并购的运作形式及程序

时间：2023-11-21 理论教育版权反馈

【摘要】：它是早期并购最主要的形式。整体并购是指资产和产权的整体转让，是产权的权益体系或资产不可分割的并购方式。部分并购是指将企业的资产和产权分割为若干部分进行交易而实现企业并购的行为。善意并购是指并购公司事先与目标公司协商，征得其同意并通过谈判对收购条件达成一致意见而完成收购活动的并购方式。非杠杆并购是指不用目标公司自有资金及营运所得来支付或担保支付并购款的并购方式。

第二节　并购的运作形式及程序

一、并购的运作形式

企业并购的形式可以按不同的分类标准划分为不同的类别。

（一）按并购双方的行业关系分类

按并购双方的行业关系划分为横向并购、纵向并购和混合并购三类。

1．横向并购

当并购方与被并购方处于同一行业、生产或经营相同或相似产品，并且并购使资本在同一市场领域或部门集中时，则称为横向并购（horizontal merger），即竞争对手间的并购。这种并购因为双方生产工艺相近，并购风险较小，进而能够很快形成生产或销售的规模经济。并购投资的目的主要是确立或巩固企业在行业中的优势地位，扩大市场份额，增加垄断实力。它是早期并购最主要的形式。美国历史上的第一次兼并浪潮主要就是横向并购。但由于横向并购易形成高度垄断，如大型企业之间的并购，故而许多国家在法律上对此有较严格的限制。

2．纵向并购

若并购公司是处于生产同一产品的不同生产阶段的企业，在再生产环节中互为顾客关系，这种并购的目的在于形成纵向生产或销售一体化，称为纵向并购（vertical merger）。纵向并购又分为前体并购和后体并购两类。

3．混合并购

混合并购（conglomerate merger）兼备了前两者的特点，即既非竞争对手，又非现实中潜在的客户或供应商的公司间的并购。其并购的目的旨在降低经营风险，或者实现资源的优势互补，或者为市场扩张等。混合并购可分为产品扩张型、市场扩展型、纯粹兼并型三类。

（二）按并购的实现方式分类

按并购的实现方式划分为承担债务式并购、现金购买式并购和股份交易式并购三类。

1．承担债务式并购

根据承担债务的不同，又可分为两种情况：①在目标企业资产和债务相等的情况下，并购方以承担目标企业全部债务为条件，接收其全部资产的所有权和经营权，目标企业法人主体消失；②并购方以承担目标企业部分债务，同时提供技术、管理服务为条件，取得目标企业的部分资产所有权和全部经营权。此种方式下，所有资产整体归入并购企业。

2．现金购买式并购

现金购买式并购也有两种情况：①并购方筹集足额的现金购买被并购方全部资产，使被并购方除现金外没有持续经营的物质基础，成为有资本结构而无生产资源的空壳，从法律意义上不得不消失；②并购方以现金通过市场或协商购买目标公司的股票或股权，一旦拥有其大部分或全部股本，目标公司就被并购了。

3．股份交易式并购

股份交易式并购也有以下两种情况。①以股权换股权。这是指并购方向目标公司的股东发行自己公司的股票，以换取目标公司的大部分或全部股票，达到控制目标公司的目的。通过并购，目标公司或者成为并购方的分公司和子公司，或者解散并入并购公司。②以股权换资产。并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票，以换取目标公司的资产，并购公司在有选择的情况下承担目标公司的全部或部分债务。目标公司也要把拥有的并购公司股票分配给自己的股东。

（三）按涉及被并购企业的范围分类

按涉及被并购企业的范围划分为整体并购和部分并购两类。

1．整体并购

整体并购是指资产和产权的整体转让，是产权的权益体系或资产不可分割的并购方式。其目的是通过资本的迅速集中，增强企业实力，扩大生产规模，提高市场竞争能力。

2．部分并购

部分并购是指将企业的资产和产权分割为若干部分进行交易而实现企业并购的行为。具体包括三种形式：①对企业的部分实物资产进行并购；②将产权划分为若干价值相等的份额进行产权交易；③将经营权分成几个部分（如营销权、商标权、专利权等）进行产权转换。部分并购的优点在于可扩大企业并购的范围；弥补大规模整体并购的巨额资金“短缺”；有利于企业设备更新换代，使企业将不需要的厂房、设备转让给其他并购者，更容易调整存量结构。

