，因而实行这种措施的推销费用较高。

中央银行包销，即由中央银行负责包销政府债券，并承购未能推销掉的余额，然后由其负责在市场上继续出售。在这种包销方式一般不需政府支付包销佣金和手续费，在推销费用上显然优于前者，但却可能导致中央银行货币增发，影响货币政策的效果。

(2)公募拍卖方式。

公募拍卖方式亦称竞价投标方式，这是一种在金融市场上通过公开招标发行国债的方式，它具有三个特点：

①发行条件通过投标决定;

②以财政部门或中央银行为发行机构，组织拍卖;

③主要适用于中短期政府债券，尤其是国库券的发行。

这种方式的优点在于可避免因市场利率不稳，发行条件与市场行情脱钩而出现的预期发行任务无法完成的情况，其缺点是政府在发行条件上处于被动地位。

具体的拍卖方法是多种多样的，其中包括以下几种：

价格拍卖。即国债的利率与票面价格相联系且固定不变，认购者根据固定的利率和未来金融市场利率走势的预期对价格进行投标。投标价格可低于债券面值，也可高于债券面值。发行机构则按价格及购买数额由高到低依次出售，额满为止。

收益拍卖。即固定债券出售价，认购者对固定价格的利息率，也就是投资收益率进行投标.发行机构根据投标利率高低，由低到高依次出售，额满为止。

竞争性出价。即财政部门事先公布债券发行量，认购者据此自报愿接受的利率和价格。发行机构按认购者自报的价格和利率，或从高价开始，或从低利率开始，依次决定中标者，一直到完成预定的发行数量为止。

非竞争性出价。即对一般小额认购者或不懂此项业务的认购者，可只报拟购债券数量。发行机构对其按当天成交的竞争性出价的最高价与最低价的平均价格出售。这种拍卖方法通常只限于认购额在一定额度之内(如美国为100美元)的认购者采用。

(3)连续经销方式。

连续经销方式也叫出卖发行法。一般由财政部门委托金融机构、中央银行或证券经纪人在金融市场上设立专门柜台代为经销国债的方式。这是一种较为灵活的发行方式，其特点是：经销期限不定，发行机构可无限期地连续经销，直到完成预定发行任务。一种债券的推销可持续一个相当长的时期。发行条件不定，即不预先规定债券的出售价格和利率，而由财政部门或其代销机构根据推销中的市场行情相机确定，且可随时进行调整。这种方式主要适用于不可转让债券，特别是对居民发行的储蓄债券。其主要优点是可灵活确定国债的发行条件和发行时间，从而确保国债发行任务的完成。缺点是会排挤其他债券如企业债券和金融债券，从而妨碍工商企业民间的筹资活动(实际上，其他方式也同样存在这个问题，只不过连续经销方式表现更为突出)。目前只有澳大利亚、丹麦等少数国家采用。

(4)直接推销方式。

直接推销方式也叫承受发行法。它是由财政部门直接与认购者举行一对一谈判出售国债的发行方式。主要特点是发行机构只限于财政部门，而不通过任何中介或代理机构;认购者主要限于机构投资者，其中主要是商业银行、储蓄银行、保险公司、各种养老基金和政府信托基金等;发行条件通过直接谈判确定。这种方式主要适用于某些特殊类型的政府债券的推销。如我国八十年代以来对银行、保险公司、养老保险基金和待业基金定向发行的财政债券、专项国债和特种国债等，就是采用这种方式发行的。

此种方式的优点突出，就是可充分挖掘各方面的社会资金。因为国债的发行条件通过与各个投资者直接谈判确定，为财政部门提供了了解、掌握认购者投资意向的机会，财政部门可据此向各类认购者设计发行不同条件的债券，显然有利于调动、挖掘尽可能多的国债资金来源。而且，谈判采取随发行随召集的办法，又使财政部门在发行上有了较大的灵活性，可随时根据财政状况确定国债发行量和发行时间。不过，这种方式只能在有限的范围采用，只适于发行少数特定类型的债券，而不能扩大到一般债券;只适用于机构投资者，而不能扩大到个人投资者。

