可赎回条款的存在

可赎回条款的存在

许多公司发行债券时都有可赎回条款。不可赎回债券通常是由评级高的企业发行，且期限较短。在完全有效市场中，可赎回债券的高息票、赎回溢价和赎回保护期反映了执行看涨期权前景的公允价值。发行附有可赎回条款的债券没有任何额外收益。因此，许多公司债券的可赎回条款令人费解。对此，有几种可能的解释，但是都不是令人很满意。

第一种可能的解释是，公司管理层对未来利率的运行轨迹有准确的认识，遂在发行债券的时候加上可赎回条款。如果管理层得知的信息表明未来利率会下降，就会在发行时嵌入可赎回条款从而使融资成本相对降低。假定公司经理有高超的才能来预测未来利率，这似乎并不可能，因此，这种解释的有效性值得质疑。专业的基金经理为金融机构购买了相当大比例的公司债券。与公司经理相比，专业的基金经理预测能力更差这一事实成立的可能性很小。

第二种可能的解释是，基于借款人和贷款人的风险规避的特性，债券的可赎回条款才存在。根据这种解释，借款人想规避支付高利率的风险，从而附上可赎回条款；贷款人则担心债券价格下跌，并不认为可赎回条款的价值很高。由于许多机构贷款者都有利率变动风险防范偏好，期望锁定债券存续期内的总收益率，前面从贷款人角度的解释就不能令人满意了。

第三种可能的解释是，可赎回条款的存在是基于公司管理层对公司的前景有准确的认知——信息不对称。根据这种解释，发行可赎回债券的公司管理层比债券持有人对公司的前景更加了解，处于更有利的地位。债券持有人认为公司违约风险相对较高，就要求更高的息票。现在发行可赎回债券，公司管理层是期望将来公司业绩改善时以更有利的条件再融资。

这种解释有几大缺点。那些对公司未来持积极态度的企业会发行可赎回债券，反之则发行不可赎回债券。有时，有80%的企业选择发行可赎回债券。为什么拥有积极的不对称信息的企业所占的比例如此之大呢？根据推理，除非证券市场对正面的信息有偏见，即假定证券市场没有公正可言，大概一半的企业会拥有积极的不对称信息，另一半所拥有的不对称信息是消极的。此外，一些企业既发行可赎回债券，又发行不可赎回债券。信息不对称对此如何解释呢？

如果私有企业和公众掌握的信息有差异，通过立即向市场传播有利的信息，企业就可以降低其当前的融资成本。根据第三种解释，企业要想不立刻传播有利信息就要有十足的原因支持了。但是，如果不发布信息，企业必须支付更高的融资成本。不发布信息的收益必然超过立刻发布信息的成本。

关于债券可赎回条款存在的第四种解释与增长机会有关。有些时候，已经发行不可赎回债券并且拥有有利的投资机会的企业可能会放弃这些投资机会。其原因是，如果投资成功的话，债券持有者就有可能会得到很多的投资收益。这种选择的推理如下：通常情况下，债券持有者都会承担很大比例的破产成本，能够盈利的投资则会降低破产成本发生的可能。因此，投资的收益会有许多被债券持有者得到。如果企业已经发行可赎回债券，投资获利很可观时，企业就能赎回这些债券，从而限制投资收益流向债券持有者，而使股东得到大部分投资收益。