（四）按企业并购双方是否友好协商分类

按企业并购双方是否友好协商划分为善意并购和敌意并购两类。

1．善意并购

善意并购是指并购公司事先与目标公司协商，征得其同意并通过谈判对收购条件达成一致意见而完成收购活动的并购方式。善意并购有利于降低并购行动的风险与成本，使并购双方能够充分交流、沟通信息，目标公司主动向并购公司提供必要的资料。同时善意并购还可避免因目标公司抗拒而带来额外的支出。但是，善意并购使并购公司不得不牺牲自身的部分利益，以换取目标公司的合作，而且协商、谈判过程过长也可能使并购行动丧失其部分价值。

2．敌意并购

敌意并购是指并购公司在收购目标公司股权时虽然遭到目标公司的抗拒，仍然强行收购，或者并购公司事先并不与目标公司进行协商，而突然直接向目标公司股东开出价格或收购要约的并购行为。敌意并购的优点在于并购公司完全处于主动地位，不用被动权衡各方利益，而且并购行动节奏快、时间短，可有效控制并购成本。但敌意并购通常无法从公司获取其内部实际运营、财务状况等重要资料，给公司估价带来困难，同时还会招致目标公司抵抗甚至设置各种障碍。所以，敌意并购的风险较大，要求并购公司制订严密的收购行动计划并严格保密、快速实施。另外，由于敌意并购易导致股市的不良波动，甚至影响企业发展的正常秩序，各国政府都对敌意并购予以一定限制。

（五）按是否通过中介机构分类

按是否通过中介机构划分为直接并购和间接并购两类。

1．直接并购

直接并购是指收购公司直接向目标公司提出并购要求，双方通过一定程度的磋商，共同商定完成并购的各项条件，进而在协议的条件下达到并购目的。

2．间接并购

间接并购是指收购公司并不直接向目标公司提出兼并要求，而是在证券市场上以高于目标公司股票市价的价格大量收购其股票，从而达到控制该公司的目的。

（六）按是否利用目标公司本身资产来支付并购资金分类

按是否利用目标公司本身资产来支付并购资金划分为杠杆并购与非杠杆并购两类。

1．杠杆并购

杠杆并购（leveraged buy－out）是指并购公司利用目标公司资产的经营收入，来支付并购价款或作为此种支付的担保的并购方式。即并购方不必拥有巨额资金，只需准备少量现金（用以支付并购过程中的律师、会计师等费用），加上以目标公司的资产及运营所得作为融资担保和还款来源所贷得的金额，即可兼并任何规模的公司。

2．非杠杆并购

非杠杆并购是指不用目标公司自有资金及营运所得来支付或担保支付并购款的并购方式。早期并购多属此类。事实上，几乎所有的并购都需用举债完成，只是负债数额不同而已。

（七）按企业并购形式的策划是否主动分类

按企业并购形式的策划是否主动分为积极式并购和机会式并购两类。

并购形式的策划，可采取积极式和机会式两种不同方式。在企业的整体性策划里，若确定要采取外部成长的发展战略，即会采取积极式的并购形式，否则一般采取机会式的并购形式。

1．积极式并购

在积极式并购方式下企业可根据并购的目标，制定明确的并购标准。在此标准下，企业可主动寻找、筛选出几家目标公司并开始进行个别并购洽谈。这些标准与条件一般包括产业类别、企业规模、财务状况、地理位置、技术水平、市场地位等，另外还有一些其他标准，如不从事用人过多的行业、不从事与现有客户竞争的行业。

积极式并购的标准并不是固定的，一般每个决策者针对自己企业的状况与发展目标制定。一般而言，如果企业将并购标准定得明确，则不需要外界咨询机构的协助即可很容易确定出哪几家公司是最好的并购对象，并可主动去找并购对象商谈双方交易的可能性。当主动寻找目标公司时，可能根本无一家公司欲出售或不愿花离谱的价钱去并购，这样就可能一直无法成交，因此只好等待合适的被动并购机会。事实上，在某些标准下即使主动寻找目标公司，亦可能不易成交。例如所制定的并购标准是百分之百的全额并购，不愿合资，则价格常不易谈拢。又如，若只想投资目标公司少数股份而不想取得对方某项资源的配合补充，则业务合作的方式往往确定不下来，此项交易可能一直无法成交。

