我国投资银行的现实功效

第三节　我国投资银行的现实功效

一、促进直接融资和拓宽筹资渠道

我国目前处于经济转型过程中，着重要解决的一个问题就是资源配置方式的转变。资本作为市场经济的核心要素，必然要求按照市场经济机制进行有效配置。这一配置可以通过商业银行向企业发放贷款的间接融资方式完成，也可以通过证券市场走直接融资之路。拓展直接融资和提高直接融资比重，既为企业提供从商业银行渠道外筹集巨额资金的窗口，又可以促进企业建立现代企业制度，还可以缓解银行的信贷风险。

目前，从总体上说，我国企业生产所需资金主要来自银行信贷，融资渠道比较单一，而且由于商业银行对国有企业缺少有效的监控手段，导致企业预算约束软化，企业过度负债，一部分国有企业负债率高达80％以上。这种状况严重地制约了企业自我发展和自我积累的能力。因此，降低高负债率、拓宽企业外部融资渠道已经成为当务之急。在此背景下，发展资本市场开拓直接融资已成为大势所趋。发展直接融资可连接起资金短缺的企业和拥有大量闲散资金的潜在投资者，将居民储蓄转化为居民持股或持有债权，从而大大增强向企业注入资金的能力。同时，这种方式筹措的资金还具有期限长、使用稳定的优点。境内股票筹资额与银行贷款增加额的比率可以反映出一个国家直接融资市场的发达程度。该比率越高，表明该国的直接融资市场越发达。与经济发达国家相比，我国直接融资的比重还很低，而发展直接融资的空间十分之大。

发展直接融资离不开投资银行。从融资方案的选择、融资渠道的拓展、融资市场的构建，到交易主体的寻找、交易工具的运用、交易原则的达成，投资银行都在其中发挥了重要的作用。在20世纪90年代我国证券市场的发展实践中，投资银行通过为发行企业承销股票和债券，为企业特别是大中型企业筹集了大量的资金，解决了一大批企业的资金需求问题，增强了资本金的实力，降低了负债比率。直接融资的产生和拓展，既是对间接融资渠道的有益补充，又会对间接融资渠道形成竞争。但要看到，在投资银行与商业银行信贷相竞争时，这种竞争不但能够督促商业银行提高资金使用效率和加强贷款风险的监控，而且可以缓解商业银行的信贷风险。在我国目前的国有企业中，大部分企业尚不是完全意义上的法人主体，自我经营、自我约束、自我发展的能力尚未形成，加之长期形成的信贷软约束。企业争项目、争投资、争贷款，扩大企业规模取代实现利润最大化成为企业的首要目标，导致企业不能高效运用贷款，资金使用效率偏低，经营者却不承担风险。同时，也给商业银行带来大量的坏账呆账，形成相当巨大的金融风险。因此，仅靠商业银行间接融资，无法彻底扭转这种商业银行高度集中风险的现象，有必要通过直接融资渠道，将集中于银行身上的债务风险向社会上的机构投资者和个人投资者进行分散。

与商业银行相比较，投资银行有较大的进取精神和风险偏好性，但这会对筹资者控制风险起到监督和督促作用。随着我国证券市场走向规范，具体操作中市场因素不断增加，非市场因素不断减少，导致投资银行承销证券的市场风险大为提高。因此，投资银行鉴于自身的声誉和利益，在承销企业证券时会对企业经营状况、投资项目、财务状况、筹资者的资信进行深入了解，全面评估投资风险，对于风险高、收益差的企业，提出更为苛刻的承销要求。这样，可以限制企业的融资竞争能力，有效防止企业盲目筹资和盲目上项目，迫使企业以利润最大化而不是规模最大化作为经营目标。此外，由于直接融资是由投资者直接面对投资风险，必然对风险高、资信低的证券有避险心理，而且上市公司的资产负债结构、经营状况暴露于广大投资者，因此，有利于激励上市公司和发行债券的企业合理利用资金，改善经营管理，达到风险收益的均衡。

