投资房产实现财富增长

（一）房地产的定义、特性与属性

房地产（Real　Estate），又称为不动产，是房产与地产两种财产的合称。有广义和狭义之分，狭义的房地产是指土地及其附着于土地上的建筑物或构筑物。广义的房地产不仅包括房地产的实物形态，还包括衍生的权利义务关系，比如土地使用权、房屋所有权等。本书所指的房地产，是指土地及附着于土地之上的各种建筑物及构筑物和基础设施形成的位置不能移动的财产实体，以及由此衍生出来的各种权利和相互关系的总称。

从经济学的角度，房地产是现代社会的重要资产之一。它不仅表现为一种物质存在，更表现为一种财产的权利。房地产的经济属性活动实际上就是财产权的运用过程，例如房地产的所有权市场、使用权市场、抵押市场和租赁市场。这些衍生出来的经济关系使得房地产不仅仅是自然的定着物，更是经济社会发展的表征。

与其他商品相比，房地产特征显著。房地产的特性主要是由其组成物质的自然性及其由自然特性衍生的社会经济特性所决定的，具体表现为房地产的自然特征和经济特征（才元，2007；李木祥，2007；王洪卫，1997）。房地产的自然特征主要有：房地产具有地理位置的固定性和异质性；由于地理位置的固定性引起房地产具有异质性和独特性；由于土地不可再生性导致的房地产有限性和独占性；房地产具有耐久性，使用寿命长等特征。房地产的经济特征表现为：房地产的经济价值的积累性和衰减性；房地产属于典型的资金密集型商品，无论是房地产开发还是消费都涉及大量资金投入；由于房地产的异质性和独特性引起的房地产价值难衡量；由于房地产的不动产特性，成为最适合的银行信贷抵押品之一；以及房地产的投资特征等。

自有人类以来，房地产就与人类活动休戚相关。房地产属性是随着人类活动的不断丰富而渐次展开，经历了从耐用消费品、生产要素到兼具投资工具属性的嬗变（周建成，2007）。人天生是消费者，吃、穿、住、行是人基本的消费集合，在消费活动中，房地产满足人“住”的需求，展示了耐用消费品属性。反映耐用消费品属性的房地产被称为住宅。随着经济发展与人口增长，在人类持续追求居住环境改善的努力下，住宅始终是房地产重要的组成部分，其规模持续稳定增长。人类的生产活动与消费活动如影随形，在生产活动中，房地产表现出生产要素属性。房地产作为一种重要的生产要素，渗透到了各产业发展领域。人类投资活动的出现晚于消费和生产活动，在投资活动中，房地产展现出投资工具属性，也被称为金融资产属性。由于土地是不可再生的自然资源，而随着社会的发展、人口的不断增长，房地产需求会日益扩大。但是，由于房地产天生具有稀缺性、异质性和持久性的特征，使得房地产是一种缺乏供给弹性的资产。这将导致房地产的价格总的趋势不断上涨，从而使得房地产具有保值和增值功能，具有投资价值。

（二）房地产财富的双重性

综上所述，房地产具有耐用消费品、生产要素以及投资工具属性，决定了房地产具有物质财富与虚拟财富的双重性。一方面，土地和建筑其上的房屋被认为是最真实的物质财富形式，而且是创造和形成其他财富的必备要素，是家庭财富和企业资产的重要组成部分。另一方面，房地产的投资属性导致房地产以未来期望的增值作为其定价前提，由资本化定价方式决定的房地产价格的强波动性，决定了房地产财富的虚拟性^[2]。在虚拟经济体系之中，虚拟财富的价格围绕其价值波动，而实物财富不流动时存在的意义在于其使用价值，流动时进入交易市场，其价值一般由市场转让价格确定。

房地产最初只是一种生产要素或者消费品，完全属于实际经济领域。随着经济的发展和财富存量的增长，家庭与企业的理财行为愈发重要，投资领域也不断扩展，除了金融资产以外，房地产已经成为一种重要的投资工具和投资方式。投资者之所以取得房地产所有权，可能是因为预期未来对房地产需求增加，在收取租金和支付相关费用后可以产生纯收入；也可能是期望在持有时间内房地产价格上涨，从而获得价值增值；还有可能在于使投资多样化，减少投资风险。无论投资者出于以上哪种目的，其进行房地产投资的目的都在于获利，而并非直接参与生产和消费等实际经济领域的活动（南开大学虚拟经济与管理研究中心课题组，2004）。

房地产的虚拟资产特性，与金融资产^[3]相比，房地产与实际经济的联系更加紧密。金融资产由于各种原因价格可能出现暴涨与暴跌，甚至价格有可能降到零，从而失去持有的价值。但是，房地产价格存在一个最低值，即其用于实际生产和消费所能创造的价值，房地产的价格不可能长期低于这一最低值。可见，房地产的虚拟性小于金融资产。