(5)组合方式。

这是一种综合上述各种方式的特点而加以结合使用的国债发行方式。在某些国家的国债发行过程中，有时并不单纯使用上述的任何一种方式，而是将这些方式中的一些特点综合起来，取其所长，结合使用。英国是一个最典型的例子。在英国，国债的发行往往采取先拍卖后连续经销的方式。即最初先将国债以公募拍卖方式出售，由于拍卖期限较短，且附有最低标价规定，难以避免投标数量不足。拍卖余额由英格兰银行负责购入，其后再以连续经销方式继续出售，直到完成预定的发行任务。英国的这种发行方式就是综合了公募拍卖和连续经销两种方式的特点，取长补短，也具有了相当的灵活性。

(6)强制摊派方式。

这是一种政府利用政治权力推销国债的方式。其特点是带有强制性，即一旦摊销数额和对象确定，不论认购者是否愿意，都必须如数支付债款，接受债券，因而在形式上接近于税收。这种方式的优点是可为政府迅速地筹措到所需的资金，一般不会发生认购不足的情况。但它的弊端也非常明显，这就是它违背信用经济的基本要求，容易使认购者产生抵触情绪。因此，一般情况下不宜采用。

我国自1981年恢复发行国债之初，基本采取单一的行政摊派方式。这是由当时的客观条件决定的。一是我国发行国债不长，人们对国债的认识不够;二是国债利率低于同期银行储蓄利率，国债又不能转让流通，限制了人们认购国债的积极性;三是人们的收入水平低。所有这些因素，决定了当时国债的发行只能采取行政摊派这种特殊的方式。1991～1993年，随着国债发行条件的改善，在对部分国债的发行继续沿用行政摊派的同时，开始采用承购包销(固定收益)的发行方式。1994～1995年，则基本上采取单一的承购包销方式。1996年以来，国债的发行基本上是同时采用承购包销、公募拍卖和直接销售方式。基本的结构是：以公募拍卖方式出售可上市国债(记账式国债);以承购包销方式出售储蓄国债(凭证式国债);以直接销售方式向社会保障机构和保险公司出售定向国债。

4.2.2　国债的偿还

1.还本方式

国债是要偿还的。国债本金的偿还数虽然是固定的，但政府在偿还方式上却有很大的选择余地。可供选择的还本方式主要有以下几种：

(1)分期逐步偿还法。

即对一种债券规定几个还本期，每期偿还一定比例，直到债券到期时，本金全部偿清。如10年期票面额为10 000元的债券分5次在10年内偿还，每两年偿还1/5，持有人可以每两年从政府收回2 000元，直到10年期限结束收回全部本金10 000元。这种偿还方式可以避免到期一次偿还给财政带来的压力。但还本越迟，利率越高，国债偿还的工作量和复杂程度也越大。

(2)抽签轮次偿还法。

即在国债偿还期内，政府通过定期对国债号码抽签对号以确定偿还一定比例债券，直到偿还期结束，全部债券皆中签偿清为止。这种偿还方式，对中签的债券来说，是一次还本付息。这种偿还方式的利弊之处与分期逐步偿还法大致类似。我国1981～1984年发行的国库券就采用了这种发行方式。如1981年的国库券，自1986年至1990年分5年偿还，每年偿还1/5，政府通过抽签确定各年度应偿还的国库券号码并向社会公布。每年只对本年度中签的那部分国库券进行偿还。

(3)到期一次偿还法。

即实行在债券到期日按票面额一次全部偿清。也就是何时债券到期，何时—次偿还。这是一种传统的偿还方式，其优点是政府国债还本管理工作简单、易行，且不必为国债的还本而频繁地筹措资金。缺点则是集中一次偿还国债本金，有可能造成政府支出的急剧上升，给国库带来较大的压力。我国1985年以后发行的国债一般都采取这种还本方式。

(4)市场购销偿还法。

即政府在债券期限内通过定期或不定期地从证券市场上买回一定比例债券，买回后不再卖出，以致在这种债券到期时，已全部或绝大部分被政府所持有，从而债券的偿还已变成一个政府内部的账目处理问题了。这种偿还方式只适用于可转让债券。其长处是给投资者提供了中途兑现的可能性，并会对国债券的价格起支持作用。其短处是只限于可转让国债，政府需为市场购销进行大量繁杂的工作，对从事此项业务的工作人员也有较高的素质要求，而且对国债流通市场也有较高的要求，因而不宜全面推行。

