年“大萧条”的教训

案例6：1929年“大萧条”的教训

“大萧条”是经济史上的一段谜案，是20世纪以来对西方世界影响最为深刻的一次经济事件，它使美国和整个资本主义世界陷入危机，并且成为1939～1945年第二次世界大战的一个前导。“大萧条”是美国人头脑中挥之不去的阴影，也是经济学家研究的珍贵样本，从此解释“大萧条”就成为经济学领域的“圣杯”。

“大萧条”不仅促成了凯恩斯宏观经济学的创建，而且还影响了后面几代宏观经济学家、政策制定者的信仰和信条。现任美联储主席本·伯南克就是以研究“大萧条”闻名于世的，他在2008年国际金融危机时期被启用为美联储主席，看起来具有别样味道。

“大萧条”的核心问题是全球通货紧缩，所有关于“大萧条”的研究都是围绕着全球通货紧缩的成因展开的。对于这一问题，经济学界形成了三类看法：

第一类是凯恩斯以及凯恩斯主义者的需求解释。这类解释强调了总需求的不稳定性。“大萧条”发生的原因是消费需求和投资需求急剧下降。人们心理上边际消费倾向的下降赶不上收入的增长，从而引起消费需求不足；而流动性偏好和资本未来收入的预期使预期利润率下降成为自我实现，从而与利率水平不适应，导致了投资需求不足。凯恩斯和凯恩斯主义者汉森、威尔逊以及罗默都从理论和经验上，阐发并说明了“大萧条”是总需求急剧下降造成的。据此，凯恩斯主义者提出了通过需求管理来刺激经济增长的政策主张。

第二类是弗里德曼和货币主义者的货币解释，弗里德曼和施瓦茨在《美国货币史》里提出1929年经济衰退转变成1930～1933年的银行倒闭浪潮，美联储由于其没有通过公开市场业务向银行体系提供充足的流动性而应该负直接责任。货币主义者认为货币需求函数的主要决定因素是永久性收入，永久性收入比较稳定，消费者和企业的货币需求也会比较稳定。1929年后人们稳定的货币需求由于美联储货币供给的急速下降而出现了紊乱，从而引发了通货紧缩和严重的经济衰退。

凯恩斯和货币主义者共享的理论观点是，总需求下降是“大萧条”的主要原因，不同的是他们强调总需求下降的原因不同，凯恩斯主义者强调流动性偏好带来的自发支出下降是导致总需求下降，进而导致“大萧条”的原因，而货币主义者则强调货币紧缩引起的总需求下降，才是“大萧条”的真正原因。

货币主义和非货币主义者的争执，直接导致了把货币因素和非货币因素折中的第三类解释，现任美联储主席伯南克是这一类解释的代表。伯南克一方面从总需求的角度对“大萧条”进行解释，他通过对货币和金融市场的研究认为总需求下降直接源于全球通货紧缩，而全球通货紧缩则是当时国际货币体系即第一次世界大战后重建的金本位制货币体系的先天缺陷；另一方面，他通过研究劳动力市场从总供给的角度对“大萧条”给出了解释，他认为20世纪30年代名义工资比较僵化，对总需求下降的调整不到位，导致失业率居高，从而导致了国民经济大大偏离了充分就业状态。

这三类解释都对“大萧条”给出了解释，这几种解释无论是从宏观角度还是从微观角度都把视角放在了1929～1933年及其以后的年份上，而且都倾向于把全球通货紧缩这个结果视为原因。我们认为“大萧条”的形成实际上归因于1914～1929年国际货币体系脱离古典金本位制这一事实，这期间世界出现了全球通货膨胀现象，全球通货膨胀使各国都出现了生产和投资高潮，股市上出现了资产价格泡沫现象，并使资本出现了错误配置，而始于1908年的“石油、汽车和大规模生产的第四次技术浪潮”大大推动了投资和消费，以致金本位制崩溃所释放出来的流动性大大超出了经济增长的需求。

第一次世界大战使金本位制失灵，出现了全球经济失衡局面，并且无法自动纠正，一个典型表现就是大量黄金从欧洲流向美国，美国国际储备大量增加，导致美国经济出现过热和股市泡沫，这种信用膨胀在泡沫破灭后终止，美国大量银行开始倒闭，美国通货紧缩向整个欧洲大陆蔓延。全球通货膨胀一夜之间转变为全球通货紧缩，而“大萧条”之所以持续时间很长，是因为之前全球经济失衡和全球通货膨胀规模很大，致使“技术浪潮”所推动的新产业投资和老产业投资大大过剩，从而危机后投资的利润动力和消费的购买力都迟迟不能恢复。