寻找一家合适的并购对象，不论是完全的股权并购还是仅并购部分股权而形成合资企业，开始时都应设定许多标准，并且按重要性进行排列，再依此标准去寻找，往往交易的成功率比较大。

2．机会式并购

机会式并购，是指企业在其整体性策略规划里，没有具体的并购策划而只是在被动地得知同业间有哪家公司欲出售，或者从专业并购中介机构中得到有出售公司的消息后，企业才依据目标公司的状况并结合本企业的策略进行评估，以决定是否进行公司并购。因此当企业得到并购机会时应先评估与其既定的整体性策略的配合程度，若与其既定策略不符，则根本不必去考虑并购。

一般来说，具有强烈成长意识的企业对于被动并购机会的评估，即使策略上配合程度较差，也应重新评估整体性策略是否可以因此而改变，以掌握一个来之不易的成长机会。不过在这种机会式并购方式下，可能会因并购活动须调整策略性成长方向，而不会很快进行。在机会式并购中，除了对机会的掌握外，还会基于对市场竞争威胁的考虑，达到统一市场的目的。

一般而言，在公司并购中，在主动规划寻求并购对象的方式下，必然会花费不少时间、人力进行筛选与评估，而所选定的对象可能均不愿出售，因而往往开价过高。被动机会下的并购，只要卖方要求的价钱不太高，交易谈成的可能性就较大。

因此，比较起来，主动规划下经筛选、评估所并购的公司，短期可能价格较高，但就长期而言由于是经公司长期性策略规划下所选出的并购对象，故策略上的配合度较高，容易产生长久性的综合效益。

二、并购的程序

一般来说，整个并购过程可分为准备、执行、整合三个阶段。

（一）并购的准备阶段

在这一阶段，要通过对目标公司的经营状况及未来收益情况进行并购可行性分析，进行并购策划。

1．公司的自我评估

公司的自我评估的内容包括公司的经济实力、所在行业的发展前景、公司的发展战略、所在行业的科技发展趋势及对本公司的影响。公司的经济实力主要是指公司目前的资金实力、业务水平、市场占有率及利润率，公众形象与资信级别等。公司的经济实力在股票市场上表现为股价高低，如果在上市公司中，某公司的市盈率一直很高，公众对其股价长期看好，该公司就有实力充当并购者，否则极有可能被并购。公司所在行业的发展前景是指所属行业的现状、前景的评估。它将影响决策者对以下问题的决定：是继续在本行业谋求发展，还是放弃本行业发展而进入其他行业发展；公司的发展战略也是一项重要内容。发展战略考虑的不同，确定的并购对象亦不同。公司并购有横向并购、纵向并购、混合并购之分，这取决于不同的发展战略。此外还要考虑科技发展趋势及本公司在发展中会面临哪些机遇与挑战。因此，科技力量也是选择并购目标的一个考虑因素。例如，一个急需获得技术力量优势的公司可能会并购一些高科技产业及一些研究机构。

2．备选目标的基本情况分析

备选目标的基本情况包括目标公司面临的行业环境、国内外竞争状况、目标公司拥有的市场份额与实力的大小、目标公司利润水平及前景、企业的所有制性质、企业的财政隶属关系、政府对该企业或该企业所代表的行业的现状与前景所持的态度、是否会出现政府干预或支持并购的行动、企业净资产规模、企业经营管理水平、管理者素质的高低等。

此外，还要注重对目标企业产品市场需求的调查研究。这种调查主要是要弄清楚以下几方面问题：①产品的用途及发展趋势；②客户的现状及将来的分布情况；③市场的需求量和产品的销售量及其发展潜力；④企业产品的市场占有率及有无开发新产品的能力；⑤企业的产品是否有替代品的威胁，产品的竞争状况及发展趋势；⑥产品的现行价格及今后趋势。