关于虚拟财富的看法，学术界还存在争议。刘骏民（2002）以马克思的价值理论为基础，对重商主义等“物质财富观”进行了批评，从“市场经济是一个价值系统”“财富的本质属性是价值的或社会的”等命题出发，得出结论认为，市场经济中可以用货币衡量的一切经济活动，包括股票和一切金融资产的买卖等活动都与虚拟财富的创造有关。在市场经济中财富的名义价值之所以重要，是因为人们不仅重视自己占有的实际物品，而且更重视这些物品的价值，以及纯粹以价值形式存在的各种财富的增减。虚拟财富是真实的财富，也是更能体现财富本质属性的财富。张仁德和王昭凤（2004）对此提出了异议，认为财富具有物质性、社会性和价值性等特点，虚拟财富不是真实财富，虚拟财富的源泉不在自身而在实体经济之中。他们认为，市场经济下财富具有两大基本属性（社会性和价值性）和不可分割性，虚拟资产或虚拟财富根本不能算作真正意义上的财富，即“真实财富”。因为它不具有物质性，从而也不具有价值性，更谈不上其价值的独立存在。李宝翼（2005）则认为虚拟财富和物质财富是财富的两个属性，认为只有物质财富是财富或更应该看重虚拟财富的观点，都是欠妥当的。对个人和家庭来说，虚拟财富的增加也能够带来所支配商品和劳务的增加，因此虚拟财富可以说是财富；对一个开放的经济体系来说，本国居民持有虚拟资产的净增加（来自国际与国内两个层面），能够增加本国所支配的全球范围的物质财富数量，这种虚拟财富的增加代表了财富的增加，而从全世界角度看，这种增加代表的只是全球财富的重新分配而不代表财富总量的增加。不过，对一个封闭的经济体系来说，全社会获得的商品和劳务的增加，只能通过投入要素增加、技术进步等因素获得，虚拟财富的增加并不能带来物质财富的增加，只能看作财富在不同利益集团、不同社会阶层的分配变化。

就房地产的物质财富与虚拟财富双重属性的关系来说，两者是相互联系的。一方面物质财富确实优先于虚拟财富而存在，虚拟财富来源于物质财富，而物质财富存在和发展到高级阶段，必然通过虚拟财富表现出来；另一方面，虚拟财富反过来又对物质财富的生产和流通产生影响，并通过其再分配功能和聚集功能等，参与了社会财富的创造过程。

本书所研究的房地产价格波动导致房地产价值增减变动，更多的是基于房地产财富的虚拟属性。我们所研究的房地产财富效应，是研究由于房地产价格波动通过影响居民和企业的房地产财富的变化，进而影响居民消费和企业投资，影响宏观经济。

（三）房地产广义财富效应概念界定

什么是财富效应？国内外学者们并没有提供一个较为系统的定义。但是我们可以通过对经济学的发展进行梳理，来理解财富效应理论的演进。

较早涉及财富效应的是凯恩斯（Keynes，1936），他在《就业、利息和货币通论》中，把货币视为人们持有财富的一种资产，把除货币以外的其他金融资产（债券）作为一种重要的分析变量纳入了货币理论，并且明确指出财富价值的实际变化是影响消费倾向短期变化的重要因素之一。凯恩斯强调可支配真实收入对当期真实消费的决定性作用，即得到凯恩斯消费函数或绝对收入假说（absolute income hypothesis，AIH）。凯恩斯的绝对收入假说表明，消费只决定于现期的真实收入，而与财富无关。

虽然凯恩斯没有提供一个关于财富重要性或其相关性的系统性分析，但主流经济学对总消费支出的经验分析主要受凯恩斯的启发。哈伯勒（Haberler，1939）、庇古（Pigou，1943）和帕廷金（Patinkin，1956）等倡导了这样一种思想，“货币余额的变化，假如其他条件相同，将会在总消费开支方面引起变动。这样的财富效应常被称作庇古效应（Pigou's effect）或实际余额效应”。庇古1941年出版的《就业与均衡》中描述到：当衰退期间物价下跌时，居民真实现金余额会增加，财富净值提高，存在着倾向于把实际收入恢复到对应充分就业水平的市场力量。这实际上构成了对凯恩斯理论的挑战。帕廷金（Patinkin，1956）利用IS-LM模型对实际余额效应与凯恩斯的利率效应进行了比较，指出庇古效应的基本原理在于，消费除了依赖收入外还依赖实际财富存量，当价格水平下降时，实际财富增加，从而总消费扩大。

