透明度更高的监管有助于减少风险

透明度更高的监管有助于减少风险

让-米希尔·赫塞尔斯　纽约泛欧交易所集团董事会主席

非常荣幸到这里来，在座的各位都是非常优秀的决策专家，所以我不敢和他们竞争。但是我想谈的话题是从更细的角度来看，就是说监管方能够做哪些改变，从而实现更好的风险管理以及可持续增长。

总体来说全球经济开始恢复，但我觉得这个恢复还是很脆弱的，不过要比两年前的情况好很多，当时绝大多数发达国家都好像陷入了万劫不复的境地。2008年、2009年的全球经济危机，如果还可以算一个积极的遗产，那就是银行、投资者、政府和监管部门都已经从这些风险中学到了一些经验，尤其是风险管理。在座的各位都可能从中找到一些经验和教训，从而防范下一次危机的出现。

10年之前这样的次贷危机有可能仅仅影响美国的银行、美国的经济，不会影响世界经济。但是现在金融危机扩散得非常快，欧洲的银行、澳大利亚的金融机构、中国和亚洲的金融市场都会受到很大的影响，整个资本和市场都已经全球化了，不仅是对资金的争夺和竞争方面是全球化的，监管环境也是全球化的，市场也是全球化，可以在全球市场进行上市。现在在市场上，市场主体也非常多。在10年之前，私营的、跨国界的网络也只有几个，今天这种跨越的渠道数量已经增加相当多，这种快速增长的金融机构在寻找新的算法，使他们进行全球的交易。而在美国，最新的跨全球平台从最早的8个到现在已经有2 000个。这些技术的发展也带来了很多新的机会和结果，也能够改变一个国家对整个金融工具和市场管控的地位。

让-米希尔·赫塞尔斯演讲

我们简单看中国的情形，非常有意思。很多中国国有企业已经在过去10年里上市了，现在重点就是通过中小企业这种快速创业增长的企业，促进他们的增长，现在重点转移到这里了。尤其是IT、电信这些企业，已经占了中国上市公司的35％，也就意味着中国一些资金越来越多地转移到这种快速增长的企业中间。在2010年的时候，中国也有一些大量的IPO，主要是体现在网络、媒体、新能源的中国企业上，现在在美国一年的时间里，中国上市的企业也相当多，再一次体现出全世界以及美国的投资者对中国上市企业的兴趣。在2011年，中国企业在美国上市的前景也非常看好。

另外一个非常重要的是监管方面的话题。市场越来越全球化，人们也希望将投资组合多样化，监管尤为重要。我们觉得监管应该朝前看，更鼓励全球的贸易、鼓励创新、鼓励更多的跨境交易，而且监管要更好地保护市场主体和投资者的利益，但是不能够消除创新的活力和动力。如果一个市场结算的方式比较先进，能够更好地将风险进行计算，人们知道这种市场非常清楚，而且非常自信，风险已经被计入计价之内，定价的过程是可靠、透明、平等的，这对于在座的各位，都是一个非常好的经验。对一个单一的平台进行监管将是非常高效的，我们的战略要成为真正全球的市场，满足客户的需求，尤其能够提高透明度，交易标准OTC的产品，而且通过一个中央结算方式进行结算。我觉得新的交易所能够扮演更多的新的角色，提高管理的透明度，做到高效和平等，从而减少系统性的风险。我们和中国政府以及上海证券交易所进行合作，因为上交所也正在努力推动国际板的发展。我们也希望帮助中国的一些碳交易市场的发展，以及中国衍生品市场的发展，我非常高兴听到中国证监会主席尚福林在发言中也提到类似的内容。我们认为一些证券交易所也能够帮助作一些贡献。谢谢，我就说到这里。

袁志刚提问：

刚才大家都已经听到，我们5位发言者高屋建瓴，站在非常高的高度，对全球经济做了大概的描述。危机以后世界经济的复苏，这是不容易的，在世界各国政府的努力之下，情况比2008年好多了。但是世界经济的下行风险还是存在的，问题还是比较多的。我现在要向几位提一些问题。我这里特别想对萨默斯教授和沈教授提问，你们是师生，在这个问题上的看法，能不能聚焦。中国有一句古话叫“我爱我师，但是我更爱真理”，希望我们通过讨论，在一些关键的问题上有所深入了解。