二、推动我国证券市场深化发展

从国际证券市场和投资银行发展历程可以看到，证券市场和投资银行起着互相促进的作用。在我国改革开放后新生的证券市场上也是如此。随着我国证券市场的迅猛发展，我国投资银行的数量和规模也有很大提高，实力得到壮大的投资银行反过来又促进了我国证券市场的成长。展望未来，在我国证券业逐步走向法制化和规范化的进程中，投资银行始终成为发展和深化我国证券市场的主力军。投资银行对证券市场所起的推动作用主要来自以下几个方面：

1.投资银行广泛参与承销等各类证券业务。我国投资银行是公司股票的惟一承销机构，也是企业债券和政府债券的主要承销机构之一。投资银行通过广泛参与各类证券承销业务，保障了证券发行的顺利，从而扩大了证券市场的广度和深度。投资银行活跃于公司债券发行市场，促进了公司债券市场的发展壮大，改变了以往我国证券市场国债和股票一统天下的格局。

2.投资银行业务创新推动投资品种的增加。同发达国家成熟证券市场相比，我国证券市场投资品种极为有限和单调，很大程度上限制了投资活动的充分展开。例如，由于缺少指数期货等衍生产品，证券投资基金等机构投资者缺乏对冲的工具。展望未来，随着我国证券市场的深化，制度建设的不断完善，金融市场对外开放的扩大，证券市场对创新金融产品产生了强烈的需求，也为创新金融产品的推出创造了条件。投资银行有着强烈的创新动机，而且，我国投资银行集中了一大批优秀人才。从我国投资银行创建开始，他们就表现出较高的创新能力。无论是可转换债券的推出，证券投资基金的迅猛发展，还是股票发行和配售方式的改进，都凝聚着投资银行的创新结晶。

3.投资银行作为机构投资者稳定证券市场。成熟证券市场经验表明，无论是在发行市场，还是在交易市场，机构投资者都有着举足轻重的作用。由于发展证券市场需要巨额而又相对稳定的资金支持，像我国证券市场以中小投资者和部分游资为主的局面，既不能带来市场稳定，又无法推动上市公司治理结构的充分改善，因而广大中小投资者的利益也无从得到保障。投资银行凭借其掌握的巨额资金和丰富的证券交易经验，起着稳定市场的作用。

4.投资银行培养一大批金融人才。我国投资银行通过10多年的发展，提供了大量就业机会，并培养和造就了一大批从事证券业务的专业人才。投资银行界所拥有的这支金融人才队伍，是当前中国经济领域富有智慧、具有开拓精神和进取精神的一代，也是各行各业中年轻的知识密集型群体。能否壮大和利用好这支人才队伍，将直接影响和决定着中国证券市场的未来发展。

三、参与企业资本经营，深化国有企业改革

中国正在进入经济结构大调整、企业大重组的特殊历史时期，迫切需要新的市场主体来促进结构调整和企业重组活动，来盘活存量资产。无论从哪方面来说，这种新的市场主体只有投资银行能承担。企业改革的历史重任需要投资银行作为主体参与和主导。只有通过投资银行参与企业并购与重组，才能真正建立起现代企业制度。还需要投资银行参与调整国有经济的战略布局，参与实现国有资本退出竞争性领域、实现国有企业的抓大放小、盘活凝固了40多年的国有资产存量等重大战略实施问题。

目前，我国国有企业的改革已经进入关键的攻坚阶段。要突破这个攻坚阶段，一是要盘活国有企业存量资产，调整经济结构，二是要转变国有企业经营机制，增强企业的活力。这就需要企业在产品经营之外导入资本经营，开展资产重组。现阶段的资本经营要以资本增值为目的建立现代企业制度。通过参股、控股、收购、兼并、租赁、托管等多种形式及这些方式的有机组合，使资本向优势企业积聚、集中并实现增值。上市公司在开展资本经营领域有着得天独厚的优势。而投资银行在帮助上市公司以及其他企业开展资本经营方面又可以发挥重要作用，而且，随着资本经营活动的市场化和规范化，投资银行必将越来越活跃。

