本书所探讨的房地产价格的广义财富效应主要是基于狭义财富效应、资产负债表效应、Tobin'Q效应和预期效应等渠道作用于宏观经济。如图5.1所示。
（一）房地产的资产负债表效应渠道
资产负债表效应是以Bernanke ＆Blinder（1988）提出的“信贷观点”为基础的，也被称为广义的信贷渠道[1]和“净财富效应”。他们强调在信息不对称条件下，企业资产负债表对外部融资能力的影响。在不完全竞争金融市场上，借款人和贷款人之间存在着信息不对称现象，导致金融市场普遍存在道德风险和逆向选择，导致信贷配给现象[2]。借款人采取资产抵押或担保的形式来减少逆向选择与道德风险，因此，企业资产负债表（资产净值）与外部融资能力密切相关。当资产价格上升，现有资本品价值上升，企业抵押物价格随之上升，企业净值增加，企业资产负债表状况改善，意味着企业为其贷款提供了较多担保，逆向选择和道德风险问题减轻，企业信贷能力增强。当资产价格下跌时，借款者的净财富和现金流也随之下降，可供抵押的资产价值下降，企业资产负债表恶化，信贷活动中的逆向选择和道德风险更加严重，导致部分借款人既无法从金融市场直接融资，也无法取得银行信贷，导致投资和产出的下降。
图5.1 房地产价格波动的广义财富效应及其影响
房地产作为企业和居民的主要资产和财富，是银行贷款最重要的抵押物之一，其价值直接关系到企业和居民的最大借款额。当房价上升，抵押物价值上升，作为银行，降低了违约损失，提高了其净资产和利润水平，因而银行愿意发放更多的贷款，从而鼓励企业从银行贷款进行实体投资，带动产出增长。其次，房地产作为企业的主要生产资本，对房地产需求的上升，会进一步带动该资产市场价格上升，从而形成信贷增加与资产价格上涨的相互加强机制，形成新的商业周期。再者，房地产具有投资品属性，房价上涨过快可能会使房地产市场过度繁荣，大量的银行信贷注入投机市场，在银行信贷总额有限的情况下，导致其他企业融资困难，经济结构发生扭曲。最后，由于房地产业和其他部门的关联度大，例如对钢铁、水泥、能源、家装和家电等投资具有带动作用，房地产价格上涨可能形成整体经济过热。
房地产价格波动的资产负债表渠道体现在：企业资产负债表渠道、居民资产负债表渠道和银行资产负债表渠道。企业资产负债表渠道效应主要是房地产价格的波动影响着企业的资产负债状况，从而影响企业的外部融资溢价，改变银行对企业风险状况的判断，间接影响银行贷款行为，进而影响企业投资和总产出的过程。居民资产负债表渠道效应，主要是通过影响消费者意愿而不是贷款人的贷款意愿起作用的，房地产价格波动影响居民个人资产负债状况，改变消费者对自身陷入财务困境可能性的预期，从而改变他们对耐用消费品和住房消费的支出。银行资产负债表渠道是指，房地产作为银行贷款的主要抵押物，其价格波动对银行的资产质量和银行资本金产生影响，进而影响到银行的贷款供给能力。
1.企业资产负债表效应
房地产价格上涨会使得拥有房地产业的企业资产净值提高，以及会使得进行房地产投资的企业未来预期的现金流入增强。一方面，较高的净值和现金流入意味着借款人的贷款实际上有较多的抵押品，逆向选择减少；另一方面，企业净值增加意味着企业所有者所投入的股本也增加了，其从事风险投资项目的意愿降低，道德风险随之下降。逆向选择和道德风险的减少使得银行贷款收回的可能性增大，从而促使银行等金融机构贷款增加，企业投资支出相应增加，资产负债表效应发挥作用。
当房地产价格下降时，会使得拥有房地产的企业净值下降，以及进行房地产投资的企业未来预期的现金流入降低，较低的净值和现金流入意味着贷款人缺少借款人为其贷款提供的抵押品，借款人逆向选择带来的损失就越高，这样净值下降增加逆向选择，就导致银行对其投资支出的贷款下降。当净值下降时，公司所有者在公司的股权投资下降，使他们更倾向于从事风险性高的投资项目，银行贷款不能收回的可能性上升，这样净值下降同时增加了道德风险。净值下降所导致的逆向选择和道德风险增强，降低银行对企业的贷款，进而降低企业投资支出。综上所述，房地产价格上涨的企业资产负债表效应如下：
2.居民家庭资产负债表效应
现代居民的消费尤其是对耐用消费品和住房的消费多要借助于信用渠道即银行的消费信贷。如果房地产市场持续繁荣，房地产价格持续上涨，居民的真实资本流动性增强，价值增值，家庭资产负债表更加健康，发生财务危机的可能性降低，居民会倾向于向银行进行借贷，更多地消费耐用品、住房等。反之，如果房地产市场萧条，房地产价格持续走低，居民的真实资本流动性减弱，价值降低，家庭的资产负债表状况就会恶化，发生财务危机的可能性增加，居民将减少耐用消费品、住房等的购买。