(5)以新替旧偿还法。

即通过发行新债券来兑换到期的旧债券，以达到国债偿还之目的。就是到期债券的持有者可用到期债券直接兑换相应数额的新发行债券，从而延长持有政府债券的时间，政府可用新发行的债券直接兑换相应数额的到期债券，从而使到期债务后延。采用这种方式的目的是为了缓解兑付高峰、国家财政资金紧缺与债务集中偿还的矛盾。我国1990年、1991年对到期国债券曾采取过这种转换债的方式偿还。具体做法是：继续沿用原来的债权凭证(或收款单)，按新公布的转换债利率，采取推迟偿还、分段计息的做法。这种偿还方式，严格来说，政府并没有按期偿还国债，实际上等于无限期推延偿还，如果经常使用这种偿还方式很可能损坏政府信誉，因此不宜经常采用。

2.付息方式

国债发行以后，除短期债券外(已通过折价发行预扣利息)，在其存在的期间内必须付息。由于国债在发行时已经规定了利息率，每年应付的利息支出是固定的。政府在国债付息方面的主要任务，便是对付息方式，包括付息次数、时间及方法等作出相应的安排。

国债的付息方式大体上可以分为两类：一是按期分次支付法，即将债券应付利息，在债券存在期限内，分作几次(如每一年或半年)支付。一般附有息票，债券持有者可按期剪下息票兑付息款。二是到期一次支付法，即将债券应付利息同偿还本金结合起来，在债券到期时一次支付，而不是分作几次支付。

前一种方式往往适用于期限较长或在持有期限内不准兑现的债券。这是因为，在较长的期限内如能定期支付一定数额的利息，不仅可激发持券人认购国债的积极性，也可避免政府债息费用的集中支付，使债息负担均匀化、分散化。后一种方式则多适用于期限较短或超过一定期限后随时可以兑现的债券。这是因为，在较短的期限内，债息的分次支付成为不必要，如在债券到期时，将息款连同本金一次支付，则可大大简化政府的国债付息工作，对国债持有者来说，也是可以接受的。

由于付息方式的不同，政府在每一年度应付的利息和实际支付的利息并不完全一样。通常情况下，应付额会大于实付额而形成一笔利息上的债务。因此，在国债的付息工作中，政府往往要通过恰当地选择付息方式，安排好应付额和实付额的关系，以期与财政状况和经济形势的需要保持一致。

3.还本资金来源

不论采取什么偿还方式，国债的还本总是会对财政形成负担。同时，还本是否如约进行，既影响政府的信誉和债券的行市，又关系到国债投资者的切身利益。这就要求政府的国债还本资金来源有比较可靠、较为稳定且充足的资金来源。一般而言，还本资金来源有以下几种：

(1)设立偿债基金。

政府预算设置专项基金用于偿还国债，即从每年财政收入中拨出一笔专款，由特定的机关管理，只能用于偿付国债，不能用作其他用途。而且在未还清之前，每年的预算拨款不能减少，以期逐年减少债务，故又称作“减债基金”。

从实践看，设立偿债基金能保证国债按期如数偿还，降低财政的债务风险。然而，财政之所以借债是因为资金紧张，设立专门的偿债基金在实践中很难做到。且设立偿债基金是弊多利少。其利处在于：设有偿债基金的国债，较为投资者欢迎，因而其发行的价格能高于条件相同或类似的同值证券。其弊端在于：偿债基金常不免被挪作他用。当国家有某种特别开支需要时，政府开征新税不如挪用减债基金方便和阻力小。此外，政府因设置基金而被迫定期定额拨款，也会使预算的安排失掉一定的灵活性，而当预算平衡出现严重困难时，又势必忽略按年拨付基金;或者，为拨付偿债基金，势必要发行新的债券。这样一来，政府负担可能会因此加重，且会引起不必要的管理混乱。也正因为如此，建立偿债基金的办法，虽然在一些西方国家中试行过，但最后大都以失败而告终。

(2)预算收支盈余。

就是政府在预算年底结束时，以当年财政收支的结余作为偿还国债的资金。如盈余多，则偿债数额亦多;如盈余少，则偿债数额亦少;如无盈余，则无款可用于偿债。

就各国的情况来看，这种靠财政结余作为偿债来源的办法实属理论上的假定。这是因为，一方面，当今各国国债的规模大都呈现日益增加之势，每年都有大量的到期债务需要偿还。另一方面，各国财政收支的平衡也愈来愈困难，收支不能相抵的年份愈来愈多。赤字数额越来越大，即使偶有盈余，也远不及当年偿还国债之需，况且，为了能长期不断地发行债券，也必须按期及时偿还国债以维持政府信誉，根本不可能视财政结余的多寡来决定偿还国债的数额。