长期以来，我国企业发展和产业壮大基本依靠加大投入、增加数量、扩大规模来实现，导致重复建设现象严重，资源利用效率低下，经济增长呈现粗放型的发展特征。同时，地方保护主义又形成各地产业和企业“大而全、小而全”的诸侯经济现象，导致产业结构和产业内结构严重失调。因此，优化产业结构是我国企业改革和国有资本战略调整的一个重要目标。优化产业结构要从只注重增量资产的调整转变为增量资产调整和存量资产调整并重，加大存量资产调整的作用。要通过存量资产的调整，将现有产业和企业的存量资产进行重组和转移，以调整优化产业结构，培育和整合优势企业，在宏观上，实现产业梯度化发展和产业升级目标，在微观上，实现企业规模效益和专业化分工的要求。其中，关键的是盘活存量资产，让存量资产可以流动。如果把企业股份化并上市视为资产证券化的一种途径，那么，证券市场是盘活存量资产效率最高、潜力最大的市场。存量资产通过证券市场进行结构调整，为投资银行创造了巨大的商机。投资银行通过提供资产评估、企业定价、交易沟通等中介服务，可以为我国众多企业的资产调整，进而为产业结构的优化做出积极贡献。

抓大放小是我国国有资本进行战略布局的一个重要思想。我国经济要走向国际化，中国企业要同国际企业竞争，必须要按照现代化大生产的要求形成一批实力雄厚、能够发挥规模经济优势、技术先进、具有强大创新能力的大型企业和企业集团。上市公司代表着我国企业的精华，通过证券市场培育一批具有国际影响力的蓝筹股，更是我国企业挑战世界500强的一条重要途径。无论是未上市的企业集团，还是活跃在证券市场上的蓝筹股，它们的形成，都不是简单的产品经营的结果，而是市场竞争和资产并购的结果，是以市场为导向的资本集中过程。如果企业集团以行政手段来构建，上市公司以原有国有企业低效率模式来经营，即使它们规模再大，也缺乏竞争能力和持续发展能力。以投资银行为中介，通过证券市场推进企业集团和上市公司的资本经营活动，才能真正创立起高效率的集团公司。我国证券市场虽然发展时间短，但已经有一些上市公司在投资银行的帮助下，运用财务杠杆，通过控股和分拆手段，控有多家上市公司和非上市公司，实现小资本带动大资本的目标。

四、促进企业家成长，推动经理革命

投资银行在业务活动中与上市公司建立了密切的关系，通过参与企业的改制上市过程、企业的资产重组活动和担任企业的财务顾问等方式，协助企业处理重大财务问题，投资银行带领企业和企业家从商品经营的层次飞跃到资本经营的范畴。同时，投资银行和投资银行家本身所体现出来的灵活性、创新精神、迅捷决策、敢于承担风险的意识，也会影响上市公司经理层，促进企业经理层的理念更新。

投资银行通过高层人士担任上市公司独立董事参与决策与监督。建立现代企业制度除了要求企业建立股东大会、董事会等机构，还需要形成完善的独立董事制度。随着公司治理结构在上市公司中不断完善，越来越多的上市公司聘请了独立董事，其中就有投资银行家。投资银行家担任独立董事，代表中小股东的利益对上市公司的经营决策进行监督，促使企业家以股东利益为重，摆脱浓厚的行政色彩，将经营目标从公司规模最大化转向利润最大化。此外，在上市公司严重侵犯股东利益或者违背利润最大化的经营目标时，独立董事可征集股东的投票表决权，聚少成多，在股东大会上行使表决权，监督公司经理层的经营行为。

良好约束和激励机制是培养企业家的关键。从美国企业成长的历程来考察，企业能够形成强大的全球竞争力离不开高效的股权激励机制。在20世纪90年代，美国经济创下长时间增长的历史记录和股票期权占上市公司管理层收入比重的不断提高并非偶合。目前，在美国，有78％的公司向经理层发放股票期权，以股票期权为主的长期激励在美国首席执行官总收入的比重中高达36％，远远超出其他国家和地区。而在其他成熟市场经济国家，股票期权等管理层股权安排也在培育企业家的激励机制和约束机制方面起到重要作用。如英国，现有72％的公司采用股票期权激励制度。在日本，也开始有更多的企业采用股票期权激励制度。在国内证券市场上，上海、武汉、深圳等地区上市公司也已经开始尝试股票期权。我国投资银行凭借其对国际证券市场的深入了解、和我国企业的广泛接触以及深入参与我国上市公司资产重组的丰富经验，有能力也有条件帮助上市公司和其集团公司设计并创新股权激励制度，使股权激励制度在充分考虑中国国情基础上走向规范化和可操作性，发挥对企业家的激励和制约功能，使优秀企业家能够脱颖而出。