3.银行资产负债表
房地产作为银行贷款的主要抵押物，其价格波动通过对银行的资产质量和银行资本金产生影响，进而影响到银行的贷款供给能力。当房地产的价格上涨时，银行更愿意以简便的条款提供更多的与房地产相关的贷款，从而导致信贷扩张；而当房地产价格下跌时，银行会减少对与房地产相关贷款的供给，尤其是当房地产价格下跌所导致的不良贷款增加到使银行资本金发生紧缩时，则会引发全面的信贷紧缩。
（二）房地产投资企业的Tobin'Q效应
房地产价格波动对从事房地产投资的企业以及拥有较多房地产的企业的投资影响，不仅仅是通过资产负债表渠道传导，还离不开Tobin'Q效应的作用。作为后凯恩斯主义学派代表人物的托宾提出的Q理论（Tobin，1969），揭示了资本价格与企业投资支出的相互关联性。托宾把Q定义为企业的市场价值除以资本的重置成本，Q值高低可以决定企业的投资取向。若Q＞1，企业的市场价值大于资本的重置成本，企业只需发行少量股票就可以获得较多资金满足新的投资项目，这时企业就会增发股票并增加投资支出。如果Q＜1，企业市值低于其重置成本，投资新项目就不如在市场上收购既有企业更划算，公司不去购买新的投资品，投资就会降低。
房地产具有类似于股票价格的托宾Q效应，将对企业的投资决策产生不同程度的影响。房地产是企业进行生产销售经营活动的基础，是企业固定资产的重要组成部分。对大部分生产企业而言，房地产和各种设备是企业最重要也是价值最大的资产持有形式。房地产市场上持续的价格上涨，对个体企业而言是企业资产财富的增长，尽管实际上企业不会以出售这些房屋土地获得实际的资本增加，但是企业资本或者说企业市场价值的增加，具有一定的信号功能，从而影响企业的投资决策。类似于股票价格的托宾Q效应，房地产价格的增加是通过影响企业的投资成本来改变企业的投资需求的。
房地产价格上升，一方面会直接提高房地产市场价值与其重置成本的Q比值，当Q值升高且大于1时，房屋的边际收益率的提高将会吸引开发商建造更多的新房，从而刺激房地产投资支出增加，带动总产出的增加；另一方面会提升房地产上市公司以及其他拥有较多房地产的上市公司（如商业类、酒店类上市公司）的投资价值，推动其股票价格的上涨，使得托宾Q效应发挥作用，引致该类企业投资支出增加。房地产价格上涨的Tobin'Q效应如下：
综上所述，当房地产价格相对于房地产开发建设成本发生上涨时，房地产企业会增加对于房地产的开发和投资，这种由未来的盈利预期所导致的投资需求进而会扩大对于银行信贷的需求。对于非房地产开发建设企业而言，由于在融资市场上所面临的融资约束，许多企业，尤其是中小企业对于银行的信贷资金具有很强的需求刚性。在这种情况下，银行发放贷款往往要求借款者提供一定数量的抵押物。而房地产是一种最为重要的抵押物，当房地产价格上涨时，会使抵押物的价值也相应增加，这时，企业获取银行贷款的能力也相应增强。
但是房地产的“托宾Q”效应与股票价格有所不同，其作用的具体过程是这样的：一方面，房地产价格上涨带来了企业反映在资产负债表上净资产的增加，这作为利好消息，推动企业在股票市场上的价格上涨，进而导致股票的托宾Q值上升，促进企业投资成本的降低，促进企业扩大投资；另一方面，房地产价格的上涨，实际产生了企业的财富幻觉，增强了企业的扩张欲望，推动企业增加投资额。
（三）财富效应
随着居民收入中资产占收入比重的增加，资产价格变化对居民的财富效应越来越明显。根据莫迪安里的生命周期理论，居民当期收入和恒久性收入的增加将对其消费造成不同程度的影响。股票价格上升，使得居民当期收入增加，对其消费有一定的刺激作用。房地产价格上升，使得居民的恒久性收入增加，对其消费的刺激作用更为明显。由于财富效应的存在，资产价格的变动会对消费需求产生明显作用。
（四）预期效应
资本价格的改变，会影响经济主体对经济环境的预期。在经济繁荣时，资产价格上升，经济主体对经济的发展持乐观态度，投资规模增加。在资产价格下降的时候，经济主体对经济的发展持谨慎态度，投资规模的增长受到限制。
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