(3)预算列支。

就是将每年的国债偿还数作为财政支出的一个项目(如“债务还本支出”)而列入当年支出预算，由正常的财政收入(主要是税收)保证国债的偿还。

表面上看，这似乎是确保国债按期偿还的稳妥办法，但在实践时会遇到种种问题。如果政府财政有能力每年拨出专款用作国债偿还支出，也就可能没有必要发行国债，或者不必要每年发行那么多国债。举借国债通常的状况是，政府财政资金紧张，不敷支出需要，有余力偿还国债的情况比较少见。除非在财政状况较为充裕时期，政府一般不可能通过预算列支并靠正常财政收入偿还国债。否则，即使在预算中列支，也常常会被作为支出的“软项”，在正常的财政收入紧张时被挤掉而使“偿债支出”有名无实。而为了保证国债到期偿还，政府必须寻求正常财政收入之外的财源，即再发行国债以筹措资金，进而形成“预算列支，举债筹资”的局面。

(4)举借新债。

即政府通过发行新债券，为到期债务筹措偿还资金，也就是以借新债的收入作为还旧债的资金来源。这既有实践上的必然性，也有理论上的合理性。从各国的财政实践来看，当今世界，各国政府国债的累积额十分庞大，每年的到期债务已远非正常的财政收入所能负担，偿还到期债务的资金来源不能不依赖于不断地举借新债。从理论上看，国债可以看作储蓄的延长形式。在正常情况下，任何储蓄，从个别讲，有存有取;但从总体看，则是只存不取。国债同样如此，从单项债务看，它有偿还期;但从债务总体讲，它实际上并不存在偿还期，而是可以用借新债还旧债的办法，无限期地延续下去。或许正因为如此，通过发行新国债的办法为到期债务筹措还本资金，便成为各国政府偿还国债的基本手段。我国在1994年以前偿还债务的资金来源主要是预算列支，1994年开始采用举借新债偿还的方法。

4.2.3　国债的规模

拓展阅读

2009年国债实际发行规模将创10年之最

在四万亿财政刺激方案的大框架下，今年国债的实际发行规模将创造10年来之最。据昨日中国国债协会公布的统计数据，今年1至9月，中国国债实际发行量已达12 541.2亿元人民币。

“四季度国债发行规模大概在3 500亿左右。”昨日，一国债甲类承销银行固定收益部副总经理对《每日经济新闻》表示。

这意味着，只要今年第四季度不再出现国债部分“流标”的现象，则今年全年国债实际发行量将至少达到16 041.2亿元。而这一规模，接近超过2008全年发行规模的一倍，并将超过2000年以来除2007年之外的所有年份发行量。

值得注意的是，2007年全年国债发行量虽然高达23 483.28亿元，但其中有总计8期、共15 502.28亿元的特别国债(用于新成立的中投公司购买外汇储备)。在扣除这一特殊因素后，当年全年发行规模为7 981亿元，也低于今年水平。

根据中国国债协会的统计，今年1至9月，面向社会及个人发行的凭证式和电子式储蓄国债共计3 100亿元;在银行间及交易所发行的记账式附息和记账式贴现国债共计9 441.2亿元。

今年8月初，随着1年期央票的重启和收益率不断提升，国债一级市场的发行利率高企，而一年期央票利率于8月底企稳，国债的发行利率也开始下降，甚至部分短期限国债发行利率低于二级市场收益率。

9月份以来，央行在公开市场操作工具的选择上出现了一些变化。9月下旬1年期央票的发行量猛增。“较长期限央票的发行不但对资金面是冲击，它所透露出来的政策意图对于市场信心本身是一个打击，也许政策面希望四季度实现资金净回笼。”第一创业固定收益分析师郑振源表示，“本周共有19只新股等待发行，再加上本周将连发3只政策性金融债，无疑对市场资金面会形成一定的冲击。”