刚才几位发言当中都已经看到，萨默斯教授提出，全球的治理结构是非常重要的，尤其是冷战以后。G20他认为是非常好的治理结构的探索，因为通过G20，我们的宏观经济政策可以协调，我们的市场将更加开放，贸易保护主义尽管存在，但是通过G20还是避免了不少问题。沈教授也讲到，当前世界经济进一步增长的关键是国际环境。国际环境的一个问题就是从全球治理结构角度来讲，国际货币体系非常关键。刚才有几位教授也提到，目前世界经济最大的一个不确定因素，是西方发达经济体的政府负债正在不断蔓延。大家知道我们的复苏金融在先，实体经济在后。金融在先无非把次贷转移到金融机构的负债，最后转移到政府的负债，政府投入太多的资金在这次危机当中。就美国来讲，政府的债务现在已经发展到（占GDP）100％的水平，美国量化的货币政策对于美元的稳定、对于国际货币体系将来是单元还是多元，多元的发展又是怎么样的路径，这是非常关键的问题，如果这个问题不清楚，我想世界经济的前景是不清楚的。所以想首先请萨默斯教授对此作一个探索，然后请沈教授进一步探索这个问题。谢谢。

劳伦斯·萨默斯回答：

首先说说沈教授。他其实非常幸运，用不着听我上的课，实际上在很多情况下我们是同事，是世界银行的同事。我当时是世界银行的首席经济学家，沈教授是银行方面的专家、金融方面的专家。所以我一直在想，在以后的20年时间里，如果我对银行问题还学到一些东西的话，主要是从沈教授这里学到的。如果我说到一些有关银行方面事情有错误的话，那是因为我没有听沈教授的建议。

我非常同意主持人袁院长所作的判断，就是我们美国的经济健康状况，或者整个工业化发达国家的经济健康状况，将取决于对公共财政的合理管理。我们必须要记住，对于5年到10年的财政赤字的预估，永远都是不准确的，谁都说不准，没有一个准确性、确定性可言。但是我们也可以判断非常大的一个可能性，那就是现在公共财政在绝大多数的一线国家，都已经负债达到他们的税基、整个民众能够承受或者说能够接受的极限程度。太多的人认为，这种国债债券的发行是一种另类的提升税收的工具。但是事实上它其实只是将税收进行延迟，而且这种延迟税收征收的方式还增加利息。我的小孩在读大学，我也在经济上给我这些读大学的孩子们提供一些支持。他们经常在各种各样的活动上花钱，在我看来这种钱花得不应该。有几种可能性，一种可能性，是我的孩子给自己付账单，另外一种情况就是我给他们买单，但是不可能不付账。所以，这一点非常清楚，无论在政界怎么样进行争论，在美国怎么讨论，钱总是要付的。

很多人都认为市场是运行最高效的机制，很多人认为需要更好地利用市场。发达国家认为要更好地利用市场解决医疗的问题，这种市场的机制也许能够推动生产很好地发展，但是在医疗方面、公共领域方面、公共卫生方面，这些都不能完全依赖于市场。在未来10年如果我们想要实现公共财政的可持续性，需要对医疗进行非常高效的管理，要比以前10年做得好很多，才可以让公共财政健康运行。如果我们做到高效管理公共医疗的话，才有可能有美好的未来。

大家很容易陷入悲观，认为未来很有可能充满赤字，没有可持续的可能性，不管政界的政客们进行怎样激烈的争论，也不能达成一个共同的方案。但我还是比较乐观的，我有两个观点。首先认为美国的政治体制还会自己进行改进，虽然很慢，但是还是会持续向前。我非常有幸在克林顿做总统的时候做过财长，在2000年的时候，将我们财政盈余进行国债的回购，在当时看来是非常不好的做法，在现在看来却能够实现和很多国家的自由贸易协定。另外我也相信，美国未来经济发展的方向是积极的。曾经有一句话，美国总是最终会做对一些事情，但是一定是在所有的错事做尽之后才会做对的事情。所以希望我们最后的预算也可以实现同样的结果。

