汇率波动对货币稳定的影响

5.2.3　汇率波动对货币稳定的影响

5.2.3.1　货币错配对金融体系的影响

货币稳定能够促进金融稳定，即货币稳定对金融稳定是有益的。特别是当一国存在货币错配时，汇率的波动会引发货币危机，对一个国家的金融体系造成巨大的不利影响。

由于一个权益实体（包括主权国家、银行、非金融企业和家庭）的收支活动使用了不同的货币计值，其资产和负债的币种结构不同，导致其净值或净收入（或者兼而有之）对汇率的变化非常敏感，即出现了所谓的货币错配。在开放经济条件下，对于本币尚未实现国际化的国家来说，只要进入国际市场参与国际分工与交换，那么其资产和负债或收入和支出的币种构成中就会存在以外币计值的成分，因而货币错配问题不可避免，尤其是在本币尚未实现自由兑换和国内金融市场欠发展的新兴市场国家中。

当一国存在巨额的净外币负债时，在贬值预期下货币错配会对一国金融体系的稳定性造成重大的不利影响，甚至引发货币乃至金融危机。如果一国拥有大量的净外币资产，会导致本币升值预期，这时货币错配引起货币危机的可能性相对较小，有利于提高金融安全。但是，由于升值预期和货币错配会相互促进，导致外汇储备不断攀升，而规模过于庞大的外汇储备不可避免地会降低资源的使用效率，损害经济增长的潜力，给宏观经济带来众多的负面影响，甚至可能是金融危机。货币错配对一国金融体系的影响具体表现在以下几方面。

1.增加金融危机爆发的可能性

货币错配使得一国金融体系变得脆弱，从而增加了金融危机爆发的可能性。在存在货币错配的情况下，本币贬值会导致借款企业的本币成本上升，净值大幅缩水，从而陷入财务困境，直至破产。企业的破产会对银行等金融机构造成不利影响，进而导致一系列的破产，最后引发大规模的货币金融危机，造成经济增长速度的急剧下降。在20世纪90年代以来短短的10多年间，国际上经历了数次影响较大的货币危机。对发生危机的新兴市场国家的资产和负债情况的研究发现，在危机爆发前夕和爆发时，这些国家都存在较为严重的货币错配现象，因此认为货币错配可能是危机爆发的最直接原因。

2.降低货币政策的有效性

汇率波动在货币错配时，还会导致在发生外部冲击时降低货币政策的有效性。在国际性经济衰退导致国外需求减少时，一国的货币政策的正常反应是降低利率，刺激国内需求，并让本币适度贬值，以确保隔断国际经济衰退的影响。但是，在存在货币错配的情况下，本币贬值将导致上述的金融脆弱性。如果通过提高利率来维持本币汇率，那么企业的财务负担会加重，总需求将下降，经济衰退可能会更严重。因此，货币政策的有效性受到了极大的制约。

3.影响汇率制度的选择和汇率政策的实施

汇率波动通过货币错配会给一国汇率制度的选择及汇率政策的实施带来困难。发展中国家一般都借有大量美元外债，本币贬值将加重负债企业和金融机构的债务负担，从而对整个金融体系产生巨大的冲击，并造成宏观经济的不稳定。因此，这些国家虽然名义上实行弹性汇率制度，但实际上将汇率维持在对某一货币的一个狭小幅度内。另外，由于这些国家一般都是实行出口导向型发展战略，在情况有利（如资本流入或贸易条件改善）时积累了较大规模的外汇储备，从而导致本币面临升值压力，但它们不愿本币升值，担心升值会损害其国际竞争力和导致外汇储备价值缩水，并对金融体系和宏观经济带来冲击。这时，如果这些国家不能在降低货币错配方面取得进展的话，它们只能选择对美元保持高度稳定的软钉住汇率制度。

4.导致投资收缩

汇率波动通过货币错配会导致投资的收缩。货币大幅贬值会大大降低私人部门的净值和资信，进而导致投资下降。货币错配会引起期限错配并恶化期限错配，使偿付约束更紧，导致债务结构更多地倾向于短期债务，因此面临风险的投资项目增加，造成产出波动加剧和投资收缩。在存在货币错配的情况下发生贬值时，政府将在维持固定汇率的成本和放弃固定汇率的成本之间进行权衡，但两种情况下产出都会收缩。有些经济学家认为在外债水平上升时，贬值具有不断增强的紧缩效应。

5.造成金融体系的脆弱性加剧

从微观角度看，一个企业乃至一个家庭如果其资产与负债或收入与支出存在货币错配情况，那么其净值就不可避免地面临着汇率波动冲击的风险。更为重要的是，宏观层面与微观层面的货币错配的影响会相互作用。一方面，货币错配对微观主体的影响会传导至银行等金融机构，并叠加和传导至宏观层面，造成整个金融体系的脆弱性加剧，影响一个国家宏观经济的稳定。另一方面，货币错配在宏观层面的影响，如浮动恐惧，导致企业不会将汇率风险内部化，从而使货币错配不断积累。

5.2.3.2　人民币汇率波动对货币稳定的影响

在中国资产市场没有实现国际化的条件下，人民币汇率的大幅波动会导致货币危机的可能。

首先，在结售汇制度下，随着外汇储备的持续快速增加，我国中央银行通过外汇占款渠道投放的基础货币逐年增加，并已成为投放基础货币的主要途径。在没有采取相应的对冲措施或者对冲不充分的情况下，外汇占款的增加必然引起基础货币和货币借给量M2增加加快，从而国内需求增加，最终带来通货膨胀压力和造成经济过热。

其次，在货币错配的状态下，升值预期会加剧货币错配，会压缩货币政策工具的操作空间，进而影响货币政策的有效性和金融调控能力，政府宏观经济调控能力受到挑战。

中国人民银行对外汇占款下基础货币投放量的被动增加所采取的措施是对冲操作，但是由于我国货币市场规模有限，不可能对巨额的基础货币投放量完全进行对冲，而且对冲需要支付成本，并且会导致利率上升，从而对冲操作不具有可持续性。因此，外汇储备的持续大幅增加将逐步削弱人民银行采取冲销操作干预货币市场的能力，使人民银行货币政策工具的操作空间越来越小，影响和制约了人民银行货币政策的调控能力和调控效果，最终会威胁到我国的金融稳定。