许多经济学家对凯恩斯的消费函数提出了怀疑。他们认为，个人在做出消费决策时，也是着眼于未来的。储蓄使人们不是根据当前收入的变化，而是根据他全部财富来消费。而财富，也不仅包括现在的资本资产--股票、债券、房产，还包括人力资本，即预期未来工资的贴现值。因此，一些经济学家开始将股票、债券、房产作为居民财富与收入一样都纳入消费函数的范畴当中。这其中，持久收入假说与生命周期假说是代表，而把资产（财富）作为重要的变量纳入消费行为的分析，则是它们的最重要贡献之一。莫迪利安尼和布伦伯格（Modigliani ＆Brumberg，1954）等人提出来的生命周期假说（life-cycle hypothesis，LCH），认为消费者是具有理性的，个人是在更长的时间范围内计划他们的消费和储蓄行为，以在整个生命周期内实现消费的最佳配置，从而把储蓄看成是主要源于个人想为他们年老时消费做准备的愿望的结果。弗里德曼（M.Friedman，1957）在1957年出版的《消费函数》一书中，以他的持久收入假说（permanent income hypothesis，PIH）发展了消费函数理论，并从持久收入、持久消费、暂时收入、暂时消费的角度诠释了收入消费的长期均衡与短期波动的关系。其中，暂时收入是指瞬间的、非连续的、带有偶然性质的收入；持久收入是指消费者可以预料到的、带有常规性质的收入；暂时性消费是指非经常性消费支出；持久消费是指具有经常性质的消费支出。

在此之后，有众多学者对财富效应从理论研究和实证检验两方面，对不同国家、不同时期，运用不同的数据、模型和计量检验方法进行了细致深入的研究（具体分析见本章参考文献部分）。由于社会财富构成的多元化以及财富结构不断变化，个人财富价值变动不仅局限于货币余额的变化，其他资产价格的变动同样可以引起财富水平的变动。现代资产选择理论假定个人在即期消费、实物资产、储蓄、债券、股票等方面进行选择，也间接论证了这一点。故财富效应也逐步运用于分析居民资产价格（包括股票价格和房地产价格）变动对消费的影响之上。

综上所述，传统理论上的财富效应，在现代意义上，仅是货币余额的财富效应，反映的是实际财富存量受物价水平影响发生变动，影响消费和投资的效应。现代意义上的财富效应主要指居民净资产（包括现金、银行存款、有价证券、房地产等，通常为金融财富或虚拟财富）的变化对居民消费需求的影响。其中，居民资产中主要的部分表现为银行存款、有价证券和房地产。又由于银行存款、国债与企业债券等价格的相对稳定性，财富效应更多地是指股票市场与房地产市场的财富效应。

股市的财富效应就是指股票价格的波动使股票持有者财富变化，从而导致消费支出增减变动的现象，即股票市场上涨使人们更富裕，通常人们越富裕，消费支出也就越多（朱文晖，2004）。人们对股票市场财富的研究早于房地产财富效应，所以房地产财富效应的概念界定也沿用了股票市场财富效应的定义。

因此，所谓的房地产财富效应我们可以理解为，由于房地产价格波动导致房地产财富增减变化，导致对消费产生刺激或抑制的影响，进而对经济增长产生影响的效应。这一概念，从逻辑上来看，至少包括三层递进关系：一是房地产价格的趋势性波动，上涨或下跌。二是房地产价格波动趋势所造成的结果，是房地产持有人财富的增值或减值。三是房地产财富变动所造成的结果，扩大或减少消费（直接的）、扩大或缩小短期边际消费倾向（间接的），最终结果是促进或抑制经济增长。

房地产不仅是一种重要的、能够直接用于生产和消费的物质财富，还是家庭财富和企业资产的重要组成部分，并且由于房地产与其他众多产业的关联性，房地产投资在国民经济中占有重要地位。所以，房地产价格波动导致房地产财富的增减变动，不仅仅会影响到居民消费，对房地产投资和其他相关产业的投资也会产生巨大的影响。更重要的是，房地产作为银行信贷重要的抵押品，而且也是资金密集性产业，其价格变动带动房地产抵押价值变动，将会直接影响信贷规模及其增长速度，进而对宏观经济产生影响。同时，房地产价格波动引起的房地产财富存量的增减变化，通过居民消费和企业投资的影响，作用于总需求和总供给，最终对物价稳定产生影响。另一方面，房地产作为家庭的主要资产，其价格波动导致家庭财富增减变化，家庭财富差距分化将产生深远社会影响。所以，本书对房地产财富效应进行了扩展，由于房地产价格波动引起房地产财富变动，最终导致的社会的、经济的影响都归为广义的房地产财富效应。在本书中，若没有特别说明，把以往人们所提的房地产财富效应，即由于房地产价格波动导致房地产财富变化对消费产生的影响，我们称之为狭义的房地产财富效应。

房地产市场的广义财富效应，一方面体现为由于房地产价格波动引起房地产财富价值的增减变化，通过作用于消费和投资，进而对金融稳定、物价稳定以及整个经济运行所产生的影响。另一方面，房地产财富差距分化对社会产生深远影响。本书把房地产市场的广义财富效应的表现分为微观层次和宏观层次。微观层面体现为房地产价格波动通过房地产财富增减作用于居民消费和企业投资，以及家庭住房财富差距的分化；宏观层面体现为房地产财富效应冲击对信贷扩张、金融稳定、通货膨胀以及经济增长波动的影响。