沈联涛回答：

我们亚洲的文化是谁教过我，就是我的老师。萨默斯教授30岁到世界银行当经济学家，那个时候我40多岁。我印象最深的是，有一天他来了，让我把中国所有的最好的文章交给他，我就发了文章给他。第二天他全部看完，一夜之间就看完了，就可以谈问题了，把我吓得不敢说话，所以我一直认为他是我的老师。

谈全球的问题我不是悲观，我认为这次危机对我是非常大的打击。因为我学的是西方古典经济学理论，在这次危机中看来有点失灵，没有办法解释危机的根本因素。实际上理解还是要回到政治经济理论，不是单单科学性的经济量化的看法。关键问题在哪里呢？我自己认为我对美国很有信心，我觉得美国现在还有最好的实体经济的企业，创造能力、创新能力跟发展占完全领先的地位，这不是问题。但是我们有一个观点的误解在哪里呢？

我们大家都是在各自的国家看自己国家的问题，但是金融变得全球化，变成全球化之后的问题是全球利益是私有化。但是崩溃的时候，危机来的时候是公众化，国家去买单，这个问题我们不解决，没办法解决全球的问题。我们看到新兴市场没有办法自己控制自己的货币政策，连财政政策也开始有难度，因为有大量的热钱走进走出，搞得新兴市场非常难控制宏观政策。在这方面如果大家没有一个共识，没有一个全球的金融架构，有代表性的架构，这个误解中的问题是很容易出现的。

我为什么说古典经济理论有错误呢？就是全球的价格现在完全扭曲。怎么讲扭曲呢？量化的宽松政策，资本的价格、劳动力的价格太便宜，对于富贫的差距越拉越大。第三实体产品，房地产的价格开始有大量的泡沫，如果基本价格扭曲，没有一个实际利率去控制跟增长率平衡，债率的大泡沫就会出现。我个人对亚洲充满信心，但是问题是我们在全球的环境下不容易解决。如果不解决全球的金融架构、货币政策跟金融监管的问题，金融变成太虚拟、太杠杆了，我们就会变成全球的过度消费、过度借贷，未来会再现一个危机。所谓十年轮回，每十年一个危机，这是必然的还是偶然的？这需要我们大家好好的思考。

袁志刚提问：

谢谢沈教授，两位还是说了非常深刻的观点。萨默斯教授是讲美国做对，对世界非常重要。从二战以后，或者更早来看，美国在世界政治经济舞台担任主角以后，美国做对了的政策，如果对全球的福利是有利的话，美国的经济发展也是最好的时期。所以我们也拭目以待，希望美国可以负起责任来。因为从短期来看，在世界货币中美元还是不可被取代的。沈教授对于目前的金融信贷发展、衍生品的发展以及过度虚拟化的问题与实体经济的问题，作出了非常深刻的阐述。

接下来我想说的是什么呢？在目前金融发展的趋势过程中，金融平台在不断地兼并、不断地变大，变成一个巨无霸的趋势，这样一个巨无霸大到什么程度呢？大到不能倒。如果大到不能倒的话，刚才沈教授也讲到了，如果有利益、利润，则归金融机构自己，如果有风险，有成本，将由纳税人承担。所以这样来讲，美国比较像一个社会主义国家，但是这个社会主义国家保护的是大的金融机构。问一下邵铭高先生，作为澳大利亚和新西兰银行集团的总裁，对于大的金融机构在改进效率、提高办事效率、降低成本的情况下，在风险控制方面有什么样的经验。谢谢。

邵铭高回答：

谢谢。这种大的平台可能由米希尔来回答更好。对于银行来说，这个问题确实太大了。如果一个银行要倒闭的话，它会有一个连锁效应，雷曼兄弟公司的倒闭就让每个人都大吃一惊，整个危机也是受到雷曼兄弟公司巨大的影响而遍及全世界。如果一个银行是太大而不能倒，它会造成什么样的影响？这样一个风险到底有多大？对银行业来说，监管非常重要，但是同样重要的是整体的一个监督。