1929～1933年“大萧条”与20世纪90年代以来发生的日本金融危机、亚洲金融危机、“新经济技术泡沫”、“次贷危机”和国际金融危机存在着相似的发生机制，就是由于国际货币体系的缺陷造成了全球经济失衡。许多人非常关注1929～1933年的通货紧缩进程，但如果要解释这个通货紧缩进程为什么持续时间那么长，影响力度那么深，我们就必须充分关注1914～1929年古典金本位制消失后的全球通货膨胀。

我们并不主张国际货币体系应该回到“黄金本位”，我们只是说全球经济失衡带来的流动性膨胀，造成了信用膨胀，信用膨胀一方面有助于推动“石油、汽车和大规模生产”技术革命，另一方面也容易形成超出新产业和老产业投资需求的流动性。而大萧条的教训是，全球经济失衡带来的流动性过剩压力大大超出了产业投资需求，泡沫崩溃后，企业投资和利润的恢复前景都比较糟糕，这个间隙期拉得很长，通货紧缩不断持续。

凯恩斯将“大萧条”归罪于人们边际消费倾向和边际投资倾向过小，而弗里德曼简单地怪罪货币当局不继续通过通货膨胀来解决通货膨胀之后的通货紧缩问题，很大程度上从1908年开端一直持续到第二次世界大战后“石油、汽车和大规模生产”的第四次技术浪潮所推动的投资热潮，都使当时凯恩斯和弗里德曼倾向于对当时经济增长动力产生乐观前景，因此也就导致他们把“大萧条”的成因放在通货紧缩压力上。

而“大萧条”更为重要的成因在于，1929年之前国际货币体系的缺陷带来了全球通货膨胀，并使实体投资生产大大过剩，以致1929年泡沫破灭后利润率迟迟不能恢复到之前通货膨胀时期的水平，所以从货币角度看其对应的镜像就是通货紧缩蔓延。而这种局面是不能通过再通货膨胀改善，而只有通过技术长波演进带来新投资点以及新投资的边际递增利润，才能解决这一问题。

凯恩斯虽然从消费和投资角度来看待“大萧条”，但在他的精致分析中，货币流动性偏好是核心概念，所以他本身就是一个货币主义者。他也许看到货币本身不能解决问题，所以要通过政府刺激消费和投资来帮助技术长波、新投资点以及新的边际递增利润的形成，借此更快地摆脱通货紧缩的困境。而弗里德曼虽然是个货币主义者，但更像一个伪货币主义者，因为他所说的货币需求函数是由人们的永久性收入决定的，永久性收入稳定因此导致货币需求量比较连续，也比较稳定，而1929年之后，美国货币当局采用紧缩性货币政策，破坏了人们的永久性收入，因此也未能满足人们的货币需求，致使经济衰退恶化为通货紧缩。

那我们要问的是，在1929年之前人们建立起来的永久性收入和货币需求水平是不是稳定且理性的？这个永久性收入和货币需求水平，很大程度上是一个由信用膨胀、投资过热催高的水平，1929年之后货币当局继续使用货币政策是无法促进技术长波、投资产业新的利润水平形成的，所以通货紧缩困境是无法通过再通货膨胀手段摆脱的。从这个角度讲，凯恩斯比弗里德曼提出了更能解决问题的方案。

我们看20世纪20年代的美国经济繁荣。

第一次世界大战爆发后，欧洲各国为了给战争融资，增加政府赤字，放弃了金本位制。开战后，欧洲各国大量从美国进口消费和投资物品，这使黄金大量流向美国。如果欧洲各国还继续用黄金来支付进口物资，毫无疑问会发生通货紧缩，战争也难以为继。美国贸易盈余和黄金储备大幅膨胀增长，1914～1917年美国黄金储备上涨了64%。战争后期美国接受欧洲各国的政府负债作为出口支付手段，战争结束后欧洲盟国又开始用黄金偿付战时债务，黄金又开始流入美国。

