中国企业转型期的资本策略行为

第五节　交叉上市：中国企业转型期的资本策略行为

无论是民营企业还是国有企业，资本始终是影响企业发展的关键因素，而立足中国转型的阶段性特征，面对中央和地方政府的风险规避型的改革进程，企业在进行资本运作过程中也只能采用符合中国转型特征的策略性行为。

在转型的第一阶段，企业面临的最大瓶颈是生产产量的不足，尽管资本的压力存在但是由于市场范围有限，计划经济体制为国有企业提供了必要的资金支持，加之国内的资本市场还未建立，因此上市融资在国内难以实施，但是由于意识形态和资本管制的限制，境外上市也没有可能。

在转型的第二阶段，国内的资本市场已经开始初步建立，但是市场规模非常有限，大型国有企业面临战略转型期，面临巨大的资金压力，企业也迫切需要通过资本市场的运作过程，明晰企业股权结构，优化治理进而适应市场经济需要建立现代企业制度，此时境外上市就成为战略举措中的关键一环。

但是面对国外资本市场的复杂性，中国企业特别是国有大型企业还是难以有效适应，因此处于国际金融中心位置的香港作为“一国两制”的金融特区就成为国有大型企业的首选。与此同时，在市场制度建设上处于国际前沿水平的香港也面临市场规模有限，难以抵御大规模金融冲击的发展瓶颈，吸引中国内地的国有大型企业加入，也成为迅速提升自身实力的有效手段，因此选择在H股上市就成为最优的策略选择。

伴随中国内地A股市场的蓬勃发展，结合国内经济的持续快速发展，企业对于资本的需求上升到了一个全新的高度，步入A股成为上市公司不仅仅是在资本市场获得了一个新的发展契机，更是嵌入了一个社会网络之中，通过在A股获准上市能够在中国广大投资者中获得更为广泛的认知，加强对政府政策与相关企业的互动，对于企业发展的作用不容置疑，因此回归A股也成为企业发展的良策。

综上所述，交叉上市特别是AH股交叉上市是中国企业在转型期发展的适应性策略选择行为，也是特殊时期的特殊行为，立足中国转型的微观机理将有助于让我们更为深入地解析AH股交叉上市所引发的溢价行为，下文将立足更为深入的视角，解析AH股溢价的成因并形成具有操作价值的对策。

【注释】

[1]吕炜：《基于中国经济转轨实践的分析方法研究——兼作对“北京共识”合理逻辑的一种解释》，《经济研究》2005年第2期。

[2]安德烈·施莱弗、罗伯特·维什尼：《掠夺之手——政府病及其治疗》，赵红英译，中信出版社2004年版，第3页。

[3]这里对于中央政府和地方政府的关系分析是一种简单的抽象，事实上国内近期的学者对于分税制改革前的地方政府行为也进行了详尽的研究，发现在行为上也与中央政府之间存在一定的差异，本研究的关注焦点在于政府和企业博弈过程，以此解释中国转型的微观机理，对中央政府和地方政府行为的差异不做进一步的探讨，这可以作为本研究今后值得进一步探讨的方向之一。

[4]民众与消费者的区别在于，除了对产品进行消费，代表社会的总需求外，还拥有政治上的民主权利，能够对政府进行要求，是制度变迁的诱发者。

[5]根据波特的竞争优势理论，企业的竞争优势包括成本领先、差别化和目标集聚，当k取0时，企业表现出的竞争优势为成本领先；当k取1时，企业表现出的竞争优势为差别化；当k取0．5时，企业表现出的竞争优势为目标集聚；当k取（0，0．5）∪（0．5，1）中的其他值时，企业表现为混合战略。

[6]对于解除规制与中国经济转型问题，学界有两种不同的诠释方法，一种观点认为中国经济转型产生的巨大经济变化归结于中央政府放松对地方政府的规制，通过体制外的增量改革来提高效率，并不涉及体制内微观主体的行为（杨开忠、陶然、刘明兴，2003）；另一种观点则以微观企业重构为视角，认为政府放松对国有企业的“就业管制”才是转型期经济增长的内生性源泉（陈钊，2004）。笔者研究的视角始终立足于微观企业，因此解除规制更符合后者的认识，但对于解除规制的具体内容和过程，笔者则从企业价值创造过程进行分析，而不特别关注某一种企业要素行为。

[7]根据前文企业理论的论述，企业是一个利益相关者资源共同产出的过程，但是由于各种要素不是完全适配的，因此企业会出现“短板”而影响产出，从2－1式可以看出企业通过调整技术水平、资本和劳动可以缓解企业的瓶颈效应，提高企业的产出水平。

[8]就一般意义而言，发展的概念范畴是涵盖改革的，因为改革是一种特殊的发展模式，但是本研究将二者对立分析，仅仅是从历史的角度，审视经济改革的增量和存量之间的差异，借以从微观的角度来判别民营经济和国有经济之间的行为差异。