五、推进风险投资业务，促进高科技产业发展

高科技产业的发展过程中，除了要拥有具有强烈创新精神和创业精神的科技人员和企业家之外，资金支持是一个不可缺少的重要因素。西方发达国家的风险资本和专为高成长的中小企业提供上市场所的第二板市场，为高科技公司的成长提供了源源不断的资金。而投资银行又在把风险资本向高科技公司引导和把高科技公司推向上市的过程中发挥着关键的桥梁作用。

在我国，融资困难已经成为高科技公司起步时期的一个关键制约因素。商业银行出于安全考虑，不愿向高风险的初创公司提供贷款。把风险资本引导到高科技公司，发展我国的高科技产业，既是我国投资银行义无反顾的责任，也是一个具有深厚潜力的业务领域。借鉴国外投资银行发展风险投资业务的经验，我国投资银行可以从两个方面参与高科技企业融资：一是参与风险资本的筹资和发行，甚至直接向高科技企业进行股权投资，二是把高科技企业推荐上市。目前有多个市场适合中小型高成长的高科技企业上市，包括深圳证券交易所推出的中小企业板，香港联合交易所1999年成立的创业板（Growth Enterprises Market，简称GEM），东京证券市场1999年成立的新兴市场（Market of the Highgrowth and Emerging stock，简称Mothers），美国的纳斯达克（NASDAQ）市场，欧洲的EASDAQ市场以及欧洲众多交易所下设的新市场。我国已经有高科技企业在香港联合交易所创业板市场和纳斯达克市场上市。

投资银行作为高科技企业的融资引路人，当高科技企业进入高速成长期后，其公开招股上市，进一步大规模融资，同样需要投资银行作为引路人。投资于高科技企业的风险资本不仅为高科技企业的成长提供原始资本，也为投资银行和风险资本家带来丰厚利润。随着我国投资银行业的不断成熟，必然会面向广大的高科技企业融资市场，从而有助于我国高科技融资体系的形成。

六、充当国内外市场的窗口，促进资本市场开放

为了全方位、多渠道地引进与利用外资，扩大证券市场的有效需求，最终实现国内资本市场与国际资本市场的同步与接轨，必然要逐步开放国内资本市场。同时，20世纪90年代末兴起的国际融资证券化浪潮，带来了国际资本市场的迅猛发展，也将各国实力强大的投资银行纷纷带入国际资本市场。随着国际经济的一体化，我国投资银行正逐步登上国际资本市场的大舞台。中国投资银行在今后的发展中，跨国战略的实施必将给中国资本市场的国际化带来良好契机。

（一）积极推进双Q制度

在双Q制度推进和实施进程中，投资银行充当国内证券市场和境外证券市场的窗口，为不同的投资者提供优质服务。在我国资本市场开放进程中，国际资本市场的游资必然给我国新兴资本市场带来冲击。资本市场及证券市场的开放必须与本国经济发展水平相适应。这是一个渐进的过程。墨西哥金融危机以及东南亚金融危机给我国资本市场的开放带来了诸多启示。因此，我国资本市场国际化应该是有计划、有步骤、分阶段地稳步推进。QFII和QDII制度的推出就是我国资本市场开放的阶段性措施。