在战争期间，欧洲各国政府的支出因为脱离了金本位制大大增加（见表6）。美国因为黄金大量流入（见表7），其政府开支大幅增加。第一次世界大战后全球通货膨胀格局基本形成，世界价格水平实际上已经比第一次世界大战前高了两倍。1924年后，欧洲各国固守黄金本位的观念，进行了一次“金汇兑本位制”的实验，在这之后的3～4年内各国政府支付有所收敛。但是这个“金汇兑本位制”实验很快就失败了，1929年后各国又开始了信用创造进程。

表6　1900～1932年各国的中央政府支出

续表

资料来源：International Historical Statistics．

表7　1910～1929年欧洲黄金流入美国的情况

资料来源：International Historical Statistics．

这里需要指出的是，欧洲各国如果不放弃金本位制，美国黄金储备就不可能迅猛增加，这就像“布雷顿森林体系”如果不瓦解的话，近40年来各国货币当局的总储备资产就不可能大幅激增一样。因为在金本位制和“布雷顿森林体系”下，全球流动性的增长受制于世界黄金开采量的增长，同时大规模的贸易顺差以及外汇储备的积累不可能持续很长时间，“黄金—价格”机制会通过通货膨胀和通货紧缩的张力来自动恢复国际收支平衡。

大量黄金涌入美国后，就开始了信用创造过程，这就像16世纪大量黄金从美洲流入欧洲、大量美元盈余涌入亚洲以及拉美等新兴国家、大量美元储备逆流回美国本土一样，中央银行以及商业银行体系都会出现信用膨胀。1914～ 1920年，美国基础信用增长了1倍，信用扩张伴随当时的“石油、汽车和大规模生产浪潮”开始对美国工业生产造成膨胀影响。在这7年中，工业机械和设备的产出提高了205%，耐用产品的产出也增加了257%。

从1921年“金汇兑运动”开始酝酿实验，英国也开始考虑回到战前的黄金平价，为了配合这场“金汇兑本位制”的运动，在欧洲大陆各国要求下，美国也开始采取紧缩货币政策。1921年开始，刚开始成立不久的美联储，在欧洲要求下开始通过公开市场业务控制货币供给和信用膨胀。美联储抛出大量政府债券和商业票据来冲销国内货币供给，同期美国国内价格大大下挫，工业生产指数下跌了25%，国内生产总值也下降了8．7%。当时凯恩斯严厉警告英国不要恢复战前黄金平价，以免出现类似美国的产出下降情况。但实际上，为了应对产出和就业的下降，美国在1922年后又开始了温和的信用增长，之所以是温和的，是因为“金汇兑本位”运动施加了很大压力。

虽然信用增长是温和的，但在欧洲黄金内流情况下，美国1924～1929年信用增长幅度还是达到了4．8%。在20世纪20年代美国出现了一次投资热潮，“石油、汽车和大规模生产”的技术长波已经开始逐渐展开，美国传统的钢铁、电力工业和重化工业（第三次技术长波的工业遗产）在信用膨胀环境下也出现了生产过剩，当这些传统实业投资利润率在产能过剩条件下出现边际递减的情况时，大量热钱就开始向股市上那些“新技术”（家用电器、汽车、石油化工产品）企业转移。

但是，20世纪20年代，第四次技术长波还仅处在一个展开期，真正给企业带来边际增长利润还是在第二次世界大战之后。所以当企业利润增长赶不上飙升的股价幅度时，泡沫就会破裂。接着股市就会在信用膨胀到不可持续时破灭，信用紧缩，企业破产事件开始发生，同时演变成银行危机。

1929年“大萧条”的发生机制和20世纪90年代以来众多货币和金融危机极其类似。它为我们提供了一个样本，即当国际黄金本位陷入停滞、自动平衡机制消失以后，在新产业和旧产业重叠时期，全球过剩的流动性就会带来信用膨胀，从而造成过度投资、生产能力过剩、资产价格膨胀和通货紧缩。

1929年“大萧条”也为我们提供了一个教训，在今天国际货币体系存在严重失衡的条件下，当传统信息和远程通讯技术不能提供真正的生产力释放时，全球过剩的流动性不但造成了传统产业产能过剩，还造成了“新经济泡沫”，而且在找不到新的投资领域时，又以房地产和能源期货的泡沫膨胀来进行回应。