在过去几年当中，我们遇到的问题是总体监督不够，特别是在某些国家。而且投资人所关注的这些行为，有的时候太过于冒险。但是我觉得中国的银行业还是相当稳健、保守。比如说刚才我听到有中国同事介绍，提高资本充足率，也提到银行流动性的要求。但是我认为最重要的，是一个组织文化，银行到底要做什么。银行具有系统性重要性，在美国现在要把商业银行中投行的功能剥离出来，或者说商业银行不应该做投行的业务，很多人都在这么说。我的观点可能更加传统一些，澳大利亚的银行在这方面还是非常强。

劳伦斯·萨默斯回答：

我想说三点。大家都知道太大不能倒，但是并不是说足够大了就足够安全。有些机构，可能比他们运营所在的国家经济总量还要大。有的时候我们发现一些大的机构，虽然很大，但是最后还是倒闭。所以并不是说做大了之后就一定安全，有时候也很难去拯救这些超大型的机构。

第二，邵铭高所提到要更多的监督，我不是很同意。监督的人需要有什么样的知识？有些金融机构的失败，我们知道是因为有些人喜欢冒险，就像牛仔一样，他们的所作所为不仅仅是管理层感到意外，其他人也会感到意外。所以监督的人必须有更多的知识了解银行资产情况，我们必须要设计一套系统来确保这些过度贪婪的人也能够被这个制度更好制约，而不要指望他们不要那么贪婪，因为这样一种期望可能是徒劳的。

第三，我想提醒大家，一定要好好思考太大不能倒的问题。如果有这么一个机构太大了，比如说在做房地产的业务量很大，不能够失败。有的时候这些大的机构底下还有一些子公司、分公司，他们的业务也是涉及各个领域，或者说较小的机构之间是相互交叉，有的时候他们关联性不够，对于某些高风险的业务，就很难更好地做到多元化，从而避免风险。美国的体系是商业银行和支付业务相关的，所以他们会对这些机构进行很好的监管，从而确保安全网的安全性。如果一些失败的机构需要拯救，为什么雷曼兄弟公司没有得到拯救呢？这可能是考虑到商业银行和投行必须要有明确的区分，以决定到底应不应该救这些大的机构。

让-米希尔·赫塞尔斯回答：

我也想就这个问题发表一些我的观点。我们这个市场主要是在比利时、荷兰等比较小的市场，而不是像美国、中国这样大的市场。在一场世界性金融危机当中，它的资产负债表差不多是达到了1万亿欧元的规模。如果大家对整个体系的健康程度有疑问，对于在资金市场上的贷款人来说，人们也会产生怀疑，对于央行来说扮演的是最终贷款人的角色。如果说没有这种国际层面的协议来进行责任共担，我想这会有很大的问题。还有一个方面，我们要采取任何可能的方式确保对于整个体系的信心不会丢失。金融机构的资产负债表，其实并不能真正地反映资产的质量。这就是为什么过去几年我们看到有些人对这些资产有过度的信心，但是也有人对于这些机构的资产质量是有怀疑的，他们怀疑这些机构的偿还能力，所以我觉得有些事情是可以做的。但是对于某些机构来说确实太大，而不能倒，是一个我们要仔细考虑的问题。

李礼辉回答：

第一个观念是大到不能倒，但是中型的、小型的就能随便倒吗？实际上金融是紧密联系的，而一些中型机构甚至小型机构发生问题，也会连累到整个金融系统。所以还是要从系统上去管理和控制，防止系统性的风险，大中小是相对的概念。第二个观念我想说的是，对于一个国家的经济来说，是需要一些大的金融机构来支撑的，比如说中国，其他的国家也需要几个大的金融机构起到主导作用，这对金融稳定是有好处的。对于大的金融机构防范风险，防止出现大而不能倒，有两个重要方面。第一个是防止宏观出现问题，怎么样防止实体经济出现宏观的、系统性的风险，这主要是政府的责任和企业的责任。第二个是银行对金融机构要从激励手段、金融监管的各个方面采取措施，防止一些小的风险积累成大的风险，防止潜在的问题变成现实的问题。