资料来源：http：//biz.zjol.com.cn/

国债是财政收入的补充形式，同时也是政府调控经济的重要政策工具。国债的规模是一个国家的政府举借国债的数额及其制约条件。国债规模过小，使社会资金得不到充分利用，会影响当期的经济发展，而国债规模过大，则会加重后期的还本付息的负担，从而影响以后年度的经济发展。因此，确定合理的国债规模对充分发挥国债的积极作用是非常重要的。分析和评价国债规模是否合理主要包括两个方面的问题：一是国债的负担;二是国债的限度。分析国债的规模必须对这两方面进行分析，以正确确定在一定时期内，国家发行国债的数量及其与国民经济有关指标之间的关系。

1.国债的负担

国债的发行和偿还会产生经济负担，这种负担最终由谁承担不仅仅涉及国债能否顺利足额偿还的问题，而且还涉及国债如何作用于和怎样作用于经济的问题。国债的负担率又称国民经济承受能力，是指国债累计余额占国内生产总值(GDP)的比重。这一指标着眼于国债存量，反映了整个国民经济对国债的承受能力。国债的负担可以从以下四个方面来具体分析：

(1)认购者即债权人的负担。

国债作为认购者资金使用权的让渡，这种让渡虽然是暂时的，但由于在国债偿还之前，认购者不再拥有资金的使用权，因而对其经济行为会产生一定的影响。所以国债发行必须考虑认购人的负担能力。

(2)政府即债务人的负担。

政府借债是有偿的，到期要还本付息，尽管政府借债时获得了经济利益，但偿债却体现为一种支出，借债的过程也就是国债负担的形成过程，所以，政府借债要考虑偿债能力，只能量力而行。

(3)纳税人的负担。

不论国债资金的使用方向如何，效益高低，还债的收入来源最终还是税收。

(4)代际负担。

国债不仅形成一种当前的社会负担，而且在一定条件下还会向后推移，形成代际负担。由于有些国债的偿还期限长，连年以新债还旧债并不断扩大债务规模，就会形成这一代人借的债转化为下一代甚至几代人负担问题，如果转移债务的同时为后代人创造了更多的财富或奠定了创造财富的基础，这种债务负担的转移在某种意义上被认为是正常的，也是可以接受的;如果留给后代人的只是净债务，债务负担的转移是不正常的，也是不负责任的，那么债务转移必将极大地影响后代人的生产和生活。

2.国债的限度

国债的限度一般指国家债务规模的最高额度或指国债的适度规模。主要包括三个方面含意：一是历年累积债务的总规模;二是当年发行的国债总额;三是当年到期需还本付息的债务总额。总的来说，国债运用的最大限度就是：应债能力等于债务负担，偿债能力等于偿债负担。

(1)国家偿债能力。

发行国债取得的收入可以充裕财力，但国债要还本付息，因此，借债同时意味着以后时期财政负担的增加。这种负担是与同年度国债发行量以及国债发行累积量成正比增长的。因此，确定国债规模时一定要考虑到国家的偿债能力。如果不考虑政府的偿债能力而过量发行国债，就有可能导致政府的债务危机进而引起经济危机。

(2)认购人负担能力。

一定时期内的国民收入可以作为信用资金的数量是有限的，社会可能形成的信用资金总量并不是国债可以动员的最大限量。只有社会信用资金总量扣除保障其他各种信用所必需的最低限量之后的余额，才是国债的最大应债能力。一般认为，国债负担率低于60%，国民经济是可以承受的，没有超过认购人总体的应债能力，表现为国债发行过程比较顺利。从个别应债主体看，则以当年国债发行额占应债主体的收入水平的比重来表示。

(3)已经存在的偿债负担。

偿债负担与债务负担不同。债务负担是指国家负债总量，而偿债负担是指公债累积发行额所形成的每一财政年度必须支付的国债本息总额。新的国债的发行除了受偿债能力因素制约，还要受偿债负担所制约。如果偿债负担量已等于偿债能力，则表示国债累积发行已达到客观允许的最大限度，不能再举借新债;当偿债负担超过偿债能力，则表示国债发行已经过量。只有在偿债负担小于偿债能力时，才表明还有继续发行国债的余地。所以，偿债负担小于偿债能力的差额，就是新的国债发行的最大限度。

(4)国债使用方向、结构和效果。

国债收入资金使用方向、结构安排合理，促进了经济的发展，自然会提高经济对国债的负担能力和政府的偿债能力。相反，如果国债使用效益低下，甚至存在大量浪费现象，则国债规模自然越小越好。