3．公司并购依据分析

公司并购依据分析的内容包括以下几方面。第一，分析公司并购双方的优势与不足，包括财务状况、市场销售能力、市场分布状况、生产能力、产品质量、技术潜力等。第二，确定公司并购的类型，通过双方工艺技术相关性判定采取何种并购方式。第三，分析协同作用，通过分析并购后协同作用的大小来决定是否进行并购。例如，一家营销能力很强的企业并购一家生产能力很强、但缺乏营销技能的企业就会产生巨大功能性协同作用。功能性协同作用还可以表现于技术领域、制造工艺领域、研究与开发领域和财务方面。例如，一家资金雄厚的公司并购一家具有发展潜力但资金有限的公司，也可产生很好的协同作用。第四，分析财力、物力、设备的状况，即并购者资金实力及筹措资金能力的大小、原材料、设备等。

4．公司并购可能性分析

公司并购可能性包括两方面含义：一是目标企业自身具有被并购的可能性；二是目标企业价格高低及买方承受能力的大小。如果目标企业的价格是在买方可承受能力范围内，就有并购的可能性。

对于目标公司本身的因素，主要应考虑公司的股本结构。以我国为例，股权设置分为国家股、法人股、个人股、外资股等。如股权结构不合理，则可能遭到并购。此外，如果一家公司由于股票价格低于资产而被低估了价值的话，它极有可能成为并购的首选目标。例如，英国莱德房地产公司购买多萝西帕金斯妇女服装连锁商店的股票就是因为后者的市场价值低于其资产，转卖出去就能从中赚到丰厚的利润。由此可见估价率与被并购的可能性是高度相关的。库图研究了1969—1975年英国35 000多家公司后得出估价率与被并购可能性之间呈负相关关系的结论是对此最有力的证明。

买方的承受能力因素，主要应考虑有没有能力吞下猎物，这取决于其自身实力，主要的衡量标准是目标价格。如果目标价格高于公司所能承受的最高并购价格，则对买方而言，并购的可能性不太大。因为其没有必要用高昂的代价作此冒险；反之并购的可能性就大。

5．收购融资安排

并购的成功与否，在很大程度上取决于其融资安排是否科学可行。收购融资安排主要包括两部分内容：一是融资渠道的选择，二是合理安排收购进度。由于并购所需资金量较大，因此合理安排收购进度，也是收购融资安排的重要内容，关于这点，在后面章节将有详细论述。

（二）并购执行阶段

1．评估和收购定价

完成准备工作后，就可以委托聘请的专业评估机构对目标公司进行价值评估，确定可接受的最高收购限价。确定收购价格时，需综合考虑目标公司的盈利水平、资产账面价值、企业改造后的预期价值、可能承担的债务及与外部买主的竞争等因素，把握和利用与原公司决策者的感情因素和公司内幕消息，争取竞争条件下的最可能争取的价格优惠。

2．收购谈判，签订合同

在这一阶段，收购方就收购条件和价格等条款同目标公司董事会进行谈判。收购条款一经确定，并购便进入实质性阶段，管理层与目标公司正式签订收购协议书（或收购合同）。收购协议书应明确双方享有的权利和义务，其主要内容如下。

（1）收购双方的名称、住所、法定代表人，企业收购的性质和法律形式，收购完成后，被收购企业的法律地位和产权归属。

（2）收购的价格和折算标准，收购涉及的所有资本、债务的总金额，收购方支付收购资金来源、性质、方式和支付期限。

（3）被收购目标公司的债权、债务及各类合同的处理方式，以及被收购目标公司人员的安置及福利待遇等。

3．收购合同的履行

收购方按照收购目标或合同约定完成收购目标公司的资产或购买目标公司发行在外的股票。收购完成，根据收购具体情况办理下列手续和事项。

1）审批和公证

协议签订后，经双方法定代表人签字，报请有关部门审批，然后根据需要和双方意愿申请法律公证，使收购协议具有法律约束力，成为以后解决相关纠纷的依据。

2）办理变更手续

收购完成以后，意味着被收购方的法人资格发生了变化。协议书生效后，收购双方要向工商等有关部门办理企业登记、企业注销、房产变更及土地使用权转让等手续，以保证收购方的利益和权利。

3）产权交接