袁志刚提问：

各位对刚才的问题都发表了充分的观点。大家都看到新兴经济体的发展成为一个趋势，无论是从沈教授还是邵铭高先生都讲到，到2050年的时候亚洲经济大概就是世界经济的半壁江山，金融资本市场也会有相当份额的发展。在这个过程中，今天因为比较遗憾，没有充分的时间让沈教授讲，但是我备课的时候看了沈教授做的PPT，这里面有两个算法，一个是正常的50％，但是大家知道现在都在讨论一个概念就是中等收入陷阱，如果中国陷入中等收入陷阱，那么将是一个32％的世界份额，这个差距非常大。今天最后一个问题，问沈教授和我们的李行长，中国怎么样避免中等收入陷阱，怎么样从金融的角度，包括李行长刚才讲到市场利率化的角度，刚才萨默斯教授也讲，如果当利率长期是负的话，问题很大；高利率高于GDP增长的话，问题也很大。我们中国显然是负的情况，怎么改进、怎么转型，因为利率的改进有助于经济转型，有助于“十二五”规划的完成。在这个问题上，两位有什么观点？

沈联涛回答：

这个问题很大，中等收入陷阱的问题基本上是政府可以控制的。现在每一个新兴国家都面对这样一个问题，但是国内问题和国际问题是不一样的。国际问题是现在全球变暖的问题，在这40年之内是非常大的挑战。长远来说，亚洲最大的问题是人口多、资源少，缺水缺油缺资源，如果在这40年之内处理得不好，很容易出现治理结构的大挑战，这是非常艰巨的一个任务。所以还是有很多问题要面对的。

李礼辉回答：

对于中等收入陷阱，应该是所有的国家，特别是发展中国家经济发展到一定阶段时，要面临的一些结构性问题。比如说中国发展到这个阶段，现在对外依存度偏高，刚才说的2010年超过50％，对于依存度偏高表明我们内需不足。发展到这个阶段基本上是外延式的，资源消耗的总量和经济发展的速度是不相匹配的。另外一个储蓄率偏高的问题，重要的在于说，在政府的层面必须真正能够采取一些措施，解决结构性深层次的问题。但是我也赞同沈教授的观点，解决这些问题不是那么容易，会面临很多挑战和困难。我相信在中国目前这种体制下，依靠政府和市场两只手，从我们做银行来说还是有信心的，能够解决、能够克服所谓中等收入的陷阱这样一些经济发展阶段性的问题。

现场听众提问：

我是来自《财经》杂志的，有一个问题问萨默斯先生。现在全球都非常关注美联储的量化宽松货币收紧的问题，在您看来美联储下一步大概会在什么情况之下真正结束量化宽松货币政策。

劳伦斯·萨默斯回答：

作为曾经的一个财长，我尊重联储的独立性，完全由美联储自己自由发挥裁量权来作出决定。因此我觉得量化宽松是他们自己的政策，由他们自己来作决策，我只是一个观察者。美国经济和货币的动态，我们都会紧密关注。我相信其实美国也有两方面的目的，一个是金融稳定，同时也要保证经济增长，这两方面都要统筹。我只能这样回答，不好意思。

现场听众提问：

我是台湾大学的教授，我姓黄。我想请教一下李行长，您刚刚提到利率市场自由化可能很快就到了，请问什么时候可能利率自由化？五大银行有没有准备好来应对利率市场自由化？比如说创收，在利率自由化以后，有没有办法来弥补利差的损失。第二个问题请教萨默斯教授，二十几年前就听过您的演讲，请教你，刚刚您提到G7、G8，一直到G20，有没有一天可能会变成G2，也就是中国和美国。过去是从英国一直转到美国，然后有没有可能从美国转到中国，对此美国做好心理准备没有？

李礼辉回答：

中国市场上的业务已经市场化，而且这种市场化已经给中国带来很大的影响，未来几年利率市场化会逐步推进。比如说存款的逐步放开，在贷款方面能够取消贷款下浮的一些限制，这是一个逐步的过程。对于中国银行来说，我们相对于别的银行来说，应对利率市场化方面应该准备更充分，我们的外币业务已经在市场化环境里面运作。这种市场化肯定会减少银行的收入，我们希望在综合化经营、在中间业务方面能够多发展、多提供一些产品和服务。对于保持盈利的适当增长，我们还是有信心的。