1.合格的外国投资者QFII制度。合格的外国投资者QFII（Qualified Foreign Institutional Investors）制度，是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当地货币，通过严格监管的专门账户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式。QFII制度是一种有创意的资本管制，在这一机制下，任何打算投资境内资本市场的人士必须分别通过合格机构进行证券买卖，以便政府进行外汇监管和宏观调控，目的是减少资本流动尤其是短期游资对国内经济和证券市场的冲击。针对不同类型的证券投资机构，从资金来源和资金规模进行控制，选择合格的证券投资机构进入市场，有助于维护我国证券市场的稳定和金融安全。通过鼓励稳健型的资产管理机构，吸引长期投资。QFII制度是许多国家和地区，特别是在新兴市场经济体制下普遍实施的在货币没有完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下有限度地引进外资，开放资本市场的一项过渡性制度。本着整体设计、循序渐进、稳步展开的渐进开放模式，利用了QFII向外资渐进开放过程中保持市场各方面平稳过渡的制度创新优势，在目前人民币资本项目尚未开放的背景下，通过特定的QFII机制开放市场，不仅有助于我们解决证券市场开放中的核心障碍——货币进出问题，也向证券市场国际化的方向迈出了决定性的第一步。截止到2003年12月，我国已经批准了12家合格境外机构投资者的资格，其投资总额达到了17亿美元。

2.合格的境内机构投资者QDII制度。合格的境内机构投资者QDII（Qualified Foreign Domestic Investors）制度，是指允许在资本账项目未完全开放的情况下，中国内地投资者往海外资本市场进行投资。国泰君安公司在香港的基金“赤子之心”的推出，QDII可以说就已经开始预演了。一些知名券商的准备工作已经在紧锣密鼓地进行中，一些证券公司已经开始将分析人员派往香港进行考察。申银万国、国泰君安等券商在香港都设有子公司，对当地市场非常熟悉，因此这些大券商很有可能成为QDII封闭式基金的发起人。另外，社保基金将成为首家参与海外证券投资的国内机构。投资规模为40亿元到50亿元，占社保基金1330亿元资产总额的3％到4％。尽管投资规模不算太大，但作为第一家QFII，如果在海外投资成功的话，那么无疑会带动其他的机构涉足海外市场，QDII的推出，标志着我国资本市场国际化进程的加快，我国外汇储备大幅增长，同时在预期人民币升值的压力下，目前推出QDII的时机已经成熟。QDII的推出，允许国内资本对外流动，有利于加快我国资本市场国际化的进程。

（二）发起设立中外合资投资基金

通过发起设立中外合资投资基金，让国外投资者通过投资基金间接参与中国资本市场投资于国内债券与股票市场及非上市公司。这既吸引了资本又可缓解国外资本的冲击，并可积极引进与吸收境外先进的基金经理经验与技术，通过参与、学习和消化，使国内投资基金的业务操作与内部管理规范化、国际化，培养成熟的机构投资者。积极稳妥地推进资本市场的对外开放，严格履行我国加入世界贸易组织关于证券服务业对外开放的承诺，鼓励具备条件的境外证券机构参股我国基金管理公司。要积极利用境外资本市场，支持符合条件的内地企业到境外发行证券并上市。支持符合条件的内地机构和人员到境外从事与资本市场投资相关的服务业务和期货套期保值业务。并加强与有关境外证券监管机构的交流与合作。

（三）组建中外合资投资银行

通过组建合资投资银行，吸收具备条件的境外证券机构参股我国证券公司。不断涉足国际资本市场，帮助企业在境外上市筹资。作为中国首家中外合资投资银行的中国国际金融公司自1995年创建至今，已在国际资本业务方面开展了一系列交易额达数十亿美元的重大项目。例如，帮助中国电信（香港）有限责任公司收购香港电信的股票；担任中国电信（香港）有限责任公司股票的承销和国际协调；帮助南京航空公司在北京控股，在天津发展在香港的招股中担任承销商。由于国内投资银行发展尚处于起步阶段，无论在国际业务网络，还是在国际资本市场的运作经验方面，都有较大的欠缺。通过与国外大型投资银行合作，有利于中国证券机构进入国际市场并参与竞争。这也为我们了解和熟悉国际资本市场，按国际资本市场的运作规则为更多的国内企业进行境外融资，走向国际市场开辟了更宽阔的道路。

思考题∶

1.名词解释：现实资本　虚拟资本　间接融资　直接融资真实票据理论　QFII制度　QDII制度

2.简述投资银行功能的本质。

3.投资银行功能的外在表现有哪些？

4.简述现实资本与虚拟资本之间的关系。

5.投资银行是如何构造证券市场的？

6.我国投资银行的现实功效有哪些？