劳伦斯·萨默斯回答：

我是希望G集团越少越好，但是谁知道呢？谁知道长久会发生什么呢？大家知道全球经济的重心总是往东移的，这种移动将会随着时间而加快速度。回答您这个问题我是非常严肃的。如果我们关注一下，从1800年，或者说从19世纪中期，到1940年末，英国逐渐式微，不再是全球经济的领头羊了。原因之一是英国自身的情况，除此之外，还有不可避免的人口原因，还有的原因是因为其他的国家正在迅速崛起。很多情况下来讲，那是最糟的75年，人类遭受了很多没有必要去遭受的苦难。现在美国必须要确保不要再去做一些证明已经是不对的事情，因为这是不利于经济可持续发展的。

随着世界进一步的进化与发展，我们必须要尽力应对这样一个不断在变化的世界，因为现在这个世界可以说更加整合、更加和谐、更加和平，和当时英国统领全球的时代已经不一样了。特别是英国经过了高潮之后所面临的时代，和现在美国面临的时代是不一样的。对于美国来讲，最终的历史责任，或者说展望未来自己的历史责任，不仅对美国人自己有责任，对世界人民都有责任。在这样一个历史时期，我们要有信心，但是不能自大。同时又需要合作，但不能放弃最基本的原则。我觉得如果我们有这种能力的话，才能让我这一代人和下一代的美国人，得到历史最公正的评判。

现场听众提问：

各位早上好，我叫琳达。我要问两个问题，其实是相互联系的。第一个问题我们都知道，中国现在成为了越来越重要的一支经济实体，特别是在货币的层面，我的问题其实是有关利率和货币政策和流动性。想问一下沈先生，李先生，中国如何和世界有一个政策上的更好沟通。第二个问题是中国的银行如何对全球的金融稳定性作出贡献，如何与国际上的银行做出更紧密的协调。

沈联涛回答：

首先所有的金融危机都是治理危机，说到底这个问题就是货币体系要不要扩张，不管是国内扩张还是国际扩张都是这样，这个其实是最重要的治理问题。说到治理，一个是银行本身的公司治理，另外还有宏观政策上，包括货币政策、财政政策，宏观的治理。说到扩张，或者人民币的国际化，我觉得其实是需要一个过渡的过程。在这个过渡过程中，必须让银行做好准备，而且监管机构也必须充分做好准备，这就是我们现在的政策目的。我们希望这个转变一定要非常稳定，请李先生回答一下银行公司治理。

李礼辉回答：

你问的主要是关于国家和货币政策、金融政策把握的问题。我认为对于一个国家的金融政策、货币政策，当然也包括利率政策、汇率政策的把握，第一位是考虑到本国经济的稳定和发展、本国就业等最大的问题，这是第一位的。在这个基础上当然要考虑到国际经济社会的衔接和协调。中国目前正处在这么一个阶段，我们希望中国政府在货币政策、金融政策的把握方面，首先能够保证中国经济稳定地成长，防止出现一些大的系统性的风险和问题。在这个基础上，在汇率政策、利率政策上加强与国际上的协调，但是很多事情需要逐步地接近。可能我们设定的货币政策不一定能够一下子达到美国的目标，或者说欧盟的目标，但是通过各个方面的协调，让中国的货币政策可以和国际货币政策更加的接近，这对全球经济的发展肯定是有更大的好处。

袁志刚总结：

谢谢各位演讲嘉宾，也谢谢大家。今天的讨论非常精彩，各位从不同的角度讨论了危机以后世界经济新的发展趋势。金融危机给全球治理带来了新的挑战，诸位的讨论涉及到方方面面，讨论了危机以后，全球经济波动新的特征、国际货币体系面临的改革、资本市场的技术革新等，还讨论了经济发达体面临的政府债务问题，亚洲作为一个不断崛起的经济体，其经济体系如何走，如何加以改善，以及中国经济的结构性矛盾，中国未来的结构转型和发展应该致力于解决的问题等，为我们全面理解危机之后的世界经济格局提供了很好的思考框架，也为政府和国际组织提供了很多有益的政策建议。

世界经济走向何处，让我们拭目以待。再次感谢各位演讲嘉宾，也感谢各位观众的参与。